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摘 要：证券市场热度持续增加，证券市场聚集的金融风险也越来越大，金融体系中微小波动有可能会引发整个资本市场的崩溃，这就是金融的脆弱性。证券市场是金融市场的重要组成部分，金融的脆弱性在证券市场中体系的更为明显。本论文的主要工作是从内外因素两方面，对证券市场脆弱性的原因进行了分析。
关键词：证券市场；脆弱性
中图分类号：F12文献标识码：A文章编号：1006-4117（2011）07-0169-02
证券市场是各种有价证券发行和流通转让的场所，是一切以证券为对象的交易关系的总和。在市场经济中，证券市场是完整的市场体系的重要组成部分，不仅反映和调节了资产货币的运动，而且对整个经济体的运行都有重大影响。证券市场是价值、财产权利及风险的直接交换场所，所以其具有投机性强、风险高的特点。
我国证券市场仍处于发展阶段，有其独特之处，但存在着很多的问题。其中，脆弱性便是证券市场的特性之一。
证券市场的脆弱性是指证券市场在运行过程中，由于一定外部因素的作用，其基本功能和正常运行体系及机制发生突然性的、大规模的改变，从而危及到整个资本市场，乃至整个经济体。也就是说，证券市场抗击外部冲击的能力十分有限，可能会因为一个小小的冲击便产生巨大的波动，使很多经济链中的个体最终破产。但是证券市场的脆弱性并不是每时每刻都十分显著，而是会在金融资金链中间某个节点出现问题时被激发出来，接着感染到该节点所在子系统，进而导致整个证券市场的高风险。
证券市场脆弱性的原因从内在和外在两方面进行分析。
一、从内在方面来分析
证券市场的脆弱性是相对于商品市场而言的，所以从证券市场和商品市场的差异来分析其内在形成因素。
(一）从交易对象方面来看，一般商品市场的交易对象是各种生成生活的消费品，而证券市场的交易对象是股票、债券、投资基金等有价证券。一般商品对于人们而言，需求受到消费者生理和心理需要的限制，而有价证券对于人们而言没有使用价值，证券购买者效用的增加主要来自证券的保值增值能力，所以证券已经成为一种代表着财富的资产，人们对有价证券的需求，远远脱离了对于一般商品的基本需求。在这种不正常的需求心态指引下，投资者对于证券价格的剧烈波动容易产生错误的决策，导致其蒙受投资损失，继而使得投资者对证券市场的信心和预期大跌，证券市场存在的示范效应更加剧了脆弱性。另一方面，证券市场上的交易品都是以契约和规定的形式存在的，极少数的金融资产伴有实体资产存在，但一般情况下二者之间也没有相关性，所以说证券具有非物质性的特点，这样便降低了证券的流通交易成本，使得证券市场有能力在短时间内有大量资金进入，同理，可以在短时间内大量资金流出，从而导致证券价格容易被操纵，市场不稳定性大大增加。
（二）从交易目的方面来看，在商品市场上，供求双方目的不同，消费者购买商品是为了满足某种现实需求，供給者为了获得消费者的价值而进行商品生产和流通的活动，双方通过价格机制达成供求的均衡，市场也就比较稳定。但证券交易的目的，无论是购买者还是卖出方，其目的都是为了实现投资收益，或为了筹集资金，这样就形成了一种在证券市场上供求双方可以角色互换的局面，在不同的交易时点，同一交易者既可以是有价证券的供给者，也可以是需求者，投资者会根据自己的实际情况采取对自己有利的策略，此时，投资者的预期预期越一致，证券市场就越动荡。
（三）从交易对象价格变动所产生的影响方面来看，对作为一般消费品的商品而言，其在商品市场中的价格变化，对那些对该种消费品的需求已经得到满足的消费者来说，基本上是不会再次产生买进需求的，对商品供给者来说，也仅仅是对未来的生产计划和预期有所影响。而证券市场中的有价证券的定价实质是利润分割，是预期收益的市场表现，与市场利率的关系密切。有价证券的交易价格具有杠杆效应，一些证券价格的变化会使其持有者产生自身所拥有资产增值或贬值的感觉，从而对自身资产的关注程度增加，容易产生再次买入或者转卖的意图，这样便增加了证券市场的流动性，进一步也增加了市场的动荡程度。可见，证券价格变动的相对影响要大的多，尤其是在如今资产证券化不断发展的今天，一些金融衍生品的放大效应使得有价证券价格的微小波动也有可能导致市场的巨大震动。
（四）另外，我国证券市场也存在着自身的特殊性，从解放前的资本市场，到解放后的金融形态，再到改革开放之后的新兴金融业态，都与我国的体制和政策有很大的关系，这种不成熟的金融体系，也间接增加了证券市场的脆弱性。在我国证券市场上，上市公司的国有股占很大比重，股权结构过度集中，这是来自于之前的计划体制以及中国特色的社会主义改革，政企不分的问题在国有大型上市公司中仍然存在且十分严重，使公司治理无法正常进行，管理层不能有效约束大股东，小股东基本没有话语权，股东会、董事会、监事会与高级管理层无法建立一种相互制衡的关系，使公司的体制管理效率低下，从而影响公司在业务上的决策力，上市公司的业务不能保证，其股价稳定更属无稽之谈。另一方面，上市公司非流通股也违背了同股同利的原则，也给证券市场带来了更多“钻空子”进行内幕操作的违法投机机会，加剧了证券市场的潜在风险。这些不良影响在国有股减持方案实施过程中已经得到了验证。
二、从外在方面来分析
除了来自于证券市场的内部因素之外，外部经济运行状况对证券市场的干扰也是证券市场脆弱性的另一个原因。
（一)宏观经济的不稳定
宏观经济周期的波动较为缓慢，但其任何的风吹草动都能在证券市场激起大风大浪，这是因为宏观经济状况不仅显示了目前的经济状况，也反映出了未来的经济走势与预期，投资者一般会根据基本面情况来判断金融资产未来的价格，导致证券价格也随着经济周期波动而变化。从理论上来说，由于预期的作用，股价变化会先于经济运行周期。但我国的情况却是，2001年-2005年的大熊市中，GDP增速居然从7.3%上升到了10.4%，之后在未见GDP明显加速上升的情况下，上证指数在股改的东风下，展开了波澜壮阔的大行情。2006-2008金融危机前上证指数一直在上升，GDP增速也一直在高位，金融危机爆发后我国GDP保八成功，但仍没能阻止股市下滑。在2010年中GDP增长10.3%，和上证下跌14.31%成了鲜明的对比。我国证券市场与宏观经济运行的关系并不符合理论规律，更不符合发达金融市场应有的表现，这说明，我国证券市场脱离经济运行规律，证券价格波动异常。这种异常波动及其联动效应是证券市场脆弱性的重要原因。
(二）金融自由化和金融全球化的影响
资产证券化不断发展，金融创新层出不穷，使得金融与实体经济逐渐脱离，金融体系中混业经营程度不断加深，大型金融集团的产生使金融系统内部各机构之间的联系更加紧密，增加了联动效应，从而加剧了证券市场乃至整个金融市场的脆弱性。我国证券市场还处在初级阶段，金融产品单一且限制较多，金融创新程度不如发达国家，抵御风险的能力也较低，证券市场的脆弱性更容易被激化。
在金融全球化不断发展的今天，国际资本可以在各国自由流通，这些热钱投机性很强，对一国资本市场的影响巨大，当外国证券市场出现波动时，来自外国投资者会通过其投资行为的改变将外国证券市场的波动带入本国证券市场，加剧了本国证券市场的风险，造成其脆弱性增加。而且一国经济体对外部的依赖性逐渐加强，国际宏观经济情况对国内经济体的影响也逐渐加强，从宏观经济这方面来看，金融全球化也加剧了证券市场的脆弱性。
（三）政治法律因素
政府在证券市场中所承担的角色应当是股市的管理者和监督者，应该以为投资者创造一个良好的市场环境为目的来制定规章制度，同时还应保证这些规则的有效性和公正性。但是在我国如今并未完全放开的金融环境下，政府是证券市场的双重参与者，既要充当股市的管理者，制定市场的规则，又要作为国有股的持有者，以大股东的身份参与大型国有上市企业的运营和管理，为国有资产保值增值。这种双重身份导致政府在某些时候会存在利益冲突的情况，以至于在管理股市的过程中不可避免地出现决策失误。政府无论是从管理者角度考虑，还是从国有股份持有者角度考虑，其任何市场行为都会直接影响证券市场的运行，可以在很短时间内对证券市场产生巨大影响，导致了证券市场的风险加剧，脆弱性被激发出来的可能性增加。
作者单位：中央财经大学
作者简介：王霞天（1988— ），女，山东菏泽人，中央财经大学，金融学硕士研究生二年级在读，研究方向为金融理论与政策；于晓娟（1985— ），女，山东青岛人，中央财经大学，金融学硕士研究生二年级在读，研究方向为金融理论与政策。
作者单位：
[1]黄金老.论金融脆弱性[J].金融研究.2001,3.
[2]刘锡,良曾欣.中国金融体系的脆弱性与道德风险[J].财贸经济.
[3]伍志文.中国金融脆弱性:综合判断及对策建议[J].国际金融研究.2002,8.
[4]徐杰.信息不对称与金融市场脆弱性[J].中央财经大学学报.2004,4.
[5]涂自力.我国股票市场脆弱性的成因分析[J].经济问题.2003,12.
关键词：证券市场；脆弱性
中图分类号：F12文献标识码：A文章编号：1006-4117（2011）07-0169-02
证券市场是各种有价证券发行和流通转让的场所，是一切以证券为对象的交易关系的总和。在市场经济中，证券市场是完整的市场体系的重要组成部分，不仅反映和调节了资产货币的运动，而且对整个经济体的运行都有重大影响。证券市场是价值、财产权利及风险的直接交换场所，所以其具有投机性强、风险高的特点。
我国证券市场仍处于发展阶段，有其独特之处，但存在着很多的问题。其中，脆弱性便是证券市场的特性之一。
证券市场的脆弱性是指证券市场在运行过程中，由于一定外部因素的作用，其基本功能和正常运行体系及机制发生突然性的、大规模的改变，从而危及到整个资本市场，乃至整个经济体。也就是说，证券市场抗击外部冲击的能力十分有限，可能会因为一个小小的冲击便产生巨大的波动，使很多经济链中的个体最终破产。但是证券市场的脆弱性并不是每时每刻都十分显著，而是会在金融资金链中间某个节点出现问题时被激发出来，接着感染到该节点所在子系统，进而导致整个证券市场的高风险。
证券市场脆弱性的原因从内在和外在两方面进行分析。
一、从内在方面来分析
证券市场的脆弱性是相对于商品市场而言的，所以从证券市场和商品市场的差异来分析其内在形成因素。
(一）从交易对象方面来看，一般商品市场的交易对象是各种生成生活的消费品，而证券市场的交易对象是股票、债券、投资基金等有价证券。一般商品对于人们而言，需求受到消费者生理和心理需要的限制，而有价证券对于人们而言没有使用价值，证券购买者效用的增加主要来自证券的保值增值能力，所以证券已经成为一种代表着财富的资产，人们对有价证券的需求，远远脱离了对于一般商品的基本需求。在这种不正常的需求心态指引下，投资者对于证券价格的剧烈波动容易产生错误的决策，导致其蒙受投资损失，继而使得投资者对证券市场的信心和预期大跌，证券市场存在的示范效应更加剧了脆弱性。另一方面，证券市场上的交易品都是以契约和规定的形式存在的，极少数的金融资产伴有实体资产存在，但一般情况下二者之间也没有相关性，所以说证券具有非物质性的特点，这样便降低了证券的流通交易成本，使得证券市场有能力在短时间内有大量资金进入，同理，可以在短时间内大量资金流出，从而导致证券价格容易被操纵，市场不稳定性大大增加。
（二）从交易目的方面来看，在商品市场上，供求双方目的不同，消费者购买商品是为了满足某种现实需求，供給者为了获得消费者的价值而进行商品生产和流通的活动，双方通过价格机制达成供求的均衡，市场也就比较稳定。但证券交易的目的，无论是购买者还是卖出方，其目的都是为了实现投资收益，或为了筹集资金，这样就形成了一种在证券市场上供求双方可以角色互换的局面，在不同的交易时点，同一交易者既可以是有价证券的供给者，也可以是需求者，投资者会根据自己的实际情况采取对自己有利的策略，此时，投资者的预期预期越一致，证券市场就越动荡。
（三）从交易对象价格变动所产生的影响方面来看，对作为一般消费品的商品而言，其在商品市场中的价格变化，对那些对该种消费品的需求已经得到满足的消费者来说，基本上是不会再次产生买进需求的，对商品供给者来说，也仅仅是对未来的生产计划和预期有所影响。而证券市场中的有价证券的定价实质是利润分割，是预期收益的市场表现，与市场利率的关系密切。有价证券的交易价格具有杠杆效应，一些证券价格的变化会使其持有者产生自身所拥有资产增值或贬值的感觉，从而对自身资产的关注程度增加，容易产生再次买入或者转卖的意图，这样便增加了证券市场的流动性，进一步也增加了市场的动荡程度。可见，证券价格变动的相对影响要大的多，尤其是在如今资产证券化不断发展的今天，一些金融衍生品的放大效应使得有价证券价格的微小波动也有可能导致市场的巨大震动。
（四）另外，我国证券市场也存在着自身的特殊性，从解放前的资本市场，到解放后的金融形态，再到改革开放之后的新兴金融业态，都与我国的体制和政策有很大的关系，这种不成熟的金融体系，也间接增加了证券市场的脆弱性。在我国证券市场上，上市公司的国有股占很大比重，股权结构过度集中，这是来自于之前的计划体制以及中国特色的社会主义改革，政企不分的问题在国有大型上市公司中仍然存在且十分严重，使公司治理无法正常进行，管理层不能有效约束大股东，小股东基本没有话语权，股东会、董事会、监事会与高级管理层无法建立一种相互制衡的关系，使公司的体制管理效率低下，从而影响公司在业务上的决策力，上市公司的业务不能保证，其股价稳定更属无稽之谈。另一方面，上市公司非流通股也违背了同股同利的原则，也给证券市场带来了更多“钻空子”进行内幕操作的违法投机机会，加剧了证券市场的潜在风险。这些不良影响在国有股减持方案实施过程中已经得到了验证。
二、从外在方面来分析
除了来自于证券市场的内部因素之外，外部经济运行状况对证券市场的干扰也是证券市场脆弱性的另一个原因。
（一)宏观经济的不稳定
宏观经济周期的波动较为缓慢，但其任何的风吹草动都能在证券市场激起大风大浪，这是因为宏观经济状况不仅显示了目前的经济状况，也反映出了未来的经济走势与预期，投资者一般会根据基本面情况来判断金融资产未来的价格，导致证券价格也随着经济周期波动而变化。从理论上来说，由于预期的作用，股价变化会先于经济运行周期。但我国的情况却是，2001年-2005年的大熊市中，GDP增速居然从7.3%上升到了10.4%，之后在未见GDP明显加速上升的情况下，上证指数在股改的东风下，展开了波澜壮阔的大行情。2006-2008金融危机前上证指数一直在上升，GDP增速也一直在高位，金融危机爆发后我国GDP保八成功，但仍没能阻止股市下滑。在2010年中GDP增长10.3%，和上证下跌14.31%成了鲜明的对比。我国证券市场与宏观经济运行的关系并不符合理论规律，更不符合发达金融市场应有的表现，这说明，我国证券市场脱离经济运行规律，证券价格波动异常。这种异常波动及其联动效应是证券市场脆弱性的重要原因。
(二）金融自由化和金融全球化的影响
资产证券化不断发展，金融创新层出不穷，使得金融与实体经济逐渐脱离，金融体系中混业经营程度不断加深，大型金融集团的产生使金融系统内部各机构之间的联系更加紧密，增加了联动效应，从而加剧了证券市场乃至整个金融市场的脆弱性。我国证券市场还处在初级阶段，金融产品单一且限制较多，金融创新程度不如发达国家，抵御风险的能力也较低，证券市场的脆弱性更容易被激化。
在金融全球化不断发展的今天，国际资本可以在各国自由流通，这些热钱投机性很强，对一国资本市场的影响巨大，当外国证券市场出现波动时，来自外国投资者会通过其投资行为的改变将外国证券市场的波动带入本国证券市场，加剧了本国证券市场的风险，造成其脆弱性增加。而且一国经济体对外部的依赖性逐渐加强，国际宏观经济情况对国内经济体的影响也逐渐加强，从宏观经济这方面来看，金融全球化也加剧了证券市场的脆弱性。
（三）政治法律因素
政府在证券市场中所承担的角色应当是股市的管理者和监督者，应该以为投资者创造一个良好的市场环境为目的来制定规章制度，同时还应保证这些规则的有效性和公正性。但是在我国如今并未完全放开的金融环境下，政府是证券市场的双重参与者，既要充当股市的管理者，制定市场的规则，又要作为国有股的持有者，以大股东的身份参与大型国有上市企业的运营和管理，为国有资产保值增值。这种双重身份导致政府在某些时候会存在利益冲突的情况，以至于在管理股市的过程中不可避免地出现决策失误。政府无论是从管理者角度考虑，还是从国有股份持有者角度考虑，其任何市场行为都会直接影响证券市场的运行，可以在很短时间内对证券市场产生巨大影响，导致了证券市场的风险加剧，脆弱性被激发出来的可能性增加。
作者单位：中央财经大学
作者简介：王霞天（1988— ），女，山东菏泽人，中央财经大学，金融学硕士研究生二年级在读，研究方向为金融理论与政策；于晓娟（1985— ），女，山东青岛人，中央财经大学，金融学硕士研究生二年级在读，研究方向为金融理论与政策。
作者单位：
[1]黄金老.论金融脆弱性[J].金融研究.2001,3.
[2]刘锡,良曾欣.中国金融体系的脆弱性与道德风险[J].财贸经济.
[3]伍志文.中国金融脆弱性:综合判断及对策建议[J].国际金融研究.2002,8.
[4]徐杰.信息不对称与金融市场脆弱性[J].中央财经大学学报.2004,4.
[5]涂自力.我国股票市场脆弱性的成因分析[J].经济问题.2003,12.