2010年4月,我国首批四个沪深300股票指数期货合约在中国金融期货交易所正式挂牌交易。截至目前,沪深300股指期货的交易己有5年多时间。股指期货作为一个投资品种和风险管理工具,本身是中性的,但因其交易标的是股票价格指数,因此,股指期货又与现货市场息息相关。从欧美发达证券市场的经验来看,股指期现货市场之间信息溢出效应强烈,对两市场信息溢出的系统深入研究,可以更好地监控、预防和管理两市场间的风险联动,对于我国健全资本市场结构,形成多层次、多样化的资本市场结构,具有重要的理论指导意义和现实作用。正是基于对该研究的理论与现实的要求,近年来该领域得到了国内学术界、实务界的持续关注。本文以沪深300指数期现货为研究对象,在梳理以往研究成果的基础上,采用理论分析与实证研究相结合,以实证研究为主,从选取能反映市场特征的关键指标入手,改进现有的估计模型,并把新方法应用于对股指期现货的信息溢出效应分析。第一,微观结构噪音降低了高频数据在一般的计量模型中的适用性,所以迫切需要从降低噪音的角度研究高频数据的适用性问题,但关于此方面的系统深入研究还比较少。小波分析具有多分辨分析的特点,因而被誉为“数学显微镜”,在微弱、强背景噪音随机信号分析中具有重要的意义。但是,小波分析需要人为设置多个模型参数,主观色彩较为浓厚。集合经验模式分解(EEMD)是一个信号平滑过程,分解中基函数的选择来自于信号本身,不需要定义滤波器的参数,减小了主观因素的影响。简单的EEMD降噪是一种“强制”降噪方法,可能损失噪音信号中的有用信号,使得降噪后信号失真。考虑到经EEMD分解后的高频分量数据(噪音主导分量)符合微弱、强背景噪音随机信号这一特征,本文把这EEMD和小波降噪结合,取两种方法的优点弥补各自在降噪实践中的缺陷,先对信号进行EEMD分解,使得在降噪过程中尽可能保持自适应性,减少主观因素的影响,然后再在此基础上运用小波降噪方法对EEMD去除的高频IMF分量提取有用信息,发挥“数学显微镜”的特长,达到更好的降噪效果。因为在实践中我们不能直接获得不含噪音的信号,因此本文采用仿真实验的方式来验证了EEMD+小波降噪的有效性。仿真实验的结果表明EEMD+小波软阈值降噪法好于传统EEMD降噪法、小波硬阈值降噪法、小波软阈值降噪法。第二,资产价格日内跳跃行为的研究是市场微观结构理论研究的重要内容,股指期现货市场波动跳跃的研究,可以使投资人从跳跃的角度更好的了解两市场间价格的动态波动关系,并据此来调整自身投资策略,进行套期保值、套利和投机。管理者则可以利用对两市场跳跃溢出关系的研究,提出改善我国股指期现货市场交易机制、监管方法的对策和建议。基于此文章从跳跃和跳跃溢出的角度,对我国股指期货与股指的信息溢出行为进行了详细研究。因为高频数据易受到微观市场结构误差的影响,噪音会导致跳跃检验方法缺乏稳健性,而且有的研究成果也表明“噪声”降低了期货价格的信息含量,从而增大了现货市场波动,所以本文考虑利用降噪后数据进行跳跃检验,跳跃检验的方法采用lee和mykland提出的l-m方法,该方法可以更好的检验高频数据的跳跃行为,提高了波动率跳跃检验的敏感性。1.从跳跃特征角度来看:(1)极端事件引起跳跃的信息溢出较大。(2)我国的期指市场和股票市场对极端事件引起的跳跃行为的信息传递效率较低。(3)短期来看套期保值功能发挥较差,但是长期来看期货市场发挥了套期保值功能。(4)跳跃强度与跳跃幅度是具有较强的正向关系。2.从跳跃溢出角度来看:(1)共同跳跃情况,从短期来看,期现货市场同时发生跳跃的情况在跳跃中比较多,即期现货市场发生跳跃的时间相差不超过10分钟的情况最常见。从长期来看,期现货市场同时发生跳跃的情况在跳跃中比较少见,经常出现某一市场的领先,且两市场领先次数相当。(2)跳跃溢出概率,从短期来看,有时现货市场的“跳跃”溢出的概率高,有时期货市场“跳跃”溢出概率高,随着样本的变化,现货的跳跃溢出概率是下降的趋势,期货的跳跃溢出概率是上涨的趋势。从长期来看,全样本中期货对极端事件引起的“跳跃”溢出的可能性更高。(3)跳跃溢出频度,期现货市场的“跳跃”溢出现象普遍发生,两市场信息传递效率比较高,两市场的关联度高。(4)跳跃溢出强度,从长期来看,跳跃溢出更普遍,从短期来看,跳跃溢出具有时变性。第三,由于高频数据具有日内效应,日内效应是金融市场微观结构差异导致的一种现象,日内效应是微观市场结构噪音,可以利用傅里叶变化,把日内效应从原始数据中分离,得到消除日内效应后的数据。基于此本部分内容考虑对高频数据的日内效应进行调整,然后用hong-因果关系统计量检验信息溢出效应,hong-因果关系统计量可以分析两市场领先-滞后的程度、领先-滞后持续的时间以及各市场对冲击调整的速度,从而能够准确地判定信息传递的方式、方向与相对强度,该检测能够在所有滞后期上检验市场关联关系的累积效应,效率较高。研究结果表明:(1)从信息溢出方向上看,股指期货与沪深300指数间存在显著的均值、波动率、极端下跌(上涨)风险的单向和双向信息溢出。(2)从信息溢出的时间看,对于所有的样本,信息溢出一般在第一个小时内是最强烈,当然还会有部分的信息溢出发生持续的影响,各指标影响持续的时间随样本时间的多少有所不同,但是总体上来说,持续影响的时间都在样本时间的60%以上。(3)从溢出强度来看,各样本单向溢出强度呈现不同规律,在大部分情况下子样本的现货信息溢出更强烈,但是对于全样本却是期货信息溢出更强烈,期货发挥了更多引领价格、发现价格的功能。从五个子样本双向信息溢出检验的强度比较,信息溢出的强度没有明显规律。(4)从四个检验的指标来看,所有样本的均值信息溢出效应最大,波动率或者极端风险并不一定对另外市场产生强烈的影响。除此之外,我们发现对于样本一和全样本来说,市场对风险的反应有非对称性。本文主要的创新点:第一,理论、方法的创新。本项目在解决实际的宏观经济管理问题时重视理论和方法的创新,从多角度对市场联动关系进行验证。基于国内的研究现状,本文提出了新的降噪方法,即将集合经验模式分解和小波降噪方法结合,并采用仿真数据与实证相结合的手段验证了降噪后数据的有效性,在随后的研究中还把降噪数据进行了应用,是一次新的探索和尝试。第二,分析角度的创新。金融高频数据不可避免的受到市场微观结构的影响,以往的研究都是从直接改进金融计量模型的角度来提高估计的有效性,但是本文提出从数据降噪的角度来提高计量模型估计的有效性,这是对原有研究思路的一次创新。1.高频数据的噪音可能使得已实现波动率的估计有偏,本文考虑对高频数据进行降噪处理,提高了已实现波动率估计的有效性。2.高频数据的采用,将伴随着日内效应的存在,传统的检验统计量时间的计量是以“日”为单位,没有考虑“日内效应”,“日内效应”也是一种噪音,本文基于剔除“日内效应”的协相关函数(CCF)的检验统计量进行因果关系检验。第三,分析内容的创新。1.关于股指期现货市场信息溢出的研究很多,大部分的研究都是以收益率和波动率为研究内容进行研究,但是鲜见有使用高频数据,并以两市场间跳跃特征和跳跃溢出为主要研究内容的,本论文进行了有益的尝试。2.Hong检验方法的应用使得股指期现货信息溢出的研究从均值溢出、波动率溢出扩展到了极端风险溢出(上升或者下跌),该方法还可以分析两市场领先-滞后的程度、领先-滞后持续的时间以及各市场对冲击调整的速度,丰富了现有研究的研究内容。