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近年来，在世界经济疲软，中国经济却逆势强劲增长的背景下，西方国家一些官员与部分媒体却公开声称人民币汇率被人为压低，并要求人民币升值，放弃盯住美元的汇率制度。近段时间，在各种因素综合作用下，人民币汇率再现阶段性贬值，考虑到市场贬值预期有强化的现象，维稳汇率仍可能成为宏观政策调控优先考虑的方向。人民币汇率将何去何从，国内外学者对此看法不一。
一、理论研究
一国汇率从表面看是一种货币现象，表示为两国货币之间的比价，而实质上汇率背后隐含着复杂的经济现象。上世纪20年代，瑞典经济学家古斯塔夫 卡塞尔提出：两国货币的汇率主要由两国货币的购买力决定。因此货币的汇率实际上代表的是两国购买力之间进行交换的比率，购买力的大小是通过价格水平体现的。
购买力平价理论的前提是一价定律，即同一种商品（或资产）在任何国家的价格按照货币比价换算后，应该是完全相等的。其中隐含的假设包括没有交易成本，美元贸易壁垒，商品是同质的，市场信息是完全的，投资者是理性的（即在风险既定的条件下追求利润最大化）。因此也可以推出，购买力平价理论存在的三个前提假设是：完全竞争，不存在生产力差异，加上国内外购买篮子需要是相同的。然而在当今乃至今后相当长的时期内，贸易壁垒、非贸易品、垄断等在世界经济中普遍存在，而且各国经济发展水平、经济体制以及对外开放程度各不相同，还没有形成充分自由贸易、充分自由竞争的经济环境。
本文认为已有的对人民币购买力平价研究在数据的选取方面存在一些问题，2005年我国实行汇率形成机制改革前我国名义汇率基本上处于不变状态，盯住美元的人民币汇率决定中市场的作用很小。因此本文主要对汇改之后的人民币与美元的汇率数据来进行研究。
购买力平价理论分为绝对购买力平价和相对购买力平价。绝对购买力平价指一种货币的价值由单位货币在发行国所能买到的商品和劳务量决定的，即由它的内在购买力决定。相对购买力平价表示的是汇率变动与价格水平变动之间的关系，即任何一个时期汇率变动的百分比，都等于两国价格变动率的差额。 国内外学者对购买力平价的研究大多围绕相对购买力平价，并不断对模型进行修正。
二、实证检验
（一）数据收集与处理
本文主要利用2005年7月至2016年6月的人民币与美元的名义汇率、中国消费者物价指数和美国消费者物价指数来进行实证分析，原始数据趋势图如下图所示：
备注：数据来源于wind数据库
为了减少数据处理中的误差，尤其是异方差，也遵循惯例，对原始数据分布取自然对数，得到三个原始序列变量：人民币名义汇率：、中国消费者价格指数：、美国消费者价格指数：lnP1
（二）平稳性检验——单位根检验
从序列变量图，可直观看出其不平稳的态势。时间序列计量分析需要样本是平稳的单位根过程，否则就存在“伪回归”问题，而基于VECM的估计和Johansen协整检验均要求系统中的各变量同时满足I（p）过程（常常是I（1）），故首先对各变量进行单位根检验以确定其是否为I（1）过程。单位根检验采用ADF检验法，单位根检验最佳滞后阶数按照AIC（Akaike Information Criterion）准则确定，AIC值越小，则滞后阶数越佳。ADF单位根检验结果见下表。
变量 水平检验结果 一阶差分检验结果 临界标准
ADF值 P值 ADF值 P值 1%临界值 5%临界值
Lne -0.940678 0.9999 -7.688847 0.0000 -4.030729 -3.445030
LnP0 -2.329966 0.4146 -9.011970 0.0000 -4.030729 -3.445030
LnP1 -3.927313 0.0136 -7.074099 0.0000 -4.030729 -3.445030
单位根检验的结果显示，lne、lnP0、lnP1都服从I（1）过程，符合展开协整检验的前提条件，即人民币汇率的短期波动不影响PPP是否长期稳定的结论。
（三）Johansen协整检验及标准化协整方程
1.最大滞后阶数的选择
先建立lne、lnP0、lnP1三变量的VAR模型，再输入所要考察的最大滞后阶数（本文输入eviews自动推荐的8），检验结果看，依据FPE、AIC、HQ所选取的滞后期均为3，LR滞后期为6，SC滞后期为2，依据多数原则，本文所选取滞后期为3。根据协整检验的滞后期比原序列滞后期少1阶，可知协整方程的最大滞后阶数为2。
2.检验结果
迹检验结果显示，原假设None表示至少存在0个协整关系，该假设下的p值为0.0000，表示可以拒绝原假设，认为最多存在一个协整关系；At most 1的原假设为至少存在一个协整关系，该假设下的迹统计量的P值为0.4313，表示不能拒绝原假设；检验到此结束，结果表明，可判断lne、lnP0、lnP1间存在一个协整关系。
3.协整关系的检验结果
Eviews给出的无限制条件的协整关系与标准化后的协整关系后，据此得出人民币名义汇率、中美两国的CPI间存在长期稳定的PPP均衡关系，最终的协整方程为：
4.协整关系解读
首先，通过系数的t值可以看出，中美名义汇率与中国CPI、美国CPI之间的协整关系的系数都十分显著，该协整检验结果的系数符号与理论相符，各序列在1%的显著性水平上存在一个协整关系，即它们之间存在长期均衡关系。
其次，虽然非约束的PPP成立，但约束条件下的检测表明，人民币对美元汇率不满足严格PPP关系，至于约束条件下的PPP不成立的原因，主要是因为中美两国在经济发展水平、贸易条件、劳动生产率等方面的差异，难以满足严格的PPP假设。但是非约束的PPP成立表明人民币与美元的汇率关系在一定程度上是能够解释的。 （四）VECM模型及检验结果
由于协整关系只能说明各序列间的长期均衡关系和趋势，为了明确人民币对美元汇率与中美CPI间的相互关系，下文将依据序列间协整关系，建立将短期波动与长期均衡联系在一起的向量误差修正模型，以进一步明确它们间的相互影响。
1.用lne、lnp0、lnp1的一阶差分形式组成VAR（2），同时将得出的协整方程引入模型，就得到了在无约束差分形式下，人民币对美元名义汇率及滞后项、PPP长期协整方程、我国CPI及其滞后项、美国CPI及其滞后项组成的VECM，
2.对残差进行平稳性检验
结果表示，残差在5%的显著性水平下是平稳的，因此可得到误差修正模型：
Dlne= -0.232923*dlnp1-0.000225ecm（-1）
R2=0.056651 Adj.R2=0.049281 AIC=-7.684221 SC=-7.640106
3.误差修正模型解读
检验结果表明，在其他条件不变时，美国CPI短期波动1单位将使汇率反方向变动0.232923个单位，误差修正项的系数估计值为-0.000225，表明上期物价指数的短期波动与长期均衡的偏差将在本期得到0.0225%的修正，即以-0.000225的调整力度将非均衡状态拉回到均衡状态。误差修正模型中没有dlnp0及滞后项，说明中国的物价没有直接对人民币汇率产生影响，只是通过协整的长期均衡来间接修正汇率变动。
从检验结果来看，实证分析的短期结果与理论有所偏差。美国物价的短期变化对人民币汇率产生一定影响，这与我国现阶段参考一篮子货币的汇率制度重要关系。没有人民币汇率及其滞后项说明中国的CPI对人民币汇率的波动没有直接的反映，反过来证实了应该拒绝严格的PPP模型中假定的约束关系。模型也间接反映了中美的可贸易品及其价格体系在各自国家中的比率没有达到绝对影响的程度，同时也说明中国的汇率、物价、利率等是被管制、有粘性的。
三、结论
人民币汇率的决定因素是全面、复杂的，在我国当前的经济形势和外汇管理体制下，人民币汇率的决定因素主要还是取决于制度选择和政策需要。由于我国市场经济的发展历程较短，价格体系不够健全，所以单纯以购买力平价为依据确定人民币汇率的条件还不成熟。
人民币汇率水平相对于购买力平价的偏离原因是多方面的。如，购买力平价理论自身存在的不足也决定其无法测算人民币币值；我国的外贸依存度虽然较高，但由于产品层次较低，外贸产品价格弹性很小，汇率实难与国内物价变化一致。
尽管如此，购买力平价理论对人民币汇率有一定的借鉴作用。在“相对物价———货币价值———相对购买力”的基本分析框架上，购买力平价理论不断得到完善和发展，对于人民币汇率决定的实践意义也逐步体现：为调节人民币汇率短期走向提供了政策性依据；可以基本判断人民币汇率在未来一段时期的发展趋势；理性对待人民币汇率的走向，适时对汇率水平进行调整；在人民币走向实现自由兑换的过程中，要发展和活跃外汇市场，使人民币短期汇率水平能反映市场供求关系，减少非市场因素的影响。（作者单位为华东政法大学）
一、理论研究
一国汇率从表面看是一种货币现象，表示为两国货币之间的比价，而实质上汇率背后隐含着复杂的经济现象。上世纪20年代，瑞典经济学家古斯塔夫 卡塞尔提出：两国货币的汇率主要由两国货币的购买力决定。因此货币的汇率实际上代表的是两国购买力之间进行交换的比率，购买力的大小是通过价格水平体现的。
购买力平价理论的前提是一价定律，即同一种商品（或资产）在任何国家的价格按照货币比价换算后，应该是完全相等的。其中隐含的假设包括没有交易成本，美元贸易壁垒，商品是同质的，市场信息是完全的，投资者是理性的（即在风险既定的条件下追求利润最大化）。因此也可以推出，购买力平价理论存在的三个前提假设是：完全竞争，不存在生产力差异，加上国内外购买篮子需要是相同的。然而在当今乃至今后相当长的时期内，贸易壁垒、非贸易品、垄断等在世界经济中普遍存在，而且各国经济发展水平、经济体制以及对外开放程度各不相同，还没有形成充分自由贸易、充分自由竞争的经济环境。
本文认为已有的对人民币购买力平价研究在数据的选取方面存在一些问题，2005年我国实行汇率形成机制改革前我国名义汇率基本上处于不变状态，盯住美元的人民币汇率决定中市场的作用很小。因此本文主要对汇改之后的人民币与美元的汇率数据来进行研究。
购买力平价理论分为绝对购买力平价和相对购买力平价。绝对购买力平价指一种货币的价值由单位货币在发行国所能买到的商品和劳务量决定的，即由它的内在购买力决定。相对购买力平价表示的是汇率变动与价格水平变动之间的关系，即任何一个时期汇率变动的百分比，都等于两国价格变动率的差额。 国内外学者对购买力平价的研究大多围绕相对购买力平价，并不断对模型进行修正。
二、实证检验
（一）数据收集与处理
本文主要利用2005年7月至2016年6月的人民币与美元的名义汇率、中国消费者物价指数和美国消费者物价指数来进行实证分析，原始数据趋势图如下图所示：
备注：数据来源于wind数据库
为了减少数据处理中的误差，尤其是异方差，也遵循惯例，对原始数据分布取自然对数，得到三个原始序列变量：人民币名义汇率：、中国消费者价格指数：、美国消费者价格指数：lnP1
（二）平稳性检验——单位根检验
从序列变量图，可直观看出其不平稳的态势。时间序列计量分析需要样本是平稳的单位根过程，否则就存在“伪回归”问题，而基于VECM的估计和Johansen协整检验均要求系统中的各变量同时满足I（p）过程（常常是I（1）），故首先对各变量进行单位根检验以确定其是否为I（1）过程。单位根检验采用ADF检验法，单位根检验最佳滞后阶数按照AIC（Akaike Information Criterion）准则确定，AIC值越小，则滞后阶数越佳。ADF单位根检验结果见下表。
变量 水平检验结果 一阶差分检验结果 临界标准
ADF值 P值 ADF值 P值 1%临界值 5%临界值
Lne -0.940678 0.9999 -7.688847 0.0000 -4.030729 -3.445030
LnP0 -2.329966 0.4146 -9.011970 0.0000 -4.030729 -3.445030
LnP1 -3.927313 0.0136 -7.074099 0.0000 -4.030729 -3.445030
单位根检验的结果显示，lne、lnP0、lnP1都服从I（1）过程，符合展开协整检验的前提条件，即人民币汇率的短期波动不影响PPP是否长期稳定的结论。
（三）Johansen协整检验及标准化协整方程
1.最大滞后阶数的选择
先建立lne、lnP0、lnP1三变量的VAR模型，再输入所要考察的最大滞后阶数（本文输入eviews自动推荐的8），检验结果看，依据FPE、AIC、HQ所选取的滞后期均为3，LR滞后期为6，SC滞后期为2，依据多数原则，本文所选取滞后期为3。根据协整检验的滞后期比原序列滞后期少1阶，可知协整方程的最大滞后阶数为2。
2.检验结果
迹检验结果显示，原假设None表示至少存在0个协整关系，该假设下的p值为0.0000，表示可以拒绝原假设，认为最多存在一个协整关系；At most 1的原假设为至少存在一个协整关系，该假设下的迹统计量的P值为0.4313，表示不能拒绝原假设；检验到此结束，结果表明，可判断lne、lnP0、lnP1间存在一个协整关系。
3.协整关系的检验结果
Eviews给出的无限制条件的协整关系与标准化后的协整关系后，据此得出人民币名义汇率、中美两国的CPI间存在长期稳定的PPP均衡关系，最终的协整方程为：
4.协整关系解读
首先，通过系数的t值可以看出，中美名义汇率与中国CPI、美国CPI之间的协整关系的系数都十分显著，该协整检验结果的系数符号与理论相符，各序列在1%的显著性水平上存在一个协整关系，即它们之间存在长期均衡关系。
其次，虽然非约束的PPP成立，但约束条件下的检测表明，人民币对美元汇率不满足严格PPP关系，至于约束条件下的PPP不成立的原因，主要是因为中美两国在经济发展水平、贸易条件、劳动生产率等方面的差异，难以满足严格的PPP假设。但是非约束的PPP成立表明人民币与美元的汇率关系在一定程度上是能够解释的。 （四）VECM模型及检验结果
由于协整关系只能说明各序列间的长期均衡关系和趋势，为了明确人民币对美元汇率与中美CPI间的相互关系，下文将依据序列间协整关系，建立将短期波动与长期均衡联系在一起的向量误差修正模型，以进一步明确它们间的相互影响。
1.用lne、lnp0、lnp1的一阶差分形式组成VAR（2），同时将得出的协整方程引入模型，就得到了在无约束差分形式下，人民币对美元名义汇率及滞后项、PPP长期协整方程、我国CPI及其滞后项、美国CPI及其滞后项组成的VECM，
2.对残差进行平稳性检验
结果表示，残差在5%的显著性水平下是平稳的，因此可得到误差修正模型：
Dlne= -0.232923*dlnp1-0.000225ecm（-1）
R2=0.056651 Adj.R2=0.049281 AIC=-7.684221 SC=-7.640106
3.误差修正模型解读
检验结果表明，在其他条件不变时，美国CPI短期波动1单位将使汇率反方向变动0.232923个单位，误差修正项的系数估计值为-0.000225，表明上期物价指数的短期波动与长期均衡的偏差将在本期得到0.0225%的修正，即以-0.000225的调整力度将非均衡状态拉回到均衡状态。误差修正模型中没有dlnp0及滞后项，说明中国的物价没有直接对人民币汇率产生影响，只是通过协整的长期均衡来间接修正汇率变动。
从检验结果来看，实证分析的短期结果与理论有所偏差。美国物价的短期变化对人民币汇率产生一定影响，这与我国现阶段参考一篮子货币的汇率制度重要关系。没有人民币汇率及其滞后项说明中国的CPI对人民币汇率的波动没有直接的反映，反过来证实了应该拒绝严格的PPP模型中假定的约束关系。模型也间接反映了中美的可贸易品及其价格体系在各自国家中的比率没有达到绝对影响的程度，同时也说明中国的汇率、物价、利率等是被管制、有粘性的。
三、结论
人民币汇率的决定因素是全面、复杂的，在我国当前的经济形势和外汇管理体制下，人民币汇率的决定因素主要还是取决于制度选择和政策需要。由于我国市场经济的发展历程较短，价格体系不够健全，所以单纯以购买力平价为依据确定人民币汇率的条件还不成熟。
人民币汇率水平相对于购买力平价的偏离原因是多方面的。如，购买力平价理论自身存在的不足也决定其无法测算人民币币值；我国的外贸依存度虽然较高，但由于产品层次较低，外贸产品价格弹性很小，汇率实难与国内物价变化一致。
尽管如此，购买力平价理论对人民币汇率有一定的借鉴作用。在“相对物价———货币价值———相对购买力”的基本分析框架上，购买力平价理论不断得到完善和发展，对于人民币汇率决定的实践意义也逐步体现：为调节人民币汇率短期走向提供了政策性依据；可以基本判断人民币汇率在未来一段时期的发展趋势；理性对待人民币汇率的走向，适时对汇率水平进行调整；在人民币走向实现自由兑换的过程中，要发展和活跃外汇市场，使人民币短期汇率水平能反映市场供求关系，减少非市场因素的影响。（作者单位为华东政法大学）