自美国页岩气革命以来,国内外学者开始将页岩气作为重点研究对象,在页岩气项目投资决策方法方面,国内学者已经由传统的贴现现金流法研究发展到实物期权法的研究。考虑到页岩气项目具有多阶段性和不确定性,使用贴现现金流法易低估页岩气项目的价值,使页岩气项目失去被投资机会,本文将采用复合实物期权理论来对页岩气项目进行估值,为页岩气项目的投资决策提供了一种更加合理、更加灵活的方法和思路,以弥补传统方法的缺陷。本文首先对页岩气项目进行了梳理,发现页岩气项目的基本特征具有以下几个特点:(1)开采成本极高。(2)页岩气井的产量变化较大、递减率高、采收率低。(3)页岩气勘探开发需要长期不断的投资,而且投资回收的速度较慢。(4)页岩气勘探开发方案为控制成本、规避风险,通常采用分期分阶段的“滚动开发”模式。页岩气项目投资决策具有以下几个特点:(1)投资不可逆性。(2)价值不确定性。(3)投资时机选择的具有灵活性。(4)多阶段性。页岩气项目中所含实物期权具有以下几个特征:(1)隐蔽性。(2)随机性。(3)条件性。(4)相互影响性。(5)学习性。其次,对页岩气项目的投资决策方法进行了梳理,主要包含贴现现金流量法、不确定性分析法和实物期权法。其中,贴现现金流法包括投资回收期法、净现值法、内含报酬率法和费用效比法,不确定分析方法包括敏感性分析法、盈亏平衡法、决策树分析法和蒙特卡洛模拟法。通过对三类方法进行对比分析,认为实物期权法并不是对前两种方法的否定,而是其延伸,考虑了项目决策的灵活性和不可逆性的实物期权法更加符合页岩气项目投资的实际。再次,结合复合实物期权理论以及页岩气投资市场的现实状况,建立了基于多阶段复合实物期权的页岩气项目投资决策模型,该模型既考虑了页岩气勘探开发过程中的不确定性,采用成功率进行度量,还考虑了页岩气项目投资的灵活性和不可逆性,采用变波动率进行度量。最后,使用该多阶段复合实物期权模型对某石油公司的页岩气项目投资案例进行了实证,实证结果显示多阶段复合实物期权模型可以运用在实际的页岩气勘探开发投资项目中,为页岩气项目的决策者提供了新思路。