继续持有成长股

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  反思:资金盲流还是迁徙
  观察市场行为,7月底来资金更像盲流为非迁徙。7月底来的反弹,每日领涨板块轮换很快、持续性差。7月30日以来,有色、地产、传媒、农林牧渔等行业先后领涨,但观察领涨板块次日表现,涨幅大多居于后半段,领涨板块上涨持续性较差,资金游击特征明显。而过往反弹行情都会出现有色煤炭、水泥、地产汽车、银行中某一类领涨,且背后逻辑各不相同。
  以史为鉴,四种典型反弹路径。回顾2010年以来周期反弹的例子,可以发现,每次的反弹都是由一个特定的领涨板块 内在逻辑构成的。我们大体总结了自2010年以来的几次典型的周期股反弹,有以下四种情景:
  (1)上游领涨:流动性推升价格的“煤飞色舞”。典型的如2010年10月,在海外QE2推动下,上游价格大幅上涨,煤炭、有色带领周期掀起了一波大反弹。仅10月单月煤炭、有色涨幅就分别达到了33.86%和26.04%,超越同期上证综指12.17%的涨幅。目前,9月美联储仍可能释放QE退出信号和路径,上游价格存不确定性。
  (2)中游领涨:投资拉动需求的水泥。2012年9月,虽然整体大盘还在向下,但水泥股价已经出现了明显的回升。这源于稳增长政策不断推进,发改委密集项目审批,基建投资明显回升带动水泥价格触底反弹,而且“城镇化”推升未来需求扩张预期。目前,政策稳增长刺激投资意愿并没有12年强,地产销量回落,需求驱动力存不确定。
  (3)早周期领涨:基本面先起的地产汽车。2012年1月起的地产、汽车股。2011年全年上证综指单边下跌主要源于经济增长和企业盈利的单边下跌,但从2012年开始,地产、汽车为代表的早周期行业销量、盈利出现了明显的企稳迹象。配合流动性指标的见底回升,在12年初拉动了以地产、汽车为代表的周期反弹行情。目前,地产、汽车基本面优、估值低的特征,但二者景气与流动性相关度高,流动性放短限长的货币政策取向下,二者弹性略小。
  (4)蓝筹领涨:预期扭转的银行。2012年12月银行股领涨的行情,一方面源于经济增长的持续回升消减投资者对银行系统不良率担忧,另一方面“十八大”后市场对新领导人未来执政和改革充满信心和期待,预期改变,场外资金入场,低估值 高股息的银行股成为新增资金的首选。银行板块自12月4日启动以来到2月4日,两个月涨幅达到50%。目前,缺乏扭转市场预期的事件,十八届三中全会可能是个时间点。
  正是由于目前四种传统反弹路径条件上均存在一些瑕疵,当前行情暂未出现明确的主线,说明板块的上涨更多体现为修复式的反弹。
  展望:风格摇摆,不是急转
  我们认为。未来市场风格上更多的表现为摇摆,而非急转,主要原因有二:
  (1)政策预期和需求动力不足。从需求动力来看,经济增长回升动力堪忧。12年稳增长的目标下发改委明显加快项目审批,基建投资增速回升,而今年没有,且审计风暴可能影响地方政府投资。房地产销量已经下滑,未来地产投资增速有回落压力。
  从政策面上来看,调结构的政策才是主线,稳增长是兼顾目标。从7月以来管理层表态来看,虽然强调“下限”论,但出台的政策都是符合调结构方向的,诸如环保产业政策、信息消费领域的扶持政策。对稳增长政策的摇摆并不是主基调,从这个角度说周期的反弹也缺少政策态度支持。
  因而,从政策现状和经济增长预期看,短期较好数据难以使市场信心明显恢复,情绪波动下市场更多是脉冲式反弹,趋势性行情暂难。
  (2)存量资金切换动力不足。除了年初银行股上涨,今年的市场都是存量资金博弈,而存量资金要从成长切换到周期至少需要10%以上的收益才能对冲成本,我们在曾分析指出2012年9月-11月经济增长反弹时,周期股在投资驱动下出现了一波相对收益,当时周期相对成长取得8.96%的相对收益。而当前宏观面改善没有2012年9-11月明显,相对收益如低于8.96%,资金流动的动力也不强。
  投资建议:游击周期,持有成长
  无需大动干戈。短期经济数据好有助修复市场情绪,但中期情景并没改变,信心恢复较难,市场仍不性感。周期股有脉冲行情,但考虑到宏观情景不如12年9-11月,不足够吸引场内资金大幅转移,周期相比成长超额收益难拉大。市场趋势和结构短期有波动,可做些微调应对,但无需大动干戈。
  游击周期,持有成长。以游击思维看待周期反弹,配置角度选基本面更优的地产、汽车,弹性方面选择券商,券商股同时具备弹性和确定性,创新驱动下行业盈利能力和增速也在上升。成长中期继续看好,兼顾新兴成长的TMT、环保,消费成长的医药、食品。
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