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2012年，全球经济的最大变数有二：一是欧债危机的应对政策、演化趋势以及会否出现由欧洲主权信用危机→银行危机→传染美国→全球经济衰退这样最坏的结果；二是中国作为世界经济的引擎会不会因政策失误出现硬着陆风险？我们中国的学者通常都比较乐观，但中国经济的硬着陆风险则是国外专家普遍关注的问题。
在这个动荡复杂、阴晴不定的世界，中国无力解决欧美经济现今所面临的棘手问题，我们能够做的就是如何在复杂的全球经济背景下把自己的事情办好，其中最重要的是恰当解决近一两年时间出现的短期问题。中长期问题可由“十二五规划”、中央的战略决策和进一步的改革设计来解决,只有短期问题值得我们重点讨论。因国际国内形势的不断变化需要根据新情况做出及时的调整，货币政策天生具有短期微调特性，因而对2011年货币政策效果进行简要评判并对2012年货币政策调整方向提供建议就是本文的主要内容。
2011年中国货币政策以抑制通胀为首要目标，调节方向名为稳健实为紧缩，且在调节力度上有过紧嫌疑。已调高至21.5%的存款准备金率和各地央行分支机构对商业银行系统严格的贷款指标控制直接导致了“钱荒”的出现，民间借贷的盛行和非正式金融活动中出现年息高至100%以上的吓人利率事实上也与严厉紧缩背景下正规银行体系无力提供贷款服务的客观现实有关。2011年上半年时，坊间的主流说法是流动性泛滥，但是到了下半年，我们看到，那些原本宣扬流动性过多的所谓货币金融专家们已个个噤若寒蝉，因为他们不得不正视中国的高利贷普遍化实际就是银行体系的放贷无法满足实体经济货币需求这样的现实。由于CPI的压力，也没有多少人勇于指出货币政策在“钱荒”现实面前应承担一定的责任。我们的货币政策是由央行制定并执行的，但在决策上，更大的权力在国务院。也就是说，在中国目前这种体制下，国务院是真正的货币当局。从这一点说，中央银行在货币调控方面只承担有限责任。我们欣喜地看到，央行刚刚宣布，自2011年12月5日起，商业银行存款准备金率下调0.5个百分点，这可以为商业银行系统增加3800亿元可贷资金。这是一个积极的信号。我的一些学生问我：“这是不是说2012年货币政策已经由严厉紧缩开始转向？”我的回答是“毫无疑问！”这也是目前形势下中国货币政策唯一正确的选择。
为什么这样说？
正像2009年的货币高速供给或信贷天量扩张不可持续一样，2011年的过度严厉紧缩也同样不可持续。在中国，货币供给的总闸门是中央银行，中央银行如果确定了严厉紧缩意向，到了央行分支机构还会产生加速效应。今年9月30日，我到南京市做调研，就听到一个情况，央行南京分行为了执行总行的贷款扩张控制意图，竟对辖区的村镇银行下了一道死命令：2011年上半年或之前开门营业的村镇银行今年全年放款数额不得超过注册资本数额，下半年开业的村镇银行当年放贷数额不得超过其注册资本的50%——不论它吸收了多少存款。而且，下达此类命令的当地央行官员还大言炎炎地说：“没文件，只有口头命令，谁违规就处理谁！”谁都知道，即使在宏观紧缩的背景下，“三农”领域也应当是重点支持方向，但一到了下边，党中央国务院早已三令五申的政策取向就会扭曲成这等模样！由这个小故事联想到我们所听到的“2011年小微企业的资金困境比2008年金融危机时期更严重”之类的议论，一切的一切看起来都符合逻辑。
十几年前，我在拙著《思考金融问题》（清华大学出版社 2000）里曾提出个“1∶3规律”，大意是：中国的经济增长和货币供给之间存在一定的线性关系，在GDP年增7%和M2年增13%这个对应的基点上，若想再额外获取1个百分点的GDP，总得有3个百分点的M2增量与之匹配，也就是说，欲使GDP增长8%，M2要达到16%，GDP欲增9%，则M2大体在19%左右。这是根据过去多年统计数据比对得出的一个结论。当年中国金融结构情况是间接融资与直接融资比例大体为9∶1。如果金融结构状况发生改变，间接融资和直接融资比例变成了8∶2 、7∶3 或6∶4甚至5∶5了，这个“1∶3规律”还可进行相应调整。但无论怎么说，经济的扩张总是要由货币供给的相应扩张来支撑，我将GDP增速与M2增速之间的比例关系称之为“经济增长的货币需求系数”。这个理论思想虽然平淡无奇，但它揭示的是一个规律。研究货币政策一定要以货币供求理论为基础，一定要对中国现行的货币供给机制有清晰的了解，不然就有信口雌黄之嫌。中国目前的货币供给现实是，中央银行总是从三个渠道向体系注入基础货币：一是现金，二是再贷款，三是外币收购。当中国目前由于外贸出口增长率明显下降或外国资本出现大量流出现象时，第三条渠道的水流就会明显变小，这种情况下，第一、二渠道的供水就应明显增加。中央银行无论地位如何尊崇，但它的职能，本质上还是服务，调控管控都不过是服务的一种形式。经济体系出现钱荒了，小微企业出现大面积猝死现象，这都是敦促央行向体系增加流动性注入的明确信号。具有“短期”“微调”两大特性的货币政策其表现是优是劣，关键看其即时反应水平以及力度和工具的选择能力到底如何。据我看，温家宝总理在10月下旬提出的对宏观调控要做微调的表态，就是货币紧缩可适度放松的最初政策信号，而本次央行关于自12月5日起下调存准率0.5个百分点的决定则是温总理表态的具体落实措施。
现在，人们普遍关心的大致有这样几个问题：（1）目前货币紧缩是否表明货币调节已出现了拐点？（2）如果降底存准率的的确确是货币政策在2012年走向宽松的起点，2012年全年政策执行和工具选择大体状况会是如何？（3）中国2012年的GDP增长率会不会如某国际权威机构预测的那样仅为8.4%即对世界经济已产生不了多大的拉升作用？
我认为，基于中央银行是一些最聪明的经济学家领导及更高决策层有强大的智囊团这一背景，2012年毫无疑问会成为货币政策整体走向松动的一年。当然整体松动的涵义是相对于2011年的严厉紧缩而言，它不会像2009年那样名为“适度宽松”实则“极为宽松”。考虑到房地产泡沫刚刚出现泄气消退的现实，为保持政策的连续性和落实中央决心，可以将货币政策定义为“整体宽松、定向紧缩”，这样，既可以保持房价降温势头，也可为实体经济的又好又快成长提供适宜的政策环境。从今年秋季全国各地蔬菜普遍丰收及许多产地出现蔬菜滞销的实际情况说，通货膨胀威胁已经不甚严重。各地方政府只要在调整物流体系和居民菜篮子服务上出台一些有效措施，CPI就不会再次成为货币紧缩的借口。至于外部环境即国际输入性通胀的影响，那实际上与货币政策无关。举个极端的例子，如果有人打伊朗，伊朗愤而封锁霍尔木兹海峡，导致国际油价升至每桶200甚至250美元都不足为怪，但国际油价上涨，影响的是全世界，与中国国内的货币政策调节方向及力度的选择无关，我们根本不用将其作为政策选择的考虑因素。
2012年中国GDP增速多高合适？这很难有确切答案。按照“十二五规划”似乎每年保持8%左右就可达到预期目标，但据我个人观察，似乎9%代表了中国经济的“自然增长率”，9.5%左右可以成为一个既不引发结构失衡又能使资源得到较充分运用的最佳增长点。所以，中国经济能快点就快点，慢不一定就有利于调结构，相反，只有在让新因素成为经济整体增长的带动力量时，原有的不平衡、不协调、不可持续增长的弱点才更有利于得到克服。每多一个百分点就代表了几百亿国民财富的增加，所谓长袖善舞，国家就能更便利地将这些额外增加的财富来平衡社会矛盾。当然，这些财富的增长和再分配目标的落實在很大程度上都依赖于2012年我国选择什么样的货币政策，所谓“运用之妙、存乎一心”，就看我们的中央银行我们的最高决策层如何在岁末年初拿主意了。
在这个动荡复杂、阴晴不定的世界，中国无力解决欧美经济现今所面临的棘手问题，我们能够做的就是如何在复杂的全球经济背景下把自己的事情办好，其中最重要的是恰当解决近一两年时间出现的短期问题。中长期问题可由“十二五规划”、中央的战略决策和进一步的改革设计来解决,只有短期问题值得我们重点讨论。因国际国内形势的不断变化需要根据新情况做出及时的调整，货币政策天生具有短期微调特性，因而对2011年货币政策效果进行简要评判并对2012年货币政策调整方向提供建议就是本文的主要内容。
2011年中国货币政策以抑制通胀为首要目标，调节方向名为稳健实为紧缩，且在调节力度上有过紧嫌疑。已调高至21.5%的存款准备金率和各地央行分支机构对商业银行系统严格的贷款指标控制直接导致了“钱荒”的出现，民间借贷的盛行和非正式金融活动中出现年息高至100%以上的吓人利率事实上也与严厉紧缩背景下正规银行体系无力提供贷款服务的客观现实有关。2011年上半年时，坊间的主流说法是流动性泛滥，但是到了下半年，我们看到，那些原本宣扬流动性过多的所谓货币金融专家们已个个噤若寒蝉，因为他们不得不正视中国的高利贷普遍化实际就是银行体系的放贷无法满足实体经济货币需求这样的现实。由于CPI的压力，也没有多少人勇于指出货币政策在“钱荒”现实面前应承担一定的责任。我们的货币政策是由央行制定并执行的，但在决策上，更大的权力在国务院。也就是说，在中国目前这种体制下，国务院是真正的货币当局。从这一点说，中央银行在货币调控方面只承担有限责任。我们欣喜地看到，央行刚刚宣布，自2011年12月5日起，商业银行存款准备金率下调0.5个百分点，这可以为商业银行系统增加3800亿元可贷资金。这是一个积极的信号。我的一些学生问我：“这是不是说2012年货币政策已经由严厉紧缩开始转向？”我的回答是“毫无疑问！”这也是目前形势下中国货币政策唯一正确的选择。
为什么这样说？
正像2009年的货币高速供给或信贷天量扩张不可持续一样，2011年的过度严厉紧缩也同样不可持续。在中国，货币供给的总闸门是中央银行，中央银行如果确定了严厉紧缩意向，到了央行分支机构还会产生加速效应。今年9月30日，我到南京市做调研，就听到一个情况，央行南京分行为了执行总行的贷款扩张控制意图，竟对辖区的村镇银行下了一道死命令：2011年上半年或之前开门营业的村镇银行今年全年放款数额不得超过注册资本数额，下半年开业的村镇银行当年放贷数额不得超过其注册资本的50%——不论它吸收了多少存款。而且，下达此类命令的当地央行官员还大言炎炎地说：“没文件，只有口头命令，谁违规就处理谁！”谁都知道，即使在宏观紧缩的背景下，“三农”领域也应当是重点支持方向，但一到了下边，党中央国务院早已三令五申的政策取向就会扭曲成这等模样！由这个小故事联想到我们所听到的“2011年小微企业的资金困境比2008年金融危机时期更严重”之类的议论，一切的一切看起来都符合逻辑。
十几年前，我在拙著《思考金融问题》（清华大学出版社 2000）里曾提出个“1∶3规律”，大意是：中国的经济增长和货币供给之间存在一定的线性关系，在GDP年增7%和M2年增13%这个对应的基点上，若想再额外获取1个百分点的GDP，总得有3个百分点的M2增量与之匹配，也就是说，欲使GDP增长8%，M2要达到16%，GDP欲增9%，则M2大体在19%左右。这是根据过去多年统计数据比对得出的一个结论。当年中国金融结构情况是间接融资与直接融资比例大体为9∶1。如果金融结构状况发生改变，间接融资和直接融资比例变成了8∶2 、7∶3 或6∶4甚至5∶5了，这个“1∶3规律”还可进行相应调整。但无论怎么说，经济的扩张总是要由货币供给的相应扩张来支撑，我将GDP增速与M2增速之间的比例关系称之为“经济增长的货币需求系数”。这个理论思想虽然平淡无奇，但它揭示的是一个规律。研究货币政策一定要以货币供求理论为基础，一定要对中国现行的货币供给机制有清晰的了解，不然就有信口雌黄之嫌。中国目前的货币供给现实是，中央银行总是从三个渠道向体系注入基础货币：一是现金，二是再贷款，三是外币收购。当中国目前由于外贸出口增长率明显下降或外国资本出现大量流出现象时，第三条渠道的水流就会明显变小，这种情况下，第一、二渠道的供水就应明显增加。中央银行无论地位如何尊崇，但它的职能，本质上还是服务，调控管控都不过是服务的一种形式。经济体系出现钱荒了，小微企业出现大面积猝死现象，这都是敦促央行向体系增加流动性注入的明确信号。具有“短期”“微调”两大特性的货币政策其表现是优是劣，关键看其即时反应水平以及力度和工具的选择能力到底如何。据我看，温家宝总理在10月下旬提出的对宏观调控要做微调的表态，就是货币紧缩可适度放松的最初政策信号，而本次央行关于自12月5日起下调存准率0.5个百分点的决定则是温总理表态的具体落实措施。
现在，人们普遍关心的大致有这样几个问题：（1）目前货币紧缩是否表明货币调节已出现了拐点？（2）如果降底存准率的的确确是货币政策在2012年走向宽松的起点，2012年全年政策执行和工具选择大体状况会是如何？（3）中国2012年的GDP增长率会不会如某国际权威机构预测的那样仅为8.4%即对世界经济已产生不了多大的拉升作用？
我认为，基于中央银行是一些最聪明的经济学家领导及更高决策层有强大的智囊团这一背景，2012年毫无疑问会成为货币政策整体走向松动的一年。当然整体松动的涵义是相对于2011年的严厉紧缩而言，它不会像2009年那样名为“适度宽松”实则“极为宽松”。考虑到房地产泡沫刚刚出现泄气消退的现实，为保持政策的连续性和落实中央决心，可以将货币政策定义为“整体宽松、定向紧缩”，这样，既可以保持房价降温势头，也可为实体经济的又好又快成长提供适宜的政策环境。从今年秋季全国各地蔬菜普遍丰收及许多产地出现蔬菜滞销的实际情况说，通货膨胀威胁已经不甚严重。各地方政府只要在调整物流体系和居民菜篮子服务上出台一些有效措施，CPI就不会再次成为货币紧缩的借口。至于外部环境即国际输入性通胀的影响，那实际上与货币政策无关。举个极端的例子，如果有人打伊朗，伊朗愤而封锁霍尔木兹海峡，导致国际油价升至每桶200甚至250美元都不足为怪，但国际油价上涨，影响的是全世界，与中国国内的货币政策调节方向及力度的选择无关，我们根本不用将其作为政策选择的考虑因素。
2012年中国GDP增速多高合适？这很难有确切答案。按照“十二五规划”似乎每年保持8%左右就可达到预期目标，但据我个人观察，似乎9%代表了中国经济的“自然增长率”，9.5%左右可以成为一个既不引发结构失衡又能使资源得到较充分运用的最佳增长点。所以，中国经济能快点就快点，慢不一定就有利于调结构，相反，只有在让新因素成为经济整体增长的带动力量时，原有的不平衡、不协调、不可持续增长的弱点才更有利于得到克服。每多一个百分点就代表了几百亿国民财富的增加，所谓长袖善舞，国家就能更便利地将这些额外增加的财富来平衡社会矛盾。当然，这些财富的增长和再分配目标的落實在很大程度上都依赖于2012年我国选择什么样的货币政策，所谓“运用之妙、存乎一心”，就看我们的中央银行我们的最高决策层如何在岁末年初拿主意了。