股票市场中学者们发现了波动率异象的情况,即波动率高的股票其预期收益率反而越低。这与资本资产定价模型(CAPM)和套利定价理论(APT)的结论——高风险对应高收益相违背。那么同作为有价证券且以股票为主要投资标的的基金是否会出现这样的情况,则成为了一个值得探讨的问题,同时也为投资者的投资和监管层开展政策引导提供了现实意义。如果我国开放式基金市场确实存在波动率异象,那么有必要知道低波动率基金获得超额收益是基金经理择股能力的体现还是源于未发现的定价因子,以给予基金经理公正合理的评价。基于上述分析,本文利用2009年1月1日至2018年12月28日的基金数据,对我国开放式基金市场波动率异象的存在性和稳健性进行检验,并讨论波动率异象的存在是否源于基金经理的择股能力。本文首先使用基金日复权净值数据计算基金的收益率,并以t-1年基金日收益率的标准差作为基金波动率的代理变量,将我国开放式基金市场主动投资股票型基金和偏股混合型基金等分成五组,计算每组基金t年每月的等权平均收益率。而后利用月度等权平均收益率和Fama-French五因子模型进行回归分析,证明了基金市场波动率异象的存在性。其次,为证明结论的稳健性,本文一是利用双变量分组的方法控制基金特征变量;二是分牛熊行情、分基金子样本进行稳健性分析;三是改变基金波动率计算时期和组合持有期;四是考虑监管因素,四种情况下基金市场波动率异象均存在,证明了结果的稳健性。最后本文使用Fama-Macbeth多元截面回归,在控制基金其他特征后,发现基金波动率与收益率之间的定量关系,进一步说明波动率独立于其他基金特征对基金收益具有预测作用。接下来,本文意在检验低波动率基金组合和高波动率组合的差异是基金经理择股能力的体现,还是Fama-French五因子模型之外其他未发现的因子导致的。因此本文首先参考Carhart(1997)和Jordan(2015)的研究,构造波动率异象因子(LVH),并将其带入Fama-French五因子模型,发现波动率异象消失。考虑到波动率异象因子(LVH)的构建可能会导致“主场比赛”问题,本文又参考Barinov(2010)、虞文微、张兵(2017)提出的换手率和特质波动率的关系,以及波动率作为股票不确定性更直观的反应,构造换手率异象因子(AVQ)带入Fama-French五因子模型,发现波动率异象消失,证明低波动率组合获得超额收益并不是源于基金经理的择股能力,而是源于未发现的定价因子。论文的研究意义有以下三点:首先,基金在中国市场的吸引力日渐增加以及“选股不如选人”的观念逐渐深入,基金波动率异象的研究将为广大“基民”提供投资参考;其次,对于股票市场异象的研究,尽管构造的套利组合理论上能够获得超额收益,但由于实际中微观市场条件的限制,套利组合能否成功构造尚不确定,即使构造成功,该组合能否获得超额收益也仍是未知数,但基金则是真实的投资组合,考虑了各种限制以及各项费用,收益是投资者实际能够获得的,因此对基金市场的研究也更有价值;最后,如果波动率异象导致了基金业绩的差异,那么构建波动率异象因子和换手率异象因子便能科学、全面地对证券投资基金的运营状况进行有效评价,对投资者的投资决策有重要意义。