1998年,上海证券交易所和深圳证券交易所宣布将对财务状况有问题和其它异常的股票进行特别处理,即ST(Special Treatment)制度。由此,ST股票就出现在中国A股市场上。相较于美国市场,我国A股股票数量较少。此外,市场又面临着很严重的IPO管制。因此,上市公司很少会出现破产。在这种情况下,ST制度就能很好地检验公司是否陷入了财务困境。国内的学者基于理论和实证分析研究了影响财务困境发生的因素,但对于财务困境对股票造成的影响,尤其是财务困境风险对股票收益的影响,却很少被深入地研究和探讨过。作为一种无法被分散的风险,股票的财务困境风险越高,股票所提供的收益也必须越高(财务困境溢价),只有这样投资者才会选择持有。这一观点被用来解释股票横截面收益中的异象,比如规模效应和价值效应就被认为是受财务困境风险驱动而产生。具体地说,Chan and Chen(1991)就认为规模小的公司更容易受到经济影响,从而更易陷入财务困境,因此规模小的股票具有更高的收益(规模效应)就是对承受财务困境风险的补偿。与之类似,Fama and French(1992)提出账面市值比是影响股票横截面收益的重要因素之一,并认为具有高账面市值比的公司也是因为具有高财务困境风险而有着更高的股票收益(价值效应)。然而,随后对美国市场的研究并没有支持这些观点。财务困境风险不仅不能解释规模效应和价值效应,而且表现出负溢价,这就成为难以被解释的财务困境异象。在这种情况下,本文利用2002-2016年中国A股上市公司的市场数据和财务数据,沿袭 Shumway(2001)和 Campbell et al.(2008,2011)的方法构造解释变量,并以此构建财务困境预测模型来计算财务困境风险概率以检验中国是否存在财务困境异象。首先本文检验了 CHS模型和Shumway模型在中国A股市场的表现。随后构建动态Logit模型并基于2009-2017年A股上市公司的市场数据检验了财务困境风险与股票收益的关系。进一步,本文检验了公司特性和套利成本对财务困境异象的影响。受到套利成本限制,投资者很难进行套利交易,一些市场异象也正是因此而存在。此外,本文还展示了利用Guo and Jiang(2015)的方法检验财务困境异象是否由公司特质风险(Ⅳ)所引起。最后,本文检验了投资者情绪和资产重组对财务困境异象的影响,投资者情绪的影响会产生套利者无法消除的非理性错误定价。具体而言,当投资者情绪高时,市场上非理性投资者数量增多,非理性行为数量上升,套利者难以通过套利行为消除错误定价,因此投资者情绪高的时期,更可能产生由错误定价导致的异象。而企业进行资产重组会赋予企业很高的潜在价值,因而相关股票会有较低的收益,这就造成了财务困境异象。本文的主要结论是,在中国A股市场上,在大股票中财务困境风险与股票收益显著负相关,表现出财务困境负溢价(财务困境异象)。在小股票中财务困境风险与股票收益显著正相关,表现出财务困境溢价。这表明价值效应和规模效应并非受财务困境风险驱动而产生。之后,本文发现财务困境异象并非受套利成本限制又或者是公司特质风险影响而存在。最后,本文发现财务困境异象是受到投资者情绪影响而产生的错误定价。