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信托和理财产品的快速发展，在中国传统的以银行为主导的金融体系之外，创造了一个新的非银行信贷市场。对于中国的宏观经济管理体系来说，这是显而易见的挑战。
非银行金融机构的触角开始伸向银行系统占据垄断地位的存贷款领域。
按照权威部门发布的数据，目前银行理财产品余额约为3.57万亿元，占同期存款余额的4.5％。央行在有关采访中表示，余额“不等于”发生额，因此媒体指出的理财产品今年发售额在7万亿元以上的说法，夸大了理财产品规模对实体经济的影响力。
这种说法有一定道理，理财产品大多期限较短，到期后往往转化为活期存款，再度回流至银行体系，因此以“余额”统计似乎更有意义。但需要指出的是，在过去两年内，中国的存款余额总量增长了大约20万亿元，与之相比，3.57万亿元的理财产品余额占比约为18％，并不是一个小数字。
更重要的是，由于实际负利率的存在，更多的银行存款很可能选择进入理财产品池，对于中国的银行系统来说，虽然理财产品也主要掌握在其手中，但更加灵活的期限，以及更窄的利差，将成为一个较为严峻的挑战。
接下来的问题是，理财产品的资金被用在了何处？各银行相关产品说明中表述的投资范围包括，从银行间拆借市场到基金、债券等各种产品。这样的说明在很大程度上，只是想绕开一个高度敏感的监管词——贷款。
到底有多少理财产品被用于或者变相用于贷款，仍然是一个“黑匣子”。目前各银行可以提供的理财产品收益率，几乎全线高于各金融市场的平均收益率，这意味着银行业在“赔本赚吆喝”——钱流向何处，也就不是秘密。
理财产品的流向当然不是传统意义上的“贷款”，这是因为，如果资金并没有参照银行自身的贷款流程，而投向了一些项目或者工程，其结构更像是一个散户“集合资金”。对于银行来说，这样做的最大好处是，受到的监管较少、不用上缴存款准备金，同时，利率水平也不大受到基准利率限制。
对于传统银行存贷体系来说，理财产品成为了银行业自己创造的一个不断侵蚀自身的“非银行信贷机构”，它具备利率市场化的特征，但存贷却没有经过传统的银行程序，成为了中国转型金融体系中的一个“非典型产物”。
理财产品之外，信托机构以及各类小额贷款金融机构，则构成了一种 “非银行信贷实体”。
信托产品的发行余额，到今年二季度末，约达3.7万亿元，银信合作规模在1.6万亿元左右，此外，还有多少信托资金被用于项目建设，仍然不得而知，但保守估计，信托业为实体经济“贷款”规模应该超过2万亿元。以小额贷款金融机构为代表的其他贷款类金融机构，其规模则无法统计。
这类机构化信贷金融实体的产生，对中国金融多样化体系的建设是一件好事。但对于中国的金融监管来说，却是一个头疼的难题。
机构化的“贷款金融实体”，事实上是一种“监管套利”，其仍然是利用了存款准备金率不适用、相关监管条例不完备等等政策空白地带，成为了紧缩货币政策环境中的得利者。
如果实际负利率迟迟无法解决、利率市场化的推进仍然踌躇、银行业竞争更加激烈、而流动性仍然宽裕的情形下，结果会怎样呢？
看看韩国的现实案例吧。在亚洲金融危机前，韩国非银行金融机构在监管机制僵化、流动性充裕的情形下，开始出现长足发展。1997年6月，韩国银行与非银行金融机构资产占全体金融机构(不含中央银行)资产的比率分别为38％与62％，若扣除银行机构的信托账户以及开发机构资产，非银行金融机构资产占全体金融机构资产的比率仍高达33％。韩国企业通过非银行金融机构贷款占企业总筹资金额的比率，由1993年的18.3％升至1997年的23.9％。
由于资本账户开放失序，韩国过度开放外债市场，在韩元升值的大背景下，韩国金融机构从海外购入巨额外债，转手贷给国内企业。金融危机爆发后，韩元大幅贬值，韩国企业纷纷出现“资不抵债”而破产的困局。
虽然中国资本账户依然没有完全放开，人民币离岸市场的高速发展使中国企业在香港离岸市场融资更加容易。短期来看，这是一种看似无风险的套利。但从中长期来看，这会增加货币和贷款期限不匹配风险。在僵硬的汇率制度和人民币缓步升值的预期下，中国企业对离岸金融中心的依赖将越来越大。这不仅会使宏观紧缩政策大打折扣，其也会使中国企业和金融机构的负债率和汇率风险提高，其实中国经济也在不知不觉地步入亚洲金融危机国家的后尘。
短期看，中国很难完全开放资本账户，外部资本流入之忧并不大。但国内流动性充裕、加之市场利率不断上升，想象一下，如果民间资本通过各种形式，向实体经济提供“贷款”，对中国的“官方”金融机构以及金融监管体系来说，则意味着“釜底抽薪”。
这一方面表现在，货币管理当局对利率市场化的推进似乎存在颇多顾虑，但市场已经用脚投票，通过新型金融工具部分实现了利率市场化的“曲线前进”，这对于利率市场化改革固然提供了一定的市场基础，却让政策决策者有些无所适从。
另一方面，对不同金融部门，似乎本应有不一样的监管政策，比如存款准备金率只针对存款类金融机构。但问题是，通过金融创新，各种金融机构间的界限有所模糊，如何对金融机构进行监管，也成为了政策难题。
中国是否应学习英国的“超级监管者”(Super-regulator)策略，即将所有的金融机构放在一个监管部门下进行监管，将可能在未来不断被讨论。但目前的分类监管体系，尤其是央行和银监会之间的分类是否过于绝对，也值得反思。
更棘手的是，如果这类“非银行贷款实体”运作不断规范化和机构化，扩张的速度不容小觑。到时，放开还是不放开，都将成为一个政策难题。
货币以及监管当局，应该考虑这样一种模式，即保障银行定期存款利率，但不限定理财产品的收益率。关键问题是，应提高基准利率以解决实际负利率，因为这将实际提高投机的机会成本。
与此同时，在各种金融开放以及金融创新面前，监管部门不应显得过于紧张，也不应采取“头痛医头脚痛医脚”的策略，解决问题的办法看来有很多，但有步骤地进行金融开放以及金融体制改革，是重中之重。而新一轮金融改革的第一步，不是别的，正是顺应市场，积极推进利率市场化。
作者为澳新银行大中华区经济研究总监
非银行金融机构的触角开始伸向银行系统占据垄断地位的存贷款领域。
按照权威部门发布的数据，目前银行理财产品余额约为3.57万亿元，占同期存款余额的4.5％。央行在有关采访中表示，余额“不等于”发生额，因此媒体指出的理财产品今年发售额在7万亿元以上的说法，夸大了理财产品规模对实体经济的影响力。
这种说法有一定道理，理财产品大多期限较短，到期后往往转化为活期存款，再度回流至银行体系，因此以“余额”统计似乎更有意义。但需要指出的是，在过去两年内，中国的存款余额总量增长了大约20万亿元，与之相比，3.57万亿元的理财产品余额占比约为18％，并不是一个小数字。
更重要的是，由于实际负利率的存在，更多的银行存款很可能选择进入理财产品池，对于中国的银行系统来说，虽然理财产品也主要掌握在其手中，但更加灵活的期限，以及更窄的利差，将成为一个较为严峻的挑战。
接下来的问题是，理财产品的资金被用在了何处？各银行相关产品说明中表述的投资范围包括，从银行间拆借市场到基金、债券等各种产品。这样的说明在很大程度上，只是想绕开一个高度敏感的监管词——贷款。
到底有多少理财产品被用于或者变相用于贷款，仍然是一个“黑匣子”。目前各银行可以提供的理财产品收益率，几乎全线高于各金融市场的平均收益率，这意味着银行业在“赔本赚吆喝”——钱流向何处，也就不是秘密。
理财产品的流向当然不是传统意义上的“贷款”，这是因为，如果资金并没有参照银行自身的贷款流程，而投向了一些项目或者工程，其结构更像是一个散户“集合资金”。对于银行来说，这样做的最大好处是，受到的监管较少、不用上缴存款准备金，同时，利率水平也不大受到基准利率限制。
对于传统银行存贷体系来说，理财产品成为了银行业自己创造的一个不断侵蚀自身的“非银行信贷机构”，它具备利率市场化的特征，但存贷却没有经过传统的银行程序，成为了中国转型金融体系中的一个“非典型产物”。
理财产品之外，信托机构以及各类小额贷款金融机构，则构成了一种 “非银行信贷实体”。
信托产品的发行余额，到今年二季度末，约达3.7万亿元，银信合作规模在1.6万亿元左右，此外，还有多少信托资金被用于项目建设，仍然不得而知，但保守估计，信托业为实体经济“贷款”规模应该超过2万亿元。以小额贷款金融机构为代表的其他贷款类金融机构，其规模则无法统计。
这类机构化信贷金融实体的产生，对中国金融多样化体系的建设是一件好事。但对于中国的金融监管来说，却是一个头疼的难题。
机构化的“贷款金融实体”，事实上是一种“监管套利”，其仍然是利用了存款准备金率不适用、相关监管条例不完备等等政策空白地带，成为了紧缩货币政策环境中的得利者。
如果实际负利率迟迟无法解决、利率市场化的推进仍然踌躇、银行业竞争更加激烈、而流动性仍然宽裕的情形下，结果会怎样呢？
看看韩国的现实案例吧。在亚洲金融危机前，韩国非银行金融机构在监管机制僵化、流动性充裕的情形下，开始出现长足发展。1997年6月，韩国银行与非银行金融机构资产占全体金融机构(不含中央银行)资产的比率分别为38％与62％，若扣除银行机构的信托账户以及开发机构资产，非银行金融机构资产占全体金融机构资产的比率仍高达33％。韩国企业通过非银行金融机构贷款占企业总筹资金额的比率，由1993年的18.3％升至1997年的23.9％。
由于资本账户开放失序，韩国过度开放外债市场，在韩元升值的大背景下，韩国金融机构从海外购入巨额外债，转手贷给国内企业。金融危机爆发后，韩元大幅贬值，韩国企业纷纷出现“资不抵债”而破产的困局。
虽然中国资本账户依然没有完全放开，人民币离岸市场的高速发展使中国企业在香港离岸市场融资更加容易。短期来看，这是一种看似无风险的套利。但从中长期来看，这会增加货币和贷款期限不匹配风险。在僵硬的汇率制度和人民币缓步升值的预期下，中国企业对离岸金融中心的依赖将越来越大。这不仅会使宏观紧缩政策大打折扣，其也会使中国企业和金融机构的负债率和汇率风险提高，其实中国经济也在不知不觉地步入亚洲金融危机国家的后尘。
短期看，中国很难完全开放资本账户，外部资本流入之忧并不大。但国内流动性充裕、加之市场利率不断上升，想象一下，如果民间资本通过各种形式，向实体经济提供“贷款”，对中国的“官方”金融机构以及金融监管体系来说，则意味着“釜底抽薪”。
这一方面表现在，货币管理当局对利率市场化的推进似乎存在颇多顾虑，但市场已经用脚投票，通过新型金融工具部分实现了利率市场化的“曲线前进”，这对于利率市场化改革固然提供了一定的市场基础，却让政策决策者有些无所适从。
另一方面，对不同金融部门，似乎本应有不一样的监管政策，比如存款准备金率只针对存款类金融机构。但问题是，通过金融创新，各种金融机构间的界限有所模糊，如何对金融机构进行监管，也成为了政策难题。
中国是否应学习英国的“超级监管者”(Super-regulator)策略，即将所有的金融机构放在一个监管部门下进行监管，将可能在未来不断被讨论。但目前的分类监管体系，尤其是央行和银监会之间的分类是否过于绝对，也值得反思。
更棘手的是，如果这类“非银行贷款实体”运作不断规范化和机构化，扩张的速度不容小觑。到时，放开还是不放开，都将成为一个政策难题。
货币以及监管当局，应该考虑这样一种模式，即保障银行定期存款利率，但不限定理财产品的收益率。关键问题是，应提高基准利率以解决实际负利率，因为这将实际提高投机的机会成本。
与此同时，在各种金融开放以及金融创新面前，监管部门不应显得过于紧张，也不应采取“头痛医头脚痛医脚”的策略，解决问题的办法看来有很多，但有步骤地进行金融开放以及金融体制改革，是重中之重。而新一轮金融改革的第一步，不是别的，正是顺应市场，积极推进利率市场化。
作者为澳新银行大中华区经济研究总监