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[摘要]本文从四个部分来阐述我国如何应对对冲基金：第一部分从对冲基金的基本涵义出发，在阐述对冲基金的内涵、实质的基础上，分析对冲基金对一国证券市场及金融体系，尤其是发生金融危机时所起的作用；第二部分根据国际对冲基金的形势，立足本国的国情，详细分析了我国资本市场、金融体系在应对对冲基金方面存在的主要问题：第三部分针对上述问题提出应对的建议和措施；第四部分指出对冲基金的未来发展趋势及其对中国的启示。
[关键词]对冲 对冲基金 中国对冲基金 金融危机 中国资本市场
引 言
金融是现代市场经济的核心和动脉，金融体系的稳健、有序、可持续运行对一国的经济安全、金融稳定具有十分重要的意义。从20世纪90年代以来，英国、泰国、马来西亚、菲律宾、香港、墨西哥、巴西等国家在对冲基金等投机资本流动的冲击下，相继发生金融危机或金融风潮；21世纪经济全球化、金融国际化的步伐随着信息技术的飞速发展而越来越快，对冲基金这种投机资本进出各国资本市场更加容易、频繁，发展中国家深受其害，发达国家也未能幸免，世界经济因此而遭受了巨大的损失甚至经济倒退。对冲基金这种投机资本再次引起人们的关注。
一、对冲基金概述
1.1 对冲基金的发展及演变
1.1.1 对冲的含义及特征
对冲(Hedging)最初内涵是一种抵消投资风险的投资策略。在相同或类似风险中采取相反的交易以抵消现有风险暴露的方法。其最基本的对冲操作是基金管理者在购入一种股票后，同时购入这种股票的一定价位和时效的看跌期权或看涨期权。正因为如此的操作手段，早期的对冲基金可以说是一种基于避险保值的保守投资策略的基金管理形式。但随着时代的发展，对冲基金已变成追求高利润、高风险的投机资本。
1.1.2 对冲基金的演变
从美国人琼斯于1949年建立第一个对冲基金起，就以其独特的特征从许多方面，尤其是在接受监管要求，实施投资策略和使用投资手段等方面它就一直与传统投资基金的组织结构运作和特征不同。它能够按市场条件和需要随意使用各种投资手段和投资工具，如买空、卖空、使用财务杠杆、单边重注、利用衍生工具和其他金融手段强化投资等，虽然对冲基金并不需要在任何时候都使用上述工具，但它在追求绝对高额回报时，却可毫无限制地选用合适的投资策略，而传统基金由于受严格监管和限制，却不能像对冲基金那样根据需要灵活转变投资策略。
1.2 对冲基金对市场稳定性、金融危机的影响和分析
对冲基金犹如一把双刃剑，对经济安全、社会稳定有利也有弊，就看人们怎么利用它。
一方面，对冲基金作为一种国际游资，是一种非常具有流动性、灵活性的，而且资金量巨大，对发展中国家对外开放、引进外资具有很大的吸引力。
另一方面，对冲基金的掠夺性投资扰乱了新兴市场国家的金融市场秩序，危及所在国的金融体系甚至引发国家的金融危机。
二、对冲基金与中国
2.1 中国金融自由化进程
自中国加入WTO以来，中国金融自由化改革已经取得了相当大的成果，例如资本帐户的自由化、利率自由化和对外资银行的机构准入自由化等方面都已经取得了长足的进展。特别是这几年金融危机之后，我国金融体系改革的步伐逐渐加快并与世界金融体系相接轨。
2.2 中国市场对冲基金的情况
21世纪以来，国际对冲基金虽然遭受到来自各方面谴责和在资本市场上投资失败的挫败，但对冲基金仍一直活跃在世界资本市场中。据最近公布的一项研究资料，全球对冲基金管理机构2004年赚450亿美元之多，超过整个美国共同基金同行业的总收入。
2.3 中国资本市场、金融体系应对对冲基金存在的问题：
2.3.1 中国资本市场体系不健全，国际资本进入中国市場的渠道不畅。
对于中国来说，虽然改革开放以来，金融体系和经济制度等方面都取得了很大的进步，但相对于国际来说，中国资本市场机制尚不完善、渠道单一，面对开放中国市场及资本可兑换项目，将面临很大的挑战。对冲基金目前可以从QFII、直接投资和贸易项目三种方式进入中国市场。
2.3.2 我国面向国际市场，相应的金融法律、法规不健全。
对中国来说，相应的金融法律法规还很不健全，虽然中国政府现在可以利用其尚未开放的资本市场来对境外流动资金进行控制，但是对于像对冲基金这种有着极强灵活性、追求高利润的金融衍生工具在管理和控制还有很多不足，资金流入和流出始终没有因为资本项目管制而停止，而且随着对人民币汇率的预期大幅波动只是流量小而已。当人民币在亚洲金融危机期间面临贬值压力时，大量资金外流。
2.3.3 我国股票、证券市场缺乏应对对冲基金的基本机制
对于中国来说，作为新兴的发展中国家，开放时间不长、经验不足，从股票、证券等方面来看在应对国际经济形势缺乏相对的机制，尤其是面对对冲基金的冲击存在着问题。中国大陆企业在境外上市，发展企业的经济战略，扩展自己的发展空间时，股价就曾遭到某些国际游资的阻击。
2.3.4 我国目前的汇率制度与经济建设不相适应。
对于中国来说，前一阵针对人民币升值问题这个焦点的讨论就反映出我国现行的汇率制度已经不能够完全适应于现在高速发展的经济和国际经济的变化。汇率安排不合理就是诱导对冲基金等国际资本跨国流动的动因。我国外汇管理制度至今仍然基本上属于一种不对称管制，对资本外流管制严于资本内流。
2.3.5 国际评估机构对我国信用评级过高，很可能导致金融风险。
对于中国来说，国际评估机构对中国的信用评级过高，再加上投资者中广泛存在的道德风险，使中国面临着对冲基金等短期资本大量流入而形成的金融风潮。由于中国广泛的结构改革和稳定的经济政策导致国际资本流入，资本的流入增强了中国的经济基础和经济增长，经济状况的改善使评估机构提高了对中国的信用等级，但信用等级估的过高导致对冲基金等资本迅速流入，国外投资者盲目相信，而国内外投资者也盲目的相信，如果发生金融危机，政府将给予资助，这样，在他们之中产生了道德风险，对风险不能采取谨慎的态度，从而出现了羊群效应。
三、我国应对对冲基金的策略
近几年，一些对冲基金已经开始专门从事中国股票的投资，他们的投资对象大都是在香港的H股和红筹股。许多较大的股票都可以卖空，也有各种股票或股票指数的期货和期权供对冲基金调遣，中国没有像新兴市场国家那样蒙受对冲基金的危害，是因为暂未开放资本市场。但随着经济的发展，关门自守会越来越困难，因为经济发展到一定程度，国内的资本也会寻求向外扩张寻利。我们要做的不是盲目地永远将对冲基金这样一种投资、融资工具拒之门外，而是在资本市场尚未开放之前，确切研究其特性以及市场行为因素等，显然这是我们必须要走的第一步。随着中国股市的开放和进一步发展，包括金融衍生工具的发展和股票卖空法制的制定，对冲基金在中国的发展和壮大将是理所当然的事。
因此，我就目前出现的问题提出几点的对策； 3.1 建立和完善资本市场体系，引进合格国内机构投资者制度。
合格国内机构投资者制度即资本帐户尚未完全开放的国家准许本国投资者通过特许的机构投资者投资境外资本市场。我国已基本消除困扰众多发展中国家的绝对意义上的“资本——外汇”双缺口，外汇储备逐年增长，具备了向海外投资的能力。引进合格国内机构投资者制度，实现对外投资逐步自由化，建立和完善中国资本市场体系，特别是对冲基金进入中国的渠道，使之既有利于防范对冲基金对我国的影响，又为对冲基金等国际资本流入我国提供了更加规范、法制的渠道提供服务、创造条件。
3.2 健全金融监管机构和法规，消除我国金融脆弱性。
从我国金融法律、法规上的不健全出发，要积极地建立、健全金融监管机构和法规，创建防范机制，推动国内金融部门稳健经营，消除金融脆弱性。
3.3 建立合理地汇率制度，确保社会各利益的充分反映。
建立合理汇率安排，确保社会各阶层、各部门合法利益都在汇率决策机制中得到充分反映。改革不对称外汇管制，逐步放松购汇管制，强化剩余资本管制项目的效力，不同的汇率安排对不同部门有着不同的影响，因为各个部门对汇率安排有不同的偏好。
3.4 应对全球化金融危机，对对冲基金的理论监控与实践。
3.4.1 资本充足监管的发展，尤其要按照《巴塞尔协议》协议规定发展。
由于一方面许多类别的投机资本主体需要依靠银行提供其大部分营运资金，另一方面因为国际资本流动对一国经济的冲击往往需要通过对银行资产负债结构的影响而扩散开来。因此在对其监管中，银行监管具有特殊的地位，最近制定的巴塞尔新协议征求意见稿延续了1988年协议中以资本充足率为核心、信用风险控制为重点，突出强调国家风险的风险监管思路，并吸收了好《有效银行监管核心原则》中提出的银行风险监管的最低资本金要求、外部监管、市场约束三个支柱等原则。
3.4.2 全面监管，消除监管“盲区”。
协调监管要求。强化外部监管，将不受监管机构纳入监管体系，强化高杠杆机构及其交易对手的信息批露，强化风险管理。
3.4.3 金融监管市场化。
金融监管市场化既表现在更加倚重金融机构的自律和“事先承诺”取代外部监管，也体现为更加借助于外部市场纪律来达到监管的目的。
四、对冲基金发展趋势及对中国的启示
4.1 展望未来，对冲基金向何发展
冲基金作为一种金融工具，作为当前投资行业的一种“另类投资”选择，将会继续生存和发展下去，它未来的发展空间和前景，是继续作为“另类投资”而生存演化，还是发展成为与互惠基金等传统投资基金鼎足的主流投资基金，或是与互惠基金趋同与主流基金融合，仍有待观察，取决于未来经济、金融、监管环境的发展和自身投资策略的演变，但可以肯定的是，对冲基金当前正面临行业调整、改组和分化。
4.2 结语：对中国的启示
对冲基金对我国来说还是一个相当陌生的概念，但从对冲积基金历史不长的发展变化来看，它是在金融市场发展到一定程度、资本流通较为自由后必然会产生的一种投资、融资工具。即使对于西方国家，对冲基金也还是个较为新型的金融工具，还有待建立完善的管理监督制度。大量有组织的游资特别是对冲基金无限制地进出国界，会对不成熟经济体系造成了严重伤害。我国作为最具有发展潜力的大国，一直是国際游资关注的主要对象，随着加入WTO，金融改革的深化，我国必将进一步开放国内金融市场，因此，在防范对冲基金的冲击方面要作好充分准备，要正确选择金融开放的模式，谨慎地推进人民币自由兑换的步伐，把握好金融开放的次序，在实行短期资本项目下人民币自由兑换之前，要作好一系列的准备工作，如利率市场化，中央银行的货币调控手段、金融预警机制建设、金融监管水平的提高、高级人才的培养等。同时，我国要积极参加国际金融合作，扩大在国际金融组织的影响和发言权，争取建立公平、公正、合理的国际经济新秩序，以维护改革开放的成果。
参考文献
[1]韩文高，《世纪末金融风暴》，北京：经济日报出版社，2001年1月，P61～P62
[2]韩继云，关于国际对冲基金重返亚洲投机及我国防范措施，中国房地产金融，2005年，第9期，P9～PIO
[3]王瑞琦，对冲基金浅析，中东经济，2004年1月，第1期，P46～P47
[4]陈高翔，国际资本流动新变化与我国资本政策的调整分析《经济动态》，2006年，第2期，P41～P42
[5]梅新育，《国际游资与国际金融体系》，北京：人民出版社，2004年10月，P472～P473
[6]宛福成，如何看待“对冲基金”理论学刊，2000年1月，第1期，P66～P67
[关键词]对冲 对冲基金 中国对冲基金 金融危机 中国资本市场
引 言
金融是现代市场经济的核心和动脉，金融体系的稳健、有序、可持续运行对一国的经济安全、金融稳定具有十分重要的意义。从20世纪90年代以来，英国、泰国、马来西亚、菲律宾、香港、墨西哥、巴西等国家在对冲基金等投机资本流动的冲击下，相继发生金融危机或金融风潮；21世纪经济全球化、金融国际化的步伐随着信息技术的飞速发展而越来越快，对冲基金这种投机资本进出各国资本市场更加容易、频繁，发展中国家深受其害，发达国家也未能幸免，世界经济因此而遭受了巨大的损失甚至经济倒退。对冲基金这种投机资本再次引起人们的关注。
一、对冲基金概述
1.1 对冲基金的发展及演变
1.1.1 对冲的含义及特征
对冲(Hedging)最初内涵是一种抵消投资风险的投资策略。在相同或类似风险中采取相反的交易以抵消现有风险暴露的方法。其最基本的对冲操作是基金管理者在购入一种股票后，同时购入这种股票的一定价位和时效的看跌期权或看涨期权。正因为如此的操作手段，早期的对冲基金可以说是一种基于避险保值的保守投资策略的基金管理形式。但随着时代的发展，对冲基金已变成追求高利润、高风险的投机资本。
1.1.2 对冲基金的演变
从美国人琼斯于1949年建立第一个对冲基金起，就以其独特的特征从许多方面，尤其是在接受监管要求，实施投资策略和使用投资手段等方面它就一直与传统投资基金的组织结构运作和特征不同。它能够按市场条件和需要随意使用各种投资手段和投资工具，如买空、卖空、使用财务杠杆、单边重注、利用衍生工具和其他金融手段强化投资等，虽然对冲基金并不需要在任何时候都使用上述工具，但它在追求绝对高额回报时，却可毫无限制地选用合适的投资策略，而传统基金由于受严格监管和限制，却不能像对冲基金那样根据需要灵活转变投资策略。
1.2 对冲基金对市场稳定性、金融危机的影响和分析
对冲基金犹如一把双刃剑，对经济安全、社会稳定有利也有弊，就看人们怎么利用它。
一方面，对冲基金作为一种国际游资，是一种非常具有流动性、灵活性的，而且资金量巨大，对发展中国家对外开放、引进外资具有很大的吸引力。
另一方面，对冲基金的掠夺性投资扰乱了新兴市场国家的金融市场秩序，危及所在国的金融体系甚至引发国家的金融危机。
二、对冲基金与中国
2.1 中国金融自由化进程
自中国加入WTO以来，中国金融自由化改革已经取得了相当大的成果，例如资本帐户的自由化、利率自由化和对外资银行的机构准入自由化等方面都已经取得了长足的进展。特别是这几年金融危机之后，我国金融体系改革的步伐逐渐加快并与世界金融体系相接轨。
2.2 中国市场对冲基金的情况
21世纪以来，国际对冲基金虽然遭受到来自各方面谴责和在资本市场上投资失败的挫败，但对冲基金仍一直活跃在世界资本市场中。据最近公布的一项研究资料，全球对冲基金管理机构2004年赚450亿美元之多，超过整个美国共同基金同行业的总收入。
2.3 中国资本市场、金融体系应对对冲基金存在的问题：
2.3.1 中国资本市场体系不健全，国际资本进入中国市場的渠道不畅。
对于中国来说，虽然改革开放以来，金融体系和经济制度等方面都取得了很大的进步，但相对于国际来说，中国资本市场机制尚不完善、渠道单一，面对开放中国市场及资本可兑换项目，将面临很大的挑战。对冲基金目前可以从QFII、直接投资和贸易项目三种方式进入中国市场。
2.3.2 我国面向国际市场，相应的金融法律、法规不健全。
对中国来说，相应的金融法律法规还很不健全，虽然中国政府现在可以利用其尚未开放的资本市场来对境外流动资金进行控制，但是对于像对冲基金这种有着极强灵活性、追求高利润的金融衍生工具在管理和控制还有很多不足，资金流入和流出始终没有因为资本项目管制而停止，而且随着对人民币汇率的预期大幅波动只是流量小而已。当人民币在亚洲金融危机期间面临贬值压力时，大量资金外流。
2.3.3 我国股票、证券市场缺乏应对对冲基金的基本机制
对于中国来说，作为新兴的发展中国家，开放时间不长、经验不足，从股票、证券等方面来看在应对国际经济形势缺乏相对的机制，尤其是面对对冲基金的冲击存在着问题。中国大陆企业在境外上市，发展企业的经济战略，扩展自己的发展空间时，股价就曾遭到某些国际游资的阻击。
2.3.4 我国目前的汇率制度与经济建设不相适应。
对于中国来说，前一阵针对人民币升值问题这个焦点的讨论就反映出我国现行的汇率制度已经不能够完全适应于现在高速发展的经济和国际经济的变化。汇率安排不合理就是诱导对冲基金等国际资本跨国流动的动因。我国外汇管理制度至今仍然基本上属于一种不对称管制，对资本外流管制严于资本内流。
2.3.5 国际评估机构对我国信用评级过高，很可能导致金融风险。
对于中国来说，国际评估机构对中国的信用评级过高，再加上投资者中广泛存在的道德风险，使中国面临着对冲基金等短期资本大量流入而形成的金融风潮。由于中国广泛的结构改革和稳定的经济政策导致国际资本流入，资本的流入增强了中国的经济基础和经济增长，经济状况的改善使评估机构提高了对中国的信用等级，但信用等级估的过高导致对冲基金等资本迅速流入，国外投资者盲目相信，而国内外投资者也盲目的相信，如果发生金融危机，政府将给予资助，这样，在他们之中产生了道德风险，对风险不能采取谨慎的态度，从而出现了羊群效应。
三、我国应对对冲基金的策略
近几年，一些对冲基金已经开始专门从事中国股票的投资，他们的投资对象大都是在香港的H股和红筹股。许多较大的股票都可以卖空，也有各种股票或股票指数的期货和期权供对冲基金调遣，中国没有像新兴市场国家那样蒙受对冲基金的危害，是因为暂未开放资本市场。但随着经济的发展，关门自守会越来越困难，因为经济发展到一定程度，国内的资本也会寻求向外扩张寻利。我们要做的不是盲目地永远将对冲基金这样一种投资、融资工具拒之门外，而是在资本市场尚未开放之前，确切研究其特性以及市场行为因素等，显然这是我们必须要走的第一步。随着中国股市的开放和进一步发展，包括金融衍生工具的发展和股票卖空法制的制定，对冲基金在中国的发展和壮大将是理所当然的事。
因此，我就目前出现的问题提出几点的对策； 3.1 建立和完善资本市场体系，引进合格国内机构投资者制度。
合格国内机构投资者制度即资本帐户尚未完全开放的国家准许本国投资者通过特许的机构投资者投资境外资本市场。我国已基本消除困扰众多发展中国家的绝对意义上的“资本——外汇”双缺口，外汇储备逐年增长，具备了向海外投资的能力。引进合格国内机构投资者制度，实现对外投资逐步自由化，建立和完善中国资本市场体系，特别是对冲基金进入中国的渠道，使之既有利于防范对冲基金对我国的影响，又为对冲基金等国际资本流入我国提供了更加规范、法制的渠道提供服务、创造条件。
3.2 健全金融监管机构和法规，消除我国金融脆弱性。
从我国金融法律、法规上的不健全出发，要积极地建立、健全金融监管机构和法规，创建防范机制，推动国内金融部门稳健经营，消除金融脆弱性。
3.3 建立合理地汇率制度，确保社会各利益的充分反映。
建立合理汇率安排，确保社会各阶层、各部门合法利益都在汇率决策机制中得到充分反映。改革不对称外汇管制，逐步放松购汇管制，强化剩余资本管制项目的效力，不同的汇率安排对不同部门有着不同的影响，因为各个部门对汇率安排有不同的偏好。
3.4 应对全球化金融危机，对对冲基金的理论监控与实践。
3.4.1 资本充足监管的发展，尤其要按照《巴塞尔协议》协议规定发展。
由于一方面许多类别的投机资本主体需要依靠银行提供其大部分营运资金，另一方面因为国际资本流动对一国经济的冲击往往需要通过对银行资产负债结构的影响而扩散开来。因此在对其监管中，银行监管具有特殊的地位，最近制定的巴塞尔新协议征求意见稿延续了1988年协议中以资本充足率为核心、信用风险控制为重点，突出强调国家风险的风险监管思路，并吸收了好《有效银行监管核心原则》中提出的银行风险监管的最低资本金要求、外部监管、市场约束三个支柱等原则。
3.4.2 全面监管，消除监管“盲区”。
协调监管要求。强化外部监管，将不受监管机构纳入监管体系，强化高杠杆机构及其交易对手的信息批露，强化风险管理。
3.4.3 金融监管市场化。
金融监管市场化既表现在更加倚重金融机构的自律和“事先承诺”取代外部监管，也体现为更加借助于外部市场纪律来达到监管的目的。
四、对冲基金发展趋势及对中国的启示
4.1 展望未来，对冲基金向何发展
冲基金作为一种金融工具，作为当前投资行业的一种“另类投资”选择，将会继续生存和发展下去，它未来的发展空间和前景，是继续作为“另类投资”而生存演化，还是发展成为与互惠基金等传统投资基金鼎足的主流投资基金，或是与互惠基金趋同与主流基金融合，仍有待观察，取决于未来经济、金融、监管环境的发展和自身投资策略的演变，但可以肯定的是，对冲基金当前正面临行业调整、改组和分化。
4.2 结语：对中国的启示
对冲基金对我国来说还是一个相当陌生的概念，但从对冲积基金历史不长的发展变化来看，它是在金融市场发展到一定程度、资本流通较为自由后必然会产生的一种投资、融资工具。即使对于西方国家，对冲基金也还是个较为新型的金融工具，还有待建立完善的管理监督制度。大量有组织的游资特别是对冲基金无限制地进出国界，会对不成熟经济体系造成了严重伤害。我国作为最具有发展潜力的大国，一直是国際游资关注的主要对象，随着加入WTO，金融改革的深化，我国必将进一步开放国内金融市场，因此，在防范对冲基金的冲击方面要作好充分准备，要正确选择金融开放的模式，谨慎地推进人民币自由兑换的步伐，把握好金融开放的次序，在实行短期资本项目下人民币自由兑换之前，要作好一系列的准备工作，如利率市场化，中央银行的货币调控手段、金融预警机制建设、金融监管水平的提高、高级人才的培养等。同时，我国要积极参加国际金融合作，扩大在国际金融组织的影响和发言权，争取建立公平、公正、合理的国际经济新秩序，以维护改革开放的成果。
参考文献
[1]韩文高，《世纪末金融风暴》，北京：经济日报出版社，2001年1月，P61～P62
[2]韩继云，关于国际对冲基金重返亚洲投机及我国防范措施，中国房地产金融，2005年，第9期，P9～PIO
[3]王瑞琦，对冲基金浅析，中东经济，2004年1月，第1期，P46～P47
[4]陈高翔，国际资本流动新变化与我国资本政策的调整分析《经济动态》，2006年，第2期，P41～P42
[5]梅新育，《国际游资与国际金融体系》，北京：人民出版社，2004年10月，P472～P473
[6]宛福成，如何看待“对冲基金”理论学刊，2000年1月，第1期，P66～P67