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内容提要：本文考察了行业集中度和保护程度较高的加拿大银行业，中小企业的商业融资和居民（尤其是非优级贷款人）住房融资的情况。结论是中小企业的融资渠道相当充分，但大银行的垄断地位及其对风险的低容忍度，致使高风险项目的融资状况堪忧。风险投资所存在的问题（与大量的、拥有税收优惠政策的工会基金有关），更恶化了那些创新型中小企业的融资窘境。虽然加拿大的住宅金融市场非常发达和复杂，但其次级贷款融资尚处于襁褓阶段，进一步开发（同时避免近年来美国市场的过度发展）将对该市场大有裨益。尽管近来出现了一些创新产品，对加拿大人而言，住房融资的选择仍然非常有限，甚至五年以上的按揭贷款都非常少见。加快证券化将有利于中小企业的商业融资和居民住房融资这两个市场的发展。
关键词：银行竞争中小企业融资按揭融资 次级贷款
中图分类号：F833/837文献标识码：A 文章编号:1006-1770(2008)07-08-04
一、 介绍
由于最大的5家银行占银行业总资产的85%，加拿大银行业的集中度很高。而且，由于受到限制收购原则1的保护，实际上大型银行之间的合并是被禁止的，使这5家银行得以免于相当的竞争压力。另一方面，在以小型国内银行、信托和按揭贷款公司、存款互助会（credit union）、外资银行分支机构以及其他金融机构组成的边缘地带，竞争压力依然存在。
因此观察金融系统能在多大程度上将资金分配到最有效率的地方是非常有趣的事情。尤其是，人们可能会想那些在现有状态中如此舒服的大银行是否甘冒风险进入小额借款市场，因为确认这些借款人信用度的成本可能很高、而回报却不确定。我们关注这两个领域：中小企业的融资以及信用记录有缺陷的借款人的按揭贷款。我们观察加拿大这两个市场的发展状况以及国内银行和整个金融系统在这些领域的服务状况。
我们发现从总体上来说加拿大中小企业的融资渠道相当充分。同时，对这些企业的服务也有很大的改善空间，如在记录保留和账目核对方面等。客户经理的高流动率和其他一些恼人的事情导致将近一半的加拿大中小企业认为融资是最头痛的事情。而且，风险较高的企业很难得到贷款，因为银行不愿意超过其极低的风险容忍度，他们宁愿摈弃这些风险而不是要求更高的利息。一般风险较高的项目都是在风险投资市场找到另外的融资渠道，但由于加拿大风险投资市场的孱弱，问题就显得更为突出。
那些文件不完整或者信用记录有污点的个人按揭贷款市场的发展仍然处于襁褓阶段。虽然这可能使加拿大幸免于这次发生于美国的次贷危机，但它也降低了某几类人的住宅拥有率，包括自己创业的人和新移民。由于大银行无甚兴趣，非优级贷款市场就为那些专门的贷款公司所垄断。过去几年更先进的信用风险模型技术和证券化的发展刺激了该市场的发展。不幸的是，这个刚起步的市场可能会因美国次贷危机的影响而倒退。
总体上来说加拿大金融系统在将资金从富余方转到需求方的中介功能方面运行地非常不错。但是鉴于银行不愿意对风险定价，一些风险较高的借款人发现在加拿大融资要比在其他国家困难。而且，银行似乎认为自己的社会责任之一就是使借款人免受不谨慎的风险，在银行认为风险过度时，不仅通过揭示风险，而且采取紧缩信贷的手段。从银行业务角度而言，这种观点是保守的，从借款人角度来看也是家长式的专制作风，这有利于金融系统的稳定，但可能因抛弃了活跃的公司和个人、损害了经济创新而导致一定的效率损失，
二、 中小企业融资
（一） 加拿大的中小企业
加拿大中小企业的就业人数超过100万、占总体就业的64%，对加拿大经济发挥着重要作用。但是小企业融资却可能是一个大问题。
小额贷款的收益有时还无法补偿金融机构付出的管理费用。此外，很多中小企业刚起步、信用记录很少甚至没有，可以保证贷款的有形资产也寥寥无几。大部分中小企业的经营设想和创新产品都未经市场考验，其商业成功的可能性是不确定的。由于这些因素，全世界中小企业的融资都面临困难，而政府支持是非常普遍的。
上世纪90年代，加拿大中小企业经历了一段尤为艰难的时期，当时该行业从1991年衰退中恢复的时间要长于经济中的其他行业，而融资困难显得尤为突出。政府采取了一系列措施帮助这些小企业，包括将加拿大小企业融资法案（Canada Small Business Financing Act）替代了原来的小企业贷款法案(Small Business Loan Act)，并且重新定义了加拿大商业发展银行（the Business Development Bank）的经营使命。此外，为了能够更全面地审视问题，加拿大政府在1999年启动了中小企业融资数据调查项目（SME FDI），加拿大产业部、统计部和财政部都是主要的参与者。由于该项目的调查范围不仅涉及中小企业，还包括金融机构，再加上其他一些国内和国际的调查，我们充分掌握了关于中小企业融资来源和他们对信贷供给满意度的情况。
（二） 中小企业融资来源
中小企业的融资困难有助于解释为何三分之二的加拿大中小企业债务是通过非正式途径，例如来自个人的贷款和供应商的商业信用。Leung等人指出相比美国同行，加拿大中小企业似乎更依赖于来自个人的贷款而不是金融机构。有一半的企业主认为个人信用卡非常重要。这种非正式渠道的比例很大，2003年美国有47%的小企业主使用个人信用卡。
在正式信用的提供方中，银行的作用仍然非常重要、却日益降低。2004年，有18%的中小企业向金融机构申请贷款，而银行接受了这些申请中的64%。虽然在21世纪初期，中小企业授信额度（authorized credit）中，银行占所有金融机构的比例只略低于50%，但在中小企业未偿还贷款总额 (credit outstanding) 中，银行的占比却不断下降，更多的业务流向了存款互助会和财务公司。
而且从2003年开始，中小企业贷款在加拿大银行的商业贷款占比略有下降。这与美国的情况形成了对比，在美国，小额贷款（1百万美元以下）占商业贷款总额的比例已从2000年的34%上升至2004年的38%（Ou，2006）。而且，小额贷款的数量同期增加了37%——大大超过加拿大银行20%的增长速度。Ou将此增幅归因于一个全国性信用贷款和信用卡市场的出现，虽然美国的银行业经历了整合，但竞争更加激烈。类似的过程也在加拿大发生。如今已经可以通过简单的网上申请、经过自动的审核程序而获得小额商业贷款。不过，2004年只有4%的中小企业通过网络申请贷款，56%的企业还是通过拜访他们的金融机构来填写申请资料。在加拿大中小企业融资仍然是一个非常本地、关系型的业务。
（三） 中小企业的融资满意度
在2007年的调查中（CFIB，2007b），有47%的企业主认为融资问题是中小企业经营中最令人头痛的问题之一——仅次于排名第一的发现新客户和新市场问题。这反映了很多问题，其中之一就是对一个普通中小企业而言，信用的可获得和信用成本可能并不是最为突出的问题。
中小企业主尤其关心客户经理的高流动率（CFIB and others, 2002）。有些银行将中小企业的客户经理岗位看成是培训基地。结果，中小企业主不得不花大量时间告诉那些一直在变化的与其打交道的银行职员关于企业的情况，而且从不同的经理那里得到的服务也并不一致。2004年只有48%的中小企业拥有指定的客户经理，而43%的企业在过去三年有一个以上的客户经理。最近的一份调查（CFIB，2007c）表明三年之内有三个或三个以上的客户经理和一次贷款申请被拒绝之间存在正相关关系。
银行和中小企业之间的关系不仅仅局限于贷款方面。银行有中小企业的存款而且提供建议和其他服务。根据银行业代表的看法，在中小企业服务方面还可以做更多，包括保存记录、帐户核对和税收会计等。一项重要的关于加拿大和美国中小企业多层面的比较研究（CFIB and others, 2002），也提出加拿大金融机构应该提供更为便捷的服务、提高其服务水平和质量。在一份最新调查中（CFIB，2007c），提供有关商业接班人计划的信息和建议——这在加拿大这个很多中小企业主准备在10年内步入退休的国家，是非常重要的——在9项指标中是得分最高的。
另一方面，获得贷款并不是中小企业最为关心的问题。在咨询公司Grant Thornton所作的一份国际商务研究中，较之那些限制中小企业扩张业务的问题，融资成本、营运资本缺乏以及长期融资缺乏的重要性要低得多。在这些方面碰到严重限制的企业的比例要低于大多数OECD经济体，尽管比美国要高。
申请贷款的中小企业的大多数要求都得到了满足。根据加拿大产业部的数据，有80%的中小企业贷款申请得到批准。批准率看来相当高，尽管还是低于中小企业主的要求和美国的水平（Leung and others，2008）。对那些在2004年没有提出融资申请的中小企业来说，91%表示他们并不需要。低于5%的企业认为他们的申请会被拒绝、或者申请融资实在太困难了，只有3%的企业认为申请融资将花去太多时间或者债务成本太高。
与此同时，那些更有创新性、风险也更高的中小企业在获得贷款方面遇到更多困难。在知识型行业的中小企业，其授信比例接近70%，而将收入的20%甚至更多用于研发的中小企业中只有不到60%能够获得贷款。这可能反映了加拿大银行在定价方面的一致性，即一旦审批通过，不同的客户将获得相同条件的贷款而无论他们的经营所在地、业务本质和经历有何不同。这种方法将导致一些风险更高的借贷者无法获得贷款而不是承担更高的借贷成本。考虑到加拿大银行保守的贷款行为，这个风险门槛可能被设置的过低。
与融资的定义应该更为宽泛而不仅仅是获得贷款这个观念相一致，中小企业对主要金融机构提供服务的总体满意度（57%）要低于对信贷提供者的满意度（62%）。那些风险更高、更具创新性的企业对金融机构的满意度要远低于知识型企业（45%）。
调查表明上述研究（CFIB and others，2002）的政策建议是正确的。这项研究鼓励为次优级债券的融资发展提供一个更为活跃的市场；加大对年轻、创新型公司的股权融资，尤其是通过风险投资和“天使”投资人（angel investors）。
（四） 风险投资
某些企业，如高成长和知识型的企业，在贷款融资方面遭遇更多问题（Industry Canda，2003）。对这些企业来说，从一个概念的酝酿到制造出能创造收入的产品的时间将会非常漫长。而且，他们缺少可以用来抵押的有形资产。虽然从长期来说，成功的企业依靠自身收益来弥补债务融资的不足（Baldwin and others，2002），刚起步的企业和一些年轻的公司需要风险融资，这可能来自于朋友和家庭（爱基金，love money），富有的投资人（天使投资人）和风险资本的正式资金池（风险投资）。
加拿大风险融资占经济规模的比例低于美国，但还是大大高于其他大多数国家（Global Entrepreneurship Monitor，2005；OECD，2006）。但这个行业仍然存在很多问题。加拿大的每一笔风险投资规模要远低于美国水平。2004-05年，每家公司的平均投资额相当于加元250万，只有33%的投资超过加元500万（Industry Canada, 2006b）。相关的对外投资总额为72亿加元，分别低于美国2004年平均83亿和80%的水平（Macdonald and Associates，2005）。
虽然这种差别的一部分原因在于美国的风险投资业更关注于公司的后期发展阶段，这个阶段将吸引更多的资本，但是早期投资的差异也是原因之一。2000年来加拿大平均每家公司得到的资本注入额通常都低于美国的一半（Macdonald and Associates, 2005）。虽然这种投资方法可以给更多的公司注入资金，但这也使财务和管理资源更分散。值得一提的是，一直到2006年加拿大风险投资资金所募集的资金大幅超出实际投资额。这种剩余暴露出风险投资在识别合适的投资项目和使资金运转方面存在困难或者缺乏动力。这个解释也得到了其惨淡业绩的印证。
有些专家将加拿大风险投资业的不佳表现归因于工会主导的风险投资公司（Labour-Sponsored Venture Capital Corporations，LSVCCs）的泛滥。LSVCCs是由工会主导、从个人处得到资金并将其投资于私人公司。联邦政府和很多地方政府都向LSVCCs的投资人提供非常优惠的抵税政策。作为交换条件，LSVCCs在投资规模、性质和地域方面都受到诸多限制，其投资使命也背负着增加就业人员、提高股东价值和支持当地经济发展的三大责任。
由于股东分散以及三大投资责任，工会主导的基金可能并不能深切感受与其客户紧密联系和最大化投资回报的压力。结果，Cumming and MacIntosh（2007）发现，LSVCCs在1992-2005年期间的投资回报率要低于30天国债这一最安全的投资的收益率，更是显著低于很多加拿大其他投资或者美国风险投资的回报率。这样的结果表明，LSVCCs并不善于寻找好的投资项目或者帮助投资项目达到好的结果，或者两者兼有。与此同时，投资者也并未因为糟糕的业绩而用脚投票，因为税收优惠弥补了他们的损失。LSVCCs是大量风险投资资金未得到使用的主要原因；其每个投资经理所委托的投资公司数量远远高于私人独立有限合伙制投资公司的数量（6.5对2.5）；而他们的管理费用占资产的比例远也高于加拿大或者美国的其他所有类型共同基金。
即使近年来工会基金的投资比例低于四分之一，它们占风险投资所管理资金仍然近乎一半，所以它们的操作和表现显著影响了这个行业。凭借着对个人投资人的税收优惠和对他们所投资公司的过度支付倾向，由于缺少对利润底线的关注，LSVCCs可能会损害和挤出其他形式的风险投资。一个有趣的现象是，当2006年安大略省宣布停止对工会基金的税收优惠政策时，该地区的风险投资下降，但是2007年却大幅复苏。这种复苏在很大程度上归因于外国基金的加入，使安大略一跃成为加拿大首选风险投资所在地。
此外，一直到最近，其他类型风险投资的发展也受到某些政策和监管规定的限制。尤其是1990年代早期，银行和养老基金都被有效排除在风险市场之外，而外国资金的参与也受到外国投资收益代扣所得税的障碍和加拿大税收环境的影响。这些限制的取消会促进机构和外国风险投资，但是重新分配需要时间。根据有关评估，美国的私人风险投资市场的发展要比加拿大快10年。
最后，与在其他地方的境遇不同，风险资本在加拿大并未受到中小企业的青睐，原因是高昂的退出成本——股票上市发行（IPO）。分散的证券监管法律是障碍之一。据估计，多在一个地区上市，增加的成本是7%，所以在所有13个省（区）上市的成本是仅在一个地区上市成本的一倍。而且，所增加的与监管有关的费用与上市规模不成比例，所以对中小企业而言，负担就尤其沉重。
另一项成本来自于上市承销商对潜在股票定价的折价策略。加拿大产业部（2003）估计股票折价率对不同规模的公司在9%至30%，规模最小的公司是低估程度最严重的。该研究表示经纪公司之间缺乏竞争，反映了经纪行业的高集中度，大银行几乎拥有所有的经纪公司，这是股票折价的主要原因。
由于这些原因，一些高成长公司可能无法在加拿大发展，企业主会放弃他们的想法，或者将企业转移至美国。这可能是加拿大生产率表现落后的原因之一。
（五） 政府支持
联邦政府在很多方面直接支持中小企业。例如，年收益小于40万加元的企业享有较低的企业所得税率。
在融资方面主要有两大政府项目。第一，根据加拿大小企业融资项目计划，加拿大政府对符合条件的25万加元以下的贷款项目担保其85%。在2005-06财年，该计划帮助中小企业获得了10840比、总额为11亿加元的贷款。第二，加拿大商业发展银行（BDC）对中小企业提供融资、咨询、附属融资（subordinate financing）和风险投资等各方面的服务。尤其关注新兴和出口行业。截至2006-2007财年底，BDC未偿还的融资组合和附属融资总额达到93亿加元，信用额度26亿加元，使27000家企业受益。此外，出口型中小企业还从加拿大出口发展部（Export Development Canada）得到支持，主要通过贷款保险和保证的形式。最后，工会基金的税收优惠已在前文讨论。对联邦政府来说，LSVCC的抵税成本每年达到1.5亿，各地方政府也承担了相同的成本，尚不包括RRSP补贴。
三、 按揭贷款市场
（一） 概览
加拿大有一个非常活跃的按揭贷款市场。未偿还按揭贷款总额占GDP或者个人可分配收入的比例在稳步增加，尽管这个百分比还不能与美国、澳大利亚、英国和一些欧洲国家相比。各种机构都参与了按揭贷款，但到目前为止最重要的还是银行，占2006年住房融资的58%。这其实是被5家最大的加拿大银行所垄断。与中小企业一样，人们可能会关心银行是否为较高风险的个人提供了住房融资以及是否提供了各种类型的产品。
（二） 非优级市场
加拿大非优级按揭贷款市场的潜力巨大。根据2001年的普查，18%的加拿大人是在别国出生——仅次于澳大利亚的比例。美国2008年该指标为12%，尽管如果考虑美国的非法移民数，这个比例可能是低估的。加拿大自己创业的人数比例也要高于美国。
这些特征突出了向某些人群提供住房融资的重要性，这些人可能没有完整的信用记录或者完备的收入证明文件。为了满足这些人的需求，加拿大非优级市场得到了发展。美国2006年次优级按揭贷款数占发起总量的21%，占未偿还按揭贷款总量的15%。
加拿大次优按揭贷款市场相比之下要小得多，只占发起总量的5%和未偿还总量的3%不到。但值得注意的是，加拿大次优市场对“接近优等”（near prime）和Alt-A市场以外涉足甚少，所以这些贷款的风险相较澳大利亚、英国和美国的典型次贷要小得多，这一点从加拿大次级贷款的低违约率中可以看出。
加拿大次优级按揭贷款市场的小规模反映了这样一个事实，垄断整个金融系统的国内大银行对这个市场并无多少兴趣。次优级贷款的风险较高。这个业务也需要更多的人力，这既是因为需要更加主动的收款努力，也是因为贷款决策更为复杂、不能被很容易地转入自动审核系统中去。出于大银行对风险的厌恶态度和在核心业务中的丰厚利润，他们对这个市场也就敬而远之了。
有一些参与者在这个市场中非常积极，但是考虑到这些机构处于加拿大银行系统的边缘，其业务规模是微不足道的。这些参与者各不相同，包括联邦政府监管的信托公司、美国公司和一些不受政府监管但是公开上市的企业。这些公司中，有一些拥有存款来源以发放贷款，而另外一些则是按照美国的操作惯例，完全依赖证券化。资产支持商业票据（ABCP）以及一些长期资产支持证券已经成为没有担保的按揭贷款的主要证券化工具。
联邦政府监管的金融机构所发放的、贷款成数（loan-to-value，LTV）超过80%的按揭贷款都必须有按揭贷款保险。一直到最近，非优级客户都得不到按揭保险，这使这些客户无法从国内银行获得高成数贷款，即使有银行愿意提供。但是在过去几年，按揭贷款保险产品已经开始提供给那些信用记录有缺陷和自我雇佣的客户。这为那些有兴趣进入非优级市场的大型金融机构扫清了障碍，但是这些保险产品还太新，对市场尚未产生巨大影响。
有了保险之后，贷款人对借款人的判断就被保险人对借款人信用状况的评价所取代，因为现在保险公司承担了风险。加拿大按揭贷款和住房公司（the Canadian Mortgage and Housing Corporation, 加拿大最大的国有保险公司）表示对仅有利息（不含本金）、分期还款时间较长、文件记录较少和高贷款成数的贷款的保险要求非常严格。尤其是，高成数按揭贷款通常只提供给优质客户。这就避免了导致美国陷入危机的风险分层（risk layering），但也限制了住房融资。此外，加拿大的贷款价值(LTV)最高限额是107%，而在美国和英国该比例是125%。
一个可能出现的问题是，加拿大非优级市场的襁褓状态是否是阻碍住宅所有化的最主要障碍。加拿大的住宅所有率并不比美国低多少，事实上，加拿大的住宅所有率这些年一直在稳步增长，从1991年开始就一直在加速，尤其是在过去10年。加拿大目前的住宅所有率为68.4%，仅略低于美国，比澳大利亚和英国也只低几个百分点。
这一点不能被轻易忽略，因为这看起来说明住房融资对那些边缘借款人并不是障碍。与此同时，值得一提的是，在国际联盟住房融资（International Union for Housing Finance）拥有数据的119个国家，加拿大在住房所有率方面排名第76位。我们不能把加拿大住房所有率的排名和住房融资的质量或者可获得程度联系在一起。尽管对住房所有率国际发展趋势的研究已经超出了本文的研究范围，毫无疑问的是，住房融资以外的因素——例如历史、文化、人口特征、移动率、对于住房所有化的态度、公共住房的可获得程度以及其他因素——都发挥着非常重要的作用。
（三） 金融工具的选择
目前在加拿大最流行的住房融资形式是一种5年期固定利率按揭贷款，它的分期还款年数为25年2。开始于2000年初，部分原因是由于短期利率相比长期利率下降，可变利率按揭贷款和短期按揭贷款开始流行。1999年可变利率按揭贷款仅占所有住房按揭贷款的5%，到2005年，其比例上升到30%。对于固定利率贷款，分期还款的期限目前最高可以达到40年，这是受到CMHC和Genworth近期对这些按揭贷款提供保险的推动。
在美国，各种期初利率较低、还款期限灵活的可支付产品近年来大行其道。虽然对这些产品不谨慎的使用助长了住宅泡沫，这些产品也帮助了数以百万的穷人、少数族群、新移民拥有了原本无法拥有的房子。加拿大近年来也引进了一些这样的产品，但是可选择的产品并不多，规模也未成气候。例如，只支付利息的按揭贷款仅对那些有很高信用评分的借款人提供，市场占比也很小。
加拿大按揭贷款市场的一个重要特点是长期按揭贷款近乎空白。2005年6月，只有6%的未偿还按揭贷款有10年或者10年以上的偿还期，而且这些贷款期限大多在10年。这与边境南边的情况截然不同，在那里30年期的固定利率贷款仍然非常普遍，虽然已不如鼎盛时期。
对此有各种解释。有些人认为这是加拿大人和美国人之间的文化差异。从历史上看，加拿大人并不习惯长期按揭贷款。同样，他们也不喜欢背负债务，他们更愿意承担短期债务、并且越早偿还越好。长期按揭贷款缺乏利息优惠也削弱了承担债务的动力。但是，决定偿还速度的是分期还款的期限（the amortization term），而不是偿还期(maturity)。后者在加拿大要远远长于前者、仅比美国的普遍数据低一些。此外，尽快偿还按揭贷款，就必须支付高昂的还款违约金。
这也是借款者不愿意借长期的原因之一。但是，鉴于法律规定提前还款的罚息最高不能超过未偿还余额的3个月利息，提前偿还25年期的按揭贷款和提前偿还5年期贷款的罚息是一样的，只要两者的分期还款计划（amortization schedule）是一样的。只有在借款人试图完全避免违约金、而一直等到期满、将按揭贷款全部付清时，违约金才会有差别。但是，当借款人准备搬家、还清贷款的需求通常就会发生，而生活中很多需要做出搬家决定的事情使得借款人不可能等到5年期满。此外，越来越多的附带选项削弱了对搬家时需要提前偿还未付清贷款的担心。
总之，认为借款人对长期贷款缺乏兴趣的理由看起来都很牵强，当然也不能完全排除。更为可信的原因是银行缺少兴趣，主要有两点。一是银行不愿意将自己暴露于提前还款的风险。另一个原因就是缺少匹配资金的工具。大银行通常都会将自己发行的按揭贷款放在资产负债表上。住房按揭贷款的资金来源主要是固定期限的存款，例如保证投资存款证明（Guaranteed Investment Certificates，GIC），这种存款的期限从一年到五年。按揭贷款证券化是另一种融资选择。但是在加拿大，证券化并不如美国和另外一些国家那样普遍，证券化大多只针对那些被保险（即相当高债务价值比）的按揭贷款，这部分贷款的市场占比不到50%。
（四） 按揭贷款证券化
非优级贷款和长期按揭贷款的数量稀少可能与按揭贷款证券化市场的规模较小有关。只有大约五分之一的未偿还按揭贷款被证券化。一个经常被援引的理由是加拿大接近一半的按揭贷款是有完全保险的。由于监管资本规定，被保险的按揭贷款所承担的是零风险权重，这减少了将它们移出资产负债表以外的动机。但自相矛盾的是，有大约85%的按揭贷款支持证券——所谓NHA MBS——是由被保险的按揭贷款支持的，而这个市场的发展非常迅速。
有很小一部分按揭贷款是通过特殊目的机构进行证券化的。这一部分在1990年代后期突然起飞，在2000年代初期的金融泡沫破裂之后陷入困境，2005年之后复苏，融资主要是通过资产支持商业票据（ABCP）。但是这种融资渠道最近被加拿大和全球的ABCP危机所破坏。有抵偿的债券（covered bond）发行可能是另一种继续的渠道。
加拿大银行不愿意证券化大量按揭贷款的另一个原因是，加拿大按揭贷款的期限（duration）通常都相对较短。因此，银行所面临的利率风险相当小，可以通过运用其他工具，如GIC，在资产负债表的负债方将风险对冲。但这个问题就像是一个鸡和蛋的问题，因为较低的证券化程度反过来被作为加拿大按揭贷款期限较短的理由。加拿大银行缺乏竞争压力，可以很好地解释这件事情的两个方面，银行不愿为长期按揭贷款提供优惠条件，而长期按揭贷款是证券化资产的来源，
四、结论
总之，很难说小额借款人作为一个整体受到加拿大银行系统竞争程度较低以及大型金融机构保护的损害，但风险较高的借款人看上去没有得到应有的服务。
和其他地方一样，中小企业在获得融资方面遇到相当多的困难。但是这些问题并不是中小企业的当务之急，和其他国家相比，也没有显得特别严重。一系列政府行动支持中小企业的发展，政治压力，如果还算不上商业利益的话，也使一些银行积极满足中小企业的需求。中小企业的贷款申请大多得到批准，而融资不仅来自于银行，还包括存款互助会和其他金融机构。与此同时，在中小企业和银行之间也存在一些问题，例如客户经理的高流动率和补充服务的匮乏。
风险较高的企业依然面临融资问题。加拿大银行不愿意为风险定价，而是将那些风险超过其极低风险容忍度的客户排除在外。由于银行的态度，风险投资成为这些企业重要的资金来源。但是，加拿大的风险投资业也受到一些问题的困扰，这就是工会基金的垄断。结果，加拿大风险投资的表现相当糟糕，而它对中小企业发展的促进功能也是不够的。由于创新性最强的企业也经常是风险最高的，不充足的风险融资对生产率的提高起到了负面作用。
加拿大按揭贷款市场发展良好。国内银行是按揭贷款市场中最重要的参与者，在监管对稳定的强调下，国内银行保守的贷款行为和他们受保护的地位，都使按揭贷款市场给加拿大银行带来了安全和丰厚的回报。顾客得到了很好的服务，这一点可以从在较高水平上不断增长的住房所有率中体现。同时，借款人可以选择的工具并不如其他地方那样多。虽然过去这些年，选择在不断增加，但是近期创新的结果尚未体现。即使同美国2004年前的市场相比，加拿大非优级市场的规模也很小，当时的美国市场还未受到后来过分发展的影响，加拿大还有很大的发展潜力。如果这个刚起步的市场受到ABCP危机或者美国次贷危机的影响而后退，那将是非常遗憾的。
回到本文的主题，加拿大银行系统受保护和寡头垄断的本质的确对经济发展增加了相当大的成本。虽然融资是非常充裕的，但是加拿大中小企业本可以得到银行所提供的更好的服务，而风险较高的企业的融资可能并不充分。加拿大居民在按揭贷款融资方面的选择相对较少，而且他们面临提前还款的惩罚。尽管近期有一些发展，对于自己创业或者那些信用记录有缺失的房屋购买人来说，可以选择的余地仍然很小。证券化是住房融资的重要资金来源（包括进入外国市场），尤其是对长期和高风险贷款而言，这也可以增加国内投资者的投资组合选择，但在证券化方面，加拿大不仅落后于美国，还落后于澳大利亚、英国和一些欧洲国家。这很大程度上是源于加拿大银行对风险的厌恶和他们不愿意给风险定价。
正面来说，加拿大金融系统非常稳定。从这个角度，加拿大政策监管者面临两个问题。第一，他们应该在效率和稳定两者之间选择怎样的平衡。第二，有些问题并不一定涉及稳定和效率之间的平衡。在某些领域，如非优级市场，限制借款人的选择是否就会提高金融稳定。解决这些问题将使加拿大经济更有效率，而不会损害加拿大金融系统的稳定。
说明：
本文翻译自IMF WP/08/22，“Show me the money: Access to finance for small borrowers in Canada”。English text c by International Monetary Fund. 经IMF许可，翻译和发表此文。IMF对中文翻译免责。
注：
1 该原则是对净资产80亿加元以上的银行，某单一股东持有的股份不得超过20%。
2 一个新按揭贷款的每月固定还款额是根据25年期付清的利息。5年期满后，借款人要么偿还所剩的本金，或者更加通常的做法是，再续贷5年。
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作者简介：
弗拉基米尔·克雷约夫（Vladimir Klyuev） 国际货币基金组织北美部经济学家
关键词：银行竞争中小企业融资按揭融资 次级贷款
中图分类号：F833/837文献标识码：A 文章编号:1006-1770(2008)07-08-04
一、 介绍
由于最大的5家银行占银行业总资产的85%，加拿大银行业的集中度很高。而且，由于受到限制收购原则1的保护，实际上大型银行之间的合并是被禁止的，使这5家银行得以免于相当的竞争压力。另一方面，在以小型国内银行、信托和按揭贷款公司、存款互助会（credit union）、外资银行分支机构以及其他金融机构组成的边缘地带，竞争压力依然存在。
因此观察金融系统能在多大程度上将资金分配到最有效率的地方是非常有趣的事情。尤其是，人们可能会想那些在现有状态中如此舒服的大银行是否甘冒风险进入小额借款市场，因为确认这些借款人信用度的成本可能很高、而回报却不确定。我们关注这两个领域：中小企业的融资以及信用记录有缺陷的借款人的按揭贷款。我们观察加拿大这两个市场的发展状况以及国内银行和整个金融系统在这些领域的服务状况。
我们发现从总体上来说加拿大中小企业的融资渠道相当充分。同时，对这些企业的服务也有很大的改善空间，如在记录保留和账目核对方面等。客户经理的高流动率和其他一些恼人的事情导致将近一半的加拿大中小企业认为融资是最头痛的事情。而且，风险较高的企业很难得到贷款，因为银行不愿意超过其极低的风险容忍度，他们宁愿摈弃这些风险而不是要求更高的利息。一般风险较高的项目都是在风险投资市场找到另外的融资渠道，但由于加拿大风险投资市场的孱弱，问题就显得更为突出。
那些文件不完整或者信用记录有污点的个人按揭贷款市场的发展仍然处于襁褓阶段。虽然这可能使加拿大幸免于这次发生于美国的次贷危机，但它也降低了某几类人的住宅拥有率，包括自己创业的人和新移民。由于大银行无甚兴趣，非优级贷款市场就为那些专门的贷款公司所垄断。过去几年更先进的信用风险模型技术和证券化的发展刺激了该市场的发展。不幸的是，这个刚起步的市场可能会因美国次贷危机的影响而倒退。
总体上来说加拿大金融系统在将资金从富余方转到需求方的中介功能方面运行地非常不错。但是鉴于银行不愿意对风险定价，一些风险较高的借款人发现在加拿大融资要比在其他国家困难。而且，银行似乎认为自己的社会责任之一就是使借款人免受不谨慎的风险，在银行认为风险过度时，不仅通过揭示风险，而且采取紧缩信贷的手段。从银行业务角度而言，这种观点是保守的，从借款人角度来看也是家长式的专制作风，这有利于金融系统的稳定，但可能因抛弃了活跃的公司和个人、损害了经济创新而导致一定的效率损失，
二、 中小企业融资
（一） 加拿大的中小企业
加拿大中小企业的就业人数超过100万、占总体就业的64%，对加拿大经济发挥着重要作用。但是小企业融资却可能是一个大问题。
小额贷款的收益有时还无法补偿金融机构付出的管理费用。此外，很多中小企业刚起步、信用记录很少甚至没有，可以保证贷款的有形资产也寥寥无几。大部分中小企业的经营设想和创新产品都未经市场考验，其商业成功的可能性是不确定的。由于这些因素，全世界中小企业的融资都面临困难，而政府支持是非常普遍的。
上世纪90年代，加拿大中小企业经历了一段尤为艰难的时期，当时该行业从1991年衰退中恢复的时间要长于经济中的其他行业，而融资困难显得尤为突出。政府采取了一系列措施帮助这些小企业，包括将加拿大小企业融资法案（Canada Small Business Financing Act）替代了原来的小企业贷款法案(Small Business Loan Act)，并且重新定义了加拿大商业发展银行（the Business Development Bank）的经营使命。此外，为了能够更全面地审视问题，加拿大政府在1999年启动了中小企业融资数据调查项目（SME FDI），加拿大产业部、统计部和财政部都是主要的参与者。由于该项目的调查范围不仅涉及中小企业，还包括金融机构，再加上其他一些国内和国际的调查，我们充分掌握了关于中小企业融资来源和他们对信贷供给满意度的情况。
（二） 中小企业融资来源
中小企业的融资困难有助于解释为何三分之二的加拿大中小企业债务是通过非正式途径，例如来自个人的贷款和供应商的商业信用。Leung等人指出相比美国同行，加拿大中小企业似乎更依赖于来自个人的贷款而不是金融机构。有一半的企业主认为个人信用卡非常重要。这种非正式渠道的比例很大，2003年美国有47%的小企业主使用个人信用卡。
在正式信用的提供方中，银行的作用仍然非常重要、却日益降低。2004年，有18%的中小企业向金融机构申请贷款，而银行接受了这些申请中的64%。虽然在21世纪初期，中小企业授信额度（authorized credit）中，银行占所有金融机构的比例只略低于50%，但在中小企业未偿还贷款总额 (credit outstanding) 中，银行的占比却不断下降，更多的业务流向了存款互助会和财务公司。
而且从2003年开始，中小企业贷款在加拿大银行的商业贷款占比略有下降。这与美国的情况形成了对比，在美国，小额贷款（1百万美元以下）占商业贷款总额的比例已从2000年的34%上升至2004年的38%（Ou，2006）。而且，小额贷款的数量同期增加了37%——大大超过加拿大银行20%的增长速度。Ou将此增幅归因于一个全国性信用贷款和信用卡市场的出现，虽然美国的银行业经历了整合，但竞争更加激烈。类似的过程也在加拿大发生。如今已经可以通过简单的网上申请、经过自动的审核程序而获得小额商业贷款。不过，2004年只有4%的中小企业通过网络申请贷款，56%的企业还是通过拜访他们的金融机构来填写申请资料。在加拿大中小企业融资仍然是一个非常本地、关系型的业务。
（三） 中小企业的融资满意度
在2007年的调查中（CFIB，2007b），有47%的企业主认为融资问题是中小企业经营中最令人头痛的问题之一——仅次于排名第一的发现新客户和新市场问题。这反映了很多问题，其中之一就是对一个普通中小企业而言，信用的可获得和信用成本可能并不是最为突出的问题。
中小企业主尤其关心客户经理的高流动率（CFIB and others, 2002）。有些银行将中小企业的客户经理岗位看成是培训基地。结果，中小企业主不得不花大量时间告诉那些一直在变化的与其打交道的银行职员关于企业的情况，而且从不同的经理那里得到的服务也并不一致。2004年只有48%的中小企业拥有指定的客户经理，而43%的企业在过去三年有一个以上的客户经理。最近的一份调查（CFIB，2007c）表明三年之内有三个或三个以上的客户经理和一次贷款申请被拒绝之间存在正相关关系。
银行和中小企业之间的关系不仅仅局限于贷款方面。银行有中小企业的存款而且提供建议和其他服务。根据银行业代表的看法，在中小企业服务方面还可以做更多，包括保存记录、帐户核对和税收会计等。一项重要的关于加拿大和美国中小企业多层面的比较研究（CFIB and others, 2002），也提出加拿大金融机构应该提供更为便捷的服务、提高其服务水平和质量。在一份最新调查中（CFIB，2007c），提供有关商业接班人计划的信息和建议——这在加拿大这个很多中小企业主准备在10年内步入退休的国家，是非常重要的——在9项指标中是得分最高的。
另一方面，获得贷款并不是中小企业最为关心的问题。在咨询公司Grant Thornton所作的一份国际商务研究中，较之那些限制中小企业扩张业务的问题，融资成本、营运资本缺乏以及长期融资缺乏的重要性要低得多。在这些方面碰到严重限制的企业的比例要低于大多数OECD经济体，尽管比美国要高。
申请贷款的中小企业的大多数要求都得到了满足。根据加拿大产业部的数据，有80%的中小企业贷款申请得到批准。批准率看来相当高，尽管还是低于中小企业主的要求和美国的水平（Leung and others，2008）。对那些在2004年没有提出融资申请的中小企业来说，91%表示他们并不需要。低于5%的企业认为他们的申请会被拒绝、或者申请融资实在太困难了，只有3%的企业认为申请融资将花去太多时间或者债务成本太高。
与此同时，那些更有创新性、风险也更高的中小企业在获得贷款方面遇到更多困难。在知识型行业的中小企业，其授信比例接近70%，而将收入的20%甚至更多用于研发的中小企业中只有不到60%能够获得贷款。这可能反映了加拿大银行在定价方面的一致性，即一旦审批通过，不同的客户将获得相同条件的贷款而无论他们的经营所在地、业务本质和经历有何不同。这种方法将导致一些风险更高的借贷者无法获得贷款而不是承担更高的借贷成本。考虑到加拿大银行保守的贷款行为，这个风险门槛可能被设置的过低。
与融资的定义应该更为宽泛而不仅仅是获得贷款这个观念相一致，中小企业对主要金融机构提供服务的总体满意度（57%）要低于对信贷提供者的满意度（62%）。那些风险更高、更具创新性的企业对金融机构的满意度要远低于知识型企业（45%）。
调查表明上述研究（CFIB and others，2002）的政策建议是正确的。这项研究鼓励为次优级债券的融资发展提供一个更为活跃的市场；加大对年轻、创新型公司的股权融资，尤其是通过风险投资和“天使”投资人（angel investors）。
（四） 风险投资
某些企业，如高成长和知识型的企业，在贷款融资方面遭遇更多问题（Industry Canda，2003）。对这些企业来说，从一个概念的酝酿到制造出能创造收入的产品的时间将会非常漫长。而且，他们缺少可以用来抵押的有形资产。虽然从长期来说，成功的企业依靠自身收益来弥补债务融资的不足（Baldwin and others，2002），刚起步的企业和一些年轻的公司需要风险融资，这可能来自于朋友和家庭（爱基金，love money），富有的投资人（天使投资人）和风险资本的正式资金池（风险投资）。
加拿大风险融资占经济规模的比例低于美国，但还是大大高于其他大多数国家（Global Entrepreneurship Monitor，2005；OECD，2006）。但这个行业仍然存在很多问题。加拿大的每一笔风险投资规模要远低于美国水平。2004-05年，每家公司的平均投资额相当于加元250万，只有33%的投资超过加元500万（Industry Canada, 2006b）。相关的对外投资总额为72亿加元，分别低于美国2004年平均83亿和80%的水平（Macdonald and Associates，2005）。
虽然这种差别的一部分原因在于美国的风险投资业更关注于公司的后期发展阶段，这个阶段将吸引更多的资本，但是早期投资的差异也是原因之一。2000年来加拿大平均每家公司得到的资本注入额通常都低于美国的一半（Macdonald and Associates, 2005）。虽然这种投资方法可以给更多的公司注入资金，但这也使财务和管理资源更分散。值得一提的是，一直到2006年加拿大风险投资资金所募集的资金大幅超出实际投资额。这种剩余暴露出风险投资在识别合适的投资项目和使资金运转方面存在困难或者缺乏动力。这个解释也得到了其惨淡业绩的印证。
有些专家将加拿大风险投资业的不佳表现归因于工会主导的风险投资公司（Labour-Sponsored Venture Capital Corporations，LSVCCs）的泛滥。LSVCCs是由工会主导、从个人处得到资金并将其投资于私人公司。联邦政府和很多地方政府都向LSVCCs的投资人提供非常优惠的抵税政策。作为交换条件，LSVCCs在投资规模、性质和地域方面都受到诸多限制，其投资使命也背负着增加就业人员、提高股东价值和支持当地经济发展的三大责任。
由于股东分散以及三大投资责任，工会主导的基金可能并不能深切感受与其客户紧密联系和最大化投资回报的压力。结果，Cumming and MacIntosh（2007）发现，LSVCCs在1992-2005年期间的投资回报率要低于30天国债这一最安全的投资的收益率，更是显著低于很多加拿大其他投资或者美国风险投资的回报率。这样的结果表明，LSVCCs并不善于寻找好的投资项目或者帮助投资项目达到好的结果，或者两者兼有。与此同时，投资者也并未因为糟糕的业绩而用脚投票，因为税收优惠弥补了他们的损失。LSVCCs是大量风险投资资金未得到使用的主要原因；其每个投资经理所委托的投资公司数量远远高于私人独立有限合伙制投资公司的数量（6.5对2.5）；而他们的管理费用占资产的比例远也高于加拿大或者美国的其他所有类型共同基金。
即使近年来工会基金的投资比例低于四分之一，它们占风险投资所管理资金仍然近乎一半，所以它们的操作和表现显著影响了这个行业。凭借着对个人投资人的税收优惠和对他们所投资公司的过度支付倾向，由于缺少对利润底线的关注，LSVCCs可能会损害和挤出其他形式的风险投资。一个有趣的现象是，当2006年安大略省宣布停止对工会基金的税收优惠政策时，该地区的风险投资下降，但是2007年却大幅复苏。这种复苏在很大程度上归因于外国基金的加入，使安大略一跃成为加拿大首选风险投资所在地。
此外，一直到最近，其他类型风险投资的发展也受到某些政策和监管规定的限制。尤其是1990年代早期，银行和养老基金都被有效排除在风险市场之外，而外国资金的参与也受到外国投资收益代扣所得税的障碍和加拿大税收环境的影响。这些限制的取消会促进机构和外国风险投资，但是重新分配需要时间。根据有关评估，美国的私人风险投资市场的发展要比加拿大快10年。
最后，与在其他地方的境遇不同，风险资本在加拿大并未受到中小企业的青睐，原因是高昂的退出成本——股票上市发行（IPO）。分散的证券监管法律是障碍之一。据估计，多在一个地区上市，增加的成本是7%，所以在所有13个省（区）上市的成本是仅在一个地区上市成本的一倍。而且，所增加的与监管有关的费用与上市规模不成比例，所以对中小企业而言，负担就尤其沉重。
另一项成本来自于上市承销商对潜在股票定价的折价策略。加拿大产业部（2003）估计股票折价率对不同规模的公司在9%至30%，规模最小的公司是低估程度最严重的。该研究表示经纪公司之间缺乏竞争，反映了经纪行业的高集中度，大银行几乎拥有所有的经纪公司，这是股票折价的主要原因。
由于这些原因，一些高成长公司可能无法在加拿大发展，企业主会放弃他们的想法，或者将企业转移至美国。这可能是加拿大生产率表现落后的原因之一。
（五） 政府支持
联邦政府在很多方面直接支持中小企业。例如，年收益小于40万加元的企业享有较低的企业所得税率。
在融资方面主要有两大政府项目。第一，根据加拿大小企业融资项目计划，加拿大政府对符合条件的25万加元以下的贷款项目担保其85%。在2005-06财年，该计划帮助中小企业获得了10840比、总额为11亿加元的贷款。第二，加拿大商业发展银行（BDC）对中小企业提供融资、咨询、附属融资（subordinate financing）和风险投资等各方面的服务。尤其关注新兴和出口行业。截至2006-2007财年底，BDC未偿还的融资组合和附属融资总额达到93亿加元，信用额度26亿加元，使27000家企业受益。此外，出口型中小企业还从加拿大出口发展部（Export Development Canada）得到支持，主要通过贷款保险和保证的形式。最后，工会基金的税收优惠已在前文讨论。对联邦政府来说，LSVCC的抵税成本每年达到1.5亿，各地方政府也承担了相同的成本，尚不包括RRSP补贴。
三、 按揭贷款市场
（一） 概览
加拿大有一个非常活跃的按揭贷款市场。未偿还按揭贷款总额占GDP或者个人可分配收入的比例在稳步增加，尽管这个百分比还不能与美国、澳大利亚、英国和一些欧洲国家相比。各种机构都参与了按揭贷款，但到目前为止最重要的还是银行，占2006年住房融资的58%。这其实是被5家最大的加拿大银行所垄断。与中小企业一样，人们可能会关心银行是否为较高风险的个人提供了住房融资以及是否提供了各种类型的产品。
（二） 非优级市场
加拿大非优级按揭贷款市场的潜力巨大。根据2001年的普查，18%的加拿大人是在别国出生——仅次于澳大利亚的比例。美国2008年该指标为12%，尽管如果考虑美国的非法移民数，这个比例可能是低估的。加拿大自己创业的人数比例也要高于美国。
这些特征突出了向某些人群提供住房融资的重要性，这些人可能没有完整的信用记录或者完备的收入证明文件。为了满足这些人的需求，加拿大非优级市场得到了发展。美国2006年次优级按揭贷款数占发起总量的21%，占未偿还按揭贷款总量的15%。
加拿大次优按揭贷款市场相比之下要小得多，只占发起总量的5%和未偿还总量的3%不到。但值得注意的是，加拿大次优市场对“接近优等”（near prime）和Alt-A市场以外涉足甚少，所以这些贷款的风险相较澳大利亚、英国和美国的典型次贷要小得多，这一点从加拿大次级贷款的低违约率中可以看出。
加拿大次优级按揭贷款市场的小规模反映了这样一个事实，垄断整个金融系统的国内大银行对这个市场并无多少兴趣。次优级贷款的风险较高。这个业务也需要更多的人力，这既是因为需要更加主动的收款努力，也是因为贷款决策更为复杂、不能被很容易地转入自动审核系统中去。出于大银行对风险的厌恶态度和在核心业务中的丰厚利润，他们对这个市场也就敬而远之了。
有一些参与者在这个市场中非常积极，但是考虑到这些机构处于加拿大银行系统的边缘，其业务规模是微不足道的。这些参与者各不相同，包括联邦政府监管的信托公司、美国公司和一些不受政府监管但是公开上市的企业。这些公司中，有一些拥有存款来源以发放贷款，而另外一些则是按照美国的操作惯例，完全依赖证券化。资产支持商业票据（ABCP）以及一些长期资产支持证券已经成为没有担保的按揭贷款的主要证券化工具。
联邦政府监管的金融机构所发放的、贷款成数（loan-to-value，LTV）超过80%的按揭贷款都必须有按揭贷款保险。一直到最近，非优级客户都得不到按揭保险，这使这些客户无法从国内银行获得高成数贷款，即使有银行愿意提供。但是在过去几年，按揭贷款保险产品已经开始提供给那些信用记录有缺陷和自我雇佣的客户。这为那些有兴趣进入非优级市场的大型金融机构扫清了障碍，但是这些保险产品还太新，对市场尚未产生巨大影响。
有了保险之后，贷款人对借款人的判断就被保险人对借款人信用状况的评价所取代，因为现在保险公司承担了风险。加拿大按揭贷款和住房公司（the Canadian Mortgage and Housing Corporation, 加拿大最大的国有保险公司）表示对仅有利息（不含本金）、分期还款时间较长、文件记录较少和高贷款成数的贷款的保险要求非常严格。尤其是，高成数按揭贷款通常只提供给优质客户。这就避免了导致美国陷入危机的风险分层（risk layering），但也限制了住房融资。此外，加拿大的贷款价值(LTV)最高限额是107%，而在美国和英国该比例是125%。
一个可能出现的问题是，加拿大非优级市场的襁褓状态是否是阻碍住宅所有化的最主要障碍。加拿大的住宅所有率并不比美国低多少，事实上，加拿大的住宅所有率这些年一直在稳步增长，从1991年开始就一直在加速，尤其是在过去10年。加拿大目前的住宅所有率为68.4%，仅略低于美国，比澳大利亚和英国也只低几个百分点。
这一点不能被轻易忽略，因为这看起来说明住房融资对那些边缘借款人并不是障碍。与此同时，值得一提的是，在国际联盟住房融资（International Union for Housing Finance）拥有数据的119个国家，加拿大在住房所有率方面排名第76位。我们不能把加拿大住房所有率的排名和住房融资的质量或者可获得程度联系在一起。尽管对住房所有率国际发展趋势的研究已经超出了本文的研究范围，毫无疑问的是，住房融资以外的因素——例如历史、文化、人口特征、移动率、对于住房所有化的态度、公共住房的可获得程度以及其他因素——都发挥着非常重要的作用。
（三） 金融工具的选择
目前在加拿大最流行的住房融资形式是一种5年期固定利率按揭贷款，它的分期还款年数为25年2。开始于2000年初，部分原因是由于短期利率相比长期利率下降，可变利率按揭贷款和短期按揭贷款开始流行。1999年可变利率按揭贷款仅占所有住房按揭贷款的5%，到2005年，其比例上升到30%。对于固定利率贷款，分期还款的期限目前最高可以达到40年，这是受到CMHC和Genworth近期对这些按揭贷款提供保险的推动。
在美国，各种期初利率较低、还款期限灵活的可支付产品近年来大行其道。虽然对这些产品不谨慎的使用助长了住宅泡沫，这些产品也帮助了数以百万的穷人、少数族群、新移民拥有了原本无法拥有的房子。加拿大近年来也引进了一些这样的产品，但是可选择的产品并不多，规模也未成气候。例如，只支付利息的按揭贷款仅对那些有很高信用评分的借款人提供，市场占比也很小。
加拿大按揭贷款市场的一个重要特点是长期按揭贷款近乎空白。2005年6月，只有6%的未偿还按揭贷款有10年或者10年以上的偿还期，而且这些贷款期限大多在10年。这与边境南边的情况截然不同，在那里30年期的固定利率贷款仍然非常普遍，虽然已不如鼎盛时期。
对此有各种解释。有些人认为这是加拿大人和美国人之间的文化差异。从历史上看，加拿大人并不习惯长期按揭贷款。同样，他们也不喜欢背负债务，他们更愿意承担短期债务、并且越早偿还越好。长期按揭贷款缺乏利息优惠也削弱了承担债务的动力。但是，决定偿还速度的是分期还款的期限（the amortization term），而不是偿还期(maturity)。后者在加拿大要远远长于前者、仅比美国的普遍数据低一些。此外，尽快偿还按揭贷款，就必须支付高昂的还款违约金。
这也是借款者不愿意借长期的原因之一。但是，鉴于法律规定提前还款的罚息最高不能超过未偿还余额的3个月利息，提前偿还25年期的按揭贷款和提前偿还5年期贷款的罚息是一样的，只要两者的分期还款计划（amortization schedule）是一样的。只有在借款人试图完全避免违约金、而一直等到期满、将按揭贷款全部付清时，违约金才会有差别。但是，当借款人准备搬家、还清贷款的需求通常就会发生，而生活中很多需要做出搬家决定的事情使得借款人不可能等到5年期满。此外，越来越多的附带选项削弱了对搬家时需要提前偿还未付清贷款的担心。
总之，认为借款人对长期贷款缺乏兴趣的理由看起来都很牵强，当然也不能完全排除。更为可信的原因是银行缺少兴趣，主要有两点。一是银行不愿意将自己暴露于提前还款的风险。另一个原因就是缺少匹配资金的工具。大银行通常都会将自己发行的按揭贷款放在资产负债表上。住房按揭贷款的资金来源主要是固定期限的存款，例如保证投资存款证明（Guaranteed Investment Certificates，GIC），这种存款的期限从一年到五年。按揭贷款证券化是另一种融资选择。但是在加拿大，证券化并不如美国和另外一些国家那样普遍，证券化大多只针对那些被保险（即相当高债务价值比）的按揭贷款，这部分贷款的市场占比不到50%。
（四） 按揭贷款证券化
非优级贷款和长期按揭贷款的数量稀少可能与按揭贷款证券化市场的规模较小有关。只有大约五分之一的未偿还按揭贷款被证券化。一个经常被援引的理由是加拿大接近一半的按揭贷款是有完全保险的。由于监管资本规定，被保险的按揭贷款所承担的是零风险权重，这减少了将它们移出资产负债表以外的动机。但自相矛盾的是，有大约85%的按揭贷款支持证券——所谓NHA MBS——是由被保险的按揭贷款支持的，而这个市场的发展非常迅速。
有很小一部分按揭贷款是通过特殊目的机构进行证券化的。这一部分在1990年代后期突然起飞，在2000年代初期的金融泡沫破裂之后陷入困境，2005年之后复苏，融资主要是通过资产支持商业票据（ABCP）。但是这种融资渠道最近被加拿大和全球的ABCP危机所破坏。有抵偿的债券（covered bond）发行可能是另一种继续的渠道。
加拿大银行不愿意证券化大量按揭贷款的另一个原因是，加拿大按揭贷款的期限（duration）通常都相对较短。因此，银行所面临的利率风险相当小，可以通过运用其他工具，如GIC，在资产负债表的负债方将风险对冲。但这个问题就像是一个鸡和蛋的问题，因为较低的证券化程度反过来被作为加拿大按揭贷款期限较短的理由。加拿大银行缺乏竞争压力，可以很好地解释这件事情的两个方面，银行不愿为长期按揭贷款提供优惠条件，而长期按揭贷款是证券化资产的来源，
四、结论
总之，很难说小额借款人作为一个整体受到加拿大银行系统竞争程度较低以及大型金融机构保护的损害，但风险较高的借款人看上去没有得到应有的服务。
和其他地方一样，中小企业在获得融资方面遇到相当多的困难。但是这些问题并不是中小企业的当务之急，和其他国家相比，也没有显得特别严重。一系列政府行动支持中小企业的发展，政治压力，如果还算不上商业利益的话，也使一些银行积极满足中小企业的需求。中小企业的贷款申请大多得到批准，而融资不仅来自于银行，还包括存款互助会和其他金融机构。与此同时，在中小企业和银行之间也存在一些问题，例如客户经理的高流动率和补充服务的匮乏。
风险较高的企业依然面临融资问题。加拿大银行不愿意为风险定价，而是将那些风险超过其极低风险容忍度的客户排除在外。由于银行的态度，风险投资成为这些企业重要的资金来源。但是，加拿大的风险投资业也受到一些问题的困扰，这就是工会基金的垄断。结果，加拿大风险投资的表现相当糟糕，而它对中小企业发展的促进功能也是不够的。由于创新性最强的企业也经常是风险最高的，不充足的风险融资对生产率的提高起到了负面作用。
加拿大按揭贷款市场发展良好。国内银行是按揭贷款市场中最重要的参与者，在监管对稳定的强调下，国内银行保守的贷款行为和他们受保护的地位，都使按揭贷款市场给加拿大银行带来了安全和丰厚的回报。顾客得到了很好的服务，这一点可以从在较高水平上不断增长的住房所有率中体现。同时，借款人可以选择的工具并不如其他地方那样多。虽然过去这些年，选择在不断增加，但是近期创新的结果尚未体现。即使同美国2004年前的市场相比，加拿大非优级市场的规模也很小，当时的美国市场还未受到后来过分发展的影响，加拿大还有很大的发展潜力。如果这个刚起步的市场受到ABCP危机或者美国次贷危机的影响而后退，那将是非常遗憾的。
回到本文的主题，加拿大银行系统受保护和寡头垄断的本质的确对经济发展增加了相当大的成本。虽然融资是非常充裕的，但是加拿大中小企业本可以得到银行所提供的更好的服务，而风险较高的企业的融资可能并不充分。加拿大居民在按揭贷款融资方面的选择相对较少，而且他们面临提前还款的惩罚。尽管近期有一些发展，对于自己创业或者那些信用记录有缺失的房屋购买人来说，可以选择的余地仍然很小。证券化是住房融资的重要资金来源（包括进入外国市场），尤其是对长期和高风险贷款而言，这也可以增加国内投资者的投资组合选择，但在证券化方面，加拿大不仅落后于美国，还落后于澳大利亚、英国和一些欧洲国家。这很大程度上是源于加拿大银行对风险的厌恶和他们不愿意给风险定价。
正面来说，加拿大金融系统非常稳定。从这个角度，加拿大政策监管者面临两个问题。第一，他们应该在效率和稳定两者之间选择怎样的平衡。第二，有些问题并不一定涉及稳定和效率之间的平衡。在某些领域，如非优级市场，限制借款人的选择是否就会提高金融稳定。解决这些问题将使加拿大经济更有效率，而不会损害加拿大金融系统的稳定。
说明：
本文翻译自IMF WP/08/22，“Show me the money: Access to finance for small borrowers in Canada”。English text c by International Monetary Fund. 经IMF许可，翻译和发表此文。IMF对中文翻译免责。
注：
1 该原则是对净资产80亿加元以上的银行，某单一股东持有的股份不得超过20%。
2 一个新按揭贷款的每月固定还款额是根据25年期付清的利息。5年期满后，借款人要么偿还所剩的本金，或者更加通常的做法是，再续贷5年。
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作者简介：
弗拉基米尔·克雷约夫（Vladimir Klyuev） 国际货币基金组织北美部经济学家