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摘 要：近十年来，随着中国经济的发展，以及国际环境在不断变化，人民币面临升值的压力不断上升，在宏观经济政策中，货币政策的传导受市场环境的影响很大，汇率调整将改变微观经济主体的行为，影响货币政策的传导，降低货币政策效率。当前，我国一方面要积极改革人民币汇率制度、缓解人民币升值压力，另一方面，又要提高货币效率，改善货币政策作用效果。在这种情况下，充分考虑人民币升值对货币政策可能产生的影响，是提高货币政策效率的关键。 本文从局部均衡角度分析了汇率对我国货币政策的影响。
关键词：汇率；货币政策；局部均衡视角
一、汇率对货币政策的影响机制
作为重要的宏观经济变量，汇率既受宏观经济的影响，又能够改变一国经济的内外均衡，影响宏观政策特别是货币政策的操作。总的来说，汇率调整能够从三条渠道影响货币政策，即微观经济主体的资产调整效应、货币供给以及效率传导渠道。
1.资产调整渠道
人民币面临不断升值压力，汇率调整将产生资产调整效应，影响公众的货币需求。作为一种重要的资产价格，汇率的变化会引发公众的资产调整，影响货币政策的传导渠道。宏观经济系统中包含众多的资产，在均衡条件下，各类资产的相对价格也维持在均衡水平上，在这个均衡水平上，公众不存在调整自己资产结构的动机。但是，汇率调整将改变对外汇，股票，债券，货币等资产的相对价格。在这种情况下，为增加自己的收益，公众将增加相对价格预期上升的资产，减少相对价格下降的资产，货币需求也不可避免的受到影响。汇率调整改变了公众的货币需求，产生资产调整效应，影响货币政策的传导。
2.货币供给渠道
汇率变动也能通过货币供给渠道影响货币政策效率。汇率是外汇的价格，在外汇市场上，汇率的变化能够对外汇交易产生直接的影响。如果中央银行积极干预外汇市场，本币投放与回收量将因为汇率的调整而发生变化，外汇市场干预将影响货币供应量。传统的国际收支的货币论认为，在固定汇率制度下，汇率变动与国内信贷存在密切的联系，本币贬值将增加货币信贷，从而提高国内货币供应量。从货币需求角度来看，公众根据持有货币的机会成本决定自己的货币需求，外币相对于本币的价格也是持有外币的机会成本之一。Bordo，M.D.和Choudhri，E.U.（1982）认为，如果本外币之间具有良好的替代性，那么货币需求就是预期汇率的函数。但是，他们对加拿大货币需求的检验却发现汇率变动没有对加拿大货币需求产生显著的影响。Buch（2001）在构建匈牙利和波兰的货币需求函数时，考虑了外币资产对公众货币需求的影响，她将预期汇率变动与收入、国内外利率等一起作为自变量，研究了汇率对货币需求的影响。Komarek ，Melecky（2001）和Orlowsk（2004）在研究匈牙利、波兰和捷克的货币需求时，都考虑了汇率因素。在我国特定的外汇管理体制下，汇率的变动知己改变外汇市场的供求关系，影响我国的货币供应量。例如，1994年人民币汇率体制改革后，由于人民币贬值，央行的外汇市场干预大大增加了人民币供给，加剧了通货膨胀。
3.汇率传导渠道
汇率还能通过汇率传导渠道影响国内物价水平，从而影响货币政策目标。汇率调整后，进出口商品价格将发生相应的变化，通过汇率传导（pass-through）渠道影响国内价格水平。根据一价定律，在国际套利机制的作用下，不同市场上的贸易商品价格必然趋于一致。因此，汇率变化会改变两国商品的比价关系，产生"传导"，改变国内商品价格，影響货币政策目标，加大货币政策调控的难度。一般来说，在价格传导效应强的国家，特别是在危机阶段，汇率对货币政策的影响更大。Caputo and Tokman（2004）则认为。发展中国家有必要准确的衡量价格传导效应地规模，他们还分析了汇率所产生的价格传导效应对智利货币政策的影响。Taylor，J.B.（2001）认为，尽管汇率波动非常频繁，也有可能影响货币政策目标，但中央银行不应以汇率本身为政策目标，只有当汇率波动影响货币政策目标时，中央银行才应做出反应。汇率传导的强度在不同时间是不同的，最近十多年的多数研究发现，汇率的传导效应越来越弱。 近年来，国内学者开始研究人民币汇率对我国货币政策的影响。陈学彬等（2007）考察了人民币波动条件下不同行业出口价格的调整情况，证明了汇率变动将影响部分行业的出口价格。施建准（2008）研究了人民币汇率对我国进口商品价格的影响，他们认为，2005年汇率制度改革后，人民币升值对降低国内通货膨胀具有显著的解释力。卜永祥（2008）采用货币模式研究了人民币升值压力对我国国内信贷和国内利率水平的影响，研究结果表明，人民币升值压力对国内信贷存在负向影响，但对国外利率水平没有显著的影响。 总之，汇率对货币政策的影响对干预货币政策的传导，压缩货币政策的操作空间，并最终改变货币政策效果。
二、汇率影响货币政策的理论模型
汇率对货币政策的影响机制极其复杂，为了便于分析，从局部均衡框架出发，仅考察货币市场均衡是汇率对货币政策的影响，并不考虑汇率与其他变量之间的动态联系。假定一国货币需求受物价水平和产出的影响，物价水平和产出越高，货币需求就越大。根据货币主义的货币需求理论，货币需求可以表示为：
MD=P*Y*f（˙） （1）
其中，MD、P和Y分别表示货币需求、物价水平和产出，f（˙）表示其他因素对货币需求的影响。货币主义认为，其他因素对货币需求的影响比较复杂，而且会相互抵消，因此，从较长时期来看，f（˙）相对稳定，物价水平和产出的变动对货币需求的影响更加显著。
货币市场均衡时，货币需求等于货币供给，即：
MD=MS （2）
其中，MS表示名义货币供给。假设在长期中，购买力平价成立，本国物价水平与外国物价水平间的关系如下：
e=P/PF （3） 其中e和PF分别表示直接标价法下的汇率，以及外国的物价水平。当汇率稳定时，外国物价水平的上升必然提高国内的物价水平。
由（1）（2）和（3）式，可以得到汇率与货币政策之间的联系：
MS=e*PF*Y*f（˙） （4）
由（4）式可见，货币市场均衡时，汇率将影响货币需求，并通过货币需求改变货币供给，从而影响货币政策效率。在其他条件不变的情况下，本币贬值将提高本国的货币供应量。相反，本币升值将减少货币供应量。
对（4）式两侧取对数，并求全微分，可以得到各个变量变化率之间的关系：
gms=gf+ge+gpf+gy （5）
其中，gms、ge、gpf、gy和gf分别表示货币供给变动率、汇率变动率、外国物价水平变动率、产出变动率好其他因素的影响。显然，汇率变动率的变化能够影响供给增长率，从而改变货币政策效率。
三、小结
我们在局部均衡框架下，从货币主义的货币需求理论好购买力平价理论入手，构建了一个简单的理论模型考察了汇率变动对货币政策的影响，分析了人民币汇率对中国货币政策的影响，人民币对汇率对货币政策具有显著但较为复杂的影响，人民币升值在长期中会抑制货币供给的增长，但在短期内对货币供给具有短暂的推动作用。
总体上看，人民币升值对货币供给的紧缩性影响更为强烈，汇率变动能够明显改变货币政策的效率。
参考文献：
[1]邢天才，田蕊.开放经济条件下我国资产价格与货币政策目标关系的实证分析[J].国际金融研究，2010，12：4-12.
[2]聂繁薇.我国汇率政策与货币政策的冲突及协调[D].西南财经大学，2006.
[3]赵文胜，张屹山.货币政策冲击与人民币汇率动态[J].金融研究，2012，08：1-15.
[4]许骏.货币政策汇率传导机制及股票市场对其影响研究[D].华东师范大学，2008.
[5]黄炎龙，陈伟忠，龚六堂.汇率的稳定性与最优货币政策[J].金融研究，2011，11：1-17.
[6]刘莉.人民幣汇率对货币政策及其有效性影响的研究[D].苏州大学，2013.
[7]佟硕.公众对货币政策预期有效性研究[D].辽宁大学，2013.
作者简介：张晓雪（1991- ），河北经贸大学，会计学院研究生，财务管理方向
关键词：汇率；货币政策；局部均衡视角
一、汇率对货币政策的影响机制
作为重要的宏观经济变量，汇率既受宏观经济的影响，又能够改变一国经济的内外均衡，影响宏观政策特别是货币政策的操作。总的来说，汇率调整能够从三条渠道影响货币政策，即微观经济主体的资产调整效应、货币供给以及效率传导渠道。
1.资产调整渠道
人民币面临不断升值压力，汇率调整将产生资产调整效应，影响公众的货币需求。作为一种重要的资产价格，汇率的变化会引发公众的资产调整，影响货币政策的传导渠道。宏观经济系统中包含众多的资产，在均衡条件下，各类资产的相对价格也维持在均衡水平上，在这个均衡水平上，公众不存在调整自己资产结构的动机。但是，汇率调整将改变对外汇，股票，债券，货币等资产的相对价格。在这种情况下，为增加自己的收益，公众将增加相对价格预期上升的资产，减少相对价格下降的资产，货币需求也不可避免的受到影响。汇率调整改变了公众的货币需求，产生资产调整效应，影响货币政策的传导。
2.货币供给渠道
汇率变动也能通过货币供给渠道影响货币政策效率。汇率是外汇的价格，在外汇市场上，汇率的变化能够对外汇交易产生直接的影响。如果中央银行积极干预外汇市场，本币投放与回收量将因为汇率的调整而发生变化，外汇市场干预将影响货币供应量。传统的国际收支的货币论认为，在固定汇率制度下，汇率变动与国内信贷存在密切的联系，本币贬值将增加货币信贷，从而提高国内货币供应量。从货币需求角度来看，公众根据持有货币的机会成本决定自己的货币需求，外币相对于本币的价格也是持有外币的机会成本之一。Bordo，M.D.和Choudhri，E.U.（1982）认为，如果本外币之间具有良好的替代性，那么货币需求就是预期汇率的函数。但是，他们对加拿大货币需求的检验却发现汇率变动没有对加拿大货币需求产生显著的影响。Buch（2001）在构建匈牙利和波兰的货币需求函数时，考虑了外币资产对公众货币需求的影响，她将预期汇率变动与收入、国内外利率等一起作为自变量，研究了汇率对货币需求的影响。Komarek ，Melecky（2001）和Orlowsk（2004）在研究匈牙利、波兰和捷克的货币需求时，都考虑了汇率因素。在我国特定的外汇管理体制下，汇率的变动知己改变外汇市场的供求关系，影响我国的货币供应量。例如，1994年人民币汇率体制改革后，由于人民币贬值，央行的外汇市场干预大大增加了人民币供给，加剧了通货膨胀。
3.汇率传导渠道
汇率还能通过汇率传导渠道影响国内物价水平，从而影响货币政策目标。汇率调整后，进出口商品价格将发生相应的变化，通过汇率传导（pass-through）渠道影响国内价格水平。根据一价定律，在国际套利机制的作用下，不同市场上的贸易商品价格必然趋于一致。因此，汇率变化会改变两国商品的比价关系，产生"传导"，改变国内商品价格，影響货币政策目标，加大货币政策调控的难度。一般来说，在价格传导效应强的国家，特别是在危机阶段，汇率对货币政策的影响更大。Caputo and Tokman（2004）则认为。发展中国家有必要准确的衡量价格传导效应地规模，他们还分析了汇率所产生的价格传导效应对智利货币政策的影响。Taylor，J.B.（2001）认为，尽管汇率波动非常频繁，也有可能影响货币政策目标，但中央银行不应以汇率本身为政策目标，只有当汇率波动影响货币政策目标时，中央银行才应做出反应。汇率传导的强度在不同时间是不同的，最近十多年的多数研究发现，汇率的传导效应越来越弱。 近年来，国内学者开始研究人民币汇率对我国货币政策的影响。陈学彬等（2007）考察了人民币波动条件下不同行业出口价格的调整情况，证明了汇率变动将影响部分行业的出口价格。施建准（2008）研究了人民币汇率对我国进口商品价格的影响，他们认为，2005年汇率制度改革后，人民币升值对降低国内通货膨胀具有显著的解释力。卜永祥（2008）采用货币模式研究了人民币升值压力对我国国内信贷和国内利率水平的影响，研究结果表明，人民币升值压力对国内信贷存在负向影响，但对国外利率水平没有显著的影响。 总之，汇率对货币政策的影响对干预货币政策的传导，压缩货币政策的操作空间，并最终改变货币政策效果。
二、汇率影响货币政策的理论模型
汇率对货币政策的影响机制极其复杂，为了便于分析，从局部均衡框架出发，仅考察货币市场均衡是汇率对货币政策的影响，并不考虑汇率与其他变量之间的动态联系。假定一国货币需求受物价水平和产出的影响，物价水平和产出越高，货币需求就越大。根据货币主义的货币需求理论，货币需求可以表示为：
MD=P*Y*f（˙） （1）
其中，MD、P和Y分别表示货币需求、物价水平和产出，f（˙）表示其他因素对货币需求的影响。货币主义认为，其他因素对货币需求的影响比较复杂，而且会相互抵消，因此，从较长时期来看，f（˙）相对稳定，物价水平和产出的变动对货币需求的影响更加显著。
货币市场均衡时，货币需求等于货币供给，即：
MD=MS （2）
其中，MS表示名义货币供给。假设在长期中，购买力平价成立，本国物价水平与外国物价水平间的关系如下：
e=P/PF （3） 其中e和PF分别表示直接标价法下的汇率，以及外国的物价水平。当汇率稳定时，外国物价水平的上升必然提高国内的物价水平。
由（1）（2）和（3）式，可以得到汇率与货币政策之间的联系：
MS=e*PF*Y*f（˙） （4）
由（4）式可见，货币市场均衡时，汇率将影响货币需求，并通过货币需求改变货币供给，从而影响货币政策效率。在其他条件不变的情况下，本币贬值将提高本国的货币供应量。相反，本币升值将减少货币供应量。
对（4）式两侧取对数，并求全微分，可以得到各个变量变化率之间的关系：
gms=gf+ge+gpf+gy （5）
其中，gms、ge、gpf、gy和gf分别表示货币供给变动率、汇率变动率、外国物价水平变动率、产出变动率好其他因素的影响。显然，汇率变动率的变化能够影响供给增长率，从而改变货币政策效率。
三、小结
我们在局部均衡框架下，从货币主义的货币需求理论好购买力平价理论入手，构建了一个简单的理论模型考察了汇率变动对货币政策的影响，分析了人民币汇率对中国货币政策的影响，人民币对汇率对货币政策具有显著但较为复杂的影响，人民币升值在长期中会抑制货币供给的增长，但在短期内对货币供给具有短暂的推动作用。
总体上看，人民币升值对货币供给的紧缩性影响更为强烈，汇率变动能够明显改变货币政策的效率。
参考文献：
[1]邢天才，田蕊.开放经济条件下我国资产价格与货币政策目标关系的实证分析[J].国际金融研究，2010，12：4-12.
[2]聂繁薇.我国汇率政策与货币政策的冲突及协调[D].西南财经大学，2006.
[3]赵文胜，张屹山.货币政策冲击与人民币汇率动态[J].金融研究，2012，08：1-15.
[4]许骏.货币政策汇率传导机制及股票市场对其影响研究[D].华东师范大学，2008.
[5]黄炎龙，陈伟忠，龚六堂.汇率的稳定性与最优货币政策[J].金融研究，2011，11：1-17.
[6]刘莉.人民幣汇率对货币政策及其有效性影响的研究[D].苏州大学，2013.
[7]佟硕.公众对货币政策预期有效性研究[D].辽宁大学，2013.
作者简介：张晓雪（1991- ），河北经贸大学，会计学院研究生，财务管理方向