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M去年末今年初以来，中国金融领域的改革明显加速，包括人民币汇率波动区间扩大、温州金融改革试点启动、扩大QFII及RQFII额度等资本项目开放政策等陆续推出。利率市场化作为金融改革的核心部分无可回避，其进程决定了债券市场的发展深度及广度，从而决定了中国金融资本市场，从银行信贷间接融资为主导转向直接融资为主导的发展进程。
2004年以来，中国的利率市场化进程相对迟缓的。尽管如此，以银行为主的金融机构市场化改革，以及市场基准利率——上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）的培育仍在按部就班地推进。经过这些年的准备，继续放开利率管制、存贷款利率市场化的时机已经日渐成熟。中国人民银行行长周小川近期接受媒体专访时也认为，从金融机构预算硬约束、市场定价能力、风险管控等多个方面来看，条件已经基本具备，但改革需要等待合适的时机。而这个时机，就是各方面就改革达成共识。
改革的阻力
央行副行长易纲在2009年提到，“只有当（市场主导的）新的基准（利率）确立后，央行才能从存贷款利率制定一线淡出，将定价空间还给市场主体。”（《中国改革开放三十年的利率市场化进程》，2009）。自2007年以来，对于SHIBOR作为市场主导的基准利率的培育，已取得不小的进展。其中，3个月以内的短期SHIBOR波动，已经完全脱离了一年期存贷款利率的走势，与同期的同业拆借利率高度一致，能够真实准确地反映市场短期资金供求的状况，起到了货币市场基准利率的作用。
我国的银行资产在2011年达到了110多万亿元，银行信贷占GDP之比继2008年－2009年金融危机时期的急速膨胀后，在2010达到了120％。从社会融资总量的口径来看，今年一季度银行信贷提供了63％的融资来源，较之前三年有所下降，但仍然是最主要的融资渠道。
实际上，高储蓄率支撑下的廉价银行信贷，为中国经济过去30年的快速增长与繁荣，提供了巨大的支持。尤其是2008年－2009年金融危机期间，当发达经济体为宽松货币政策背景下的银行信贷紧缩而苦恼时，中国的银行系统在2009年和2010两年新增贷款数量达17.2万亿元，支撑了固定资产投资保持25％－30％的增长，并使中国经济实现了强劲的“V”型复苏。
这一事实说明，尽管经过股份制改革以及公开上市等一系列市场化改革，但银行系统与政府之间的密切联系并未发生实质的变化。对于政府来说，利率市场化将意味着逐渐失去对于银行这一主要融资资源的控制权，改革阻力之大可以想见。
同样的金融抑制在上个世纪五六十年代的美国也曾经短暂出现过。美联储通过Q法案规定存款利率的上限，尽管金融抑制与经济增长之间的因果关系仍待考察，但低成本融资的确支持了包括美国在内的西方经济体实现了经济复苏和快速增长。
但从整体经济效率的角度来看，金融抑制对于资源配置效率的负面影响显而易见：金融资源如不主要通过价格机制调节，需求将远超供给。政府部门具优越地位可以占有更多金融资源，腐败和裙带资本主义因而滋生；亟须融资资源的中小企业则难以获得相应的金融服务，整体经济的成本上升，福利水平下降。这也是中国目前所面临的困境之一。
实际上，利率市场化改革在“十一五”和“十二五”规划中都有所阐述，决策层也表达了对于继续推进这一改革的认知层面的认同。前期对于利率市场化最大的忧虑主要在于，金融机构在存贷款利率放开后可能爆发恶性竞争，导致部分在竞争中失利的金融机构倒闭，并影响整个金融体系的稳定和安全。对于银行金融机构来说，在享受了多年3％左右稳定利差收入之后，要面临这一块主要收入来源的缩水，无疑是一个坏消息。
台湾利率市场化的经验是业内所熟知的。1989年废除放贷利率上下限，利率完全市场化，随着上世纪70年代中期推行的金融自由化政策进入高潮，银行机构数量快速增加，竞争加剧，流动性宽松伴随着风险控制的下滑。上世纪90年代中遭受亚洲金融危机冲击后，台湾银行业利润率进入下行通道。一位国内业界高管在考察了台湾银行业超低利差的生存状况后，慨叹：中国银行业一定不能走台湾的老路！
但总体来说，台湾的利率市场化仍是延续了渐进的方式，并未造成系统性金融危机。从改革的效果来看，银行间竞争的激烈以及民营化浪潮，客观上促进了融资方式从间接融资为主转向直接融资为主。台湾的间接融资比重在1997年从之前的74％降到了48％，直接融资则从26％升至52％，后者成为企业融资的首要渠道。
的确，对于银行来说，利率市场化的一个必然结果是利差的缩小，商业银行因而需要在业务创新方面加大投入，以扩张其中间收入，这将有助于金融服务水平的提高，扭转目前金融中介收入偏高影响整体经济福利水平的状况。
渐进改革的路径
实际上，要降低利率市场化之后可能对金融体系稳定造成的冲击，也有不少成熟的经验可以借鉴。比如，商业银行可以通过行业协调的方式来避免无序竞争。据了解，国内银行业也在加紧进行同业定价协调机制的相关研究。通过参考其他市场的成熟经验，配合市场新基准利率的推广，利率同业协调机制的实施将有助于在利率自由化初期，起到一定的稳定市场的作用。
一般来说，利率协调机制就是几家主要银行的利率报价起到利率标杆的作用，其他大多数银行的存贷款利率参考其水平报价。以香港的贷款利率为例，主要有汇丰、渣打和中银香港这三家发钞行确定的最优贷款利率，以及香港货币市场银行间同业拆借利率（HIBOR）两个基准利率水平。各家银行在这一基础上加减百分点决定执行利率、最优贷款利率。这一做法起到了维护市场稳定的作用。央行近期的表述也显示，可以先行批准具备较好的财务硬约束条件的金融机构在竞争性市场中的定价权。
为争取客户，各家银行曾一度竞相将贷款利率一步到位，降到基准利率下浮10％的水平。而近一段时间，流动性偏紧的背景下，2012年一季度末，利率上浮的比重已经大幅回升至70％的历史高位。如果仅从银行机构资金供给的角度来考虑，资金成本应是银行定价的核心，在经历股份制改革以及引进外资竞争对手后，国内银行的定价能力无疑已经大大提升。
存款利率的市场化相对更加敏感。银行可能通过提高存款利率的价格战方式来揽储，并造成存款搬家。竞争力弱的机构将倒闭，进而造成系统不稳定。这种风险可以通过建立存款保险制度部分化解。实际上，货币市场以及相关的货币市场基金的发展，在一定程度上可以替代存款保险的功能，但尽管潜力很大，从目前的市场规模以及所能投资的产品品种局限性来看，尚不成熟，仍需监管部门投入力量推进。
从利率市场化推进的历史经验来看，美国为代表的市场自发推动，在上世纪七八十年代相对较短的时间内完全市场化，但在过程中大批中小金融机构倒闭，最终通过政府救助来化解危机；日本则是在十余年时间内逐步自由化，给金融机构提供了相对充裕的过渡时期，避免了中小金融机构大面积倒闭可能对实体经济造成的冲击。
自上世纪90年代末以来，中国的利率市场化延续了渐进、可控的推进路径，现在是到了金融改革的关键阶段，利率市场化改革加快推进的前提条件基本具备。部分优质大中企业逐渐转向直接融资市场，通过发债等方式筹得相对低成本的资金来源，这也倒逼商业银行提高自身的定价能力和风险管理能力，并对中小企业的融资需求逐渐提高关注。
这些都是在朝着符合中国经济结构调整的方向行进。我们建议利率自由化可以通过小步快走，边走边看的方式来稳步推进，不能停滞不前。具体可以从贷款利率下浮空间的扩大开始。
作者为汇丰银行亚太区董事总经理，大中华区首席经济学家；马晓萍为汇丰银行环球研究宏观经济分析师
2004年以来，中国的利率市场化进程相对迟缓的。尽管如此，以银行为主的金融机构市场化改革，以及市场基准利率——上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）的培育仍在按部就班地推进。经过这些年的准备，继续放开利率管制、存贷款利率市场化的时机已经日渐成熟。中国人民银行行长周小川近期接受媒体专访时也认为，从金融机构预算硬约束、市场定价能力、风险管控等多个方面来看，条件已经基本具备，但改革需要等待合适的时机。而这个时机，就是各方面就改革达成共识。
改革的阻力
央行副行长易纲在2009年提到，“只有当（市场主导的）新的基准（利率）确立后，央行才能从存贷款利率制定一线淡出，将定价空间还给市场主体。”（《中国改革开放三十年的利率市场化进程》，2009）。自2007年以来，对于SHIBOR作为市场主导的基准利率的培育，已取得不小的进展。其中，3个月以内的短期SHIBOR波动，已经完全脱离了一年期存贷款利率的走势，与同期的同业拆借利率高度一致，能够真实准确地反映市场短期资金供求的状况，起到了货币市场基准利率的作用。
我国的银行资产在2011年达到了110多万亿元，银行信贷占GDP之比继2008年－2009年金融危机时期的急速膨胀后，在2010达到了120％。从社会融资总量的口径来看，今年一季度银行信贷提供了63％的融资来源，较之前三年有所下降，但仍然是最主要的融资渠道。
实际上，高储蓄率支撑下的廉价银行信贷，为中国经济过去30年的快速增长与繁荣，提供了巨大的支持。尤其是2008年－2009年金融危机期间，当发达经济体为宽松货币政策背景下的银行信贷紧缩而苦恼时，中国的银行系统在2009年和2010两年新增贷款数量达17.2万亿元，支撑了固定资产投资保持25％－30％的增长，并使中国经济实现了强劲的“V”型复苏。
这一事实说明，尽管经过股份制改革以及公开上市等一系列市场化改革，但银行系统与政府之间的密切联系并未发生实质的变化。对于政府来说，利率市场化将意味着逐渐失去对于银行这一主要融资资源的控制权，改革阻力之大可以想见。
同样的金融抑制在上个世纪五六十年代的美国也曾经短暂出现过。美联储通过Q法案规定存款利率的上限，尽管金融抑制与经济增长之间的因果关系仍待考察，但低成本融资的确支持了包括美国在内的西方经济体实现了经济复苏和快速增长。
但从整体经济效率的角度来看，金融抑制对于资源配置效率的负面影响显而易见：金融资源如不主要通过价格机制调节，需求将远超供给。政府部门具优越地位可以占有更多金融资源，腐败和裙带资本主义因而滋生；亟须融资资源的中小企业则难以获得相应的金融服务，整体经济的成本上升，福利水平下降。这也是中国目前所面临的困境之一。
实际上，利率市场化改革在“十一五”和“十二五”规划中都有所阐述，决策层也表达了对于继续推进这一改革的认知层面的认同。前期对于利率市场化最大的忧虑主要在于，金融机构在存贷款利率放开后可能爆发恶性竞争，导致部分在竞争中失利的金融机构倒闭，并影响整个金融体系的稳定和安全。对于银行金融机构来说，在享受了多年3％左右稳定利差收入之后，要面临这一块主要收入来源的缩水，无疑是一个坏消息。
台湾利率市场化的经验是业内所熟知的。1989年废除放贷利率上下限，利率完全市场化，随着上世纪70年代中期推行的金融自由化政策进入高潮，银行机构数量快速增加，竞争加剧，流动性宽松伴随着风险控制的下滑。上世纪90年代中遭受亚洲金融危机冲击后，台湾银行业利润率进入下行通道。一位国内业界高管在考察了台湾银行业超低利差的生存状况后，慨叹：中国银行业一定不能走台湾的老路！
但总体来说，台湾的利率市场化仍是延续了渐进的方式，并未造成系统性金融危机。从改革的效果来看，银行间竞争的激烈以及民营化浪潮，客观上促进了融资方式从间接融资为主转向直接融资为主。台湾的间接融资比重在1997年从之前的74％降到了48％，直接融资则从26％升至52％，后者成为企业融资的首要渠道。
的确，对于银行来说，利率市场化的一个必然结果是利差的缩小，商业银行因而需要在业务创新方面加大投入，以扩张其中间收入，这将有助于金融服务水平的提高，扭转目前金融中介收入偏高影响整体经济福利水平的状况。
渐进改革的路径
实际上，要降低利率市场化之后可能对金融体系稳定造成的冲击，也有不少成熟的经验可以借鉴。比如，商业银行可以通过行业协调的方式来避免无序竞争。据了解，国内银行业也在加紧进行同业定价协调机制的相关研究。通过参考其他市场的成熟经验，配合市场新基准利率的推广，利率同业协调机制的实施将有助于在利率自由化初期，起到一定的稳定市场的作用。
一般来说，利率协调机制就是几家主要银行的利率报价起到利率标杆的作用，其他大多数银行的存贷款利率参考其水平报价。以香港的贷款利率为例，主要有汇丰、渣打和中银香港这三家发钞行确定的最优贷款利率，以及香港货币市场银行间同业拆借利率（HIBOR）两个基准利率水平。各家银行在这一基础上加减百分点决定执行利率、最优贷款利率。这一做法起到了维护市场稳定的作用。央行近期的表述也显示，可以先行批准具备较好的财务硬约束条件的金融机构在竞争性市场中的定价权。
为争取客户，各家银行曾一度竞相将贷款利率一步到位，降到基准利率下浮10％的水平。而近一段时间，流动性偏紧的背景下，2012年一季度末，利率上浮的比重已经大幅回升至70％的历史高位。如果仅从银行机构资金供给的角度来考虑，资金成本应是银行定价的核心，在经历股份制改革以及引进外资竞争对手后，国内银行的定价能力无疑已经大大提升。
存款利率的市场化相对更加敏感。银行可能通过提高存款利率的价格战方式来揽储，并造成存款搬家。竞争力弱的机构将倒闭，进而造成系统不稳定。这种风险可以通过建立存款保险制度部分化解。实际上，货币市场以及相关的货币市场基金的发展，在一定程度上可以替代存款保险的功能，但尽管潜力很大，从目前的市场规模以及所能投资的产品品种局限性来看，尚不成熟，仍需监管部门投入力量推进。
从利率市场化推进的历史经验来看，美国为代表的市场自发推动，在上世纪七八十年代相对较短的时间内完全市场化，但在过程中大批中小金融机构倒闭，最终通过政府救助来化解危机；日本则是在十余年时间内逐步自由化，给金融机构提供了相对充裕的过渡时期，避免了中小金融机构大面积倒闭可能对实体经济造成的冲击。
自上世纪90年代末以来，中国的利率市场化延续了渐进、可控的推进路径，现在是到了金融改革的关键阶段，利率市场化改革加快推进的前提条件基本具备。部分优质大中企业逐渐转向直接融资市场，通过发债等方式筹得相对低成本的资金来源，这也倒逼商业银行提高自身的定价能力和风险管理能力，并对中小企业的融资需求逐渐提高关注。
这些都是在朝着符合中国经济结构调整的方向行进。我们建议利率自由化可以通过小步快走，边走边看的方式来稳步推进，不能停滞不前。具体可以从贷款利率下浮空间的扩大开始。
作者为汇丰银行亚太区董事总经理，大中华区首席经济学家；马晓萍为汇丰银行环球研究宏观经济分析师