对国有银行投资价值的评价,是世界各国学者共同面临的难题。而研究处于转轨过程中的中国国有银行投资价值问题,更是难上加难。因为,国有银行具有与市场意义上的商业银行完全不同的运行特征。国有银行区别于一般商业银行的最本质特征在于,国有银行的所有者是政府。在社会目标优先于经济目标的条件下,政府会为无效的、但政治上需要的项目融资,以获取就业、保持社会稳定及其它相关利益。政治上的利益,需要经济成本来补偿。经营中受到干预的国有银行,一般都具有较高的不良资产率。这根植于政府获取国有银行红利的特殊方式。1997年亚洲金融危机后,中国政府逐渐认识到了这种行为的代价,认为一个健康完善的银行体系更符合国家的长期利益,及时实施了以资产剥离、财务重组、股份制改造、公开上市为路径的一系列国有银行改革,从而开启了国有银行从计划经济运行机制向市场经济运行机制变迁的制度转轨进程。一个根本的问题是,在国有银行制度转轨过程中,伴随着国有银行功能定位、运行机制特别是价值观的转变,如何重新认识和评价国有银行的价值是一个重要挑战。制度转轨因素所造成的最大影响在于,不同制度环境对国有银行价值衡量的标准不同。一种带有普遍性的观点认为,中国银行业是低效率的。之所以产生这种表面上看似正确而本质错误的推理,表明他们缺乏对中国国有银行以及经济转轨进程和规律的深刻理解。以此为背景,本研究主要解决三个层面的问题:(1)制度转轨前后,在不同制度环境下,国有银行的行为方式、运行机制、价值目标等存在根本区别,作为经营货币信用的特殊金融企业,中国国有银行具有哪些内在价值因素?(2)中国国有银行根植于中国社会经济具体制度环境之中,具有各种鲜明的个性和制度性特征。与一般西方商业银行投资价值研究相比较,中国国有银行投资价值研究具有哪些特殊性因素?(3)由于中国国有银行具有深刻的制度性特征,而且又处在制度转轨的特殊时期,中国国有银行投资价值应该如何评价?对这三个问题的回答,共同构成了转轨特征下中国国有银行投资价值的研究主题。本研究以理论分析为主,主要运用金融学理论、经济学理论、财务学以及会计学理论,采用理论分析与实证研究相结合,定性分析与定量分析相结合,比较分析与系统分析相结合等多种研究方法,在深入挖掘国有银行投资价值因素的基础上,建立符合中国国有银行制度转轨特征的投资价值理论模型。并分别对中国国有银行投资价值模型进行实证检验。本研究共由七个章节组成,主要内容和结论如下:(1)对现有的投资价值理论研究进行了综述。详细回顾了投资价值相关理论,总结了各种投资价值的评价模型和方法,并分析了银行业特别是中国银行业投资价值研究的特殊性。(2)立足于国有银行制度转轨特征,分析了中国国有银行的基本投资价值因素。包括四个小部分内容:一是国有银行对经济增长的实证;二是国有银行的盈利能力分析;三是国有银行资产质量分析,指出国有银行不良资产生成主要是政府干预等外部因素作用的结果;四是实证研究了国有银行的运营效率。(3)主要探讨国有银行在股权转让过程中所应该享有的溢价。这些溢价部分来自于国有银行的外部制度特征,如国有银行特权价值、国家信用隐性担保的“制度性红利”,并重点揭示了在国家信用对国有银行隐性信用担保制度下,国有银行具有双重的资本金结构,以及国有银行真实资本金的“搭便车”行为。(4)首先从国有银行用大量当期利润用于消化历史财务包袱的角度入手,研究了国有银行会计利润失真现象。然后分别建立了国有银行基本投资价值的定价模型,以及国有银行溢价价值的期权定价模型。二者共同构成了符合中国国有银行制度转轨特征的国有银行投资价值理论模型。(5)利用建立的国有银行投资价值理论模型,分别对中国工商银行、建设银行以及中国银行的投资价值进行了实证检验。从制度转轨视角出发系统研究中国国有银行投资价值,是本文的一个创新尝试。与已有相关文献相比较,本文的研究在理论、方法和观点上具有以下三个方面的创新:(1)理论创新:建立了一个适合国有银行制度转轨特征的投资价值分析框架。与一般西方商业银行投资价值不同,本研究立足于中国国有银行深刻而独特的制度性特征,把国有银行投资价值划分为基本投资价值与制度性溢价因素两个范畴。其中,基本价值因素是指,在不考虑中国独特社会经济制度环境因素条件下,国有银行单纯作为金融企业所具备的价值。而溢价则是指,国有银行作为一个有生命力的主体,所拥有的除金融资产外其它一切有形或无形资源的价值。二者共同构成了国有银行投资价值分析框架。该分析框架的提出,在理论上构筑了国有银行投资价值的内在同一性和历史连续性,构建了契合中国国有银行制度转轨特征的投资价值分析理论基础。(2)方法创新:在全面分析、深入挖掘了转轨特征下中国国有银行的基本投资价值因素和溢价因素的基础上,构建了契合国有银行制度转轨特征的投资价值模型。首先,分别探讨了国有银行制度转轨前后价值表现的不同范畴,在理论上构筑了国有银行价值的内在同一性和历史连续性。其次,本文系统分析了国有银行的各种潜在制度性溢价因素及其价值机理。最后,在全面挖掘、深入剖析国有银行各种现实和潜在价值因素的基础上,分别对国有银行基本投资价值与溢价因素进行了定价,首次建立了契合中国国有银行制度转轨特征的投资价值定价模型。并且对模型进行了实证检验。(3)观点创新:本文立足于中国国有银行制度渐进转轨的历史进程,从近年来国有银行自身化解不良资产以及财务重组,而拿出大量当期经营利润用于消化历史财务包袱,以及补充计提贷款拨备的事实出发,揭示了转轨特征下国有银行的会计利润失真现象。国有银行会计利润失真观点的提出,在实践上破除了转轨特征下国有银行盈利能力弱的虚假表象,颠覆了传统上人们认为国有银行经营管理以及绩效低下的观念误区。另外,深入探讨了会计利润失真对国有银行股权定价的不利影响。应该指出,由于中国国有银行研究问题的特殊性,本研究并非尽善尽美,尚存在一些不足与缺憾。由于转轨过程中国有银行价值研究的复杂性,本文所建立的国有银行投资价值模型所需要的变量比较多,各参数估计的必须建立在对国有银行制度转轨深刻洞察与理解的基础上,模型参数的估计不当,将一定程度上影响模型的有效性。因此,如何更好的减少模型对参数估计的依赖,进一步增进模型的简便性和实用性,是我们后续研究的方向。