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许多制度设计的问题,从一开始就出现在创业板市场。在全球多数国家的创业板失败的情况下,中国能否创造奇迹
“预测纽交所蓝筹股的业绩,对华尔街的分析师们来说,虽然时有失手,但很多时候与实际结果的差别还不算离谱,但预测纳斯达克高科技股的业绩,则经常会大跌眼镜。”
11月18日下午5点,深圳证券交易所投资者教育中心袁克成在刚刚完成的创业板投资教育专栏文章中,用此话作为文章的开头。
当天,在A股市场11月以来累计涨幅已达10.26%、接连从3000点一路上扬并突破3300点的引领下,被称为中国纳斯达克的创业板市场,终于摆脱开板半个月来急速下跌的疲态,迎来难得一见的集体“飘红”。
11月19日,创业板28只个股再度暴涨,4只个股涨停,其余个股涨幅也都在百分之四、五以上,而同日上证综指涨幅,不过0.53%。
截至当天收盘时止,原本给人印象应为“Mini(迷你)”的创业板,28家公司总市值(含限售股)高达1396.94亿元,流通市值达253.38亿元。
创业板市场大起大落的股价表现,不仅体现在近期。早在10月30日28家公司集体上市时,券商分析师们就群体遭遇了袁克成提及的尴尬,所有估值体系均成废纸,用他们自己的话说——“创业板的疯狂让人超乎想象”。其中尤以华谊兄弟传媒股份有限公司(简称“华谊兄弟”,300027.SZ),更让他们大跌眼镜。
这家年收入不过 5亿元,净利润不足5000万元,上半年每股收益0.25元的公司,在新股定价发行时,即以28元的高价,创下70倍发行市盈率。10月30日当天,华谊兄弟更以63.66 元超高价开盘,出乎此前所有证券分析师的预测,盘中最高价91.8元,以1.68 亿的总股本计算,最高市值达150亿元。
自上市以后,华谊兄弟在二级市场的表现“跌跌不休”,并在11月11日触及上市以后的最低价53.38元。此后在A股市场整体强劲上扬的背景下,才勉强企稳。
“这样的跌势并不让人意外,你看华谊兄弟发布的三季报,就知道持续下跌有一定道理。”北京一位基金经理向《财经》指出,创业板挤泡沫的行动乃是当前必需。中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏11月17日亦表示,创业板的发行市盈率达到50倍以上,“這样病态的表现,只能够通过破发来解决。”
与此同时,《财经》注意到,挤泡沫的行动在监管层面已然展开。证监会创业板发审委对于过会公司的申请,明显加大了“否决”力度。
自9月17日创业板审核启动以来,9月底创业板发审委密集审核了31家公司的IPO申请,仅有磐能电力、同济同捷两家“出局”,其余29家均顺利过会,通过率高达93.5%。但从11月2日以来,召开的4次创业板审核会议审核的10家公司中有5家过关,通过率仅为50%。
华谊登陆创业板“前后事”
“等过两天出去了,我请大家喝大酒!”
2009 年10月的热映影片《风声》中,顾晓梦的一句经典台词,有意无意中,恰如其分地暴露出《风声》背后众明星,及该片出品方华谊兄弟近期窃喜的“心声”。
10 月30日,酝酿10年的中国创业板市场,迎来首批28家创业板上市公司,作为中国首家电影娱乐产业的民营股份制公司,华谊兄弟携众明星闪亮登场,让创业板瞬间变得“很娱乐”、“很八卦”,也很泡沫。
王忠军、王忠磊兄弟,导演冯小刚、张纪中,演员黄晓明、李冰冰、胡可,以及企业家江南春、马云等人,均因持有华谊股份,身价大增。华谊亦因此成为最近一个月来,各媒体娱乐与财经版面的风头最劲公司。
因其众多明星和影视作品,很多人对华谊兄弟并不陌生。作为一家综合性娱乐公司,华谊兄弟由王忠军、王忠磊兄弟创立于1994年。王忠军投资制作的第一部电视剧是由英达导演的《心理诊所》,不到500万元的投资,赢利翻倍。
但真正让华谊兄弟得到转型机会的,是资本运作。华谊兄弟得到的第一笔商业投资,是在拉赞助过程中遇到的太合集团。主业为地产和金融的太合集团,2000年前后主要扮演财务投资者的角色。
2000年3月,王忠军和太合集团各出资2500万元,将其重组为华谊兄弟太合影视投资有限公司,王忠军兄弟持有50%的股权。2001年王氏兄弟又从太合控股回购了5%的股份,拥有了公司的绝对话语权。
正是太合和它的2500万元,使华谊兄弟在制片领域迅速完成了初始扩张。
2004年前后,华谊进行了三轮私募,先后引入了分众传媒等传媒集团和其他金融投资机构。
王忠军曾经承认,在2004年之前,公司每年都会亏损。2004年之前,除了影视,王忠军还做过很多生意,如制药、地产,他还是宝马汽车国内最大的代理商。2004年之后,他可以不再做那些生意了。
资料显示,华谊兄弟主要业务分为三大块,电影、电视剧的制作、发行及衍生业务和艺人经纪服务及相关服务业务。其中,电影业务收入占比相对较大。
《财经》在采访中了解,电影界人士最佩服的是,华谊兄弟的“造星能力”堪称业内翘楚,不仅培养了著名导演冯小刚,还通过《集结号》培养了张涵予,通过《风声》培养了导演陈国富等。此外,李冰冰、周迅、黄晓明、张涵予、陆毅、邓超、任泉、王宝强等80余位国内当红艺人均与华谊兄弟签约。
时间进入2009年,华谊兄弟热得烫手的,已非《风声》或是其他新片,更非王氏兄弟或旗下明星绯闻八卦,而是其作为政府认可扶持、金融界一致看好的首批登陆创业板市场的影视传媒公司的“前后事”。
而这一重大动向,早在去年底华谊的贺岁片《非诚勿扰》中,已有所暗示。中信建投证券作为该片的赞助商之一,从那时起就已同华谊股东们一起,看到了2009年的全新未来。
四小时速成百亿元公司
2009年10月30日上午,由于深交所无法同时容纳28家上市公司举行开钟仪式,不得已,参加开钟仪式的人群集体移师深圳五洲大酒店。
按上市公司的代码排序,每7位董事长为一组,分组敲响宝钟。王忠军一脸春风得意,代表华谊,敲响了宝钟。代码为300028的金亚科技位列最后,其董事长周旭辉与第四组的其他6位董事长,笑容可掬地敲响上市宝钟。
9点30分,钟声刚落,巨大的电子显示屏报出各家创业板公司的开盘价。与此同时,台下不约而同的“哇”声——28只股票开盘平均涨幅达76.46%,其中最高的,正是明星云集的华谊兄弟,大涨122.74%。
华谊兄弟董事长王忠军事后对此坦言:“没想到涨这么高,压力很大。”
此前,国信证券分析师廖绪发在询价报告中,给华谊兄弟定出的合理价为28元至30元,但鉴于新股市场的特殊性,廖绪发对华谊兄弟首日的交易建议是,45元以下可参与,超过50元卖出。
但华谊生于中国,生逢盛世,股市也不再是2008年的一片熊迹,因此它注定要让人惊叫。10月30日,华谊开盘就达63.66元、最高摸至91.8元的价格,完全超出廖绪发预留的“增量”。
至当天下午3点,以70.8元收盘,仅仅4个小时的交易时间,华谊兄弟急速成长为总市值超过百亿元的“大市值公司”,作为当天收盘时28家公司中估值最高者,华谊兄弟动态市盈率高达249.52 倍,市净率接近35倍,王忠军的个人身价超过33亿元。
瞬间创造的财富神话,让当初只买了36万股华谊原始股的演员任泉,连声叹息:“我后悔买少了,真的买少了”。他的一些朋友甚至埋怨他,“你当时为什么不带着我买?”
在10月30日当天,创业板28家公司平均涨幅高达106.23%,即平均比发行价翻了一番;平均动态市盈率86.18倍,静态市盈率为111.67倍。简单而言,按目前的盈利状况来计算,在此股价买入的投资者,短则需要86年,长则需要111年才能回本。
挂牌首日,华谊兄弟以147.761%位列涨幅榜第四位,换手率高达88.13%。Wind资讯统计显示,截至2009年10月30日,华谊兄弟经过当天4小时的交易后,以119亿元的总市值(包含限售股),位居全部A股上市公司第248位。
这样的数据意味着什么?
已超过相当部分主板上市公司的市值,大致相当于中型公司同仁堂、四川长虹、王府井等股票的市值。
“当然,可能多数人会反驳,华谊兄弟跟同仁堂、四川长虹的性质不同。”一位专门研究创业板的学者向《财经》分析说,“在香港,有一家跟华谊兄弟比较类似的上市公司——英皇娱乐,可以作为进一步比较。”
“旗下有谢霆锋、容祖儿、Twins、房祖名等艺人的英皇娱乐,最新市值仅为1.85亿港元,也就是说,华谊兄弟大致相当于50个英皇娱乐。”这位学者言辞略显激动。
市盈率高企的估值困境
国金证券传媒旅游研究小组分析师毛峥嵘曾在华谊兄弟的新股研究报告中,戏谑的用上了“华谊兄弟——打造中国最具魅力的娱乐王国,非诚勿扰!”这样的标题。
但这般轻松,没能体现在他对华谊兄弟基本面的进一步分析结论中。毛峥嵘非常认真地坦言,已经成为百亿元市值规模的华谊兄弟面临三大主要风险,分别是票房低于预期、人才大规模流失以及行业监管。
对此,光大证券分析师范敏深表认同。范敏认为,娱乐业一切的核心都是人才,只有人才能制作出火爆的电影、热播的电视剧,只有人才才能培养成为当红的影星。人才的流失是娱乐企业最应该关心的风险。
“例如,华谊集团2005年就出现过一次金牌经纪人王京花带陈道明、夏雨、胡军等一线明星集体出走橙天娱乐的事件。这一事件对华谊集团的艺人经纪业务造成了重大的损失,同时也成就了一个竞争对手。”
华谊兄弟在招股说明书中就这一风险也直言不讳:由于公司目前业务规模有限,少数签约制片人及导演对公司业绩的贡献占比相对较高。
如电影业务,冯小刚工作室出品的《集结号》和《非诚勿扰》两部影片,约占华谊兄弟2008年电影业务收入的40%和总营业收入的18%,这意味着,该公司对冯小刚团队具有高度依赖性。
此外,在申银万国分析师万建军看来,华谊兄弟PE(市盈率)估值方法遇到的难题,会进一步加大创业板市场的投资风险。
万建军指出,华谊兄弟盈利可预测性较低,“当前华谊的收入规模依然较小,业绩受一部大片的票房影响明显。”
他举例说,2008 年华谊兄弟收入4.1 億元,而《非诚勿扰》票房总收入3.5 亿元,占收入的85%;贡献收入约1.1亿元,占华谊兄弟2008年电影收入的48%。
“PE估值的另一大难题是,可比公司难以寻找。不论是美国电影上市企业还是国内传媒行业,均难以找到合适的可比公司。”
据万建军介绍,美国电影市场由六大巨头掌控,分别是华纳兄弟影业、派拉蒙影业、20世纪福克斯影业、索尼/哥伦比亚影业、迪士尼影业和环球影业。
上述影业公司均属于某一综合传媒集团,这些综合传媒集团2009年PE约15倍左右。放眼国内,A股上市传媒企业业务与华谊兄弟近似的企业主要是电广传媒和中视传媒,两者2009年的PE分别为72倍和48倍。
“即便与这些国内外同业不具有完全可比性,目前华谊兄弟超过200倍的动态市盈率依然令人恐怖。”北京一位基金经理向《财经》透露,他管理的基金曾中签华谊兄弟,上市首日已全部卖出。
惟一净利润同比下滑公司
早在华谊兄弟上市前,东莞证券分析师费小平即提示,由于创业板首次上市的公司家数较多,华谊兄弟估值较高,容易产生过度炒作后股价大幅回落的风险。
结果正是如此演绎。
自上市以后,华谊兄弟在二级市场的表现“跌跌不休”,并在11月11日触及上市以后的最低价53.38元。此后在A股市场整体强劲上扬的背景下,才勉强企稳。
这样的跌势并不让人意外,北京这位基金经理进一步指出,看华谊兄弟发布的三季报,就知道持续下跌有一定道理。
Wind资讯统计,今年前9个月,28家创业板公司累计实现总营业收入684293.35万元,同比增长42.31%;实现归属于母公司净利润129561.45万元,同比增长43227.67万元,平均增幅达到50.07%。
实现归属于母公司净利润最多的前三家为乐普医疗(300003.SZ)、神州泰岳(300002.SZ)和爱尔眼科(300015.SZ),分别实现净利润21555.56万元、19414.99万元和7228.74万元,同比增幅分别为36.37%、178.34%和47.10%。
相比而言,华谊兄弟的净利润竟出现13.73%的负增长,成为28家创业板公司中惟一净利润同比下滑公司;每股收益从0.33元降到0.28元,降幅15.15%。
华谊兄弟解释称,今年控股合并华谊视觉,并对合并产生的商誉全额提取减值准备,增加减值损失915.67万元,收购前因华谊视觉亏损而产生部分投资收益损失,从而投资收益同比减少270.11万元;此外,新增银行借款导致财务费用同比增加476.54万元。
长城证券研究员高凌智表示,首批创业板企业上市3个月后面临全年业绩考验。“在假设四季度利润总体环比零增长的中性预期下,多数公司存在全年业绩低于预期的可能。”
华谊兄弟全年收入下滑概率大的现状能否扭转?其自身如何看待二级市场规模的迅速膨胀?
尽管《财经》与华谊兄弟联系,并将采访提纲发出,华谊兄弟董秘办公室依然以“近期领导档期安排较紧张,无法接受采访”为由,谢绝了采访。
曾推动多家中国公司赴美国纳斯达克上市的摩立摩根投资集团中国区总裁刘建华认为,华谊的估值太高,短期内其业绩根本无法支撑。而从长期来看,他相信中国影视产业的潜力巨大,华谊或可创造奇迹。
美国亚洲资本集团总裁安迪樊则认为,华谊已不能算是创业板公司,早过了创业期和快速成长期,市场如此追捧,只能归因于投资者不成熟,以及创业板公司太少。他说,在纳斯达克,这种疯狂已不太常见。
创业板的危险系数
让人担忧的是,华谊兄弟这样的规模膨胀和估值泡沫,在28家创业板公司里,并非个案,惟一的差别是数量。
大成基金提供给《财经》的数据显示,28家创业板公司上市首日的平均市盈率高达77.34倍,而目前全部A股的市盈率约为26倍。此前,大成基金测算显示,如果创业板市盈率在75倍,相对主板市场的溢价就高达188%。
在大成基金看来,创业板公司寻求合理估值的过程,将对A股市场产生一定的向下引力,“建议投资者静待市场泡沫得到合适的释放。”
“当前,创业板的估值水平确实受到众多诟病。”信达证券首席策略分析师黄祥斌也认为,相对于上证综合指数动态市盈率18.73 倍、深成指46倍、中小板50 倍左右的估值,创业板显然偏高。
但他强调,相对于创业板的高估值现象,其折射出来的问题可能更为触目惊心。“可以说,正是由于发行制度、询价制度的先天缺陷,很大程度上决定了创业板面世后的高估值。”
显然,在黄祥斌看来,要降低创业板市场的估值水平,现行的发行制度、询价制度改革显得迫在眉睫。
同时,目前参与创业板的投资者以散户居多也引起不少分析人士的隐忧。“900万个新开创业板账户中,主要参与人群以中小投资者居多,他们是风险承受力极低的人群。”上海天相投资咨询公司策略分析师仇彦英分析说。
“过高的发行市盈率,实际上是对创业板投资价值空间的压缩。这也令创业板公司上市后面临较大的‘破发’风险。”仇彦英进一步表示。
刘建华也强调,中国创业板似乎从一开始,就不是为了真正的创业和创新型公司,28家公司里,多数已够上中小板的资格。这与纳斯达克很不一样。
20世纪90年代曾在纽交所工作的投资家王先生认为,中国的创业板,根本不可能复制纳斯达克。现在的做法,虽然独具中国特色,但也可能是监管层有意为之。如果真的让一些业绩不稳的公司率先上创业板,接下来的麻烦或许更多,因此他理解一些并非创新或技术领先公司,可以进入中国创业板。
纳斯达克市场,是中国创业板的模仿对象。但中国能否在较短时间内,建立类似纳斯达克的市场规模和公司群组?
安迪樊认为这是不可能的事。他的创业公司几年前在纳斯达克上市,个人身价很快上升到近1亿美元。但他坦承,自己的公司根本不值这个钱,“这是纳斯达克的泡沫所在。”
不过,因为纳斯达克的整体规模很大,有一些公司的估值高,也可以接受。但如果中国创业板多数公司估值偏高,那将非常危险。
在投资家王先生看来,中国创业板最大的危险,就是变成高估值的赌场,那就不是纳斯达克了。另外,他认为,中国作为成长中的世界第三大经济体,最有可能创造一个以中小企业为主的创业板市场。
“但这不是对纳斯达克的重复,而一定是中国特色的。”他说,至于具体的过程和时间,要看中国经济的成长情况。■
“预测纽交所蓝筹股的业绩,对华尔街的分析师们来说,虽然时有失手,但很多时候与实际结果的差别还不算离谱,但预测纳斯达克高科技股的业绩,则经常会大跌眼镜。”
11月18日下午5点,深圳证券交易所投资者教育中心袁克成在刚刚完成的创业板投资教育专栏文章中,用此话作为文章的开头。
当天,在A股市场11月以来累计涨幅已达10.26%、接连从3000点一路上扬并突破3300点的引领下,被称为中国纳斯达克的创业板市场,终于摆脱开板半个月来急速下跌的疲态,迎来难得一见的集体“飘红”。
11月19日,创业板28只个股再度暴涨,4只个股涨停,其余个股涨幅也都在百分之四、五以上,而同日上证综指涨幅,不过0.53%。
截至当天收盘时止,原本给人印象应为“Mini(迷你)”的创业板,28家公司总市值(含限售股)高达1396.94亿元,流通市值达253.38亿元。
创业板市场大起大落的股价表现,不仅体现在近期。早在10月30日28家公司集体上市时,券商分析师们就群体遭遇了袁克成提及的尴尬,所有估值体系均成废纸,用他们自己的话说——“创业板的疯狂让人超乎想象”。其中尤以华谊兄弟传媒股份有限公司(简称“华谊兄弟”,300027.SZ),更让他们大跌眼镜。
这家年收入不过 5亿元,净利润不足5000万元,上半年每股收益0.25元的公司,在新股定价发行时,即以28元的高价,创下70倍发行市盈率。10月30日当天,华谊兄弟更以63.66 元超高价开盘,出乎此前所有证券分析师的预测,盘中最高价91.8元,以1.68 亿的总股本计算,最高市值达150亿元。
自上市以后,华谊兄弟在二级市场的表现“跌跌不休”,并在11月11日触及上市以后的最低价53.38元。此后在A股市场整体强劲上扬的背景下,才勉强企稳。
“这样的跌势并不让人意外,你看华谊兄弟发布的三季报,就知道持续下跌有一定道理。”北京一位基金经理向《财经》指出,创业板挤泡沫的行动乃是当前必需。中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏11月17日亦表示,创业板的发行市盈率达到50倍以上,“這样病态的表现,只能够通过破发来解决。”
与此同时,《财经》注意到,挤泡沫的行动在监管层面已然展开。证监会创业板发审委对于过会公司的申请,明显加大了“否决”力度。
自9月17日创业板审核启动以来,9月底创业板发审委密集审核了31家公司的IPO申请,仅有磐能电力、同济同捷两家“出局”,其余29家均顺利过会,通过率高达93.5%。但从11月2日以来,召开的4次创业板审核会议审核的10家公司中有5家过关,通过率仅为50%。
华谊登陆创业板“前后事”
“等过两天出去了,我请大家喝大酒!”
2009 年10月的热映影片《风声》中,顾晓梦的一句经典台词,有意无意中,恰如其分地暴露出《风声》背后众明星,及该片出品方华谊兄弟近期窃喜的“心声”。
10 月30日,酝酿10年的中国创业板市场,迎来首批28家创业板上市公司,作为中国首家电影娱乐产业的民营股份制公司,华谊兄弟携众明星闪亮登场,让创业板瞬间变得“很娱乐”、“很八卦”,也很泡沫。
王忠军、王忠磊兄弟,导演冯小刚、张纪中,演员黄晓明、李冰冰、胡可,以及企业家江南春、马云等人,均因持有华谊股份,身价大增。华谊亦因此成为最近一个月来,各媒体娱乐与财经版面的风头最劲公司。
因其众多明星和影视作品,很多人对华谊兄弟并不陌生。作为一家综合性娱乐公司,华谊兄弟由王忠军、王忠磊兄弟创立于1994年。王忠军投资制作的第一部电视剧是由英达导演的《心理诊所》,不到500万元的投资,赢利翻倍。
但真正让华谊兄弟得到转型机会的,是资本运作。华谊兄弟得到的第一笔商业投资,是在拉赞助过程中遇到的太合集团。主业为地产和金融的太合集团,2000年前后主要扮演财务投资者的角色。
2000年3月,王忠军和太合集团各出资2500万元,将其重组为华谊兄弟太合影视投资有限公司,王忠军兄弟持有50%的股权。2001年王氏兄弟又从太合控股回购了5%的股份,拥有了公司的绝对话语权。
正是太合和它的2500万元,使华谊兄弟在制片领域迅速完成了初始扩张。
2004年前后,华谊进行了三轮私募,先后引入了分众传媒等传媒集团和其他金融投资机构。
王忠军曾经承认,在2004年之前,公司每年都会亏损。2004年之前,除了影视,王忠军还做过很多生意,如制药、地产,他还是宝马汽车国内最大的代理商。2004年之后,他可以不再做那些生意了。
资料显示,华谊兄弟主要业务分为三大块,电影、电视剧的制作、发行及衍生业务和艺人经纪服务及相关服务业务。其中,电影业务收入占比相对较大。
《财经》在采访中了解,电影界人士最佩服的是,华谊兄弟的“造星能力”堪称业内翘楚,不仅培养了著名导演冯小刚,还通过《集结号》培养了张涵予,通过《风声》培养了导演陈国富等。此外,李冰冰、周迅、黄晓明、张涵予、陆毅、邓超、任泉、王宝强等80余位国内当红艺人均与华谊兄弟签约。
时间进入2009年,华谊兄弟热得烫手的,已非《风声》或是其他新片,更非王氏兄弟或旗下明星绯闻八卦,而是其作为政府认可扶持、金融界一致看好的首批登陆创业板市场的影视传媒公司的“前后事”。
而这一重大动向,早在去年底华谊的贺岁片《非诚勿扰》中,已有所暗示。中信建投证券作为该片的赞助商之一,从那时起就已同华谊股东们一起,看到了2009年的全新未来。
四小时速成百亿元公司
2009年10月30日上午,由于深交所无法同时容纳28家上市公司举行开钟仪式,不得已,参加开钟仪式的人群集体移师深圳五洲大酒店。
按上市公司的代码排序,每7位董事长为一组,分组敲响宝钟。王忠军一脸春风得意,代表华谊,敲响了宝钟。代码为300028的金亚科技位列最后,其董事长周旭辉与第四组的其他6位董事长,笑容可掬地敲响上市宝钟。
9点30分,钟声刚落,巨大的电子显示屏报出各家创业板公司的开盘价。与此同时,台下不约而同的“哇”声——28只股票开盘平均涨幅达76.46%,其中最高的,正是明星云集的华谊兄弟,大涨122.74%。
华谊兄弟董事长王忠军事后对此坦言:“没想到涨这么高,压力很大。”
此前,国信证券分析师廖绪发在询价报告中,给华谊兄弟定出的合理价为28元至30元,但鉴于新股市场的特殊性,廖绪发对华谊兄弟首日的交易建议是,45元以下可参与,超过50元卖出。
但华谊生于中国,生逢盛世,股市也不再是2008年的一片熊迹,因此它注定要让人惊叫。10月30日,华谊开盘就达63.66元、最高摸至91.8元的价格,完全超出廖绪发预留的“增量”。
至当天下午3点,以70.8元收盘,仅仅4个小时的交易时间,华谊兄弟急速成长为总市值超过百亿元的“大市值公司”,作为当天收盘时28家公司中估值最高者,华谊兄弟动态市盈率高达249.52 倍,市净率接近35倍,王忠军的个人身价超过33亿元。
瞬间创造的财富神话,让当初只买了36万股华谊原始股的演员任泉,连声叹息:“我后悔买少了,真的买少了”。他的一些朋友甚至埋怨他,“你当时为什么不带着我买?”
在10月30日当天,创业板28家公司平均涨幅高达106.23%,即平均比发行价翻了一番;平均动态市盈率86.18倍,静态市盈率为111.67倍。简单而言,按目前的盈利状况来计算,在此股价买入的投资者,短则需要86年,长则需要111年才能回本。
挂牌首日,华谊兄弟以147.761%位列涨幅榜第四位,换手率高达88.13%。Wind资讯统计显示,截至2009年10月30日,华谊兄弟经过当天4小时的交易后,以119亿元的总市值(包含限售股),位居全部A股上市公司第248位。
这样的数据意味着什么?
已超过相当部分主板上市公司的市值,大致相当于中型公司同仁堂、四川长虹、王府井等股票的市值。
“当然,可能多数人会反驳,华谊兄弟跟同仁堂、四川长虹的性质不同。”一位专门研究创业板的学者向《财经》分析说,“在香港,有一家跟华谊兄弟比较类似的上市公司——英皇娱乐,可以作为进一步比较。”
“旗下有谢霆锋、容祖儿、Twins、房祖名等艺人的英皇娱乐,最新市值仅为1.85亿港元,也就是说,华谊兄弟大致相当于50个英皇娱乐。”这位学者言辞略显激动。
市盈率高企的估值困境
国金证券传媒旅游研究小组分析师毛峥嵘曾在华谊兄弟的新股研究报告中,戏谑的用上了“华谊兄弟——打造中国最具魅力的娱乐王国,非诚勿扰!”这样的标题。
但这般轻松,没能体现在他对华谊兄弟基本面的进一步分析结论中。毛峥嵘非常认真地坦言,已经成为百亿元市值规模的华谊兄弟面临三大主要风险,分别是票房低于预期、人才大规模流失以及行业监管。
对此,光大证券分析师范敏深表认同。范敏认为,娱乐业一切的核心都是人才,只有人才能制作出火爆的电影、热播的电视剧,只有人才才能培养成为当红的影星。人才的流失是娱乐企业最应该关心的风险。
“例如,华谊集团2005年就出现过一次金牌经纪人王京花带陈道明、夏雨、胡军等一线明星集体出走橙天娱乐的事件。这一事件对华谊集团的艺人经纪业务造成了重大的损失,同时也成就了一个竞争对手。”
华谊兄弟在招股说明书中就这一风险也直言不讳:由于公司目前业务规模有限,少数签约制片人及导演对公司业绩的贡献占比相对较高。
如电影业务,冯小刚工作室出品的《集结号》和《非诚勿扰》两部影片,约占华谊兄弟2008年电影业务收入的40%和总营业收入的18%,这意味着,该公司对冯小刚团队具有高度依赖性。
此外,在申银万国分析师万建军看来,华谊兄弟PE(市盈率)估值方法遇到的难题,会进一步加大创业板市场的投资风险。
万建军指出,华谊兄弟盈利可预测性较低,“当前华谊的收入规模依然较小,业绩受一部大片的票房影响明显。”
他举例说,2008 年华谊兄弟收入4.1 億元,而《非诚勿扰》票房总收入3.5 亿元,占收入的85%;贡献收入约1.1亿元,占华谊兄弟2008年电影收入的48%。
“PE估值的另一大难题是,可比公司难以寻找。不论是美国电影上市企业还是国内传媒行业,均难以找到合适的可比公司。”
据万建军介绍,美国电影市场由六大巨头掌控,分别是华纳兄弟影业、派拉蒙影业、20世纪福克斯影业、索尼/哥伦比亚影业、迪士尼影业和环球影业。
上述影业公司均属于某一综合传媒集团,这些综合传媒集团2009年PE约15倍左右。放眼国内,A股上市传媒企业业务与华谊兄弟近似的企业主要是电广传媒和中视传媒,两者2009年的PE分别为72倍和48倍。
“即便与这些国内外同业不具有完全可比性,目前华谊兄弟超过200倍的动态市盈率依然令人恐怖。”北京一位基金经理向《财经》透露,他管理的基金曾中签华谊兄弟,上市首日已全部卖出。
惟一净利润同比下滑公司
早在华谊兄弟上市前,东莞证券分析师费小平即提示,由于创业板首次上市的公司家数较多,华谊兄弟估值较高,容易产生过度炒作后股价大幅回落的风险。
结果正是如此演绎。
自上市以后,华谊兄弟在二级市场的表现“跌跌不休”,并在11月11日触及上市以后的最低价53.38元。此后在A股市场整体强劲上扬的背景下,才勉强企稳。
这样的跌势并不让人意外,北京这位基金经理进一步指出,看华谊兄弟发布的三季报,就知道持续下跌有一定道理。
Wind资讯统计,今年前9个月,28家创业板公司累计实现总营业收入684293.35万元,同比增长42.31%;实现归属于母公司净利润129561.45万元,同比增长43227.67万元,平均增幅达到50.07%。
实现归属于母公司净利润最多的前三家为乐普医疗(300003.SZ)、神州泰岳(300002.SZ)和爱尔眼科(300015.SZ),分别实现净利润21555.56万元、19414.99万元和7228.74万元,同比增幅分别为36.37%、178.34%和47.10%。
相比而言,华谊兄弟的净利润竟出现13.73%的负增长,成为28家创业板公司中惟一净利润同比下滑公司;每股收益从0.33元降到0.28元,降幅15.15%。
华谊兄弟解释称,今年控股合并华谊视觉,并对合并产生的商誉全额提取减值准备,增加减值损失915.67万元,收购前因华谊视觉亏损而产生部分投资收益损失,从而投资收益同比减少270.11万元;此外,新增银行借款导致财务费用同比增加476.54万元。
长城证券研究员高凌智表示,首批创业板企业上市3个月后面临全年业绩考验。“在假设四季度利润总体环比零增长的中性预期下,多数公司存在全年业绩低于预期的可能。”
华谊兄弟全年收入下滑概率大的现状能否扭转?其自身如何看待二级市场规模的迅速膨胀?
尽管《财经》与华谊兄弟联系,并将采访提纲发出,华谊兄弟董秘办公室依然以“近期领导档期安排较紧张,无法接受采访”为由,谢绝了采访。
曾推动多家中国公司赴美国纳斯达克上市的摩立摩根投资集团中国区总裁刘建华认为,华谊的估值太高,短期内其业绩根本无法支撑。而从长期来看,他相信中国影视产业的潜力巨大,华谊或可创造奇迹。
美国亚洲资本集团总裁安迪樊则认为,华谊已不能算是创业板公司,早过了创业期和快速成长期,市场如此追捧,只能归因于投资者不成熟,以及创业板公司太少。他说,在纳斯达克,这种疯狂已不太常见。
创业板的危险系数
让人担忧的是,华谊兄弟这样的规模膨胀和估值泡沫,在28家创业板公司里,并非个案,惟一的差别是数量。
大成基金提供给《财经》的数据显示,28家创业板公司上市首日的平均市盈率高达77.34倍,而目前全部A股的市盈率约为26倍。此前,大成基金测算显示,如果创业板市盈率在75倍,相对主板市场的溢价就高达188%。
在大成基金看来,创业板公司寻求合理估值的过程,将对A股市场产生一定的向下引力,“建议投资者静待市场泡沫得到合适的释放。”
“当前,创业板的估值水平确实受到众多诟病。”信达证券首席策略分析师黄祥斌也认为,相对于上证综合指数动态市盈率18.73 倍、深成指46倍、中小板50 倍左右的估值,创业板显然偏高。
但他强调,相对于创业板的高估值现象,其折射出来的问题可能更为触目惊心。“可以说,正是由于发行制度、询价制度的先天缺陷,很大程度上决定了创业板面世后的高估值。”
显然,在黄祥斌看来,要降低创业板市场的估值水平,现行的发行制度、询价制度改革显得迫在眉睫。
同时,目前参与创业板的投资者以散户居多也引起不少分析人士的隐忧。“900万个新开创业板账户中,主要参与人群以中小投资者居多,他们是风险承受力极低的人群。”上海天相投资咨询公司策略分析师仇彦英分析说。
“过高的发行市盈率,实际上是对创业板投资价值空间的压缩。这也令创业板公司上市后面临较大的‘破发’风险。”仇彦英进一步表示。
刘建华也强调,中国创业板似乎从一开始,就不是为了真正的创业和创新型公司,28家公司里,多数已够上中小板的资格。这与纳斯达克很不一样。
20世纪90年代曾在纽交所工作的投资家王先生认为,中国的创业板,根本不可能复制纳斯达克。现在的做法,虽然独具中国特色,但也可能是监管层有意为之。如果真的让一些业绩不稳的公司率先上创业板,接下来的麻烦或许更多,因此他理解一些并非创新或技术领先公司,可以进入中国创业板。
纳斯达克市场,是中国创业板的模仿对象。但中国能否在较短时间内,建立类似纳斯达克的市场规模和公司群组?
安迪樊认为这是不可能的事。他的创业公司几年前在纳斯达克上市,个人身价很快上升到近1亿美元。但他坦承,自己的公司根本不值这个钱,“这是纳斯达克的泡沫所在。”
不过,因为纳斯达克的整体规模很大,有一些公司的估值高,也可以接受。但如果中国创业板多数公司估值偏高,那将非常危险。
在投资家王先生看来,中国创业板最大的危险,就是变成高估值的赌场,那就不是纳斯达克了。另外,他认为,中国作为成长中的世界第三大经济体,最有可能创造一个以中小企业为主的创业板市场。
“但这不是对纳斯达克的重复,而一定是中国特色的。”他说,至于具体的过程和时间,要看中国经济的成长情况。■