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作为全球最大的对冲基金之一，英仕曼集团（Man Group plc）如何看中国经济转型以及中国股市的机会？
《证券市场周刊》于2012年12月底在北京独家采访了英仕曼集团亚洲区主席罗然志（Pierre Lagrange），罗然志在投资组合管理及投资研究方面拥有超过24年经验。
罗然志，比利时著名基金经理，GLG Partner联合创始人之一，曾供职于高盛和JP摩根。罗然志所在的拉格朗日家族为欧洲望族——著名数学家约瑟夫·拉格朗日（Joseph-Louis Lagrange）便出自该家族。1995年创办之时，GLG Partner还是雷曼兄弟的分支部门，2010年被英仕曼集团收购。由于英仕曼极其重视亚洲市场业务，2011年8月份，罗然志被任命为英仕曼集团亚洲区主席开拓亚洲市场。
中国有太多机会
中国的软着陆是可以实现的。今天的中国市场有着成百上千的机会，从股票和股价方面的选择会越来越多。
《证券市场周刊》：2012年年初您曾表示，“2011年前在欧洲开展股票多空策略时欧洲的环境正如今天的亚洲，市场出现了极具吸引力的多空投资机会。”是否能够详细对比今天的亚洲市场与2011年前欧洲市场存在哪些异同？
罗然志：在股市发展的初期，上市公司只集中在少数行业，而可投资的公司和股票都很少，只有一些如金融、电信等“时髦”行业，在法国、意大利、德国或者中国都是如此。一开始只有大公司和少数企业上市，但随着市场的发展，上市公司逐渐扩展到所有行业和中小公司。正如20世纪70年代和80年代欧洲和美国等市场，在经过私有化进程之后，许多中小公司在资本市场呈现出蓬勃发展的态势，并逐步走向更多的监管和合规。今天的中国市场有着成百上千的机会，股票和股价方面的选择会越来越多。
《证券市场周刊》：尽管中国股市有着这样的机会，但总体而言，成交量和流入资金依然很少，为什么仍然能够吸引您？
罗然志：我们曾经看到过，在一些行业，同一行业的企业容易出现同质化。而我们的目的是寻找差异化。在5年前或者10年前，这些机构同质化严重，它们的市场表现基本是复制指数，而我们追求的是指数之外的东西。即平均值以外的东西，或者叫指数非相关性的机会，而现如今无论是在北京或者香港，我们认为都存在这样的机会。就是所谓的“寻找β”。
《证券市场周刊》：中国人口红利削弱，政府投资、出口贸易增长乏力；另一方面，富人移民、资本外流、经济数据持续趋势性下行等方面考察均使人无法乐观？
罗然志：在提升经济方面，有的国家有意愿而没有能力，有的国家也许有能力却没有意愿。前不久我和其他20位工商界人士与王岐山先生有一次会面。与中国领导人的见面给我的感觉是，中国既有能力也有强烈意愿让经济保持增长。中国的软着陆是可以实现的。正如在欧洲，人们一开始也认为情况非常糟糕，但最终在全球主要央行的努力下，承诺不会让欧元彻底瓦解。这种承诺本身就提供了一种稳定性，这让我们可以开始布局风险资本。所以你应该了解到，稳定性并不存在于上行的市场中，下行市场中同样存在。重要的是有这样一个预期。比如在下行预期中，有的行业确实在下降，但有的行业可能下降幅度很小，甚至可以取得增长。所以争论中国经济降温与否？我觉得对我们的投资没有太大意义。
至于行业方面，我之前也和复星集团董事长郭广昌有过交流：医疗行业算一个，因为中国未来将有人口老龄化的问题；另外与养老、旅游等相关行业都有着不错的发展前景，应该是有上行空间的成长型行业；而出口行业则成为下行行业。这些行业无论是下行还是上行，只要我们看到了这些，就会给我们提供追求相对收益的机会。之前在传统意义上，只要人们提到新兴市场，就会想到多头投资。但如今我们发现，在新兴市场中普遍存在经济放缓的情况，在这种情况下，Man Group依然认为市场存在很多追求相对收益的机会。
中国政府在这一方面已经变得很聪明，经济调整是会有阵痛，但政府不会一有阵痛立刻就行医施药。正如一对爷孙之间，老人不会一直宠着，他一定是等你遇到挫折之后再去安慰或帮助。
《证券市场周刊》：Man Group在中国的投资决策，有多大程度上受到中国影子银行系统的影响？也许中国真正需要资金、又具有成长性的行业和部门却依赖它而存在。怎么看待这个庞然大物？中国的金融改革方向应该是要尽力缩减它的影响吗？
罗然志：影子银行之所以存在，是因为有真实的需求。所以不能够直接抹煞掉，因为资本是经济增长所必需的，最好的办法是使之变得更加安全、透明，披露的信息更加全面，让它们服务于二级市场。也就是让它浮出水面，必须加强监管。加强监管的目的不是为了打击影子银行，而是为了使其成长，让其以水面以上的形式存在。
如果我有第二次生命的话，我可能会在中国致力于做这样一个投行，以发行债务的方式来帮助中国企业。
《证券市场周刊》：最近有媒体报道说，日本企业正在离开中国大陆而转向越南。您对此怎么看待？从地理位置上，东亚哪个国家机会更多？
罗然志：我们并不这么看问题，我们更依赖于自身优势来获得投资回报。我们只专注于所擅长的领域，比如全球化的股票配置，在美国和欧洲的发达市场以及一些发展中市场。这些市场都有很多相同之处，如利润资产负债表、公司业绩以及行业发展趋势等元素，我们非常注重根据这些元素进行选股，即个股机会，而不是追逐宏观面的东西。
《证券市场周刊》：关于人民币地位。东亚10国中有7国的货币汇率与人民币汇率之间的相关系数要高于与美元指数之间的相关系数，您认为这代表人民币更加国际化了，还是只是一种假象？由于中国和东盟之间彼此互为竞争对手，由于全球对整个东亚区域出口需求减弱，为了与中国竞争，因此人民币的汇率区间形成了对东亚各国货币的约束区间。您更支持哪种观点？
罗然志：我并不是一个货币问题专家，但我认为无论是储备货币还是交易货币，都应当是人民币的发展方向。要很清楚地界定交易货币和储备货币，则要根据一个国家的贸易、资本流动来具体看待。 在人民币走向国际化之前，中国还有很长一段路要走，但这应该是中国该有的长期目标；而且从另一个角度讲，一个多边、多元化的货币，总比单纯挂钩美元对中国的经济发展更有利。
从币值角度讲，一个国家的货币长期的单边升值，在任何国家的货币史上都是很少见的。所以我认为最终人民币会走向币值更加稳定、更加多边化，更加符合国际货币的地位。
至于有没有像你说的已经国际化？仍然在发展中。
全球的多空机会
无论是政府抵押债券、股票等“受压”的证券，由于价值被低估，对于Man Group来说都是机会。
《证券市场周刊》： 据悉，多数对冲基金，包括Man Group旗下管理的资产三季度遭遇了较严重缩水，是什么原因？希腊债券赎回当中，受益最大的是国外的对冲基金，代价最大的则是希腊本国银行。Man Group有没有相关头寸，这会不会对贵公司2012年四季度盈利产生积极影响？未来的态势您怎么看？
罗然志：Man Group2012年三季度的业绩下滑更多是结构性调整的结果。作为结构性调整的关键一步，我们新的CEO Emmanuel Roman先生于不久前上任。所谓的结构性调整就是把资源和资金从低效的“角落”削减掉，转而投入到能够高效运作的地方——包括运作良好的基金和足具眼光的投资策略，例如我们在信用市场的基金、以及在期货市场的一些新的基金策略。Roman先生对于总体战略和微观效率都有着很好的掌控力。
至于希腊债券赎回的问题，Man Group并不直接投资于这些标的，当然我们旗下有各种策略的基金，他们会进行各种机会的投资，也可能会涉足其中。但不管怎么说，对于希腊债券，如果市场上有足够的动力去卖，那就会有相应的动力去买。有时候对冲基金卖掉这类资产，并不意味着它们缺乏投资价值，有可能是对冲基金面临流动性资本的缺乏，导致它们没有机会来拥有这些资产，但这不代表Man Group会远离这些资产。所以无论是政府抵押债券、股票等“受压”的证券，由于价值被低估，对于Man Group来说都是机会。
《证券市场周刊》：德意志银行前雇员起诉德银隐藏110亿美元亏损事件说明了什么？似乎经历几年去杠杆化过程之后，整体金融行业的实际杠杆远比报表上体现得要高。这只是欧洲的情况吗？中国是否也类似于欧洲？
罗然志：这属于资产负债表的问题，我并不了解德银的具体情况，但是我们与欧洲监管层之间一直就此交流。在一些大的会计机构主导的国际会计准则下，以市值定价（“Market-to-market”）在实际中是遇到很多问题的。比如在流动性出现问题的时候，不代表银行或者企业的经营也出现问题；相反，如果经营不好的时候，流动性也不一定差。但由于市值定价原则，很多公司都把它们“不想表现出来”的账目放到了表外，结果导致外界分析师不能了解到企业的真实情况。
在银行业领域，在我看来，如果一个银行发行的债券能够维持到期，这只债券就不应该遵循以市值定价的会计准则。所以一些银行经常操纵其会计账目，让会计师和监管者无从了解到银行的真实状况。由于监管层一直追求所谓的透明度，银行因此一方面操纵透明的信息；另一方面将不愿意让人看到的账目拿到表外，这个时候ROE就有很大的人为修饰空间。这也是为什么很多时候我们都理不清中国公司的账目，如果有一天突然就将这些东西又放回表内的时候，就会对整个资产负债表进行重大修正，这个问题还有待解决。
《证券市场周刊》：关于苹果公司。一方面，持有苹果公司股票的对冲基金数量又创历史新高；另一方面，它旗下规模超过800亿美元。这是不是从侧面暗示苹果公司已经山河薄暮？Man Group有多大的持仓？能不能从中国挑出类似苹果的企业？
罗然志：我们旗下基金肯定有不断买入和卖出苹果公司，但是我们不认为它估值过高，可能很多的传统基金和对冲基金仍然想持有更多的苹果公司股票，因为它的盘面非常大，而很多基金对于仓位是有要求的，所以一般情况下都会配置苹果公司的股票。另一方面，苹果公司经营非常成功，其账面上有大量的现金，几乎相当于一个主权基金。因此，它需要一个资产管理公司来管理现金，也会进行二级市场的投资。外界说它是对冲基金，只是说明了人们对于它可以用对冲手段进行投资的认可，所以我并不认为Breaburn capital是Man Group的竞争对手。
本刊记者宋蓓蓓对本文亦有贡献
《证券市场周刊》于2012年12月底在北京独家采访了英仕曼集团亚洲区主席罗然志（Pierre Lagrange），罗然志在投资组合管理及投资研究方面拥有超过24年经验。
罗然志，比利时著名基金经理，GLG Partner联合创始人之一，曾供职于高盛和JP摩根。罗然志所在的拉格朗日家族为欧洲望族——著名数学家约瑟夫·拉格朗日（Joseph-Louis Lagrange）便出自该家族。1995年创办之时，GLG Partner还是雷曼兄弟的分支部门，2010年被英仕曼集团收购。由于英仕曼极其重视亚洲市场业务，2011年8月份，罗然志被任命为英仕曼集团亚洲区主席开拓亚洲市场。
中国有太多机会
中国的软着陆是可以实现的。今天的中国市场有着成百上千的机会，从股票和股价方面的选择会越来越多。
《证券市场周刊》：2012年年初您曾表示，“2011年前在欧洲开展股票多空策略时欧洲的环境正如今天的亚洲，市场出现了极具吸引力的多空投资机会。”是否能够详细对比今天的亚洲市场与2011年前欧洲市场存在哪些异同？
罗然志：在股市发展的初期，上市公司只集中在少数行业，而可投资的公司和股票都很少，只有一些如金融、电信等“时髦”行业，在法国、意大利、德国或者中国都是如此。一开始只有大公司和少数企业上市，但随着市场的发展，上市公司逐渐扩展到所有行业和中小公司。正如20世纪70年代和80年代欧洲和美国等市场，在经过私有化进程之后，许多中小公司在资本市场呈现出蓬勃发展的态势，并逐步走向更多的监管和合规。今天的中国市场有着成百上千的机会，股票和股价方面的选择会越来越多。
《证券市场周刊》：尽管中国股市有着这样的机会，但总体而言，成交量和流入资金依然很少，为什么仍然能够吸引您？
罗然志：我们曾经看到过，在一些行业，同一行业的企业容易出现同质化。而我们的目的是寻找差异化。在5年前或者10年前，这些机构同质化严重，它们的市场表现基本是复制指数，而我们追求的是指数之外的东西。即平均值以外的东西，或者叫指数非相关性的机会，而现如今无论是在北京或者香港，我们认为都存在这样的机会。就是所谓的“寻找β”。
《证券市场周刊》：中国人口红利削弱，政府投资、出口贸易增长乏力；另一方面，富人移民、资本外流、经济数据持续趋势性下行等方面考察均使人无法乐观？
罗然志：在提升经济方面，有的国家有意愿而没有能力，有的国家也许有能力却没有意愿。前不久我和其他20位工商界人士与王岐山先生有一次会面。与中国领导人的见面给我的感觉是，中国既有能力也有强烈意愿让经济保持增长。中国的软着陆是可以实现的。正如在欧洲，人们一开始也认为情况非常糟糕，但最终在全球主要央行的努力下，承诺不会让欧元彻底瓦解。这种承诺本身就提供了一种稳定性，这让我们可以开始布局风险资本。所以你应该了解到，稳定性并不存在于上行的市场中，下行市场中同样存在。重要的是有这样一个预期。比如在下行预期中，有的行业确实在下降，但有的行业可能下降幅度很小，甚至可以取得增长。所以争论中国经济降温与否？我觉得对我们的投资没有太大意义。
至于行业方面，我之前也和复星集团董事长郭广昌有过交流：医疗行业算一个，因为中国未来将有人口老龄化的问题；另外与养老、旅游等相关行业都有着不错的发展前景，应该是有上行空间的成长型行业；而出口行业则成为下行行业。这些行业无论是下行还是上行，只要我们看到了这些，就会给我们提供追求相对收益的机会。之前在传统意义上，只要人们提到新兴市场，就会想到多头投资。但如今我们发现，在新兴市场中普遍存在经济放缓的情况，在这种情况下，Man Group依然认为市场存在很多追求相对收益的机会。
中国政府在这一方面已经变得很聪明，经济调整是会有阵痛，但政府不会一有阵痛立刻就行医施药。正如一对爷孙之间，老人不会一直宠着，他一定是等你遇到挫折之后再去安慰或帮助。
《证券市场周刊》：Man Group在中国的投资决策，有多大程度上受到中国影子银行系统的影响？也许中国真正需要资金、又具有成长性的行业和部门却依赖它而存在。怎么看待这个庞然大物？中国的金融改革方向应该是要尽力缩减它的影响吗？
罗然志：影子银行之所以存在，是因为有真实的需求。所以不能够直接抹煞掉，因为资本是经济增长所必需的，最好的办法是使之变得更加安全、透明，披露的信息更加全面，让它们服务于二级市场。也就是让它浮出水面，必须加强监管。加强监管的目的不是为了打击影子银行，而是为了使其成长，让其以水面以上的形式存在。
如果我有第二次生命的话，我可能会在中国致力于做这样一个投行，以发行债务的方式来帮助中国企业。
《证券市场周刊》：最近有媒体报道说，日本企业正在离开中国大陆而转向越南。您对此怎么看待？从地理位置上，东亚哪个国家机会更多？
罗然志：我们并不这么看问题，我们更依赖于自身优势来获得投资回报。我们只专注于所擅长的领域，比如全球化的股票配置，在美国和欧洲的发达市场以及一些发展中市场。这些市场都有很多相同之处，如利润资产负债表、公司业绩以及行业发展趋势等元素，我们非常注重根据这些元素进行选股，即个股机会，而不是追逐宏观面的东西。
《证券市场周刊》：关于人民币地位。东亚10国中有7国的货币汇率与人民币汇率之间的相关系数要高于与美元指数之间的相关系数，您认为这代表人民币更加国际化了，还是只是一种假象？由于中国和东盟之间彼此互为竞争对手，由于全球对整个东亚区域出口需求减弱，为了与中国竞争，因此人民币的汇率区间形成了对东亚各国货币的约束区间。您更支持哪种观点？
罗然志：我并不是一个货币问题专家，但我认为无论是储备货币还是交易货币，都应当是人民币的发展方向。要很清楚地界定交易货币和储备货币，则要根据一个国家的贸易、资本流动来具体看待。 在人民币走向国际化之前，中国还有很长一段路要走，但这应该是中国该有的长期目标；而且从另一个角度讲，一个多边、多元化的货币，总比单纯挂钩美元对中国的经济发展更有利。
从币值角度讲，一个国家的货币长期的单边升值，在任何国家的货币史上都是很少见的。所以我认为最终人民币会走向币值更加稳定、更加多边化，更加符合国际货币的地位。
至于有没有像你说的已经国际化？仍然在发展中。
全球的多空机会
无论是政府抵押债券、股票等“受压”的证券，由于价值被低估，对于Man Group来说都是机会。
《证券市场周刊》： 据悉，多数对冲基金，包括Man Group旗下管理的资产三季度遭遇了较严重缩水，是什么原因？希腊债券赎回当中，受益最大的是国外的对冲基金，代价最大的则是希腊本国银行。Man Group有没有相关头寸，这会不会对贵公司2012年四季度盈利产生积极影响？未来的态势您怎么看？
罗然志：Man Group2012年三季度的业绩下滑更多是结构性调整的结果。作为结构性调整的关键一步，我们新的CEO Emmanuel Roman先生于不久前上任。所谓的结构性调整就是把资源和资金从低效的“角落”削减掉，转而投入到能够高效运作的地方——包括运作良好的基金和足具眼光的投资策略，例如我们在信用市场的基金、以及在期货市场的一些新的基金策略。Roman先生对于总体战略和微观效率都有着很好的掌控力。
至于希腊债券赎回的问题，Man Group并不直接投资于这些标的，当然我们旗下有各种策略的基金，他们会进行各种机会的投资，也可能会涉足其中。但不管怎么说，对于希腊债券，如果市场上有足够的动力去卖，那就会有相应的动力去买。有时候对冲基金卖掉这类资产，并不意味着它们缺乏投资价值，有可能是对冲基金面临流动性资本的缺乏，导致它们没有机会来拥有这些资产，但这不代表Man Group会远离这些资产。所以无论是政府抵押债券、股票等“受压”的证券，由于价值被低估，对于Man Group来说都是机会。
《证券市场周刊》：德意志银行前雇员起诉德银隐藏110亿美元亏损事件说明了什么？似乎经历几年去杠杆化过程之后，整体金融行业的实际杠杆远比报表上体现得要高。这只是欧洲的情况吗？中国是否也类似于欧洲？
罗然志：这属于资产负债表的问题，我并不了解德银的具体情况，但是我们与欧洲监管层之间一直就此交流。在一些大的会计机构主导的国际会计准则下，以市值定价（“Market-to-market”）在实际中是遇到很多问题的。比如在流动性出现问题的时候，不代表银行或者企业的经营也出现问题；相反，如果经营不好的时候，流动性也不一定差。但由于市值定价原则，很多公司都把它们“不想表现出来”的账目放到了表外，结果导致外界分析师不能了解到企业的真实情况。
在银行业领域，在我看来，如果一个银行发行的债券能够维持到期，这只债券就不应该遵循以市值定价的会计准则。所以一些银行经常操纵其会计账目，让会计师和监管者无从了解到银行的真实状况。由于监管层一直追求所谓的透明度，银行因此一方面操纵透明的信息；另一方面将不愿意让人看到的账目拿到表外，这个时候ROE就有很大的人为修饰空间。这也是为什么很多时候我们都理不清中国公司的账目，如果有一天突然就将这些东西又放回表内的时候，就会对整个资产负债表进行重大修正，这个问题还有待解决。
《证券市场周刊》：关于苹果公司。一方面，持有苹果公司股票的对冲基金数量又创历史新高；另一方面，它旗下规模超过800亿美元。这是不是从侧面暗示苹果公司已经山河薄暮？Man Group有多大的持仓？能不能从中国挑出类似苹果的企业？
罗然志：我们旗下基金肯定有不断买入和卖出苹果公司，但是我们不认为它估值过高，可能很多的传统基金和对冲基金仍然想持有更多的苹果公司股票，因为它的盘面非常大，而很多基金对于仓位是有要求的，所以一般情况下都会配置苹果公司的股票。另一方面，苹果公司经营非常成功，其账面上有大量的现金，几乎相当于一个主权基金。因此，它需要一个资产管理公司来管理现金，也会进行二级市场的投资。外界说它是对冲基金，只是说明了人们对于它可以用对冲手段进行投资的认可，所以我并不认为Breaburn capital是Man Group的竞争对手。
本刊记者宋蓓蓓对本文亦有贡献