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【摘要】内幕交易行为不仅对投资者不利，也损害了证券市场的稳定有序，应当从多方面加以遏制。现行法中仅详细规定了刑事、行政责任的承担，对最能够安抚受害者情绪的民事赔偿却规定的含混模糊。笔者针对这一现象，对现行法律中民事赔偿不完善的情况进行了自己的思考与研究。
【关键词】内幕交易；民事赔偿；建构
中国的证券交易市场以20世纪末期上海、深圳证交所的设立为标志。随着我国市场经济的不断发展，虽然证券市场的整体机制在不断完善，但不能否认的是，证券违法行为却屡见不鲜。以内幕交易案件为例，根据证监会在2013年统计的数据，2010年1月至2012年6月，监管部门共查处内幕交易案件122起。①而内幕交易行为的法律责任分为行政、刑事和民事责任三种。从统计数据看，处以行政处罚的内幕交易案件占大多数，约60%；被移交司法机关追究刑事责任的案件为4件。②而目前，并没有股民或利害关系人能够通过追究内幕交易主体的民事责任获得赔偿。我们应当承认，在处理证券市场违法犯罪行为以及追究其民事责任上，我国的立法态度是比较严谨的，但是相较于刑法制裁制度，行政处罚制度的不断修改与完善，证券内幕交易的民事赔偿制度却滞后不前，而根据国外的经验，要想维护证券市场的稳定长足发展，必须依靠刑事制裁、行政处罚、民事赔偿三管齐下，形成一个统一的体系。因此，研究内幕交易民事赔偿制度的构建就显得非常有必要了。
一、内幕交易民事赔偿制度设立的必要性
证券内幕交易是指在证券交易中，内幕信息知情人或非法获取内幕信息人，在内幕信息公开前买卖或建议他人买卖相关证券，或者泄露该信息的行为。可以从三个方面对该定义进行理解：第一，主体须是内幕交易信息的持有人；第二，内幕应当具有重大性和非公开性两个特点；第三，内幕信息的行为方式主要是在内幕信息公开之前的一段时间内买卖或建议他人买卖或泄露的行为。根据我国《证券法》76条，“内幕交易行为给投资者造成损失的，行为人依法承担赔偿责任。”此法条虽然没有明确规定内幕交易民事赔偿，但仍然为证券投资者申请民事赔偿提供了法律依据，它是保护证券投资者的权利不被侵犯最直接也是最有效的途径。应当可以肯定地说，完善我国的内幕交易民事赔偿制度有着重要的价值。
（一）有利于维护市场的有序性
证券市场是一个具有双面性的市场，既存在获利的机会，也存在受损的风险。证券市场具有公平、公开的属性，如果掌握大量内幕信息的内幕交易者也能够参与到交易中来，无疑对广大证券投资者是极不公平的。内幕交易者对投资者，特别是中小投资者的危害极大。③而目前毕竟需要达到一定的金额，有相应的严重情节才能追究违法操作者的刑事责任，而行政责任的处罚是相对轻的，在巨额利润的诱惑下，也不乏内幕交易人员铤而走险，这种人为的违法操作极其不利于市场的稳定发展。
（二）有利于维护上市公司形象，促进上市公司内部结构的优化
以“光大银行乌龙指事件”为例，根据证监会新闻发言人的发言，证监会同时对“光大内幕交易案件”相关四位相关决策责任人以终身证券市场禁入的处罚，并没收光大证券非法所得8721万元，并处以5倍罚款，共计5.23亿，另外，证监会还停止了光大证券从事证券自营业务（固定收益证券除外），责令光大证券整改并处分有关责任人。诸如光大证券一样的上市公司通过信息披露获得投资者的了解与信任，这些信息也是投资者作出投资选择的“武器”，然而内幕交易使得这种披露毫无意义，损害了公司的形象，带来众多投资者的“信任危机”，也影响到公司的正常发展。
（三）有利于证券监管法律体系的完善
证券法不仅具有监管的法律性质，也带有一定私法的性质。而目前我国证券法律体系是以政府为主导的，忽视私人诉讼。而民事责任带来的救济是刑事责任和行政责任所不能替代的，只有刑事、行政责任的赔偿体系也难以实现《证券法》宣称的公平，只有三管齐下，各有分工，各有侧重，在总结虚假陈述民事赔偿制度的经验基础之上构建完整的法律体系，才能真正实现公平。公正。
二、证券民事赔偿诉讼的形式的选择
相较于一般的民事诉讼而言，高度的技术性和专业性，牵涉人数广，社会影响大，是内幕交易民事案件的特点。近年来，我国的学者无论在理论界还是实务界都对该制度设立的实体性问题和程序性问题都进行了探讨，应当借鉴国外哪些国家的制度重新构建我国的内幕交易民事赔偿诉讼，如何确定原被告范围，前置程序存在的必要性，因果关系如何证明，赔偿数额如何确定是争议的焦点问题。笔者认为，诉讼功能和价值的实现依赖于合理诉讼形式的选择，国内一部分学者认为，美国是最早用法律规制内幕交易的国家，作为拥有世界上最发达证券市场的国家之一，美国的制度值得我们借鉴。鉴于美国集团诉讼在处理证券民事赔偿案件方面所体现出来的巨大效用，我国应该全面地引进该集团诉讼制度，并辅以健全的配套机制。④还有一种观点认为应当借鉴我国的代表人诉讼制度，另外也有部分学者认为应当借鉴台湾的团体诉讼。
（一）借鉴美国的集团诉讼制度
成文法与判例法并存是美国证券法的一大特点。广义上的集团诉讼是“在法律上允许一人或数人代表其他具有共同利害关系的人提起诉讼，诉讼的判决对所有共同利益人有效。”“美国自1929年金融危机开始以后，相继颁布了《证券法》、《证券交易法》等法律，1966年美国国会又对之前颁行的《联邦民事诉讼规则》进行了修订，给投资者提起证券民事赔偿诉讼提供了法律依据。此后，国会又对该法第23条进一步作出修订，使得该项制度更加完善。美国证券司法实践中，法官在适用法律、解释法律时，结合证券法律的基本原则，经过司法判决的阐述解释，完善了内幕交易的归责原理，并推动立法的发展。从Cady，Roberts & Co.案到Chiarella案、OpHagan案，美国司法实践中衍变出内幕交易归责的/古典理论0、/盗用理论0等，为追究证券内幕交易行为人责任的司法实践提供了理论支撑。”⑤从司法实践上来看，美国的该项制度也确实在很大程度上遏制了内幕交易的发生，是值得我们学习的。 （二）采用我国的集团诉讼制度
持本观点的学者认为，我国的代表人诉讼制度在理论兼容性与制度可行性方面都是符合我国国情的，应当在坚持代表人诉讼制度的基础上，借鉴美国的集团诉讼，并在某些方面作出完善，比如对诉讼代表人权利范围进行扩大等。⑥该制度最大的优势是可以让由于受到证券内幕交易侵害的股民自发投票选择自己的诉讼代表人，以防止大批受害者同时聚集法院带来的矛盾。如果该代表人能够和受害者充分沟通，也可以促成以调解的方式解决纠纷。
（三）参考台湾的团体诉讼制度
笔者认为，台湾的团体诉讼制度实质上是狭义的团体诉讼，其最大的优点，是程序上的简易性。由于存在固有的团体，便于当事人提起诉讼。诉讼代表人也可以由法院直接确定为团体机构，节省了法院的人力物力，有利于诉讼经济的实现。此外，相比代表人诉讼制度中受害者推选的诉讼代表人而言，团体机构大多是比较专业的，在专业知识技能的掌握上也会优于一般人。
学者提出的三种制度是各有优缺点的。美国的集团诉讼从社会观念上看，是不符合我国国情的。美国崇尚私权主义，而中国强调社会本位，美国的发展犹如苍天大树，自始至终都是由美国特有的个人主义色彩浇灌的。而中国缺少建立集团诉讼的法制土壤；而我国的代表人诉讼制度也存在代表人选定等问题，即使对局部制度进行设计和完善，也无法避免因人数多。赔偿数额不确定而产生的种种问题；团体诉讼的缺陷则体现为团体机构的资质如何确立，团体机构与投资者（或受害者）的关系问题。因此，笔者认为应当建立一种具有中国特色的“集成式诉讼制度”，即吸收各种国外制度的优点，最大程度上避免其缺点的法律制度，能兼收并蓄团体诉讼，集团诉讼和代表人诉讼制度的优点，并结合我国具体国情进行制度创新将是走中国特色社会主义法治道路的正确选择。⑦
三、内幕交易民事赔偿制度建构
（一）我国目前法律规定的不足
我国《证券法》第73条规定：“禁止证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人利用内幕信息从事证券交易活动”，本条是对内幕交易的笼统禁止，接下来的三条分别在第73条的基础上对内幕交易的构成要件进行规定。而上述条文规定的过于模糊，同时也没有出台相关司法解释具体指导，司法实践中遇到具体的案件后就显得困难重重。该赔偿的提起主体，构成要件，赔偿数额、因果关系的确定等诉讼中的实际问题都难以确定。除了立法缺失以外，我国的内幕交易民事赔偿诉讼的司法实践至今也仍未实现零的突破。
（二）如何建构内幕交易民事赔偿制度
1.主体资格的确定
我国台湾地区的法律将民事赔偿主体界定为“善意从事相反买卖人”，即内幕交易人在得知内幕消息后，根据该消息进行操作，而其他由于没有得知该消息的投资者做出了与之相反的投资行为。在美国司法判例中逐步确立的“同时反向交易原则”也确立了类似的制度，但美国规定的原告范围要更大一点，“既包括被告卖出的股票的实际购买者，还包括公开市场上未获得实质性内幕信息，而该信息为被告所知，并在同一时期购买股票的所有人。”同时，内幕交易赔偿的相对人应当是因证券投资内幕交易行“直接”遭受损失的人。
我国证券法第74条已经明确规定了被告的范围，但是仍然是不明确的，“国务院证券监督管理机构规定的其他人”中“其他人”没有一个确定的标准，给实践中被告的界定带来了困难。笔者认为，为了威慑内幕交易犯罪，应当适度扩大被告的范围，即所有主观上知道内幕交易信息并以此信息从事证券交易的证券从业人员都可以作为被告。
2.赔偿数额的确定
（1）赔偿数额以被告的非法获利为限。美国证券交易法第20条规“同时期交易的诉讼限于获得的利润和避免的损失”、“赔偿金总额不得超过交易中获得的利润和避免的损失”。可见，美国法律也是支持以被告非法获利为限度的。因为在证券市场中，投资者众多，往往是多数人的诉讼，他们的直接或者间接损失相加很可能远远高于被告的获利，如果以损失为限，是不现实的，也是不公平的。
（2）用差价计算的方式。差价计算法将证券交易价格与内幕信息披露时或此后一段时间内的价格差额作为赔偿数额。⑧笔者认为，这种方式是合理的也是可行的。
3.因果关系的确定
笔者认为，只要原告能证明其投资的有价证券受到了被告内幕交易行为影响，并且造成了损失，就可以认定为二者之间存在因果关系。并且，在举证责任上应当采用举证责任的倒置。即被告需要证明自己对原告损失没有过错，原告的损失与自己没有关系。因为内幕交易案件的原告往往是大型上市公司，被告本身就处于弱势地位，更应当受到法律的保护。
注释：
①毕似恩.证券内幕交易民事赔偿诉讼研究[D].华东政法大学硕士学位论文，2013.4.
②郭新志.中国证券报官方网站[EB/OL].http：//www.cs.com.cn/sylm/jsbd/201112/t20111216_3172969.html，2014-1-12.
③赵琦娴.证券市场内幕交易民事责任制度研究[J].法学，2003（10）：36.
④杨峰.美国集团诉讼及其对完善我国证券侵权群体诉讼制度的借鉴意义[J].福建政法管理干部学院学报，2002（4）：48.
⑤毛玲玲.中美证券内幕交易规制的比较与研究[J].法学，2007（7）：101.
⑥王利明.我国证券法中民事责任制度的完善[J].法学研究，2001（4）：55.
⑦毕似恩.证券内幕交易民事赔偿诉讼研究[D].华东政法大学硕士学位论文，2013.4.
⑧魏倩茹.内幕交易的民事责任研究[J].法制与社会，2013（2）：273.
【关键词】内幕交易；民事赔偿；建构
中国的证券交易市场以20世纪末期上海、深圳证交所的设立为标志。随着我国市场经济的不断发展，虽然证券市场的整体机制在不断完善，但不能否认的是，证券违法行为却屡见不鲜。以内幕交易案件为例，根据证监会在2013年统计的数据，2010年1月至2012年6月，监管部门共查处内幕交易案件122起。①而内幕交易行为的法律责任分为行政、刑事和民事责任三种。从统计数据看，处以行政处罚的内幕交易案件占大多数，约60%；被移交司法机关追究刑事责任的案件为4件。②而目前，并没有股民或利害关系人能够通过追究内幕交易主体的民事责任获得赔偿。我们应当承认，在处理证券市场违法犯罪行为以及追究其民事责任上，我国的立法态度是比较严谨的，但是相较于刑法制裁制度，行政处罚制度的不断修改与完善，证券内幕交易的民事赔偿制度却滞后不前，而根据国外的经验，要想维护证券市场的稳定长足发展，必须依靠刑事制裁、行政处罚、民事赔偿三管齐下，形成一个统一的体系。因此，研究内幕交易民事赔偿制度的构建就显得非常有必要了。
一、内幕交易民事赔偿制度设立的必要性
证券内幕交易是指在证券交易中，内幕信息知情人或非法获取内幕信息人，在内幕信息公开前买卖或建议他人买卖相关证券，或者泄露该信息的行为。可以从三个方面对该定义进行理解：第一，主体须是内幕交易信息的持有人；第二，内幕应当具有重大性和非公开性两个特点；第三，内幕信息的行为方式主要是在内幕信息公开之前的一段时间内买卖或建议他人买卖或泄露的行为。根据我国《证券法》76条，“内幕交易行为给投资者造成损失的，行为人依法承担赔偿责任。”此法条虽然没有明确规定内幕交易民事赔偿，但仍然为证券投资者申请民事赔偿提供了法律依据，它是保护证券投资者的权利不被侵犯最直接也是最有效的途径。应当可以肯定地说，完善我国的内幕交易民事赔偿制度有着重要的价值。
（一）有利于维护市场的有序性
证券市场是一个具有双面性的市场，既存在获利的机会，也存在受损的风险。证券市场具有公平、公开的属性，如果掌握大量内幕信息的内幕交易者也能够参与到交易中来，无疑对广大证券投资者是极不公平的。内幕交易者对投资者，特别是中小投资者的危害极大。③而目前毕竟需要达到一定的金额，有相应的严重情节才能追究违法操作者的刑事责任，而行政责任的处罚是相对轻的，在巨额利润的诱惑下，也不乏内幕交易人员铤而走险，这种人为的违法操作极其不利于市场的稳定发展。
（二）有利于维护上市公司形象，促进上市公司内部结构的优化
以“光大银行乌龙指事件”为例，根据证监会新闻发言人的发言，证监会同时对“光大内幕交易案件”相关四位相关决策责任人以终身证券市场禁入的处罚，并没收光大证券非法所得8721万元，并处以5倍罚款，共计5.23亿，另外，证监会还停止了光大证券从事证券自营业务（固定收益证券除外），责令光大证券整改并处分有关责任人。诸如光大证券一样的上市公司通过信息披露获得投资者的了解与信任，这些信息也是投资者作出投资选择的“武器”，然而内幕交易使得这种披露毫无意义，损害了公司的形象，带来众多投资者的“信任危机”，也影响到公司的正常发展。
（三）有利于证券监管法律体系的完善
证券法不仅具有监管的法律性质，也带有一定私法的性质。而目前我国证券法律体系是以政府为主导的，忽视私人诉讼。而民事责任带来的救济是刑事责任和行政责任所不能替代的，只有刑事、行政责任的赔偿体系也难以实现《证券法》宣称的公平，只有三管齐下，各有分工，各有侧重，在总结虚假陈述民事赔偿制度的经验基础之上构建完整的法律体系，才能真正实现公平。公正。
二、证券民事赔偿诉讼的形式的选择
相较于一般的民事诉讼而言，高度的技术性和专业性，牵涉人数广，社会影响大，是内幕交易民事案件的特点。近年来，我国的学者无论在理论界还是实务界都对该制度设立的实体性问题和程序性问题都进行了探讨，应当借鉴国外哪些国家的制度重新构建我国的内幕交易民事赔偿诉讼，如何确定原被告范围，前置程序存在的必要性，因果关系如何证明，赔偿数额如何确定是争议的焦点问题。笔者认为，诉讼功能和价值的实现依赖于合理诉讼形式的选择，国内一部分学者认为，美国是最早用法律规制内幕交易的国家，作为拥有世界上最发达证券市场的国家之一，美国的制度值得我们借鉴。鉴于美国集团诉讼在处理证券民事赔偿案件方面所体现出来的巨大效用，我国应该全面地引进该集团诉讼制度，并辅以健全的配套机制。④还有一种观点认为应当借鉴我国的代表人诉讼制度，另外也有部分学者认为应当借鉴台湾的团体诉讼。
（一）借鉴美国的集团诉讼制度
成文法与判例法并存是美国证券法的一大特点。广义上的集团诉讼是“在法律上允许一人或数人代表其他具有共同利害关系的人提起诉讼，诉讼的判决对所有共同利益人有效。”“美国自1929年金融危机开始以后，相继颁布了《证券法》、《证券交易法》等法律，1966年美国国会又对之前颁行的《联邦民事诉讼规则》进行了修订，给投资者提起证券民事赔偿诉讼提供了法律依据。此后，国会又对该法第23条进一步作出修订，使得该项制度更加完善。美国证券司法实践中，法官在适用法律、解释法律时，结合证券法律的基本原则，经过司法判决的阐述解释，完善了内幕交易的归责原理，并推动立法的发展。从Cady，Roberts & Co.案到Chiarella案、OpHagan案，美国司法实践中衍变出内幕交易归责的/古典理论0、/盗用理论0等，为追究证券内幕交易行为人责任的司法实践提供了理论支撑。”⑤从司法实践上来看，美国的该项制度也确实在很大程度上遏制了内幕交易的发生，是值得我们学习的。 （二）采用我国的集团诉讼制度
持本观点的学者认为，我国的代表人诉讼制度在理论兼容性与制度可行性方面都是符合我国国情的，应当在坚持代表人诉讼制度的基础上，借鉴美国的集团诉讼，并在某些方面作出完善，比如对诉讼代表人权利范围进行扩大等。⑥该制度最大的优势是可以让由于受到证券内幕交易侵害的股民自发投票选择自己的诉讼代表人，以防止大批受害者同时聚集法院带来的矛盾。如果该代表人能够和受害者充分沟通，也可以促成以调解的方式解决纠纷。
（三）参考台湾的团体诉讼制度
笔者认为，台湾的团体诉讼制度实质上是狭义的团体诉讼，其最大的优点，是程序上的简易性。由于存在固有的团体，便于当事人提起诉讼。诉讼代表人也可以由法院直接确定为团体机构，节省了法院的人力物力，有利于诉讼经济的实现。此外，相比代表人诉讼制度中受害者推选的诉讼代表人而言，团体机构大多是比较专业的，在专业知识技能的掌握上也会优于一般人。
学者提出的三种制度是各有优缺点的。美国的集团诉讼从社会观念上看，是不符合我国国情的。美国崇尚私权主义，而中国强调社会本位，美国的发展犹如苍天大树，自始至终都是由美国特有的个人主义色彩浇灌的。而中国缺少建立集团诉讼的法制土壤；而我国的代表人诉讼制度也存在代表人选定等问题，即使对局部制度进行设计和完善，也无法避免因人数多。赔偿数额不确定而产生的种种问题；团体诉讼的缺陷则体现为团体机构的资质如何确立，团体机构与投资者（或受害者）的关系问题。因此，笔者认为应当建立一种具有中国特色的“集成式诉讼制度”，即吸收各种国外制度的优点，最大程度上避免其缺点的法律制度，能兼收并蓄团体诉讼，集团诉讼和代表人诉讼制度的优点，并结合我国具体国情进行制度创新将是走中国特色社会主义法治道路的正确选择。⑦
三、内幕交易民事赔偿制度建构
（一）我国目前法律规定的不足
我国《证券法》第73条规定：“禁止证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人利用内幕信息从事证券交易活动”，本条是对内幕交易的笼统禁止，接下来的三条分别在第73条的基础上对内幕交易的构成要件进行规定。而上述条文规定的过于模糊，同时也没有出台相关司法解释具体指导，司法实践中遇到具体的案件后就显得困难重重。该赔偿的提起主体，构成要件，赔偿数额、因果关系的确定等诉讼中的实际问题都难以确定。除了立法缺失以外，我国的内幕交易民事赔偿诉讼的司法实践至今也仍未实现零的突破。
（二）如何建构内幕交易民事赔偿制度
1.主体资格的确定
我国台湾地区的法律将民事赔偿主体界定为“善意从事相反买卖人”，即内幕交易人在得知内幕消息后，根据该消息进行操作，而其他由于没有得知该消息的投资者做出了与之相反的投资行为。在美国司法判例中逐步确立的“同时反向交易原则”也确立了类似的制度，但美国规定的原告范围要更大一点，“既包括被告卖出的股票的实际购买者，还包括公开市场上未获得实质性内幕信息，而该信息为被告所知，并在同一时期购买股票的所有人。”同时，内幕交易赔偿的相对人应当是因证券投资内幕交易行“直接”遭受损失的人。
我国证券法第74条已经明确规定了被告的范围，但是仍然是不明确的，“国务院证券监督管理机构规定的其他人”中“其他人”没有一个确定的标准，给实践中被告的界定带来了困难。笔者认为，为了威慑内幕交易犯罪，应当适度扩大被告的范围，即所有主观上知道内幕交易信息并以此信息从事证券交易的证券从业人员都可以作为被告。
2.赔偿数额的确定
（1）赔偿数额以被告的非法获利为限。美国证券交易法第20条规“同时期交易的诉讼限于获得的利润和避免的损失”、“赔偿金总额不得超过交易中获得的利润和避免的损失”。可见，美国法律也是支持以被告非法获利为限度的。因为在证券市场中，投资者众多，往往是多数人的诉讼，他们的直接或者间接损失相加很可能远远高于被告的获利，如果以损失为限，是不现实的，也是不公平的。
（2）用差价计算的方式。差价计算法将证券交易价格与内幕信息披露时或此后一段时间内的价格差额作为赔偿数额。⑧笔者认为，这种方式是合理的也是可行的。
3.因果关系的确定
笔者认为，只要原告能证明其投资的有价证券受到了被告内幕交易行为影响，并且造成了损失，就可以认定为二者之间存在因果关系。并且，在举证责任上应当采用举证责任的倒置。即被告需要证明自己对原告损失没有过错，原告的损失与自己没有关系。因为内幕交易案件的原告往往是大型上市公司，被告本身就处于弱势地位，更应当受到法律的保护。
注释：
①毕似恩.证券内幕交易民事赔偿诉讼研究[D].华东政法大学硕士学位论文，2013.4.
②郭新志.中国证券报官方网站[EB/OL].http：//www.cs.com.cn/sylm/jsbd/201112/t20111216_3172969.html，2014-1-12.
③赵琦娴.证券市场内幕交易民事责任制度研究[J].法学，2003（10）：36.
④杨峰.美国集团诉讼及其对完善我国证券侵权群体诉讼制度的借鉴意义[J].福建政法管理干部学院学报，2002（4）：48.
⑤毛玲玲.中美证券内幕交易规制的比较与研究[J].法学，2007（7）：101.
⑥王利明.我国证券法中民事责任制度的完善[J].法学研究，2001（4）：55.
⑦毕似恩.证券内幕交易民事赔偿诉讼研究[D].华东政法大学硕士学位论文，2013.4.
⑧魏倩茹.内幕交易的民事责任研究[J].法制与社会，2013（2）：273.