随着广大人民的投资意识被逐渐唤醒,“证券”一词在人们心目中占据着越来越不可忽视的位置,股票资产已成为国民财富的重要组成部分。对于每位涉入股票市场的投资者而言,考虑的最多最首要的问题就是:我们应该长期持有哪只股票;如何选择一只值得投资的股票。基于这一问题,身为美国沃顿商学院教授的杰里米·西格尔在他的著作《投资者的未来》中,通过对标准普尔原始成份股投资收益率以及紧跟成份股调整的标准普尔指数基金的投资收益率进行对比之后,对于价值分析中的一些经典论断以及一直习惯使用的投资方法提出了自己新的研究观点,验证结果证明,新型的产业和公司不仅不能为投资者提供丰厚的回报,而且他们带来的投资收益往往还不如那些几十年前就已经建立的老企业。西格尔将这种现象称为“增长率陷阱”。“增长率陷阱”指出:增长最快的公司不一定会给投资者带来最好的投资收益率。此理论的根本原因在于:出于对创新的热情,投资者为投资新兴产业和公司寄予过高的预期,支付了过高的价格,而定价影响到股利的再投资。如果一支股票的股价较低,股利率却很高,则那些购买了其股票又将收到的股利再投资于该公司股票的人,就可以以很快的速度累积股票,从而就会在将来的某个时点上获得比新兴产业的股票更多的回报。西格尔在其著作中提出,增长率陷阱使得投资者为那些促进创新并带动经济扩张的产业和公司付出过多的资金。人们对增长不懈的追求、购买热门的股票,注定了他们得不到丰厚的回报。事实上,历史表明那些业绩最好的投资往往出现在正在萎缩的产业。一只股票的长期收益并不依赖于该公司实际增长率,而是取决于该增长率与投资者预期的比较。中国的证券市场尚处在发展成熟阶段,是一个相对来说不完善的证券市场,我国的股票市场有着自己独特的特征。比如一直以来,广大学者专家提出的,我国股票市场低分红、我国大量散户跟庄等一系列的特征,是否会使得我们的股票投资与西格尔提出的“增长率陷阱”背道而驰?我国的证券市场是否也存在着西格尔总结出的那样的规律?西格尔的论断是不是同样适合于我国的证券市场?他所提出的投资策略对中国的投资者是否有用?为了回答这一系列问题,本文选择上证180指数为研究对象,构建两个投资组合。第一个投资组合按照2002年7月1日的市场价值权重,对指数中最初180家公司进行投资,将投资期间所获得的股利用于再投资;第二个投资组合是紧跟成份股调整的上证180指数基金组合。起始时间定为2002年7月1日,截止时间定为2007年12月28日。通过两个组合所获得的收益率的比较,证实我国的证券市场情况是否有着同样的结论,中国的投资者是否能够采取相同的策略进行投资。本文分以下五个部分进行实证研究:第一部分为绪论,详细介绍了本文的研究背景,提出研究的问题并阐述了选题的意义。说明了本文的研究思路和论文的结构,最后概括了本文的创新与不足。第二部分,向读者呈现了“杰里米·西格尔”的研究成果。阐述了“增长率陷阱”是指快速成长的产业和公司,不一定能给投资者带来丰厚的回报。“杰里米·西格尔”对标准普尔500指数原始公司投资组合与标准普尔500指数的各自收益率进行了比较分析,50年之后的投资结果是,原始公司投资组合的表现远远好于指数基金的表现。继而又分析了标准普尔500指数表现落后的原因,是因为尽管新公司在利润、销售额甚至市场价值等方面都比老公司增长得更快,但是投资者为这些新公司的股票所支付的价格非常高,以至于无法得到较高的收益。股价过高意味着股利收益偏低,于是通过股利再投资所能积累的股票数量也就偏少。第三部分,是本文的核心内容。笔者在本部分对中国股市的情况进行了与“杰里米·西格尔”同样的实证分析。此部分首先介绍了上证180指数的历史演变,而后说明本文选取上证180指数作为实证对象的原因。这是因为我国的股票价格指数编制相对较晚,经历时间较短,相对于其他选取样本来说,如沪深300指数、中证800指数等,上证180指数的选取条件较好、经历时间较长。笔者通过各项指数的分析比较,最终选取了上证180指数作为本文实证分析对象。继而笔者构建了两个投资组合,第一个投资组合按照2002年7月1日的市场价值权重,对指数中最初180家公司进行投资,并将投资期间所获得的股利用于再投资;第二个投资组合是紧跟成份股调整的上证180指数基金组合,即上证180指数。投资的起始时间定为2002年7月1日,截止时间定为2007年12月28日。投资结果,第二个投资组合的表现轻而易举的战胜了第一个投资组合。这个结论说明了我国的证券市场情况和美国不同,中国并不存在“增长率陷阱”,中国的投资者不应该采取与“杰里米·西格尔”相同的策略进行投资。第四部分,笔者对第三部分的研究结果进行了原因分析。这主要是因为中国上市公司分红过低,造成股利再投资的收益率贡献很少,从而对于低增长率的上市公司,无法累积其足够的股票数量来战胜高增长率高股价的新兴行业上市公司。上市公司分红过低表现为现金红利政策的特殊性:一、上市公司不分配现象严重;二、投资者的现金投资回报率低;三、现金股利分配不连续、不稳定;四、“既派现又配股”的现象极为普遍。接着笔者分析了特殊的中国现金红利政策形成的原因,这主要是由上市公司、投资者、政府三者共同影响的结果:一、我国上市公司总体盈利能力不强,盈利质量欠佳。另外,企业的盈利并不都是以现金形式表现出来的,一些上市公司的盈利只是账面上的利润,没有真正给企业带来现金流,这也是上市公司不派现或派现少的直接原因;二、我国的证券市场的投机行为进入了一个不健康的恶性循环。因为上市公司现金派红较少,导致很多投资者,不以获取投资分红为投资目的,而是以买卖股票所赚取的资本差价来实现获利,越来越多的投资者不注重现金分红,又导致越来越多上市公司不重视现金派红,如此发展下去,造成了低分红水平的局面;三、政府干预的影响。在我国目前高度行政化的证券管理体系下,公司利润分配政策对管理政策的适应性调整打破了科学的分析思路,造成了现在“既派现,又配股”的现象存在。第五部分,说明了本文研究的局限性,以及进一步的研究方向。由于主观能力和客观条件的限制,本文存在以下问题:一、上证180指数样本数不足。由于我国的股票价格指数编制相对较晚,经历时间较短,对于历史数据分析所需要的样本量来看,数据仍显不足;二、上证180指数和标准普尔500指数的编制方法不一样。两者编制的方法不一样,造成论证对象的假设条件从理论上来讲存在一些小的差异。三、投资组合(二)的收益率失真。上证180指数中的成分股除息(分红派息)后,指数不予修正,任其自然回落。也就是说,紧跟成份股调整的上证180指数基金组合不包括分红所带来的收益,而对指数中最初180家公司进行投资的第一个投资组合则计算进了分红所带来的再投资收益。这使得第二个投资组合的收益率失真。本文继续的研究方向是随着中国证券市场的逐渐完善,股票指数运行的日积月累,继续坚持本文的实证分析,并对现金红利政策特殊性的其他因素以及怎样解决此问题进行更加深入的研究。