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摘 要：BT投融资建设模式具有融资能力强、项目发起人债务负担小等优势，但其融资风险亦不可忽视。项目资产所有权的归属及政府的回购担保则是规避风险的有效途径。本文则提出了项目发起人与项目投资人共同共有的新的所有权结构，以期减少或消除融资风险。同时，提出了抵押担保和回购保函的两种担保形式以确保回购担保的合法性。
关键词：BT 融资风险；资产所有权；回购担保
BT投融资建设模式（以下简称BT模式）为BOT模式的变形。作为现代基础设施的重要投融资方式之一的BT模式在亚太、拉美地区取得了巨大的成功。在我国，BT模式尚属较新的事物，一些省市如北京、上海、重庆等相继进行了有益的尝试。
一、BT模式的界定及基础法律关系
BT模式是Build—Transfer的缩写，即建设—移交模式，指项目发起人与经法定程序确定的项目投资人订立投资建设合同，约定由项目投资人在工程建设期内负责项目的投资、融资和建设，并在工程竣工后将项目移交至项目发起人，项目发起人则依事先订立的回购协议向项目投资人分期或定期支付项目总投资及相应回报。其基础法律关系仍为三方关系，即项目发起人、项目出资人及项目公司之间的法律关系。
二、BT模式工程项目融资风险分析
项目融资主要指以拟建项目的名义通过筹集建设资金并以项目运营收入清偿债务的融资形式，通常运用于城市基础设施建设。项目融资风险是指在项目融资过程中，出现的不确定因素，以及这些不确定性因素对项目目标产生有利或不利影响的机会事件发生的可能性及损失发生的不确定性。项目融资风险（结合到融资风险）主要有信用风险、完工风险、成本风险、回购风险、政治风险等。
三、BT模式工程项目融资风险规避的路径选择
风险规避是风险应对的一种方法，是指通过计划的变更来消除风险或风险发生的条件，保护目标免受风险的影响。对于BT模式下的融资风险，我们尝试通过构建所有权结构及在BT模式投资建设合同中合法运用担保两种路径予以规避。
（一）路径之一：项目资产所有权的分配
所有权是比较常见的法律概念，项目所有权的概念则为所有权的下位概念。笔者认为BT项目资产所有权的内涵应为项目所有权人对项目资产占有、使用、收益和处分的权利。
风险通常伴随着所有权的变动而转移，因此资产所有权往往直接关涉风险的转移和分担。目前，BT模式项目资产所有权的归属在我国尚无定论。
1.项目所有权约定不一
我国目前关于BT模式的立法和实践均较为混乱，出台的多份规范性文件由于制定部门不同、适用目的不同等因素，相互之间存在矛盾、冲突。法上的混乱也引起了实践中对建设过程中BT模式项目所有权约定的不统一，目前出现了两种趋势，一种是项目公司拥有移交前的项目所有权；另一种则是项目发起人拥有移交前的项目所有权。
2.共同共有规避风险
应该看到，当前的两种项目所有权归属形式均存在一定的弊端，当项目公司拥有资产所有权时，项目公司可能存在擅自处理财产（如抵押担保）的潜在冲动，且一旦项目公司破产，作为贷款人的银行则可能对项目资产行使追索权。当项目发起人拥有项目所有权时，因项目所有权的不明晰，不便于项目公司运营、管理，从而影响项目的进程。
从融资风险的角度来看，资产所有权的归属往往涉及到信用风险、完工风险和成本风险等。笔者认为，项目发起人应对项目资产，尤其是稀缺资源（如建设用地）享有所有权，同时项目投资人亦应享有所有权，但必须使免除或减少银行对项目资产。即项目发起人及项目投资人对移交前的项目资产享共同拥有所有权。这样的所有权结构设置双方可在投资合同中予以约定。
之所以选择共同共有，主要是因为该种所有权结构对融资风险亦能有效规避，主要体现在以下几点：
一是充分发挥项目公司的风险阻隔作用。在BT模式下，项目公司负责融资、建设并承担建设风险，按照我国《公司法》的相关规定，当项目公司未能及时归还贷款，银行行使追索权时，也只能对项目公司的资产行使追索权，项目公司的股东仅以其认缴的资额为限承担清偿责任，即使在“刺破公司面纱”的背景下，银行行使的追索权亦相当有限。因此BT模式下专门组建项目公司可起到风险的分担和隔离。
二是分置所有权有关风险。无论将资产所有权归属项目公司还是将所有权归属项目发起人，由于所有权人需独立承担如资产损毁、灭失、第三者责任等与所有权有关的风险，如采用共有形式，则期间的风险可由项目投资人及项目发起人共担。
三是预防潜在的其他融资风险。当项目所有权归属项目发起人时，由于项目投资人信心不足、责任心不强等原因，可能诱发信用风险，且项目所有权的他属状态将掣肘项目公司的运营管理，从而带来成本风险及完工风险。共同共有形式的项目所有权则可消除这些潜在风险因素。
（二）路径之二：回购担保的运用
在BT模式下，项目投资人最关心的是项目回购阶段，项目发起人能否依约支付建设成本和回报。由于项目投资人与项目发起人主体地位明显不对等，前者是建筑企业或者投资公司，后者则为政府或其授权单位，在合同订立的过程中，项目投资人往往处于劣势，若资产所有权归属于资产发起人时，因回购风险和政治风险的存在，项目投资人的投资信心难免受影响。即使采用共同共有模式，由于所有权结构本身对项目投资人的限制，项目投资人仍处于不平等地位。为保证项目质量，提高建设效率，项目发起人应采取相应的激励制度，除采用合理合同价格外，还应给与项目投资人回购承诺。
项目投资人多为政府及其委托机构，这样的主体具有一定的特殊性。我国法律法规对政府担保做了禁止性规定，政府往往倾向于不提供担保而是做出认购承诺。尽管政府的承诺可以视为单务合同，但考虑到承诺主体的特殊性，当政府不能如期支付回购款时，项目投资人仍然处于被动地位，且财政支付承诺函、地方土地储备中心担保这样的形式已经被命令禁止。部分地方政府尝试通过地方担保公司提供回购担保，但财政部2010年出台了《融资性担保公司管理暂行办法》等，加强了对地方担保公司的监管。
综上所述，笔者认为在当前背景下，可以选择以下途径规避风险：一是政府以建设用地使用权或以已运营项目的收益作为抵押担保。二是政府与金融机构签订回购保函予以担保。上述两种担保形式即有利于项目投资人规避政治风险和回购风险，也不与现行法律法规规定冲突。
关键词：BT 融资风险；资产所有权；回购担保
BT投融资建设模式（以下简称BT模式）为BOT模式的变形。作为现代基础设施的重要投融资方式之一的BT模式在亚太、拉美地区取得了巨大的成功。在我国，BT模式尚属较新的事物，一些省市如北京、上海、重庆等相继进行了有益的尝试。
一、BT模式的界定及基础法律关系
BT模式是Build—Transfer的缩写，即建设—移交模式，指项目发起人与经法定程序确定的项目投资人订立投资建设合同，约定由项目投资人在工程建设期内负责项目的投资、融资和建设，并在工程竣工后将项目移交至项目发起人，项目发起人则依事先订立的回购协议向项目投资人分期或定期支付项目总投资及相应回报。其基础法律关系仍为三方关系，即项目发起人、项目出资人及项目公司之间的法律关系。
二、BT模式工程项目融资风险分析
项目融资主要指以拟建项目的名义通过筹集建设资金并以项目运营收入清偿债务的融资形式，通常运用于城市基础设施建设。项目融资风险是指在项目融资过程中，出现的不确定因素，以及这些不确定性因素对项目目标产生有利或不利影响的机会事件发生的可能性及损失发生的不确定性。项目融资风险（结合到融资风险）主要有信用风险、完工风险、成本风险、回购风险、政治风险等。
三、BT模式工程项目融资风险规避的路径选择
风险规避是风险应对的一种方法，是指通过计划的变更来消除风险或风险发生的条件，保护目标免受风险的影响。对于BT模式下的融资风险，我们尝试通过构建所有权结构及在BT模式投资建设合同中合法运用担保两种路径予以规避。
（一）路径之一：项目资产所有权的分配
所有权是比较常见的法律概念，项目所有权的概念则为所有权的下位概念。笔者认为BT项目资产所有权的内涵应为项目所有权人对项目资产占有、使用、收益和处分的权利。
风险通常伴随着所有权的变动而转移，因此资产所有权往往直接关涉风险的转移和分担。目前，BT模式项目资产所有权的归属在我国尚无定论。
1.项目所有权约定不一
我国目前关于BT模式的立法和实践均较为混乱，出台的多份规范性文件由于制定部门不同、适用目的不同等因素，相互之间存在矛盾、冲突。法上的混乱也引起了实践中对建设过程中BT模式项目所有权约定的不统一，目前出现了两种趋势，一种是项目公司拥有移交前的项目所有权；另一种则是项目发起人拥有移交前的项目所有权。
2.共同共有规避风险
应该看到，当前的两种项目所有权归属形式均存在一定的弊端，当项目公司拥有资产所有权时，项目公司可能存在擅自处理财产（如抵押担保）的潜在冲动，且一旦项目公司破产，作为贷款人的银行则可能对项目资产行使追索权。当项目发起人拥有项目所有权时，因项目所有权的不明晰，不便于项目公司运营、管理，从而影响项目的进程。
从融资风险的角度来看，资产所有权的归属往往涉及到信用风险、完工风险和成本风险等。笔者认为，项目发起人应对项目资产，尤其是稀缺资源（如建设用地）享有所有权，同时项目投资人亦应享有所有权，但必须使免除或减少银行对项目资产。即项目发起人及项目投资人对移交前的项目资产享共同拥有所有权。这样的所有权结构设置双方可在投资合同中予以约定。
之所以选择共同共有，主要是因为该种所有权结构对融资风险亦能有效规避，主要体现在以下几点：
一是充分发挥项目公司的风险阻隔作用。在BT模式下，项目公司负责融资、建设并承担建设风险，按照我国《公司法》的相关规定，当项目公司未能及时归还贷款，银行行使追索权时，也只能对项目公司的资产行使追索权，项目公司的股东仅以其认缴的资额为限承担清偿责任，即使在“刺破公司面纱”的背景下，银行行使的追索权亦相当有限。因此BT模式下专门组建项目公司可起到风险的分担和隔离。
二是分置所有权有关风险。无论将资产所有权归属项目公司还是将所有权归属项目发起人，由于所有权人需独立承担如资产损毁、灭失、第三者责任等与所有权有关的风险，如采用共有形式，则期间的风险可由项目投资人及项目发起人共担。
三是预防潜在的其他融资风险。当项目所有权归属项目发起人时，由于项目投资人信心不足、责任心不强等原因，可能诱发信用风险，且项目所有权的他属状态将掣肘项目公司的运营管理，从而带来成本风险及完工风险。共同共有形式的项目所有权则可消除这些潜在风险因素。
（二）路径之二：回购担保的运用
在BT模式下，项目投资人最关心的是项目回购阶段，项目发起人能否依约支付建设成本和回报。由于项目投资人与项目发起人主体地位明显不对等，前者是建筑企业或者投资公司，后者则为政府或其授权单位，在合同订立的过程中，项目投资人往往处于劣势，若资产所有权归属于资产发起人时，因回购风险和政治风险的存在，项目投资人的投资信心难免受影响。即使采用共同共有模式，由于所有权结构本身对项目投资人的限制，项目投资人仍处于不平等地位。为保证项目质量，提高建设效率，项目发起人应采取相应的激励制度，除采用合理合同价格外，还应给与项目投资人回购承诺。
项目投资人多为政府及其委托机构，这样的主体具有一定的特殊性。我国法律法规对政府担保做了禁止性规定，政府往往倾向于不提供担保而是做出认购承诺。尽管政府的承诺可以视为单务合同，但考虑到承诺主体的特殊性，当政府不能如期支付回购款时，项目投资人仍然处于被动地位，且财政支付承诺函、地方土地储备中心担保这样的形式已经被命令禁止。部分地方政府尝试通过地方担保公司提供回购担保，但财政部2010年出台了《融资性担保公司管理暂行办法》等，加强了对地方担保公司的监管。
综上所述，笔者认为在当前背景下，可以选择以下途径规避风险：一是政府以建设用地使用权或以已运营项目的收益作为抵押担保。二是政府与金融机构签订回购保函予以担保。上述两种担保形式即有利于项目投资人规避政治风险和回购风险，也不与现行法律法规规定冲突。