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摘要：风险投资主要以高新技术为投资对象，与高新技术产业化过程的不同阶段相适应，可以将风险投资的投资对象划分为四种类型：种子期项目、导入期项目、成长期项目和成熟期项目，这四种类型的项目在资金需要量、风险的大小和种类等方面有一定差异。文章主要分析高科技产业中风险投资项目的运作机制。
关键词：高科技产业；风险投资；项目运作；风险分析
中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1009-2374（2013）12-0142-02
风险投资的运作是一个非常复杂的过程，每个投资过程都有其不同的特点，风险投资的运作一般涉及投资者、风险投资公司、风险企业（高科技企业）三方。典型的风险投资运作过程一般包括建立风险投资公司、寻找项目、筛选项目、审慎调查、构造交易、投资监控、投资退出七个环节的复杂过程。
1 风险投资的对象
高新技术产业化一般要经历技术酝酿与发明、技术创新、技术应用和技术规模生产等几个阶段。而高新技术在每一个阶段的过渡都以足够的资金为保证，而不同阶段对资金的性质和规模的要求都不尽相同。
1.1 风险投资的投入：种子期（Seed Stage）
所谓种子期，就是技术酝酿与发明阶段。在种子期，一般不需要大量资金，科技创业家可以用自己资金解决这一阶段所面临的资金需求。而当自有资金无法满足样品的开发和推广时，发明人会寻求新的筹资渠道。因此，对这个阶段的投资属于种子资本（Seed Capital），主要来源于个人自有资金、家庭储蓄、亲友借款以及国家给与的项目资金等。部分技术投资大且回收期长，发明人还会向风险投资机构寻求资金。向风险机构申请资金，发明人应当对技术的先进性和创新性作以介绍，并要将其市场化前景和潜在利润进行估算，形成完整的报告提交给风险投资机构。
1.2 风险投资的投入：导入期（Start-up Stage）
所谓导入期，即技术创新和产品初步试销阶段。资金在这一阶段会被大量用于产品的经销和技术的完善两个方面。企业需要通过中试进一步完善产品技术问题，提高安全性能和使用性能，降低使用风险；企业还要向市场投入产品进行初步试销，并关注市场动态和价格信号，从而做出决定是否要进一步投资于该产品。风险机构资金在这个阶段会被大量用到，因此此时的资本又被称做导入资本。
1.3 风险投资的投入：成长期（Expansion Stage）
所谓成长期，就是技术完善和产品规模生产阶段。相比前两阶段而言，这一阶段的资金需求量更大，并被主要用于扩大生产规模和开发潜在市场，提高宣传力度两个方面。这一阶段的资金又被称为成长资本（Expansion Capital），资金来源主要是风险机构追加投资和其他新的风险机构资金注入。
1.4 风险投资的投入：成熟期（Mature Stage）
所谓成熟期，就是技术应用和产品进入工业化大规模生产阶段，这一阶段的资金需求依然很大，但很难从风险机构得到资金注入。其原因主要有二：一是前一阶段产品的销售为企业积累了一定规模的资金存量；二是从产品生命周期理论角度来看，此时产品已经进入了成熟期，下一阶段就是衰退期，因此风险资本不愿再冒很大风险去注入资金，同时，企业也有能力从其他金融机构，如银行等贷款，甚至发行有价证券以融资。这一阶段的资金又被称为成熟资本（Mature Capital），风险资产逐渐退出。
2 风险投资一般运作过程
对于各个风险投资公司，虽然每一个公司都有自己的程序，或投资到各个风险企业都有不同的方法，但总的来说都存在以下三种关系：
2.1 结构
在美国，风险投资业务机构有以下四大类型：附属于大型企业的投资公司、附属于银行的投资公司、中小企业投资公司以及风险投资公司等。20世纪70年代之前，很多投资机构沿袭传统家族式经营结构，而20世纪80年代后则转变为私营合伙制投资公司的模式。这是因为家族制企业有自身无法克服的弊端以及社会投资规模的扩大等原因。20世纪80年代后，风险投资公司成为社会投资行为的主体，合伙关系在风险投资中占据了主导地位。
2.2 运作
对风险投资的合伙关系而言，它主要包含两类主体，即有限合伙人和普通合伙人。有限合伙人包括个人、家族以及其他各种基金、银行、保险公司等。而风险投资公司则充当了普通合伙人。在合伙关系中，有限合伙人和普通合伙人的出资比例分别为99%和1%。风险基金的日常管理由普通合伙人负责，有限合伙人无权干预。至于合伙关系的年限则不尽相同，有的是10年，有的会延期至多4年。
2.3 出资者与投资者相互关系
一般来说，外部出资者是不会直接参与到投资活动中的，而是间接地委托给风险投资者进行，因此就会出现委托代理问题。由于代理人即风险投资者是实际操作方，因此相对而言较为强势。为了充分保护双方的利益，出资者和投资者之间需要签订相关协议，以调整二者之间的关系并避免出现风险问题。合伙协议主要包括三个方面的内容，即如何选择风险投资公司、如何减少委托代理问题的成本、降低其经营风险和纳税成本。
3 风险投资的风险分析
风险投资当中存在较大的风险性问题，为了提高投资成功率，就必须对风险投资的风险进行充分的研究和认识，风险投资当中的风险主要包括如下五个方面：
一是技术风险。所谓的技术风险，也就是一项技术是否可以转化成为现实当中的生产力并且取得预想经济效益的问题是具有不确定性的，也许能够带来效益，也许不能带来效益，风险问题由此产生。众所周知，风险投资的对象大部分均为高新产业，高新产业具有投入大、研究的周期长、技术非常复杂、市场的竞争较为激励、风险较大等特点。高新技术的研发当中，具有许多不确定的因素并且这些因素难以进行控制，如果存在技术难题还可能导致成果转化活动的终止，即便是已经研究开发出来投入运用当中的技术，也容易被新技术所取代。 二是市场风险。所谓的市场风险，也就是高科技产业风险投资项目是存在不被市场认可的可能性的。比如产品的质量不好或者性能不可靠以及技术不过关、品种不对路、相关的宣传和广告不到位、成本的增加等，均可能导致市场风险的产生。
三是财务风险。即因资金不能适时供应而导致投资失败的可能性。
四是管理风险。所谓管理的风险，也就是由于管理的缺位或者管理的不恰当而导致了投资的失败，企业缺乏创新、组织机构设置和运行不合理、决策失误等均可能导致管理风险问题的产生。
五是环境风险。所谓的环境风险，也就是由于某个项目因为其政策环境、社会环境和法律环境的变化从而导致了意外，由此使企业的创新无法成功投入市场，为此，高新产业发展中，必须对环境进行预测分析，将环境因素对企业的风险降低到最小限度。
通常情况下，上述风险投资可以划分为两类，一类是系统性风险，而另外一类是非系统性风险。由于非系统性的风险问题能够以合理的投资组合而实现分散，所以投资者较为关注的是系统性风险。
通过财务管理中的资本资产定价模型可以分析投资风险或回报率：
资本资产定价模型为：
在现代风险理论中，一般将β系数作为项目系统风险的衡量，其反映的是个别项目的系统风险相对于市场组合风险的变动程度，即项目j的市场风险系数β是项目j的收益率与市场组合收益率的协方差与市场组合本身的方差之比。β系数越大，项目的系统风险越高，收益就越高，回报率也越高。
风险投资项目的总风险仍然没有系统精确的确定方法。在实际操作过程中，有一个简便可行的方法可用，即根据经验数据或专家意见法，给不同的风险赋予一个相对值，分别对系统风险和非系统风险求平方和，分别记为SR（Systematic Risk）和NSR（Non-Systematic Risk）。从“风险三角”理论，总风险的平方=系统风险的平方+非系统风险的平方。所以，总风险的平方=SR2+NSR2。
举个例子说明如下：
为了讨论方便，我们不妨只讨论系统风险中的法律法规风险（LR）、非系统风险中的财务风险（FR）、信用风险（CRR）、完工风险（CPR）和市场风险（MR）。
现假设有五个可能的投资项目A、B、C、D、E；并约定各种风险相对值的取值范围为1、2、3、4、5。把不同项目的同一风险中最高者定义为5，依相对风险大小确定其他值。确定这些风险值时可以参考经验数据或专家意见。
分析看出，项目B和项目E的总风险比较小。这个总风险结合β系数，可以为决策者提供参考。要确保投资资本的效益，就必须尽可能合理选择风险管理技术和手段，制定好风险管理总体方案和行动措施，利用金融创新、制度创新及管理创新来有效地激励创业家和风险资本家，有效地减少信息的不对称，并提供技术创新所必须的管理机制，尽可能控制、减少和消除存在于风险投资中的各种风险。当然，上述方法并不是绝对的，假设风险投资公司忌讳某个或某些风险，而一个项目的该风险很大，尽管它的总风险比较小，决策时也应该慎重。总体而言，风险投资企业具有很大的风险，因此对于风险投资家来说，必须考虑各种风险，降低风险的同时提高回报率。
4 结语
高新技术产业化项目具有科技含量高、投资需求量大、经济收益高、技术和产品更新换代快、市场竞争激烈及风险大等特点。由于高科技产业与一般企业不同，需要吸引具有战略眼光的风险投资公司介入，风险投资对高科技产业而言就像是“发动机”一样。由于风险投资项目的运作具有高度的不确定性，因此对高新技术产业化中风险投资项目的评价必须结合其特点，运用技术经济方法对其项目的可行性，尤其是对项目的风险、项目的市场前景、项目的技术和项目业主的能力进行综合评价，从而尽可能地提高项目的实现程度，降低投资风险。
参考文献
[1] 中国高新技术产业发展报告[M].北京：科学出版社，1999.
[2] 陶德言.知识经济浪潮[M].北京：中国城市出版社，1998.
[3] 刘海森.如何争取国内风险投资[J].中国高新技术产业导报，2000，（8）.
作者简介：龚凯（1955—），男，供职于上海华虹NEC电子有限公司，硕士。
（责任编辑：周 琼）
关键词：高科技产业；风险投资；项目运作；风险分析
中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1009-2374（2013）12-0142-02
风险投资的运作是一个非常复杂的过程，每个投资过程都有其不同的特点，风险投资的运作一般涉及投资者、风险投资公司、风险企业（高科技企业）三方。典型的风险投资运作过程一般包括建立风险投资公司、寻找项目、筛选项目、审慎调查、构造交易、投资监控、投资退出七个环节的复杂过程。
1 风险投资的对象
高新技术产业化一般要经历技术酝酿与发明、技术创新、技术应用和技术规模生产等几个阶段。而高新技术在每一个阶段的过渡都以足够的资金为保证，而不同阶段对资金的性质和规模的要求都不尽相同。
1.1 风险投资的投入：种子期（Seed Stage）
所谓种子期，就是技术酝酿与发明阶段。在种子期，一般不需要大量资金，科技创业家可以用自己资金解决这一阶段所面临的资金需求。而当自有资金无法满足样品的开发和推广时，发明人会寻求新的筹资渠道。因此，对这个阶段的投资属于种子资本（Seed Capital），主要来源于个人自有资金、家庭储蓄、亲友借款以及国家给与的项目资金等。部分技术投资大且回收期长，发明人还会向风险投资机构寻求资金。向风险机构申请资金，发明人应当对技术的先进性和创新性作以介绍，并要将其市场化前景和潜在利润进行估算，形成完整的报告提交给风险投资机构。
1.2 风险投资的投入：导入期（Start-up Stage）
所谓导入期，即技术创新和产品初步试销阶段。资金在这一阶段会被大量用于产品的经销和技术的完善两个方面。企业需要通过中试进一步完善产品技术问题，提高安全性能和使用性能，降低使用风险；企业还要向市场投入产品进行初步试销，并关注市场动态和价格信号，从而做出决定是否要进一步投资于该产品。风险机构资金在这个阶段会被大量用到，因此此时的资本又被称做导入资本。
1.3 风险投资的投入：成长期（Expansion Stage）
所谓成长期，就是技术完善和产品规模生产阶段。相比前两阶段而言，这一阶段的资金需求量更大，并被主要用于扩大生产规模和开发潜在市场，提高宣传力度两个方面。这一阶段的资金又被称为成长资本（Expansion Capital），资金来源主要是风险机构追加投资和其他新的风险机构资金注入。
1.4 风险投资的投入：成熟期（Mature Stage）
所谓成熟期，就是技术应用和产品进入工业化大规模生产阶段，这一阶段的资金需求依然很大，但很难从风险机构得到资金注入。其原因主要有二：一是前一阶段产品的销售为企业积累了一定规模的资金存量；二是从产品生命周期理论角度来看，此时产品已经进入了成熟期，下一阶段就是衰退期，因此风险资本不愿再冒很大风险去注入资金，同时，企业也有能力从其他金融机构，如银行等贷款，甚至发行有价证券以融资。这一阶段的资金又被称为成熟资本（Mature Capital），风险资产逐渐退出。
2 风险投资一般运作过程
对于各个风险投资公司，虽然每一个公司都有自己的程序，或投资到各个风险企业都有不同的方法，但总的来说都存在以下三种关系：
2.1 结构
在美国，风险投资业务机构有以下四大类型：附属于大型企业的投资公司、附属于银行的投资公司、中小企业投资公司以及风险投资公司等。20世纪70年代之前，很多投资机构沿袭传统家族式经营结构，而20世纪80年代后则转变为私营合伙制投资公司的模式。这是因为家族制企业有自身无法克服的弊端以及社会投资规模的扩大等原因。20世纪80年代后，风险投资公司成为社会投资行为的主体，合伙关系在风险投资中占据了主导地位。
2.2 运作
对风险投资的合伙关系而言，它主要包含两类主体，即有限合伙人和普通合伙人。有限合伙人包括个人、家族以及其他各种基金、银行、保险公司等。而风险投资公司则充当了普通合伙人。在合伙关系中，有限合伙人和普通合伙人的出资比例分别为99%和1%。风险基金的日常管理由普通合伙人负责，有限合伙人无权干预。至于合伙关系的年限则不尽相同，有的是10年，有的会延期至多4年。
2.3 出资者与投资者相互关系
一般来说，外部出资者是不会直接参与到投资活动中的，而是间接地委托给风险投资者进行，因此就会出现委托代理问题。由于代理人即风险投资者是实际操作方，因此相对而言较为强势。为了充分保护双方的利益，出资者和投资者之间需要签订相关协议，以调整二者之间的关系并避免出现风险问题。合伙协议主要包括三个方面的内容，即如何选择风险投资公司、如何减少委托代理问题的成本、降低其经营风险和纳税成本。
3 风险投资的风险分析
风险投资当中存在较大的风险性问题，为了提高投资成功率，就必须对风险投资的风险进行充分的研究和认识，风险投资当中的风险主要包括如下五个方面：
一是技术风险。所谓的技术风险，也就是一项技术是否可以转化成为现实当中的生产力并且取得预想经济效益的问题是具有不确定性的，也许能够带来效益，也许不能带来效益，风险问题由此产生。众所周知，风险投资的对象大部分均为高新产业，高新产业具有投入大、研究的周期长、技术非常复杂、市场的竞争较为激励、风险较大等特点。高新技术的研发当中，具有许多不确定的因素并且这些因素难以进行控制，如果存在技术难题还可能导致成果转化活动的终止，即便是已经研究开发出来投入运用当中的技术，也容易被新技术所取代。 二是市场风险。所谓的市场风险，也就是高科技产业风险投资项目是存在不被市场认可的可能性的。比如产品的质量不好或者性能不可靠以及技术不过关、品种不对路、相关的宣传和广告不到位、成本的增加等，均可能导致市场风险的产生。
三是财务风险。即因资金不能适时供应而导致投资失败的可能性。
四是管理风险。所谓管理的风险，也就是由于管理的缺位或者管理的不恰当而导致了投资的失败，企业缺乏创新、组织机构设置和运行不合理、决策失误等均可能导致管理风险问题的产生。
五是环境风险。所谓的环境风险，也就是由于某个项目因为其政策环境、社会环境和法律环境的变化从而导致了意外，由此使企业的创新无法成功投入市场，为此，高新产业发展中，必须对环境进行预测分析，将环境因素对企业的风险降低到最小限度。
通常情况下，上述风险投资可以划分为两类，一类是系统性风险，而另外一类是非系统性风险。由于非系统性的风险问题能够以合理的投资组合而实现分散，所以投资者较为关注的是系统性风险。
通过财务管理中的资本资产定价模型可以分析投资风险或回报率：
资本资产定价模型为：
在现代风险理论中，一般将β系数作为项目系统风险的衡量，其反映的是个别项目的系统风险相对于市场组合风险的变动程度，即项目j的市场风险系数β是项目j的收益率与市场组合收益率的协方差与市场组合本身的方差之比。β系数越大，项目的系统风险越高，收益就越高，回报率也越高。
风险投资项目的总风险仍然没有系统精确的确定方法。在实际操作过程中，有一个简便可行的方法可用，即根据经验数据或专家意见法，给不同的风险赋予一个相对值，分别对系统风险和非系统风险求平方和，分别记为SR（Systematic Risk）和NSR（Non-Systematic Risk）。从“风险三角”理论，总风险的平方=系统风险的平方+非系统风险的平方。所以，总风险的平方=SR2+NSR2。
举个例子说明如下：
为了讨论方便，我们不妨只讨论系统风险中的法律法规风险（LR）、非系统风险中的财务风险（FR）、信用风险（CRR）、完工风险（CPR）和市场风险（MR）。
现假设有五个可能的投资项目A、B、C、D、E；并约定各种风险相对值的取值范围为1、2、3、4、5。把不同项目的同一风险中最高者定义为5，依相对风险大小确定其他值。确定这些风险值时可以参考经验数据或专家意见。
分析看出，项目B和项目E的总风险比较小。这个总风险结合β系数，可以为决策者提供参考。要确保投资资本的效益，就必须尽可能合理选择风险管理技术和手段，制定好风险管理总体方案和行动措施，利用金融创新、制度创新及管理创新来有效地激励创业家和风险资本家，有效地减少信息的不对称，并提供技术创新所必须的管理机制，尽可能控制、减少和消除存在于风险投资中的各种风险。当然，上述方法并不是绝对的，假设风险投资公司忌讳某个或某些风险，而一个项目的该风险很大，尽管它的总风险比较小，决策时也应该慎重。总体而言，风险投资企业具有很大的风险，因此对于风险投资家来说，必须考虑各种风险，降低风险的同时提高回报率。
4 结语
高新技术产业化项目具有科技含量高、投资需求量大、经济收益高、技术和产品更新换代快、市场竞争激烈及风险大等特点。由于高科技产业与一般企业不同，需要吸引具有战略眼光的风险投资公司介入，风险投资对高科技产业而言就像是“发动机”一样。由于风险投资项目的运作具有高度的不确定性，因此对高新技术产业化中风险投资项目的评价必须结合其特点，运用技术经济方法对其项目的可行性，尤其是对项目的风险、项目的市场前景、项目的技术和项目业主的能力进行综合评价，从而尽可能地提高项目的实现程度，降低投资风险。
参考文献
[1] 中国高新技术产业发展报告[M].北京：科学出版社，1999.
[2] 陶德言.知识经济浪潮[M].北京：中国城市出版社，1998.
[3] 刘海森.如何争取国内风险投资[J].中国高新技术产业导报，2000，（8）.
作者简介：龚凯（1955—），男，供职于上海华虹NEC电子有限公司，硕士。
（责任编辑：周 琼）