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从3月下旬开始，美国和全球经济均出现了“二次放缓”的征兆，2010年和2011年发生过的经济再放缓过程似乎要在“后危机时代”第三次重演。投资者担忧开始迅速增加，股市和大宗商品市场也开始调整。
从4月最后一周开始，美国经济的部分高频数据开始出现重新好转，就业数据也出现改善，“二次放缓”的警报声有所减小，但人们对未来前景难言轻松，进一步保持审慎的观察仍然是必要的。
因为市场的逻辑并没有切换得如此迅速，投资者预期仍然处在下调（而非开始上调）的过程中，资金的风险偏好在未来一个月内还会进一步降低，市场波动性和风险还会维持高位。
新兴市场国家证券作为典型的高Beta资产配置，其资金流入情况同样反映了全球资本的风险偏好。2012年4月初以来，新兴市场出现了债券型与股票型基金资本净流入量同时下降的情况，显示风险偏好并没有回升。
尽管5月前三周资金流入量有小幅反弹，但亚洲和金砖四国的股票型基金仍然显现明显的资金加速流出现象。历史上看，亚洲和金砖四国的资金流向比其他新兴市场经济体更具领先作用。
“二次放缓”的警报彻底解除还需要更多时间，同时投资者下调预期的过程并没有结束，这些因素都会在接下来一个月里继续产生下行影响。
汇市同样受到影响。欧元和新兴市场经济体的货币已经变成典型的高Beta资产，其价格受到全球金融市场波动和资金风险偏好变化的高度影响，因此全球金融市场的整体性调整同样会使得欧元和新兴市场货币承受下行压力，美元指数则会被动性上涨。
欧债危机三部曲
欧债危机还会继续演绎，引发金融市场的持续动荡和欧央行新一轮货币宽松：欧债危机还将经历三个阶段，每一种阶段对金融市场和全球经济的影响力是依次递增的。
第一阶段是资金风险偏好下滑引发的欧猪国家主权债务收益率进一步上行。
欧猪国家国债收益率与欧元汇率的走势已经表现出同新兴市场资金流向的高度相关。这意味着，欧元与欧债已经成为一种类似大宗商品的高Beta资产，与欧洲本身的经济基本面逐渐脱钩，其涨跌是资金在不同Beta市场之间不断做出配置调整的结果——欧元与欧债走向是全球大宗资产配置偏好的风向标。
全球资金风险偏好的进一步下滑，还可能使得更多资金流出欧洲主权债务市场，从而使得欧猪国家的国债收益率进一步上升，政府的融资成本继续加速冲高，从而可能形成债务危机恶化的“正反馈环”。
LTRO之后，欧洲的信贷紧缩过程并没有结束。一季度欧央行通过LTRO向银行系统注入1万亿欧元额外的流动性，为欧洲带来3个月的平静期。但是，最近的经济和政治动态却显示，欧债仍在朝向危机明显恶化的方向发展。
我们将会看到欧洲衰退的进一步加深。这会在未来几个月显著影响大量的意大利和西班牙的主权债务收益率，并迫使欧央行对此展开行动，触发新一轮的货币宽松。
第二阶段是银行挤兑风险和相应的资本管制可能导致更为猛烈的信贷紧缩，从而引发欧元区更深的经济衰退。
银行挤兑可能造成更为严酷的信贷紧缩和流动性冻结。据西班牙央行数据，西班牙有30%的国内存款是隔夜存款；意大利隔夜存款比例为48%，葡萄牙为21%。这些是有可能马上就流失的存款。若希腊离开欧元区，爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙可能很快会流失900亿-3400亿欧元存款。其中西班牙可能会流失380亿-1300亿欧元存款。
这一数字代表了这些国家10%的存款，存款快速流失可能会有灾难性的后果：一些银行可能会因资金断裂而倒闭，最强劲的银行也会大幅削减放贷。因此，新的同时也是更为严酷的信贷紧缩和流动性冻结必然引发欧元区经济出现新一轮更为猛烈的下滑。
西班牙、葡萄牙和意大利都面临明显的银行挤兑风险，这样的风险当前已经开始隐现，并有扩大趋势。
第三阶段则是希腊退出欧元区，其过程将漫长而曲折，并将触发金融市场的连续动荡和欧央行新一轮的货币宽松，最终欧债风暴——“非典型性次贷危机”爆发。
欧元区本身的构建其实类似于一种CDO打包，比如：如果德国是评级AAA资产，欧猪国家则是评级C的资产，而法国介于之间，比如是Baa评级。而整体的欧元区构成一个CDO，不同资产打包在一起可能比任何一种单个资产获得相对更好的风险收益比。为了给CDO整体确定评级，我们需要建立包含多方面因素的模型，但是三个方面的因子是最重要的：违约概率、回复率和不同子资产价格之间的相关性。
1999年-2005年，“欧元区CDO”的价格是在不断上涨的（收益率在下跌），从2008年之后，特别是从2010年开始的后危机时代，由于传统全球经济增长方式（中国输出通缩+发达国家提升杠杆）的终结，欧洲部分国家的债务问题开始显现，于是“欧元区CDO”开始下跌。
问题就来了，欧元区债务问题浮出水面，使得投资者对欧猪国家的担忧进一步增加，因此部分CDO的子资产价格出现进一步的下跌（资金流出欧猪国家的债务市场），使得CDO和CDO子资产之间的价格螺旋形下跌正反馈被开启了。
“欧洲合众国”的“中国式离婚”
《里斯本条约》本着欧洲各国对“欧洲合众国”的良好愿望而生，是一部没有规定离婚流程的“婚姻法”，可能使希腊的退出过程显得相当漫长而混乱。
热播剧《中国式离婚》通过三个家庭和一个已经离异的家庭，来展示中国人的婚姻现状，揭示不同年龄段的夫妻在婚姻契约下心、身和身心的三种背叛。
我们看到一个本质上的问题，即由于债务比例的不同，通胀压力不同，欧元汇率对出口竞争力的影响不同，此种CDO的总体价格与部分子资产之间的价格存在互为因果的正向螺旋形关系，并不是相互独立的。
这一点类似于2008年美国的次贷危机，“房地产市场下滑-次贷危机-经济下滑-房地产市场进一步下滑”的正螺旋反馈环被打通，从而使得欧债风暴一步一步陷入更深的境地。
希腊对欧元区的背叛属于哪一种，我们暂时还无从知晓，在“离婚法规”缺失的背景下，要预期希腊离开欧元区的具体路径也非常困难，在此我们列出戴斯蒙·拉克曼博士对希腊退出流程5个步骤的设想（见配文）。
值得注意的是，每一个步骤中都可能伴随着整体金融市场的明显动荡和资金风险偏好的下滑，同时，这种动荡也会在未来几个月显著影响意大利和西班牙的主权债务收益率，并迫使欧央行对此展开行动，触发新一轮的货币宽松。
欧央行出手后，会给欧洲争取到更多时间，但这也很有可能令欧元明显走弱。鉴于欧央行很难无休止地进行救助，预期欧元区最终还是会经历一个重新拆分的结局。
附文：
希腊退出流程五步骤设想
步骤1：希腊无法形成一个能够在议会中占据多数、同时能够配合外部贷款方支持财政紧缩的政府。IMF和欧盟要求在发放下一笔救助金之前，希腊议会能够通过额外的财政赤字削减，规模达到占希腊GDP的5.5%。但希腊已经无法履行这一承诺。
步骤2：未来几个月一旦确认希腊不能满足这一要求，IMF和欧盟将宣布不再履行支付，希腊的公共财政将会很快耗尽，同时开始债务违约。
步骤3：如果希腊以此开始无序违约，资金将从希腊的银行系统流出，这将迫使希腊政府开始施加资本管制，并将主要银行国有化。
步骤4：到这一步，希腊很可能要离开欧元区了，并且发行自己的新货币。而发行货币的过程又会是混乱且难以掌控的。希腊很可能要求一段时间内中断银行营业用来更换新货币，同时辅以施加更严厉的资本管制，并且通过立法重新规定不同形式的政府和银行的欧元债务如何换算成新货币。这一混乱的过程将令希腊经济势必再次大幅下滑，同时新货币贬值伴随着通胀飙升。
步骤5：最后，希腊的违约和离开欧元区将对其他边缘国家产生传导效应。考虑到希腊的案例，西班牙、葡萄牙和意大利在本国施加各自的资本管制前，就会出现资金从银行账户上的外逃，使得欧元区再度出现类似2011年年末的流动性危机。
从4月最后一周开始，美国经济的部分高频数据开始出现重新好转，就业数据也出现改善，“二次放缓”的警报声有所减小，但人们对未来前景难言轻松，进一步保持审慎的观察仍然是必要的。
因为市场的逻辑并没有切换得如此迅速，投资者预期仍然处在下调（而非开始上调）的过程中，资金的风险偏好在未来一个月内还会进一步降低，市场波动性和风险还会维持高位。
新兴市场国家证券作为典型的高Beta资产配置，其资金流入情况同样反映了全球资本的风险偏好。2012年4月初以来，新兴市场出现了债券型与股票型基金资本净流入量同时下降的情况，显示风险偏好并没有回升。
尽管5月前三周资金流入量有小幅反弹，但亚洲和金砖四国的股票型基金仍然显现明显的资金加速流出现象。历史上看，亚洲和金砖四国的资金流向比其他新兴市场经济体更具领先作用。
“二次放缓”的警报彻底解除还需要更多时间，同时投资者下调预期的过程并没有结束，这些因素都会在接下来一个月里继续产生下行影响。
汇市同样受到影响。欧元和新兴市场经济体的货币已经变成典型的高Beta资产，其价格受到全球金融市场波动和资金风险偏好变化的高度影响，因此全球金融市场的整体性调整同样会使得欧元和新兴市场货币承受下行压力，美元指数则会被动性上涨。
欧债危机三部曲
欧债危机还会继续演绎，引发金融市场的持续动荡和欧央行新一轮货币宽松：欧债危机还将经历三个阶段，每一种阶段对金融市场和全球经济的影响力是依次递增的。
第一阶段是资金风险偏好下滑引发的欧猪国家主权债务收益率进一步上行。
欧猪国家国债收益率与欧元汇率的走势已经表现出同新兴市场资金流向的高度相关。这意味着，欧元与欧债已经成为一种类似大宗商品的高Beta资产，与欧洲本身的经济基本面逐渐脱钩，其涨跌是资金在不同Beta市场之间不断做出配置调整的结果——欧元与欧债走向是全球大宗资产配置偏好的风向标。
全球资金风险偏好的进一步下滑，还可能使得更多资金流出欧洲主权债务市场，从而使得欧猪国家的国债收益率进一步上升，政府的融资成本继续加速冲高，从而可能形成债务危机恶化的“正反馈环”。
LTRO之后，欧洲的信贷紧缩过程并没有结束。一季度欧央行通过LTRO向银行系统注入1万亿欧元额外的流动性，为欧洲带来3个月的平静期。但是，最近的经济和政治动态却显示，欧债仍在朝向危机明显恶化的方向发展。
我们将会看到欧洲衰退的进一步加深。这会在未来几个月显著影响大量的意大利和西班牙的主权债务收益率，并迫使欧央行对此展开行动，触发新一轮的货币宽松。
第二阶段是银行挤兑风险和相应的资本管制可能导致更为猛烈的信贷紧缩，从而引发欧元区更深的经济衰退。
银行挤兑可能造成更为严酷的信贷紧缩和流动性冻结。据西班牙央行数据，西班牙有30%的国内存款是隔夜存款；意大利隔夜存款比例为48%，葡萄牙为21%。这些是有可能马上就流失的存款。若希腊离开欧元区，爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙可能很快会流失900亿-3400亿欧元存款。其中西班牙可能会流失380亿-1300亿欧元存款。
这一数字代表了这些国家10%的存款，存款快速流失可能会有灾难性的后果：一些银行可能会因资金断裂而倒闭，最强劲的银行也会大幅削减放贷。因此，新的同时也是更为严酷的信贷紧缩和流动性冻结必然引发欧元区经济出现新一轮更为猛烈的下滑。
西班牙、葡萄牙和意大利都面临明显的银行挤兑风险，这样的风险当前已经开始隐现，并有扩大趋势。
第三阶段则是希腊退出欧元区，其过程将漫长而曲折，并将触发金融市场的连续动荡和欧央行新一轮的货币宽松，最终欧债风暴——“非典型性次贷危机”爆发。
欧元区本身的构建其实类似于一种CDO打包，比如：如果德国是评级AAA资产，欧猪国家则是评级C的资产，而法国介于之间，比如是Baa评级。而整体的欧元区构成一个CDO，不同资产打包在一起可能比任何一种单个资产获得相对更好的风险收益比。为了给CDO整体确定评级，我们需要建立包含多方面因素的模型，但是三个方面的因子是最重要的：违约概率、回复率和不同子资产价格之间的相关性。
1999年-2005年，“欧元区CDO”的价格是在不断上涨的（收益率在下跌），从2008年之后，特别是从2010年开始的后危机时代，由于传统全球经济增长方式（中国输出通缩+发达国家提升杠杆）的终结，欧洲部分国家的债务问题开始显现，于是“欧元区CDO”开始下跌。
问题就来了，欧元区债务问题浮出水面，使得投资者对欧猪国家的担忧进一步增加，因此部分CDO的子资产价格出现进一步的下跌（资金流出欧猪国家的债务市场），使得CDO和CDO子资产之间的价格螺旋形下跌正反馈被开启了。
“欧洲合众国”的“中国式离婚”
《里斯本条约》本着欧洲各国对“欧洲合众国”的良好愿望而生，是一部没有规定离婚流程的“婚姻法”，可能使希腊的退出过程显得相当漫长而混乱。
热播剧《中国式离婚》通过三个家庭和一个已经离异的家庭，来展示中国人的婚姻现状，揭示不同年龄段的夫妻在婚姻契约下心、身和身心的三种背叛。
我们看到一个本质上的问题，即由于债务比例的不同，通胀压力不同，欧元汇率对出口竞争力的影响不同，此种CDO的总体价格与部分子资产之间的价格存在互为因果的正向螺旋形关系，并不是相互独立的。
这一点类似于2008年美国的次贷危机，“房地产市场下滑-次贷危机-经济下滑-房地产市场进一步下滑”的正螺旋反馈环被打通，从而使得欧债风暴一步一步陷入更深的境地。
希腊对欧元区的背叛属于哪一种，我们暂时还无从知晓，在“离婚法规”缺失的背景下，要预期希腊离开欧元区的具体路径也非常困难，在此我们列出戴斯蒙·拉克曼博士对希腊退出流程5个步骤的设想（见配文）。
值得注意的是，每一个步骤中都可能伴随着整体金融市场的明显动荡和资金风险偏好的下滑，同时，这种动荡也会在未来几个月显著影响意大利和西班牙的主权债务收益率，并迫使欧央行对此展开行动，触发新一轮的货币宽松。
欧央行出手后，会给欧洲争取到更多时间，但这也很有可能令欧元明显走弱。鉴于欧央行很难无休止地进行救助，预期欧元区最终还是会经历一个重新拆分的结局。
附文：
希腊退出流程五步骤设想
步骤1：希腊无法形成一个能够在议会中占据多数、同时能够配合外部贷款方支持财政紧缩的政府。IMF和欧盟要求在发放下一笔救助金之前，希腊议会能够通过额外的财政赤字削减，规模达到占希腊GDP的5.5%。但希腊已经无法履行这一承诺。
步骤2：未来几个月一旦确认希腊不能满足这一要求，IMF和欧盟将宣布不再履行支付，希腊的公共财政将会很快耗尽，同时开始债务违约。
步骤3：如果希腊以此开始无序违约，资金将从希腊的银行系统流出，这将迫使希腊政府开始施加资本管制，并将主要银行国有化。
步骤4：到这一步，希腊很可能要离开欧元区了，并且发行自己的新货币。而发行货币的过程又会是混乱且难以掌控的。希腊很可能要求一段时间内中断银行营业用来更换新货币，同时辅以施加更严厉的资本管制，并且通过立法重新规定不同形式的政府和银行的欧元债务如何换算成新货币。这一混乱的过程将令希腊经济势必再次大幅下滑，同时新货币贬值伴随着通胀飙升。
步骤5：最后，希腊的违约和离开欧元区将对其他边缘国家产生传导效应。考虑到希腊的案例，西班牙、葡萄牙和意大利在本国施加各自的资本管制前，就会出现资金从银行账户上的外逃，使得欧元区再度出现类似2011年年末的流动性危机。