近年来,随着资本市场对发展机构投资者进行鼓励,我国的基金业已取得迅猛发展,基金逐渐成为资本市场上的主要机构投资力量,越来越多的投资者加入到基金投资的队伍中。而基金投资风格作为投资者在选择基金时的重要参考依据,投资者需要对基金的投资风格进行准确地识别,才能选择到与自身风险偏好相匹配的基金。但是基金的实际投资风格可能与其所宣称的风格相偏离,形成了风格漂移。诸多国内外学者已对基金的投资风格漂移进行了研究,Arrington (2000)通过对全球的基金市场进行研究,发现基金经理为了获得更高的投资回报,在投资过程中通常会积极地调整投资策略,从而造成基金风格的漂移。曾晓洁等(2004)利用不同的风格分析方式对我国基金的投资风格进行研究,结果都认为我国的基金风格存在趋同现象,并指出我国基金的实际投资风格在很大程度上发生了漂移。Gallo和Lockwood (1997)分别利用了两种基金风格分类方式,来研究基金风格的持续性对业绩的影响,发现基金的风格漂移通常可以使基金业绩表现的更好。李学峰和徐华(2007)研究了我国基金风格漂移对基金业绩的影响,发现基金风格发生漂移有利于提升基金的业绩。到目前为止,国内研究基金风格是否发生漂移以及风格漂移对基金业绩的影响的文献居多,只有少数学者对基金风格漂移程度进行了量化,而研究基金投资风格波动的文献甚少。基金投资风格的波动可以反映出基金经理在投资过程中的策略调整情况,通过对基金投资风格波动的研究,能够更透彻地研究分析基金经理的投资行为对基金业绩的影响。Keith C. Brown等(2011)研究发现,在美国基金市场上,具有较低风格波动的基金在业绩上明显优于具有较高风格波动的基金。在我国的基金市场上是否能得出相同的结论呢?本文在其他学者已有研究成果的基础上,尝试对基金投资风格波动及影响进行研究。本文选取了2002年1月至2010年12月期间的248只股票型开放式基金作为研究样本,并利用基金在每季度披露的持仓数据信息,来对基金投资风格波动及影响进行研究。全文共分为五个章节,各章节的研究内容安排如下。第一章是绪论。主要是对本文的研究背景、研究意义以及本文的创新之处进行了介绍,并且对研究方法和思路进行了归纳。第二章是理论基础和文献综述。该部分主要介绍了基金投资风格的相关理论,以及国内外学者对风格漂移现象、风格漂移原因和风格漂移影响的研究概况。第三章是基金风格分析模型。包括对Carhart四因子模型、Sharpe风格分类模型以及基金投资风格波动率(HSV)的计算方法等进行了介绍。第四章是实证研究。本章分为了几个步骤对基金投资风格波动及影响进行研究。首先,从基金的市值和账面市值比风格特征方面,把基金分为9种风格类型。其次,根据Carhart四因子模型计算出基金的Jensen a,并对基金的投资风格波动率(HSV)和风险调整收益进行计算。然后,研究了基金的Jensen a和HSV对基金未来风险调整收益的影响,并分别从三个风格特征(市值、账面市值比、过去动量收益)对HSV的相对贡献程度方面,分析了HSV对基金未来风险调整收益的影响。再把基金的投资风格波动(HSV)分解为有意识的风格波动(IHSV)和无意识的风格波动(UHSV),并研究哪种原因引起的风格波动会对基金未来风险调整收益造成显著的影响。最后,还分析了HSV在不同的市场环境下,对基金未来风险调整收益的影响。第五章是结论。主要是对研究进行总结,得出相关的研究启示以及指出研究的不足,并提出本文未来的研究方向。本文从研究结果中可以得出以下结论。首先,Jensen a与短期的基金未来风险调整收益并不存在显著的相关性,但从长期来看,Jensen a与基金未来风险调整收益是显著负相关的。这说明基金的某一投资策略并不能长期获得较高的超额收益,而基金经理经常对投资策略的调整,则会引起基金投资风格的波动。其次,从整体上来看,基金的投资风格波动只对中短期的基金未来风险调整收益产生显著的影响,HSV越大,基金的未来风险调整收益越高。而且当市场处于上升状态时,HSV对短期的基金未来风险调整收益的影响尤为显著。当把HSV具体到三个不同维度的风格特征,可以看出基于市值方面的风险特征引起的风格波动,对基金未来风险调整收益的影响最为显著。最后,通过对HSV的分解,发现由基金经理主动变更组合资产而引起的风格波动越大,基金未来风险调整收益越高。综上所述,可以认为在我国的基金市场上,基金的投资风格波动程度越大,基金的未来风险调整收益越高。这与美国基金市场得出的结论刚好相反。本文在研究过程中体现出了以下几个创新点。首先,从研究角度来看,以往对基金投资风格的研究多数是对基金风格进行识别与分类,还有研究基金风格是否发生漂移以及风格漂移对于基金业绩的影响。本文在其他学者研究投资风格漂移的基础上,从投资风格波动程度的角度,研究分析了基金经理的投资行为对基金业绩的影响。其次,本文采用了新颖的量化方式对基金投资风格波动率(HSV)进行计量,并且对基金风格波动的主要来源和影响基金业绩的主要部分进行了分析。通过对HSV主要来源的研究分析,可以很好地描述基金经理为了获得更高的未来风险调整收益而在三个维度的风格特征方面上做出的投资策略改变。最后,把HSV分解为由基金经理主观意识引起的基金投资风格波动(IHSV)和由客观因素造成的基金投资风格波动(UHSV),再分别讨论两者对基金未来风险调整收益的影响。这可以为基金经理的投资决策提供一定的参考建议,也为进一步研究基金投资风格波动对基金未来收益的预测性提供了新的研究方向。本文在研究过程中主要存在两个方面的不足。首先,由于我国开放式基金的样本数量太少,导致在进行投资风格分类的时候,每种风格类型组合所包含的基金样本过少。而在理论上,样本基金越多,更有利于增加研究结论的稳健性和客观性。因此,这可能会对研究结果造成一定的影响。其次,由于我国基金信息披露只在半年和年末对基金所有的持股信息进行披露,而在第一季度和第三季度只披露基金的十大重仓股票信息,这使得对基金的风格波动率进行量化的时候,会存在一定的误差。本文进一步的研究方向可以从两个方面进行。首先,由于在HSV分解为IHSV和UHSV时,分别存在不同的假设前提,所以IHSV与UHSV的模型需要不断的改进和完善,并且还可以尝试用新的指标构造方法对基金的风格波动进行计量,再进一步研究分析基金风格波动与基金未来风险调整收益显著相关的其他原因；其次,随着基金样本的增多和基金数据的丰富,还可以根据所划分风格类型组合中的基金,自行编制相应的风格指数。这样能更加精确地对不同风格类型基金的跟踪误差进行描述分析,并进一步研究分析在加入跟踪误差以后,基金投资风格波动对基金未来风险调整收益的影响。