论文部分内容阅读
【摘要】文章以上证A股上市公司2006-2010年的1450个观测期间为研究样本，对董事会性别多元化与股价信息含量之间的关系进行了实证分析。结果表明，董事会性别多元化对股价信息含量有较为明显的正相关影响。
【关键词】董事会性别结构 股价信息含量
一、引言
发育良好的证券市场能够利用上市公司股价的信息传递功能优化配置资源。股价要发挥这种作用，就必须能有效反应公司层面的真实信息。公司层面的信息是判断股票价值的主要依据，决定了股价波动的独立程度。股价中包含的公司层面信息越多，股价越接近于公司实际价值。
因此，提高股价信息含量是促进证券市场有效运作的重要手段。本文所要考察的就是公司董事会性别多元化是否有助于提高公司信息透明度，向证券市场传递更多公司层面的信息。本文其他部分的安排如下：第二部分基于前人研究进行理论分析，提出研究假设；第三部分是研究设计；实证检验的结果及分析在第四部分给出；最后对全文进行总结。
二、理论分析与研究假设
目前，董事会性别多元化对公司管理的影响的研究主要有两种观点：一种观点认为董事会性别多元化带来了新的决策视角，有助于提高董事会决策的质量以及披露信息的能力；另一种观点则认为，男女思维方式等的差别使得董事会性别多元化会导致一些观念上的冲突，限制整个董事会的行动力。但目前的研究文献大多支持第一种观点。Kravitz(2003)认为，当决策事项复杂且不常见时董事会性别多元化是有益的；而当决策事项简单且结构化，董事会性别多元化就会起到相反作用。但在通常情况下董事会的决策事项都是非结构化的，并且需要多样化的信息来更好地评估决策的经济后果。Ray（2005）认为在一个性别多元化的董事会中，董事更有可能提出不同甚至相互冲突的观点，从而对彼此的观点有更全面的评价；更有可能通过激烈的讨论作出决定，而非一致同意。
结合前人的结论，本文认为董事会性别多元化对股价信息含量的影响主要有三个方面。首先，男女思维差异会导致思考认识问题的角度不同，在讨论决策时会有更丰富的信息；其次，女性更倾向于合作与讨论，而非集权与专制，女董事的存在也会增加外部投资者努力搜寻公司信息的动机；最后，女性更为谨慎，会对管理层的报告披露质量有更高要求。据此本文提出以下研究假设：
其他条件等同的情况下，董事会中女性比例越高，股价信息含量越高。
需要说明的是，本文提出的假设是建立在当前我国的上市公司中董事会女性成员比例较低的基础之上的，并不是认为董事会中女性比例越高越有助于股价信息含量的提升，而是认为应有一个合理的性别结构。
三、研究设计
（一）样本选择与数据来源
本文所有数据均来源于CSMAR数据库。本文选取2006-2010年上证A股作为研究对象，共849家公司，剔除ST类公司及金融类公司后剩下653家公司，剔除2006年当年上市因而数据不全的公司后，样本总数为641家上证A股上市公司。本文将样本公司的一届董事会任期作为一个观测期间，以此来作为一个样本。剔除缺失数据后，本文的样本数据共包括1450个观测期间，3155个观测值。
（二）股价信息含量的衡量
从国外研究文献来看，Roll建立的股价波动非同步性被认为是测度股价信息含量最重要的方法。他将股票收益率表示为来自市场层面的收益率和来自公司层面的收益率，然后利用CAPM模型的决定系数表示股价波动同步性。1-为股价波动的非同步性，即股票价格中反映出的公司层面信息的比例，其值越大表示公司层面收益波动不能被市场收益所解释的比例越高。
本文采用该方法作为股价信息含量的衡量指标。回归模型（1）的拟合系数衡量股价的同步性。那么，1-为股价波动的非同步性。
rit=α+β*rmt+ε （1）
模型（1）中，rit、rmt分别为公司收益率与市场收益率，其中市场收益率用上证综合指数日回报率表示。由于1-的取值区间为（0,1），不符合最小二乘法的回归要求。为此本文对其进行如下的对数转换：
对于（2）式，Ψit取值区间为（-∞，+∞），符合最小二乘法的回归要求。且Ψit越大，表明股价的公司层面信息含量越高。
（三）研究模型與变量定义
本文用以下模型来检验上述研究假设：
其中，Ψit为股价信息含量；RATIO为董事会中女董事比例；SIZE为公司规模，取公司总资产的常用对数值；USHR为第一大股东持股比例超过50%时，取值为1，否则为0；LSHR为第一大股东持股比例低于30%时，取值为1，否则为0；TVR为公司股票日换手率；RPI为第一大股东股权性质为国家股或国有法人股时，取值为1，否则为0。
四、实证结果与分析
表1为根据上述模型进行回归的结果。结果显示，董事会成员中女性所占的比例与公司股价信息含量有较为显著的正相关，但未通过显著性测试。这表明董事会性别多元化能在某种程度上提高公司股价信息含量。
五、结论与启示
根据以上实证分析我们可以看到，董事会性别结构对股价信息含量有较为明显的正相关影响。在一定范围内董事会中女性所占比例越高，股价信息含量越高。因此，在全由男性组成的董事会中适当聘用女性董事，在女性董事比例较低的董事会中适当提高女性董事会成员的比例，对于提高股价信息含量都是有益的。
参考文献
[1] Kravitz, D. A.. More women in the workplace: is there a payoff in firm performance?[J]. The Academy of Management Executive, 2003, 17(3)：148.
[2] Ray, D. M.. Corporate boards and corporate democracy[J]. Journal of Corporate Citizenship, 2005（20）：93–105.
作者简介：蒋欣樑（1987-），男，浙江桐乡人，硕士研究生，就读于杭州电子科技大学会计学院。
（责任编辑：陈岑）
【关键词】董事会性别结构 股价信息含量
一、引言
发育良好的证券市场能够利用上市公司股价的信息传递功能优化配置资源。股价要发挥这种作用，就必须能有效反应公司层面的真实信息。公司层面的信息是判断股票价值的主要依据，决定了股价波动的独立程度。股价中包含的公司层面信息越多，股价越接近于公司实际价值。
因此，提高股价信息含量是促进证券市场有效运作的重要手段。本文所要考察的就是公司董事会性别多元化是否有助于提高公司信息透明度，向证券市场传递更多公司层面的信息。本文其他部分的安排如下：第二部分基于前人研究进行理论分析，提出研究假设；第三部分是研究设计；实证检验的结果及分析在第四部分给出；最后对全文进行总结。
二、理论分析与研究假设
目前，董事会性别多元化对公司管理的影响的研究主要有两种观点：一种观点认为董事会性别多元化带来了新的决策视角，有助于提高董事会决策的质量以及披露信息的能力；另一种观点则认为，男女思维方式等的差别使得董事会性别多元化会导致一些观念上的冲突，限制整个董事会的行动力。但目前的研究文献大多支持第一种观点。Kravitz(2003)认为，当决策事项复杂且不常见时董事会性别多元化是有益的；而当决策事项简单且结构化，董事会性别多元化就会起到相反作用。但在通常情况下董事会的决策事项都是非结构化的，并且需要多样化的信息来更好地评估决策的经济后果。Ray（2005）认为在一个性别多元化的董事会中，董事更有可能提出不同甚至相互冲突的观点，从而对彼此的观点有更全面的评价；更有可能通过激烈的讨论作出决定，而非一致同意。
结合前人的结论，本文认为董事会性别多元化对股价信息含量的影响主要有三个方面。首先，男女思维差异会导致思考认识问题的角度不同，在讨论决策时会有更丰富的信息；其次，女性更倾向于合作与讨论，而非集权与专制，女董事的存在也会增加外部投资者努力搜寻公司信息的动机；最后，女性更为谨慎，会对管理层的报告披露质量有更高要求。据此本文提出以下研究假设：
其他条件等同的情况下，董事会中女性比例越高，股价信息含量越高。
需要说明的是，本文提出的假设是建立在当前我国的上市公司中董事会女性成员比例较低的基础之上的，并不是认为董事会中女性比例越高越有助于股价信息含量的提升，而是认为应有一个合理的性别结构。
三、研究设计
（一）样本选择与数据来源
本文所有数据均来源于CSMAR数据库。本文选取2006-2010年上证A股作为研究对象，共849家公司，剔除ST类公司及金融类公司后剩下653家公司，剔除2006年当年上市因而数据不全的公司后，样本总数为641家上证A股上市公司。本文将样本公司的一届董事会任期作为一个观测期间，以此来作为一个样本。剔除缺失数据后，本文的样本数据共包括1450个观测期间，3155个观测值。
（二）股价信息含量的衡量
从国外研究文献来看，Roll建立的股价波动非同步性被认为是测度股价信息含量最重要的方法。他将股票收益率表示为来自市场层面的收益率和来自公司层面的收益率，然后利用CAPM模型的决定系数表示股价波动同步性。1-为股价波动的非同步性，即股票价格中反映出的公司层面信息的比例，其值越大表示公司层面收益波动不能被市场收益所解释的比例越高。
本文采用该方法作为股价信息含量的衡量指标。回归模型（1）的拟合系数衡量股价的同步性。那么，1-为股价波动的非同步性。
rit=α+β*rmt+ε （1）
模型（1）中，rit、rmt分别为公司收益率与市场收益率，其中市场收益率用上证综合指数日回报率表示。由于1-的取值区间为（0,1），不符合最小二乘法的回归要求。为此本文对其进行如下的对数转换：
对于（2）式，Ψit取值区间为（-∞，+∞），符合最小二乘法的回归要求。且Ψit越大，表明股价的公司层面信息含量越高。
（三）研究模型與变量定义
本文用以下模型来检验上述研究假设：
其中，Ψit为股价信息含量；RATIO为董事会中女董事比例；SIZE为公司规模，取公司总资产的常用对数值；USHR为第一大股东持股比例超过50%时，取值为1，否则为0；LSHR为第一大股东持股比例低于30%时，取值为1，否则为0；TVR为公司股票日换手率；RPI为第一大股东股权性质为国家股或国有法人股时，取值为1，否则为0。
四、实证结果与分析
表1为根据上述模型进行回归的结果。结果显示，董事会成员中女性所占的比例与公司股价信息含量有较为显著的正相关，但未通过显著性测试。这表明董事会性别多元化能在某种程度上提高公司股价信息含量。
五、结论与启示
根据以上实证分析我们可以看到，董事会性别结构对股价信息含量有较为明显的正相关影响。在一定范围内董事会中女性所占比例越高，股价信息含量越高。因此，在全由男性组成的董事会中适当聘用女性董事，在女性董事比例较低的董事会中适当提高女性董事会成员的比例，对于提高股价信息含量都是有益的。
参考文献
[1] Kravitz, D. A.. More women in the workplace: is there a payoff in firm performance?[J]. The Academy of Management Executive, 2003, 17(3)：148.
[2] Ray, D. M.. Corporate boards and corporate democracy[J]. Journal of Corporate Citizenship, 2005（20）：93–105.
作者简介：蒋欣樑（1987-），男，浙江桐乡人，硕士研究生，就读于杭州电子科技大学会计学院。
（责任编辑：陈岑）