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【摘 要】跨国并购又称跨国收购或跨国兼并，是企业资本输出的主要手段之一。近年来，企业的跨国并购业务逐渐增多，同时跨国并购中的财务风险问题也逐渐显现出来。本文以企业跨国并购中的财务管理为视角，通过对跨国并购中的财务风险的综合分析，结合具体的案例，探讨分析企业跨国并购中的财务风险防范措施，为我国跨国并购业务提供参考。
【关键词】跨国并购；财务风险；风险防范
一、前言
跨国并购是对外投资的重要方式之一，其基本运作方式是财产权与股权的交换。跨国并购是一项高风险与高收益并存的国际企业之间的博弈。这就要求企业在实施并购时谨慎地防控并购中的风险。本文主要以财务风险为视角，对跨国公司并购做出风险分析和防范措施。
二、企业跨国并购中的财务风险分析
1.关于评估风险的分析
所谓评估风险是指企业在并购的前期，对目标企业进行评估的过程中所蕴含的风险。导致评估风险的主要原因是信息的不对称，具体表现为：
（1）因投资者偏好的不同而引起的风险。这种风险源于投资者对不同风险的种类、程度的偏好，而导致的结果就是投资者会在不同的风险中选择与其偏好相一致的风险。因而，可以认定导致这种风险的核心逻辑就是以人为评判代替了科学评估。以TCL并购为例，TCL早期的并购失败与企业负责人李东升的个人偏好有一定的联系。李东升的勇士精神对向越南的投资起到了关键的作用。而这也成为研究投资者偏好对跨国并购中企业财务的影响的经典案例。
（2）因评估机构或评估人员引发的风险。这种风险源于评估人员与评估机构的专业胜任能力。概括来说就是：评估机构的能力不足，缺乏专业的评估人才。评估机构也是由评估人才构成的，这个问题的核心原因在于评估人才的缺失。一个优秀的评估人才，不仅要具备充足的理论知识，还要具备丰富的实践经验。前者可以通过学习而获得，后者却要在实践中总结。但对于跨国并购而言，其所涉及的事物较复杂，资金额度大，涉及财务背景复杂，而这些问题都可能导致企业对年轻的评估人员不信任，而这样的“死循环”也加剧了评估人才不足的问题。
（3）过分依赖财务报表的风险。这种源于财务报表自身的局限性。财务报表是企业财务状况与经营成果最直接的体现。在跨国并购中对目标企业的调查与接触难度大，因而财务报表自然成为判断目标企业价值的核心依据。但需要强调的是：财务报表的局限性就在于难以准确反应“或有损失”与“期后事项”，而这也是判断企业财务状况的重要指标。
2.关于融资的风险分析
跨国并购中企业的融资风险主要体现在3个方面：一是资本配置的风险；二是汇率波动的风险；三是目标公司信用的风险.
（1）资本配置风险。资本配置的风险主要源于因配置资本而导致的交易成本的损失。可以从融资模式与资本结构两个角度进行分析。从融资结构的角度分析：超前融资与滞后融资都会导致企业的交易成本上升。从超前融资的角度讲：在进行超前融资时，企业需要支付额外的利息，多支付的利息会转化为企业并购的交易成本。从滞后融资的角度讲：滞后融资中企业的交易成本体现在因资金供应而导致的时间与资金的损失。从资本结构的角度分析，自有资金占总资金的比例也会影响企业的交易成本。
（2）汇率风险。并购期间的汇率波动也会增加企业的融资风险。以我公司并购东南亚某国水电厂的案例进行分析。目标企业的收到的电费是当地货币，而我公司在并购时使用的是美元，这种币种之间的差距，在电价与汇率不存在联动调整机制的情况下，就存在汇率风险。同时由于目标企业所在国美元储备并不充沛，受汇率的影响，可能导致并购企业最终无法将红利或者资本的利得兑换美元而汇出。
（3）目标公司信用风险。在我公司并购东南亚某电力公司的过程中，由于目标公司的信用存在问题，中国出口信用保险公司（以下简称中信保）在为本项目提供保险时，存在疑虑。这就有可能导致无法从国内获得贷款、迟延获得贷款或要求增加抵押物，使得公司存在并购失败的风险或资金成本过高的风险。
3.关于财务整合风险的分析
跨国并购中的财务整合风险主要体现在两个方面：一是财务体系风险；二财务运行风险。
（1）财务体系风险。这种风险主要来自于各个地区财务体系的不同。我国的财务体系一般包括：财务基础体系，财务预算体系、财务核算体系以及财务报表体系。与国际不同，这种财务体系的划分是以财务的合规运行为前提的。而在跨国并购中由于被收购方与收购方的财务体系设置的不同与可能引发财务整合的风险。
（2）财务运行风险。这种风险主要体现为：目标企业财务运营不规范。以我公司并购东南压某国电力公司案例为例：在财务整合时，我公司发现，目标企业曾拖欠支付电费。经过沟通，目标企业拒绝支付因拖欠电费而发生的利息。目前目标企业此商业纠纷尚未解决，就这一问题尚在沟通中。由于目标企业的财务运营不善，给我公司的收购带来了风险。
4.税务风险
企业跨国并购中的税务风险主要体现在两点：一是股权结构不合理引发的风险；二是目标企业纳税合规定性风险。
（1）股权结构不合理引发的风险
股权结构不合理所导致的风险主要体现在税收协定、目标企业所在国的资本利得免税差异。以并购美国某企业为例，我国公司投资首先投资到香港，以香港为海外投资平台进行对外并购。经过调查：综合考虑联邦税率与州税率，目标企业平均税负为30%，其余70%的利润可汇出美国。以香港为资金汇入地，但香港与美国之间不存在税收协定。在这种情况下，从美国汇出的税后70%的利润需要交付香港目公司30%，也就意味着70%*30%=21%，21%的预提所得所，同样要交给美国政府，这也就意味着有50%的税将留在美国，造成我国公司的税收损失。
（2）目标企业纳税合规定性风险
目标企业纳税合规定性风险是指目标公司所在地的税收环境，经济政策以及目标公司企业税法遵从性等方面存在的风险，而这些风险往往难以在短期内被发现。以我国公司并购北欧某石油公司为例，在并购结构后，目标公司内部出现了转让定价的问题，目标公司所在国存在重复征税的问题，这一问题导致我国公司遭受重要税务损失。但在尽职调查中，我公司却没有发现这一风险。 三、企业跨国并购中财务风险的防范措施
1.针对评估风险的防范措施
首先针对因投资者的不同偏好而引发的风险，应当通过设定科学的制度来代替“人定”的方式。在目前的公司结构中，股东会是公司的决策机构，公司的股东按照股份进行表决。但大股东往往占有较大数额的股份，对公司的事务起有决定性的作用。当大股东的股份超过其他股东的总额或取得一票否决权时，公司的表决就会陷入“人定”中，而这种人定的表决方式会将投资者偏好无限地放大。而当投资偏好引发的风险大多集中于企业的负责人独断专行时，就需要用科学的制度化的决策方式代替人为的决策，只有这样企业的投资评估才能科学决策化、合理化，才能从根本上防范投资偏好引发的风险。现代企业的核心在于所有权与经营权分离，“职业经理人制度”就是这一核心的内容的最好体现，同时也是对这一核心内容的尊重。而通过“人定”的方式否定制度决策的企业是将企业的未来建立在了负责人全知全能的基础上，而这样的企业注定是没有前途的。
其次是关于评估能力的问题。笔者认为：这个问题的解决可以采用聘用与培育相结合的模式。可以聘用成熟的评估人员，展开针对性的培训。培训要从两个方面入手：一是强调尽职调查。要求员工端正对尽职调查的态度，强调对目标企业的人力资源、财务管理、企业文化、法律风险等方面做出全方位的调查。在进行“财务管理”调查时要注意分析企业提供的账目与实际运营情况是否相符合；在进行“人力资源与企业文化”调查时，要注重核心技术人员呈现出的状态与企业文化的倡导是否相符合；在进行“法律风险”的调查时要走访相关部门进行实地调查，不能凭借纸面的文字做出分析。二是强调重视潜在风险与或有风险，这种风险由于有偶发性，因而在尽职调查中往往会被忽略。因而在对员工进行培训时，需要重点强调对潜在风险的把握。目标企业的潜在风险可能存在于各个领域，例如上文分析的拖欠电费的问题，这就要求调查人员要细心尽责。
最后是关于财务报表的问题，这属于观念性的问题，需要引起并购企业的注意。财务报表是企业经营的晴雨表，能直接反应企业的经营状况。但过分依赖财务报表会导致企业不能准确把握目标企业财务现状的问题。企业的财务状态是变动的，而财务报表中所呈现的财务状态却是静态的。而关于财务报表的问题，日本三菱公司的案例具有代表性。在日本三菱公司收购美国洛克菲勒中心时，因只注重洛克菲罗公司的财务报表，而轻信了报表中所体现出的洛克菲罗公司财务状态，最终导致13亿美元的重大损失。因此在跨国并购中要对财务报表与企业的实际情况相结合进行评估。
2.针对融资风险的防范措施
依据上文关于融资风险的分析，融资风险的主要影响因素有两个，这两种影响因素的核心都是交易成本的问题，因而对于融资风险的防范就是降低交易成本的防范，可以通过如下途径进行防范。
一是将融资方式合理化。企业的融资渠道包括内部与外部两种。而合理化融资方式就是合理配置内部资金与外部资金。这取决于企业自身的情况与企业并购业务的情况。针对企业自身情况而言，若企业的资金充足偿债能力强，则可以选择更多地配置外部资金，进行外部融资。企业跨国并购往往需要大量的资金，因而企业即使资金充足也要进行一定的融资，全部利用企业自由资金，可能会使企业周转陷入困难，严重时甚至会引发企业资金链的断裂。因此国内一些学者主张的以利用企业内部资金为主的进行跨国并购的方法是不合理的。
若企业的流动资金欠缺，则企业应谨慎考虑配置内部资金。而针对并购的情况，可以通过并购的期限将并购分为长期并购与短期并购，针对长期并购，则企业应首先考虑自身的持续经营能力，在确保盈利的基础上配置资金；而针对短期的并购，则企业要考虑融资的种类与利息。
二是合理利用金融衍生工具规避融资风险。合理利用金融衍生工具能够有效规避融资中产生的风险。这里的融资风险主要针对融资中所涉及的利率、汇率等因素，以国际融资为主。以汇率为例，汇率波动会对还贷的利息产生影响，因此这就需要企业利用金融衍生工具防范这种风险的发生，具体可采用：增加保值条款、汇率分摊风险或者锁定汇率等条款来规避汇率波动带来的融资风险。
3.针对财务整合风险的防范措施
依据上文关于财务整合风险的分析：财务整合风险的主要影响因素有两个，但其根源都在于财务制度的问题上，因而防范财务整合风险就要针对财务制度做出防范。笔者认为应当通过建立新的财务管理体系的方法加以防范，应当选取财务体系的核心—财务管理体系进行新建，具体包括：“核算体系、现金流管理、存量资产、业绩考核、内部控制等。”这种新建的财务管理制度应当以目标企业的财务管理制度为核心，也可以聘用当地的财务管理人员。
4.针对税务风险的防范措施
跨国并购的税收并购风险防范主要分为3个方面：一是投资阶段，在投资阶段要注重尽职调查。要做好四个方面，第一是分析日常纳税风险；二是谨慎处理重大交易的税务影响和税务风险；三是量化风险具体额度与风险影响；第四是设置税收补偿条款。其次是经营阶段，在经营阶段控制税务风险，主要在于控制目标公司中的经营因素，包括组织结构因素、业务流程因素等。同时，也密切关注国内及境外业务政策的变更。最后是退出阶段，在退出阶段企业要结合整体转让与部分转让；资产转让与股权转让；目标企业转让与中间控股公司转让；私下转让与IPO公开转让。选择税务风险最小的组合做为退出阶段的操作方案。
四、总结
本文以企业的跨国并购为视角，通过对跨国公司在并购的财务风险的综合分析，总结出跨国并购中防范财务风险的基本方法，为企业跨国并购中财务风险的防范提供了理论上的支持。我国目前跨国并购中对财务风险的防范还存在诸多不足，随着我国“一带一路”国策的深入和更多的走出去企业，跨国并购会越来越多，跨国并购是系统工程，还应针对此问题做出更多相应的研究以及总结出更多的经营教训。
参考文献：
[1] 周永.企业跨国并购的财务风险与防范措施研究[J].中国管理信息化，2015，18（16）：27-28.
[2] 陈传兴，徐颖.跨国并购企业财务风险及其应对策略[J].国际经济合作，2014（11）：70-74.
[3] 陈雅妮.中国企业跨国并购的财务风险分析及防范[J].商场现代化，2014（22）：195-195.
【关键词】跨国并购；财务风险；风险防范
一、前言
跨国并购是对外投资的重要方式之一，其基本运作方式是财产权与股权的交换。跨国并购是一项高风险与高收益并存的国际企业之间的博弈。这就要求企业在实施并购时谨慎地防控并购中的风险。本文主要以财务风险为视角，对跨国公司并购做出风险分析和防范措施。
二、企业跨国并购中的财务风险分析
1.关于评估风险的分析
所谓评估风险是指企业在并购的前期，对目标企业进行评估的过程中所蕴含的风险。导致评估风险的主要原因是信息的不对称，具体表现为：
（1）因投资者偏好的不同而引起的风险。这种风险源于投资者对不同风险的种类、程度的偏好，而导致的结果就是投资者会在不同的风险中选择与其偏好相一致的风险。因而，可以认定导致这种风险的核心逻辑就是以人为评判代替了科学评估。以TCL并购为例，TCL早期的并购失败与企业负责人李东升的个人偏好有一定的联系。李东升的勇士精神对向越南的投资起到了关键的作用。而这也成为研究投资者偏好对跨国并购中企业财务的影响的经典案例。
（2）因评估机构或评估人员引发的风险。这种风险源于评估人员与评估机构的专业胜任能力。概括来说就是：评估机构的能力不足，缺乏专业的评估人才。评估机构也是由评估人才构成的，这个问题的核心原因在于评估人才的缺失。一个优秀的评估人才，不仅要具备充足的理论知识，还要具备丰富的实践经验。前者可以通过学习而获得，后者却要在实践中总结。但对于跨国并购而言，其所涉及的事物较复杂，资金额度大，涉及财务背景复杂，而这些问题都可能导致企业对年轻的评估人员不信任，而这样的“死循环”也加剧了评估人才不足的问题。
（3）过分依赖财务报表的风险。这种源于财务报表自身的局限性。财务报表是企业财务状况与经营成果最直接的体现。在跨国并购中对目标企业的调查与接触难度大，因而财务报表自然成为判断目标企业价值的核心依据。但需要强调的是：财务报表的局限性就在于难以准确反应“或有损失”与“期后事项”，而这也是判断企业财务状况的重要指标。
2.关于融资的风险分析
跨国并购中企业的融资风险主要体现在3个方面：一是资本配置的风险；二是汇率波动的风险；三是目标公司信用的风险.
（1）资本配置风险。资本配置的风险主要源于因配置资本而导致的交易成本的损失。可以从融资模式与资本结构两个角度进行分析。从融资结构的角度分析：超前融资与滞后融资都会导致企业的交易成本上升。从超前融资的角度讲：在进行超前融资时，企业需要支付额外的利息，多支付的利息会转化为企业并购的交易成本。从滞后融资的角度讲：滞后融资中企业的交易成本体现在因资金供应而导致的时间与资金的损失。从资本结构的角度分析，自有资金占总资金的比例也会影响企业的交易成本。
（2）汇率风险。并购期间的汇率波动也会增加企业的融资风险。以我公司并购东南亚某国水电厂的案例进行分析。目标企业的收到的电费是当地货币，而我公司在并购时使用的是美元，这种币种之间的差距，在电价与汇率不存在联动调整机制的情况下，就存在汇率风险。同时由于目标企业所在国美元储备并不充沛，受汇率的影响，可能导致并购企业最终无法将红利或者资本的利得兑换美元而汇出。
（3）目标公司信用风险。在我公司并购东南亚某电力公司的过程中，由于目标公司的信用存在问题，中国出口信用保险公司（以下简称中信保）在为本项目提供保险时，存在疑虑。这就有可能导致无法从国内获得贷款、迟延获得贷款或要求增加抵押物，使得公司存在并购失败的风险或资金成本过高的风险。
3.关于财务整合风险的分析
跨国并购中的财务整合风险主要体现在两个方面：一是财务体系风险；二财务运行风险。
（1）财务体系风险。这种风险主要来自于各个地区财务体系的不同。我国的财务体系一般包括：财务基础体系，财务预算体系、财务核算体系以及财务报表体系。与国际不同，这种财务体系的划分是以财务的合规运行为前提的。而在跨国并购中由于被收购方与收购方的财务体系设置的不同与可能引发财务整合的风险。
（2）财务运行风险。这种风险主要体现为：目标企业财务运营不规范。以我公司并购东南压某国电力公司案例为例：在财务整合时，我公司发现，目标企业曾拖欠支付电费。经过沟通，目标企业拒绝支付因拖欠电费而发生的利息。目前目标企业此商业纠纷尚未解决，就这一问题尚在沟通中。由于目标企业的财务运营不善，给我公司的收购带来了风险。
4.税务风险
企业跨国并购中的税务风险主要体现在两点：一是股权结构不合理引发的风险；二是目标企业纳税合规定性风险。
（1）股权结构不合理引发的风险
股权结构不合理所导致的风险主要体现在税收协定、目标企业所在国的资本利得免税差异。以并购美国某企业为例，我国公司投资首先投资到香港，以香港为海外投资平台进行对外并购。经过调查：综合考虑联邦税率与州税率，目标企业平均税负为30%，其余70%的利润可汇出美国。以香港为资金汇入地，但香港与美国之间不存在税收协定。在这种情况下，从美国汇出的税后70%的利润需要交付香港目公司30%，也就意味着70%*30%=21%，21%的预提所得所，同样要交给美国政府，这也就意味着有50%的税将留在美国，造成我国公司的税收损失。
（2）目标企业纳税合规定性风险
目标企业纳税合规定性风险是指目标公司所在地的税收环境，经济政策以及目标公司企业税法遵从性等方面存在的风险，而这些风险往往难以在短期内被发现。以我国公司并购北欧某石油公司为例，在并购结构后，目标公司内部出现了转让定价的问题，目标公司所在国存在重复征税的问题，这一问题导致我国公司遭受重要税务损失。但在尽职调查中，我公司却没有发现这一风险。 三、企业跨国并购中财务风险的防范措施
1.针对评估风险的防范措施
首先针对因投资者的不同偏好而引发的风险，应当通过设定科学的制度来代替“人定”的方式。在目前的公司结构中，股东会是公司的决策机构，公司的股东按照股份进行表决。但大股东往往占有较大数额的股份，对公司的事务起有决定性的作用。当大股东的股份超过其他股东的总额或取得一票否决权时，公司的表决就会陷入“人定”中，而这种人定的表决方式会将投资者偏好无限地放大。而当投资偏好引发的风险大多集中于企业的负责人独断专行时，就需要用科学的制度化的决策方式代替人为的决策，只有这样企业的投资评估才能科学决策化、合理化，才能从根本上防范投资偏好引发的风险。现代企业的核心在于所有权与经营权分离，“职业经理人制度”就是这一核心的内容的最好体现，同时也是对这一核心内容的尊重。而通过“人定”的方式否定制度决策的企业是将企业的未来建立在了负责人全知全能的基础上，而这样的企业注定是没有前途的。
其次是关于评估能力的问题。笔者认为：这个问题的解决可以采用聘用与培育相结合的模式。可以聘用成熟的评估人员，展开针对性的培训。培训要从两个方面入手：一是强调尽职调查。要求员工端正对尽职调查的态度，强调对目标企业的人力资源、财务管理、企业文化、法律风险等方面做出全方位的调查。在进行“财务管理”调查时要注意分析企业提供的账目与实际运营情况是否相符合；在进行“人力资源与企业文化”调查时，要注重核心技术人员呈现出的状态与企业文化的倡导是否相符合；在进行“法律风险”的调查时要走访相关部门进行实地调查，不能凭借纸面的文字做出分析。二是强调重视潜在风险与或有风险，这种风险由于有偶发性，因而在尽职调查中往往会被忽略。因而在对员工进行培训时，需要重点强调对潜在风险的把握。目标企业的潜在风险可能存在于各个领域，例如上文分析的拖欠电费的问题，这就要求调查人员要细心尽责。
最后是关于财务报表的问题，这属于观念性的问题，需要引起并购企业的注意。财务报表是企业经营的晴雨表，能直接反应企业的经营状况。但过分依赖财务报表会导致企业不能准确把握目标企业财务现状的问题。企业的财务状态是变动的，而财务报表中所呈现的财务状态却是静态的。而关于财务报表的问题，日本三菱公司的案例具有代表性。在日本三菱公司收购美国洛克菲勒中心时，因只注重洛克菲罗公司的财务报表，而轻信了报表中所体现出的洛克菲罗公司财务状态，最终导致13亿美元的重大损失。因此在跨国并购中要对财务报表与企业的实际情况相结合进行评估。
2.针对融资风险的防范措施
依据上文关于融资风险的分析，融资风险的主要影响因素有两个，这两种影响因素的核心都是交易成本的问题，因而对于融资风险的防范就是降低交易成本的防范，可以通过如下途径进行防范。
一是将融资方式合理化。企业的融资渠道包括内部与外部两种。而合理化融资方式就是合理配置内部资金与外部资金。这取决于企业自身的情况与企业并购业务的情况。针对企业自身情况而言，若企业的资金充足偿债能力强，则可以选择更多地配置外部资金，进行外部融资。企业跨国并购往往需要大量的资金，因而企业即使资金充足也要进行一定的融资，全部利用企业自由资金，可能会使企业周转陷入困难，严重时甚至会引发企业资金链的断裂。因此国内一些学者主张的以利用企业内部资金为主的进行跨国并购的方法是不合理的。
若企业的流动资金欠缺，则企业应谨慎考虑配置内部资金。而针对并购的情况，可以通过并购的期限将并购分为长期并购与短期并购，针对长期并购，则企业应首先考虑自身的持续经营能力，在确保盈利的基础上配置资金；而针对短期的并购，则企业要考虑融资的种类与利息。
二是合理利用金融衍生工具规避融资风险。合理利用金融衍生工具能够有效规避融资中产生的风险。这里的融资风险主要针对融资中所涉及的利率、汇率等因素，以国际融资为主。以汇率为例，汇率波动会对还贷的利息产生影响，因此这就需要企业利用金融衍生工具防范这种风险的发生，具体可采用：增加保值条款、汇率分摊风险或者锁定汇率等条款来规避汇率波动带来的融资风险。
3.针对财务整合风险的防范措施
依据上文关于财务整合风险的分析：财务整合风险的主要影响因素有两个，但其根源都在于财务制度的问题上，因而防范财务整合风险就要针对财务制度做出防范。笔者认为应当通过建立新的财务管理体系的方法加以防范，应当选取财务体系的核心—财务管理体系进行新建，具体包括：“核算体系、现金流管理、存量资产、业绩考核、内部控制等。”这种新建的财务管理制度应当以目标企业的财务管理制度为核心，也可以聘用当地的财务管理人员。
4.针对税务风险的防范措施
跨国并购的税收并购风险防范主要分为3个方面：一是投资阶段，在投资阶段要注重尽职调查。要做好四个方面，第一是分析日常纳税风险；二是谨慎处理重大交易的税务影响和税务风险；三是量化风险具体额度与风险影响；第四是设置税收补偿条款。其次是经营阶段，在经营阶段控制税务风险，主要在于控制目标公司中的经营因素，包括组织结构因素、业务流程因素等。同时，也密切关注国内及境外业务政策的变更。最后是退出阶段，在退出阶段企业要结合整体转让与部分转让；资产转让与股权转让；目标企业转让与中间控股公司转让；私下转让与IPO公开转让。选择税务风险最小的组合做为退出阶段的操作方案。
四、总结
本文以企业的跨国并购为视角，通过对跨国公司在并购的财务风险的综合分析，总结出跨国并购中防范财务风险的基本方法，为企业跨国并购中财务风险的防范提供了理论上的支持。我国目前跨国并购中对财务风险的防范还存在诸多不足，随着我国“一带一路”国策的深入和更多的走出去企业，跨国并购会越来越多，跨国并购是系统工程，还应针对此问题做出更多相应的研究以及总结出更多的经营教训。
参考文献：
[1] 周永.企业跨国并购的财务风险与防范措施研究[J].中国管理信息化，2015，18（16）：27-28.
[2] 陈传兴，徐颖.跨国并购企业财务风险及其应对策略[J].国际经济合作，2014（11）：70-74.
[3] 陈雅妮.中国企业跨国并购的财务风险分析及防范[J].商场现代化，2014（22）：195-195.