近年来,随着中国经济的高质量发展和新兴产业的强势崛起,许多境内企业在迅猛扩张的同时也面临巨大的资金缺口。当内源融资无法满足时,一批境内公司基于多方面的考量远赴海外上市,这类公司被称作“中概股公司”。从20世纪末期至今,中国境内企业的海外资本市场上市之路一共被划分为4个阶段:第一阶段要追溯至二十世纪九十年代,国有背景公司受益于中国经济的对外开放开始零散上市,成为境内企业探索境外上市的先行军;第二阶段始于二十一世纪初,互联网技术的高速发展使得以三大门户网站为代表的中国互联网企业争相赴美上市;第三阶段呈现大规模民营企业上市与做空并存的特征;第四阶段则是大批海外上市的互联网金融企业与私有化退市的企业数量此消彼长的整合阶段。在中概股的发展后期,因为中外资本市场制度及投资理念等存在差异,境内外投资者对企业估值差距过大,中概股回归热情攀升。《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》等境内政策的出台更是为中概股的境内回归奠定法律和制度基础。其中,分众传媒信息技术股份有限公司作为首批回归中国A股市场的传媒行业公司,其赴美上市、私有化退市及回归A股的市场进出选择与对应资本市场走势高度匹配,融资约束也均得到了有效缓解,是中概股公司成功实践资本运作的典型代表。而且分众传媒整个回归过程历时较长,有利于针对不同阶段的市场选择决策与实时的融资约束情况进行长时连续的分析比较,从而更深入地理解企业在不同资本市场进出的选择,也为之后中概股公司、资本市场投资者和监管机构在不同发展阶段决策的做出提供重要的参考依据。本文从市场时机理论出发,将中概股的发展历程划分为海外上市、私有化退市和回归境内资本市场三大阶段,再基于制度理论、价值重估理论、效率理论、信号传递理论和投资者认知假说对各阶段的分布特点、动因、流程和风险等进行分析,并依据信息不对称理论、优序融资理论、委托代理理论和自由现金流假说着重对各阶段中企业的融资约束变动情况进行定性和定量探讨,分析中概股企业的市场进出决策对对应阶段的融资约束产生的影响。截至2019年3月,本文从WIND数据库披露的已完成美国私有化退市的全部56家中概股企业中,手工确认完成境内回归的案例共计10例。通过对以上10家样本企业和案例分众传媒在赴美上市、私有化退市和回归境内三阶段融资约束变动的研究,得出以下五点结论:不同阶段下的市场选择决策均能够减轻企业面临的融资约束;融资约束的加剧是不同阶段下中概股企业进行市场选择决策的重要原因;不同阶段下的市场选择决策对中概股企业融资约束的缓解效应均具有时滞性;不同阶段下的市场选择决策对中概股企业融资约束的缓解均具有短期性;不同阶段下的市场选择决策对中概股企业融资约束的缓解幅度存在差异。主要研究贡献方面,本文通过探讨多个资本市场并存时中概股的市场选择决策问题,创新性地同时对海外上市、私有化退市和回归境内资本市场全过程中中概股面临的融资约束变动进行定性和定量对比分析,丰富了现有学术研究;通过分析各阶段的中概股在时间、地点、路径、行业和市值等角度的特征和梳理其在做出市场进出选择的动因、流程、风险和对应的融资约束变动情况,有利于把握中概股企业的共通性和整体融资约束情况;最后,本文以融资约束角度对分众传媒进行海外上市、私有化退市和回归全过程的案例分析,与之前学者从单一阶段的动因或财务绩效切入相区别,具备研究价值。鉴于中概股私有化退市回归涉及境内、境外两个市场,时间跨度长,涉及利益主体众多,数据库收录信息有限,部分数据未公开披露;另外,从数据库中披露的已完成美国私有化退市的全部56家中概股企业中筛选最终成功回归境内资本市场的样本时,囿于回归境内的这一选择出现时日不长,很多中概股公司才刚踏上或正衡量是否踏上重返境内之路,目前可供研究的成功实践案例总共仅有10个,研究样本有限可能导致偏差,相信该话题的研究会随着未来实践案例的增多而进一步完善。