我国融资融券制度于2010年起正式进入市场操作阶段,这表明中国股票市场卖空机制的诞生,是国内资本市场发展道路上重要的里程碑。与此同时,大股东股权质押的行为也开始常态化,逐渐形成了“无股不质押”的局面。然而,随着近年来千股跌停的现象频繁发生,关于影响股价崩盘风险的因素一直是学术界的热点话题,而融资融券、控股股东股权质押可能是影响股价崩盘风险的重要因素。基于这一背景,本文考虑了两融制度的影响,对控股股东股权质押与股价崩盘风险之间的关系进行了研究,对现有文献进行了补充。本文采用理论分析和实证研究相结合的方法。首先通过梳理总结融资融券、股权质押、股价崩盘风险的相关文献,分析了股价崩盘风险的形成机理,以信息不对称理论和委托代理理论为理论基础,基于“监督效应”和“掏空效应”提出了本文的假说。其次,以2010——2018年沪深两市A股所有存在股权质押行为的上市公司作为研究样本,选取收益率负偏态系数(NCSKEW)、收益上下波动比率(DUVOL)为被解释变量衡量股价崩盘风险指标,控股股东股权质押比例(PLEDGE)为解释变量股权质押的衡量指标,融资融券虚拟变量和实际交易量作为调节变量融资融券的衡量指标,同时引入股票周持有收益率(RET)、总资产规模(SIZE)、资产负债率(LEV)等九个控制变量。最后,通过构建多元线性回归模型,运用描述性统计分析、相关性分析、多元回归分析的方法,对本文提出的假说进行了验证。实证结果表明:第一,基于“监督效应”,在控制其他因素后,控股股东股权质押比例越高,上市公司股价崩盘风险越小。结合第一类委托代理问题,控股股东作为公司最大的持股人在上市公司中具有重要地位,而当其股权被质押时,可能面临失去控制权私利、甚至公司控制权的风险。为了保护自身财富和控制权,追求自身利益最大化,因而控股股东最有动机去积极监督管理层,可以缓解股东与公司管理层之间的代理问题,减少管理者的机会主义信息披露行为,有效避免管理层囤积坏消息的行为,有效降低股价崩盘风险。第二,在控制其他因素后,融资融券交易规模越大,控股股东股权质押与股价崩盘风险之间的负相关关系减弱。当考虑了两融交易的影响时,融资融券交易规模越大,控股股东通过资本市场可获得充足的流动资金,其通过股权质押的方式进行融资的可能性会降低,质押比例会相对减小,此时股东的“监督”动机也会有所减弱。控股股东放松了警惕,一旦疏于对管理层的监管,公司股价崩盘风险则很有可能增大。除此之外,两融交易会向市场传达积极的信号,即合格的两融投资者都对公司未来经营发展、业绩走向持积极乐观态度,此时市场上的其他投资者出于跟风心态也会对公司股价充满信心,投资者信心增加,则会通过投资行为对公司股票价格形成溢价,过度的乐观态度会使得股价脱离基本价值。因此,由于两融交易属于外部相对不可直接受控的因素,其带来的杠杆效应也会降低控股股东的“监督”效果,公司股价崩盘风险增大。最后本文结合实证研究结果,针对股权质押制度、融资融券政策提出了政策建议,以期对进一步防范公司股价崩盘风险起到一定的启示作用。