2010年我国融资融券交易制度推出后,融资交易月末余额均值是融券交易月末余额均值的180倍以上,融资交易活动远远比融券交易活动更活跃。在2015年的股市上涨过程中,融资交易余额快速增加并一度超过2万亿元,杠杆融资交易也被认为是造成2015年我国股市异常波动的元凶。因此,融资交易所带来的影响远远大于融券交易,融资交易的作用更不应被忽略。然而,现有的相关研究主要讨论我国融资融券交易制度的整体影响,或重点关注融券交易的作用,鲜有文献专门讨论融资交易制度及其影响。考虑到我国的融资交易比融券交易更活跃,而且2015年的股市暴跌也是从监管层“去杠杆、查配资”开始的,在此背景下,本文重点讨论融资交易制度及其影响,不仅在理论上还是在实践上都具有重要的意义。本文从标的特征、交易策略及其对标的股价信息效率、崩盘风险影响的角度出发,重点讨论我国融资交易制度及其作用。文章首先梳理了与选题相关的国内外研究;其次,探讨了融资交易标的股票的投机性特征与融资交易活动的关系;再次,研究融资交易者可能采取的交易策略;进一步的,文章研究了融资交易对标的股价信息效率的影响;最后,文章讨论了融资交易对标的股价崩盘风险的影响及其可能的途径。具体而言,文章主要研究工作和结论如下:第一,本文从融资交易标的股票的投机性特征出发,讨论我国融资交易者的偏好,以识别我国融资交易的主体特征,为文章研究重点——融资交易策略及其对信息效率、股价崩盘风险的影响——提供研究基础。我们从传统指标(市值、市盈率、换手率)、股票的彩票型特征、散户化程度(散户持股比例、散户规模)三个方面衡量标的股票的投机性特征,并分别运用分组比较分析法和面板回归分析法检验了标的股票的投机性特征对融资交易活动的影响。我们的研究发现,市值越小、市盈率越高、换手率越高、具有彩票型特征、散户持股比例越高、散户规模越大的标的股票具有更活跃的融资交易。这说明投机性越强的标的股票具有更活跃的融资交易活动,意味着我国的融资交易者以具有明显投机偏好的个人交易者为主。相比前人的主观判断,本部分更客观、直接地检验了我国融资交易的标的特征及融资交易者的偏好。第二,我们研究了我国融资交易者的交易策略,讨论我国的融资交易者是采取基于特质性信息的交易策略还是具有噪音交易特征的交易策略,补充了现有文献关于我国融资交易者交易策略研究的不足。(1)通过检验融资交易活动对未来收益率的预测能力,讨论我国的融资交易者是否采取基于公司特质性信息的交易策略。基于日度、周度、月度数据的回归结果均表明,融资买入交易活动更活跃的股票在未来并不具有显著更好的市场表现,这说明我国的融资交易者在融资开仓买入标的时并不拥有正面的公司特质性信息,意味着融资交易者并非采取基于公司特质性信息的交易策略。(2)我们检验了融资交易者是否采取正反馈、移动均线等具有噪音交易特征的交易策略。实证研究表明,我国融资交易者在日频率的融资交易上表现出较强的移动均线交易策略、不具有明显的正反馈交易特征,在周频率上的融资交易表现出了较强的正反馈交易特征、较弱的移动均线交易特征,在月频率上的融资交易具有较强的正反馈交易特征、不具有明显的移动均线交易特征。这意味着,我国的融资交易者倾向于采取正反馈交易、移动均线交易等具有噪音交易特征的交易策略。第三,我们将信息效率分解为“股价信息含量”和“价格调整速度”这两个方面,重点讨论融资交易制度推出、融资交易活动变化对信息效率这两个方面影响可能存在的不一致性,解决了前人有关融资交易对信息效率影响的争议,也为有关信息效率讨论的文献提供了新的视角。(1)运用双重差分模型(DID)讨论融资交易制度的开通(或扩容)事件对标的股价信息效率不同方面影响的差异。结果表明,融资交易制度的推出降低了股价的信息含量却提高了股价调整速度,说明融资交易制度的开通对信息效率不同方面的影响并不一致。(2)我们以信息效率指标为被解释变量、以融资交易活跃程度为关键解释变量进行面板回归分析,检验融资交易活动对信息效率不同方面的影响是否存在差异。我们发现,融资交易活动对信息效率不同方面的影响也不一致——融资交易不利于标的股价的信息含量却有助于提高标的股价调整速度。本部分的研究在一定程度上解决了相关文献存在的争议。第四,本文从多个角度、多个渠道讨论了融资交易对标的股价崩盘风险的影响。(1)检验了融资交易活动对未来股价崩盘风险的影响。结果发现,融资交易越活跃的股票在未来具有更高的异常下跌频率,且具有显著更强的负偏度和上涨下跌波动差异,意味着融资交易显著加剧了标的股票的未来股价崩盘风险。此外,融资交易对投机性强、融券交易不活跃、信息不对称程度较高的标的股票的未来股价崩盘风险的影响更明显。这意味着,融资交易对标的未来股价崩盘风险的恶化作用主要是源于其降低了标的股价的信息含量。(2)我们以上市公司财务信息不透明度、自愿性信息披露次数、财务重述作为公司的信息环境指标,检验融资交易对“高管信息隐藏”行为的影响。结果发现,融资交易对上市公司的信息环境并不具有显著的负面影响。此外,我们还发现融资交易对高管权力高、低两个子样本的标的股票未来股价崩盘风险的影响并不存在显著差异。这些发现意味着融资交易对未来股价崩盘风险的恶化作用并不是由于其加剧“高管信息隐藏行为”而导致的。(3)讨论了融资交易波动对当期股价崩盘风险的影响。实证结果表明,融资交易波动越大的股票具有更高的股价崩盘风险,意味着融资交易者未能在股价异常下跌时增加融资买入交易,也无法起到降低当期股价崩盘风险的作用。