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一、文献回顾
（一）国外研究 关联交易和外部环境关系的研究，主要集中在企业和市场的关系上，Coase（1960）和Williamson（1985）指出通过在集团内部进行投资资金的合理配置可以降低企业的交易成本，特别是在新兴市场经济下，因制度不完善而导致外部市场在信息处理、契约执行、产权保护以及监管等方面低效甚至无效，从而大大增加单个企业进入产品市场、劳动力市场和资本市场的交易成本（Stein，1997），导致仅仅通过市场竞争和价格机制无法有效地实现资源的最优配置。因为，相对于外部投资者而言，集团总部能获得更多成员企业的信息，可以更有效地促进集团内资金向前景好的部门转移，从而提高资源的使用效率（Gertner et al，1994；Stein，1997）；同时，当从外部市场难以获得资金时，关联交易可以在一定程度上缓解融资约束，并且通过大股东内部市场的融资成本会比从外部市场所获资金的资金成本更低（Hoshi et al.，1991；Shin and Park，1999），因此关联交易促进了企业集团的效率。
（二）国内研究 郑国坚和魏明海（2005，2008）发现，在我国特殊的环境下，上市公司相较其他公司而言，具有明显的外部融资优势，这个外部融资便利有可能使上市公司成为整个集团重要的资金来源。说明了关联交易与地区环境之间的差异。程华（ 2006）研究发现：民营企业面临融资瓶颈的约束，目前在金融机构中占绝对主体地位的国有金融机构不太愿意为民营企业家提供贷款，主要是民营企业家的信誉基础不够或者存在严重的政府“寻租”行为。因此，民营企业只能通过构建内部资本市场来对其各个公司进行交叉补贴。原红旗和张瑶（ 2007）发现：地区金融业市场化指数和大股东对上市公司的“资金占用”是负相关关系，这意味着当一个企业外部融资比较便利时，控股股东及其下属公司占用上市公司资金数额会下降，说明控股股东及其下属企业占用上市公司资金也可能是集团内部资本市场的一种表现。在我国这种特殊背景下，上市公司较其他企业有明显的外部融资优势（无论是从证券市场还是从银行），非常可能成为整个集团的资金来源，当集团内其他企业外部融资比较困难时，控股股东及其下属企业占用上市公司资金的可能性就会增大。
以上文献对企业关联交易与外部环境的关系做了全面深刻的论述，但对上市公司外部融资环境和企业关联交易之间的关系未做深入的研究，在前人研究的基础上，本文试对这些问题做出进一步的分析。
二、研究设计
（一）研究假设 企业的健康稳定发展离不开资金，技术，人力等生产要素的支持，在一个市场经济发达的环境中，这些需要可以通过成熟的市场的价格机制来获得。而在新兴市场经济体中，外部市场不发达是典型的特征，这集中表现为定价机制的失灵，信息不对称，政府干预市场等方面，这大大增加了企业从外部市场获取必要生产要素的成本，即交易成本，因此，在新兴市场中，企业集团控股股东出于对本地市场发育程度、政府干预水平等外部因素的考虑之后，采用关联的内部交易就成为降低经营过程中交易成本、提高经营效率而做出的战略选择。科斯（1937）提出的交易成本理论认为，企业的最优组织结构是由其制度背景决定的，不同的制度背景意味着不同的交易费用。当外部市场没有形成或者尚不成熟导致市场机制的交易成本很高时，企业集团通过内部成员之间的关联交易有助于克服交易主体之间在产权保护和契约执行等过程中的各种困难，降低交易成本和经营风险，从而提高经营绩效（Fishman and Khanna，1998；Khanna and Palepu，1997，2000）。
由此可知，在外部市场不发达的情况下，通过关联交易获得企业需要的资金、人力、技术等是企业集团的一种战略选择，而在企业发展的过程中，最重要的就是资金的获取，这是企业获得人力、技术等其他资源的基础。因此，通过关联交易获取资金，缓解融资约束成为关联交易的重要方面，因为在市场化程度低的地区，资金的获取难度较大，大型的金融机构往往集中于发达的地区。企业集团通过关联交易满足资金的需求就成为必要（魏明海、郑国坚，2005，2008 ；原红旗、张瑶，2008）。特别是一些民营企业，面临的融资约束更大，通过关联交易解决融资难的动机也就更强烈（程华，2006）。Kim（2003）的研究证实：在企业面临相同的外部融资环境的情况下，集团公司和非集团公司相比，更多的通过关联交易获得企业发展所需要的资金，出现资金困难的几率较小。
我国作为世界上年最大的新兴经济体，改革开放以来，市场经济取得很大的进展，特别是加入WTO以后，市场化进程更是大大加快。但迄今为止，地区发展仍很不平衡。在某些省市，如东部沿海省市，市场化已经取得了决定性的发展，而在中、西部的一些省市，经济中非市场的因素还占有重要的地位（樊纲、王小鲁，2009）。通过上面的分析可知，企业面临的外部融资环境不同，对企业意味着不同的资金获取成本。在市场化程度较低的地区，资本市场不成熟、不健全，企业融资成本也较高。因此，企业更倾向于通过关联的内部交易缓解融资的约束问题，由此假设：
企业外部融资环境与关联交易成负相关关系
（二）样本选取 为减少计算量而有保持正确的实证结果，本文选取2005年~2007 年在沪深股两市所有A股上市的制造业公司为初始样本， 用于研究的关联交易的数据来源于国泰安数据库，经手工整理而成，外部融资环境变量则来自《中国市场化指数——各地区市场化相对进程报告》（2009）， 其他数据来源于上交所公布的数据手工整理。 通过筛选， 本文最终选定了461家上市公司的样本。
（三）变量设计 代表关联交易的变量（RPT），本文定义：企业集团之间原材料采购（接受服务）与产品销售（提供服务）之和超过主营收入和主营成本之和的10％，就认为上市公司存在经营业务上的重大关联。在衡量企业面临的外部融资环境方面，本文采用市场化程度、法制水平、政府干预水平和地区金融指数代表企业外部融资环境，其中，前三个指标衡量的是企业面临的地区治理环境，地区金融指数衡量地区金融的发达程度。用MI 为各省市的市场化程度总体评分；GI为政府与市场的关系指数，LI为法律制度环境指数， FI表示地区金融指数。MI和LI 得分越高，表示市场化程度和法制水平越高；GI得分越高，则表示政府的干预程度较低，FI越高，表明地区金融业越发达。具体定义变量如表1所示：
（四）分析方法与工具 本文采用SPSS 16.0作为分析工具，具体数据处理方法和步骤包括：描述性统计分析、回归分析。
三、实证分析
（一）描述性统计分析 如表2所示，企业在三年发生的关联交易保持在40%左右，且有逐年递减的趋势。用指数形式表示的外部融资环境具有逐年提高，说明外部融资环境逐渐得到改善，这也和关联交易逐年降低相契合。
（二）回归分析 为了验证本文的研究假设，我们构建了以下基本的logistic 回归模型，对三年的数据进行回归分析，得出一致结论，下面主要列出2007年回归结果，如表3所示。
RPT =β0+β1MI+β2GI+β3 LI +β4 FI +ε
其中，地区环境指数分别代表市场化指数MI、政府干预指数GI、法制水平LI。
（三）外部融资环境与关联交易的关系的形成 如表3所示，其中市场化指数、金融化指数和法制化指数三个指数在0.000水平上显著为负，而政府与市场关系指数则为正相关，可以看出，企业面临的外部融资环境越差，政府对市场的干预水平越高，企业关联交易就越加严重。这说明企业面临的外部融资环境越差，地区经济环境越不发达，企业越可能通过关联的内部交易获取发展所需要的资源，从而验证了前面的假设，即外部融资环境与企业关联交易存在负相关关系。
四、结论
我国现在正处于经济转轨过程中，是世界上最大的新兴经济体，分析关联交易与外部融资环境的关系有着重要的理论和政策意义。本文从我国现阶段的外部融资环境和企业建立关联交易的关系出发，通过对2005年~2007年A股上市公司的实证研究，证实企业面临的外部融资环境越差（表现为市场化指数较低、政府对市场的干预严重以及法制水平和金融化指数低下），上市公司越可能通过关联交易得到企业发展所需要的各种资源。本文的政策含义为：减少我国上市公司的关联交易、增强对投资者的利益保护，必须进一步深化企业改革，减少政府对市场的干预，特别要大力发展各地区的市场经济，缩小地区治理环境差异，为企业的发展创造一个良好的外部发展环境。
参考文献：
［1］Coase.R.H.1960.The Problem of Social Cost. Journal of Law and Economics 3 ， 1～44
［2］Coase.R.H.1937.The Nature of The Firm. Economic 4 ： 386～405
［3］Dyck.I.J.A.2001.Ownership Structure、Legal Protections ，and Corporate Governance， Annual World Bank Conference On Development Economics：291～330
［4］Gomes. A. 2000. Going Public Without Governance： Managerial Reputation Effects. The Journal of Finance 55： 615~646
［5］贺建刚、刘峰：《大股东控制、利益输送和投资者保护》，中山大学2004年工作论文。
［6］原红旗：《关联交易的问题研究》，《上海立信会计学院学报》2008年第3期。
［7］封思贤：《独立董事制度对关联交易影响的实证研究》，《商业经济与管理》2005年第3期。
［8］贺建刚、魏明海、刘峰：《利益输送、媒体监督与公司治理：五粮液案例研究》，《管理世界》2008年第10期。
（编辑 刘 姗）
（一）国外研究 关联交易和外部环境关系的研究，主要集中在企业和市场的关系上，Coase（1960）和Williamson（1985）指出通过在集团内部进行投资资金的合理配置可以降低企业的交易成本，特别是在新兴市场经济下，因制度不完善而导致外部市场在信息处理、契约执行、产权保护以及监管等方面低效甚至无效，从而大大增加单个企业进入产品市场、劳动力市场和资本市场的交易成本（Stein，1997），导致仅仅通过市场竞争和价格机制无法有效地实现资源的最优配置。因为，相对于外部投资者而言，集团总部能获得更多成员企业的信息，可以更有效地促进集团内资金向前景好的部门转移，从而提高资源的使用效率（Gertner et al，1994；Stein，1997）；同时，当从外部市场难以获得资金时，关联交易可以在一定程度上缓解融资约束，并且通过大股东内部市场的融资成本会比从外部市场所获资金的资金成本更低（Hoshi et al.，1991；Shin and Park，1999），因此关联交易促进了企业集团的效率。
（二）国内研究 郑国坚和魏明海（2005，2008）发现，在我国特殊的环境下，上市公司相较其他公司而言，具有明显的外部融资优势，这个外部融资便利有可能使上市公司成为整个集团重要的资金来源。说明了关联交易与地区环境之间的差异。程华（ 2006）研究发现：民营企业面临融资瓶颈的约束，目前在金融机构中占绝对主体地位的国有金融机构不太愿意为民营企业家提供贷款，主要是民营企业家的信誉基础不够或者存在严重的政府“寻租”行为。因此，民营企业只能通过构建内部资本市场来对其各个公司进行交叉补贴。原红旗和张瑶（ 2007）发现：地区金融业市场化指数和大股东对上市公司的“资金占用”是负相关关系，这意味着当一个企业外部融资比较便利时，控股股东及其下属公司占用上市公司资金数额会下降，说明控股股东及其下属企业占用上市公司资金也可能是集团内部资本市场的一种表现。在我国这种特殊背景下，上市公司较其他企业有明显的外部融资优势（无论是从证券市场还是从银行），非常可能成为整个集团的资金来源，当集团内其他企业外部融资比较困难时，控股股东及其下属企业占用上市公司资金的可能性就会增大。
以上文献对企业关联交易与外部环境的关系做了全面深刻的论述，但对上市公司外部融资环境和企业关联交易之间的关系未做深入的研究，在前人研究的基础上，本文试对这些问题做出进一步的分析。
二、研究设计
（一）研究假设 企业的健康稳定发展离不开资金，技术，人力等生产要素的支持，在一个市场经济发达的环境中，这些需要可以通过成熟的市场的价格机制来获得。而在新兴市场经济体中，外部市场不发达是典型的特征，这集中表现为定价机制的失灵，信息不对称，政府干预市场等方面，这大大增加了企业从外部市场获取必要生产要素的成本，即交易成本，因此，在新兴市场中，企业集团控股股东出于对本地市场发育程度、政府干预水平等外部因素的考虑之后，采用关联的内部交易就成为降低经营过程中交易成本、提高经营效率而做出的战略选择。科斯（1937）提出的交易成本理论认为，企业的最优组织结构是由其制度背景决定的，不同的制度背景意味着不同的交易费用。当外部市场没有形成或者尚不成熟导致市场机制的交易成本很高时，企业集团通过内部成员之间的关联交易有助于克服交易主体之间在产权保护和契约执行等过程中的各种困难，降低交易成本和经营风险，从而提高经营绩效（Fishman and Khanna，1998；Khanna and Palepu，1997，2000）。
由此可知，在外部市场不发达的情况下，通过关联交易获得企业需要的资金、人力、技术等是企业集团的一种战略选择，而在企业发展的过程中，最重要的就是资金的获取，这是企业获得人力、技术等其他资源的基础。因此，通过关联交易获取资金，缓解融资约束成为关联交易的重要方面，因为在市场化程度低的地区，资金的获取难度较大，大型的金融机构往往集中于发达的地区。企业集团通过关联交易满足资金的需求就成为必要（魏明海、郑国坚，2005，2008 ；原红旗、张瑶，2008）。特别是一些民营企业，面临的融资约束更大，通过关联交易解决融资难的动机也就更强烈（程华，2006）。Kim（2003）的研究证实：在企业面临相同的外部融资环境的情况下，集团公司和非集团公司相比，更多的通过关联交易获得企业发展所需要的资金，出现资金困难的几率较小。
我国作为世界上年最大的新兴经济体，改革开放以来，市场经济取得很大的进展，特别是加入WTO以后，市场化进程更是大大加快。但迄今为止，地区发展仍很不平衡。在某些省市，如东部沿海省市，市场化已经取得了决定性的发展，而在中、西部的一些省市，经济中非市场的因素还占有重要的地位（樊纲、王小鲁，2009）。通过上面的分析可知，企业面临的外部融资环境不同，对企业意味着不同的资金获取成本。在市场化程度较低的地区，资本市场不成熟、不健全，企业融资成本也较高。因此，企业更倾向于通过关联的内部交易缓解融资的约束问题，由此假设：
企业外部融资环境与关联交易成负相关关系
（二）样本选取 为减少计算量而有保持正确的实证结果，本文选取2005年~2007 年在沪深股两市所有A股上市的制造业公司为初始样本， 用于研究的关联交易的数据来源于国泰安数据库，经手工整理而成，外部融资环境变量则来自《中国市场化指数——各地区市场化相对进程报告》（2009）， 其他数据来源于上交所公布的数据手工整理。 通过筛选， 本文最终选定了461家上市公司的样本。
（三）变量设计 代表关联交易的变量（RPT），本文定义：企业集团之间原材料采购（接受服务）与产品销售（提供服务）之和超过主营收入和主营成本之和的10％，就认为上市公司存在经营业务上的重大关联。在衡量企业面临的外部融资环境方面，本文采用市场化程度、法制水平、政府干预水平和地区金融指数代表企业外部融资环境，其中，前三个指标衡量的是企业面临的地区治理环境，地区金融指数衡量地区金融的发达程度。用MI 为各省市的市场化程度总体评分；GI为政府与市场的关系指数，LI为法律制度环境指数， FI表示地区金融指数。MI和LI 得分越高，表示市场化程度和法制水平越高；GI得分越高，则表示政府的干预程度较低，FI越高，表明地区金融业越发达。具体定义变量如表1所示：
（四）分析方法与工具 本文采用SPSS 16.0作为分析工具，具体数据处理方法和步骤包括：描述性统计分析、回归分析。
三、实证分析
（一）描述性统计分析 如表2所示，企业在三年发生的关联交易保持在40%左右，且有逐年递减的趋势。用指数形式表示的外部融资环境具有逐年提高，说明外部融资环境逐渐得到改善，这也和关联交易逐年降低相契合。
（二）回归分析 为了验证本文的研究假设，我们构建了以下基本的logistic 回归模型，对三年的数据进行回归分析，得出一致结论，下面主要列出2007年回归结果，如表3所示。
RPT =β0+β1MI+β2GI+β3 LI +β4 FI +ε
其中，地区环境指数分别代表市场化指数MI、政府干预指数GI、法制水平LI。
（三）外部融资环境与关联交易的关系的形成 如表3所示，其中市场化指数、金融化指数和法制化指数三个指数在0.000水平上显著为负，而政府与市场关系指数则为正相关，可以看出，企业面临的外部融资环境越差，政府对市场的干预水平越高，企业关联交易就越加严重。这说明企业面临的外部融资环境越差，地区经济环境越不发达，企业越可能通过关联的内部交易获取发展所需要的资源，从而验证了前面的假设，即外部融资环境与企业关联交易存在负相关关系。
四、结论
我国现在正处于经济转轨过程中，是世界上最大的新兴经济体，分析关联交易与外部融资环境的关系有着重要的理论和政策意义。本文从我国现阶段的外部融资环境和企业建立关联交易的关系出发，通过对2005年~2007年A股上市公司的实证研究，证实企业面临的外部融资环境越差（表现为市场化指数较低、政府对市场的干预严重以及法制水平和金融化指数低下），上市公司越可能通过关联交易得到企业发展所需要的各种资源。本文的政策含义为：减少我国上市公司的关联交易、增强对投资者的利益保护，必须进一步深化企业改革，减少政府对市场的干预，特别要大力发展各地区的市场经济，缩小地区治理环境差异，为企业的发展创造一个良好的外部发展环境。
参考文献：
［1］Coase.R.H.1960.The Problem of Social Cost. Journal of Law and Economics 3 ， 1～44
［2］Coase.R.H.1937.The Nature of The Firm. Economic 4 ： 386～405
［3］Dyck.I.J.A.2001.Ownership Structure、Legal Protections ，and Corporate Governance， Annual World Bank Conference On Development Economics：291～330
［4］Gomes. A. 2000. Going Public Without Governance： Managerial Reputation Effects. The Journal of Finance 55： 615~646
［5］贺建刚、刘峰：《大股东控制、利益输送和投资者保护》，中山大学2004年工作论文。
［6］原红旗：《关联交易的问题研究》，《上海立信会计学院学报》2008年第3期。
［7］封思贤：《独立董事制度对关联交易影响的实证研究》，《商业经济与管理》2005年第3期。
［8］贺建刚、魏明海、刘峰：《利益输送、媒体监督与公司治理：五粮液案例研究》，《管理世界》2008年第10期。
（编辑 刘 姗）