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【摘要】随着金融全球化的迅猛发展，各国之间的金融联系越来越密切，与此同时证券交易在世界范围的发展也越来越迅速，但随之而来的是跨境证券结算遇到了前所未有的困难。这种困难来自于跨境结算与国内结算的差异性。以往的结算是在一国内部或者地区内部进行，不存在法律、监管等方面的制约，但跨境结算会在这些方面以及市场连通、外汇管制等方面遇到一系列问题，这些问题将带来更高的风险和成本。为了保证跨境证券交易的顺利发展，给跨境证券交易提供一个有保障的环境，各国结算业努力在标准规范化、法律适用一致化、机构协调化等方面做出不懈的努力，力求在促进证券交易顺利发展的同时，进一步降低成本、提高安全性和效率性，为区域性及全球性金融市场的一体化提供良好的基础设施。本文研究了跨境证券结算的模式以及在障碍、成本、风险等方面存在的难点，并在结合分析国内跨境结算面临的问题的基础上，对完善我国跨境证券结算提出一些建议。
【关键词】跨境结算 难点分析 结算模式
一、证券结算的基本流程
证券结算有狭义与广义之分，狭义上的结算仅仅是指交易双方在交易完结后的证券交割与资金交收，广义的结算包括了对盘确认、券款清算、券款交收等环节，基本上包括了交易后服务的主要内容。对盘确认是指对买卖双方的交易条件进行配对，只有在保证成交资料真实性的基础上，证券交易才能顺利进行。券款清算是指在买卖双方的交易条件成功配对后，计算卖方应交割的证券数量以及买方应支付的资金数量。分效率低但是易于控制风险的总额清算和效率高且有利于降低成本的净额清算两种。三是券款交收，包括证券的交割和资金的支付两个过程。证券的交割是依据券款清算的结果，把卖方应交割的证券数量从卖者账户转移到买者账户，资金的支付是指依据券款清算的结果，把买方应支付的资金数量从买者账户转移到卖者账户。证券的交割和资金的支付这两个过程是同时进行的话，这种交收方式就是“货银对付”，这是一种比较成熟的交收方式。
二、跨境证券结算的难点分析
虽然说跨境证券结算近年来迅速发展，可以选择的结算模式也比较多样化，可是从目前各国的实践经验来看，就会发现跨境结算发展得并不是一帆风顺的，实际上，它面临着各方各面的问题，概括起来，主要就是面临的障碍多、结算成本高、结算风险大等等。
（一）当前跨境证券结算面临的障碍
1.数据传递方面缺乏一套共同协议或标准。在跨境证券结算日益发展的今天，却还没有一个被大多数交易参与者普遍认同的数据传递标准或协议，相反他们各自有各自的一套标准，这导致参与者之间相互操作性很低。
2.参考数据格式不统一。规定一系列规范参考数据格式的共同标准，这对跨境结算有重要的意义，因为它减少了后台清算的时间成本，这将有助于提高交易成功的概率。可是目前结算领域内相关机构并没能在相应的数据格式规范方面达成一致意见。
3.各国对投资者选择清算交收系统的限制。目前有许多国家有这么一种规定，即投资者如果交易该国证券，只能选择该国的系统进行结算，但是投资者在进行跨境交易时经常会牵扯到两个甚至多个国家证券市场，这时投资者就被迫在两个甚至多个市场的结算系统进行清算交收。在不能实行集中交易结算的情况下，会降低投资者的交易效率和增加投资者的交易成本。
4.来自法律方面的障碍。法律方面，跨境结算遇到的障碍有三种：一是对公平竞争不利的法律规定，比如规定跨境交易参与者在进行结算时，只能通过某个系统进行或只能通过该系统的会员进行等等；二是涉及到税收的法律法规，跨境结算有多个方面会受到税收制度的影响，如税收优惠政策直接影响交易者成本；三是在法律解释上各国对证券市场一些基本概念的理解不一致。
（二）跨境证券结算的成本
证券交易的成本包括佣金、交易所收取的费用、第三方收费、流动性成本等等，这其中第三方收费，主要指托管结算费，在国内结算和跨境结算时会有很大差别，无论是大宗交易还是零售交易，跨境托管结算费用高于非跨境托管结算费，这导致跨境交易结算的成本远高于国内交易的结算。造成跨境结算成本高的因素有以下几点，一是参与结算的机构众多，收费较多。二是每个结算机构的结算规则和技术标准不一样。三是各个市场的法律制度、税收政策以及监管规则等存在许多差异，这形成了跨境结算的间接成本。
（三）跨境证券结算的风险
跨境证券结算风险比国内结算风险大。这是因为，由于跨境证券结算的参与者有许多国家和许多机构，因此相对于国内结算，它面临的风险因素就更多一些。除了和国内结算一样面临的风险比如信用风险、操作性风险、流动性风险、系统性风险、现金保管风险等等以外，跨境结算还面临着国内结算不具有的外汇风险、托管风险和法律风险等。此外，同一种风险在跨境结算中可能要远高于国内结算。
三、我国当前跨境结算面临的问题
（一）法律问题普遍存在，需要解决
首先，国外对证券登记结算实践中一些基本概念的法律解释还比较模糊。其次，我国在法律上并没有承认结算机构中的中央对手方的地位，而且对中央对手方及其他参与人在权利义务关系方面没有法律规定。再次当结算过程中涉及到财产权利问题时，我国法律没有明确解释。
（二）当前结算模式将增大QFII的投资风险
受T+1交收期的限制，在合格的境外机构投资者参与境内证券登记结算业务时，国内结算机构不能提供对盘机制。在这种情况下，可能会发生QFII的投资代理人发送了错误指令但是QFII和其托管银行并不知道的情况，可是按照规定作为第一交收责任人的托管银行必须承担直接的资金或证券交付责任，这就给托管行带来流动性风险。此外当前的结算模式还增加了QFII的托管成本。
（三）证券编码和代码与国际标准存在差异
我国证券编码与国际标准相比较位数不足，上海证券交易所和深圳证券交易所采用6位制编码，而国际标准为9位；另外我国股票编码结构也与国际标准存在差异，和国际标准编码结构相比，我国证券编码缺少国家代码和检查码。上述两个方面的差异， 不利于国内市场与国际市场的联接和跨境证券交易。
四、基本建议
（一）完善法律架构，避免法律冲突
一方面要完善国内涉及到证券结算的法律。对一些在法律解释上还比较模糊的基本概念要加以明确其法律含义，对于随着证券活动新的实践而出现的法律疏漏要加以完善。另一方面要补充跨境结算方面的法律规定。由于法律冲突在阻碍跨境结算的因素中尤为突出，所以补充完善跨境结算法律制度，诸如市场准入制度、结算机构选择、跨国监管等，成为减少跨境法律风险的重中之重。
（二）积极推行证券行业的标准化建设，实现证券编码的国际标准化
只有实现了证券行业标准化，只有国内证券编码和代码与国际标准一致，才能够更方便的按照国际证券统一标准进行跨境交易结算，这有利于提高结算效率和减少结算成本。
（三）尽快实现DVP结算模式，降低跨境结算风险
DVP结算模式能够较好的解决证券结算的本金风险问题。实现货银对付有两条途径：一是改变资金交收时间，由之前的T+1缩短为T+1开市前，实现资金交收与证券交付同步。二是不改变资金交收时间，建立银行担保制度，如果出现券商保证金账户上的资金余额不足而导致无法履行交收义务，可由其担保银行代其履行交收义务。担保银行可通过对券商实施抵押策略防范风险。
（四）调整QFII结算办法，使之符合国际通行做法
一方面，改变当前由托管银行作为第一交收负责人的做法，而让QFII的投资代理人承担第一交收责任。另一方面，尝试建立对盘机制，主要是解决QFII所在地与我国存在的时差对对盘所带来的时间限制问题；延长交收期可以避开时差问题而建立起对盘机制，但这同时会降低市场效率。
参考文献
[1]刘铁峰，李海涛.国际投资新渠道：中港两大债券结算系统正式联网.上海证券报，2004.
[2]邱永红.证券跨国发行与交易中的法律监管问题刍议.河北经贸大学学，1998.
【关键词】跨境结算 难点分析 结算模式
一、证券结算的基本流程
证券结算有狭义与广义之分，狭义上的结算仅仅是指交易双方在交易完结后的证券交割与资金交收，广义的结算包括了对盘确认、券款清算、券款交收等环节，基本上包括了交易后服务的主要内容。对盘确认是指对买卖双方的交易条件进行配对，只有在保证成交资料真实性的基础上，证券交易才能顺利进行。券款清算是指在买卖双方的交易条件成功配对后，计算卖方应交割的证券数量以及买方应支付的资金数量。分效率低但是易于控制风险的总额清算和效率高且有利于降低成本的净额清算两种。三是券款交收，包括证券的交割和资金的支付两个过程。证券的交割是依据券款清算的结果，把卖方应交割的证券数量从卖者账户转移到买者账户，资金的支付是指依据券款清算的结果，把买方应支付的资金数量从买者账户转移到卖者账户。证券的交割和资金的支付这两个过程是同时进行的话，这种交收方式就是“货银对付”，这是一种比较成熟的交收方式。
二、跨境证券结算的难点分析
虽然说跨境证券结算近年来迅速发展，可以选择的结算模式也比较多样化，可是从目前各国的实践经验来看，就会发现跨境结算发展得并不是一帆风顺的，实际上，它面临着各方各面的问题，概括起来，主要就是面临的障碍多、结算成本高、结算风险大等等。
（一）当前跨境证券结算面临的障碍
1.数据传递方面缺乏一套共同协议或标准。在跨境证券结算日益发展的今天，却还没有一个被大多数交易参与者普遍认同的数据传递标准或协议，相反他们各自有各自的一套标准，这导致参与者之间相互操作性很低。
2.参考数据格式不统一。规定一系列规范参考数据格式的共同标准，这对跨境结算有重要的意义，因为它减少了后台清算的时间成本，这将有助于提高交易成功的概率。可是目前结算领域内相关机构并没能在相应的数据格式规范方面达成一致意见。
3.各国对投资者选择清算交收系统的限制。目前有许多国家有这么一种规定，即投资者如果交易该国证券，只能选择该国的系统进行结算，但是投资者在进行跨境交易时经常会牵扯到两个甚至多个国家证券市场，这时投资者就被迫在两个甚至多个市场的结算系统进行清算交收。在不能实行集中交易结算的情况下，会降低投资者的交易效率和增加投资者的交易成本。
4.来自法律方面的障碍。法律方面，跨境结算遇到的障碍有三种：一是对公平竞争不利的法律规定，比如规定跨境交易参与者在进行结算时，只能通过某个系统进行或只能通过该系统的会员进行等等；二是涉及到税收的法律法规，跨境结算有多个方面会受到税收制度的影响，如税收优惠政策直接影响交易者成本；三是在法律解释上各国对证券市场一些基本概念的理解不一致。
（二）跨境证券结算的成本
证券交易的成本包括佣金、交易所收取的费用、第三方收费、流动性成本等等，这其中第三方收费，主要指托管结算费，在国内结算和跨境结算时会有很大差别，无论是大宗交易还是零售交易，跨境托管结算费用高于非跨境托管结算费，这导致跨境交易结算的成本远高于国内交易的结算。造成跨境结算成本高的因素有以下几点，一是参与结算的机构众多，收费较多。二是每个结算机构的结算规则和技术标准不一样。三是各个市场的法律制度、税收政策以及监管规则等存在许多差异，这形成了跨境结算的间接成本。
（三）跨境证券结算的风险
跨境证券结算风险比国内结算风险大。这是因为，由于跨境证券结算的参与者有许多国家和许多机构，因此相对于国内结算，它面临的风险因素就更多一些。除了和国内结算一样面临的风险比如信用风险、操作性风险、流动性风险、系统性风险、现金保管风险等等以外，跨境结算还面临着国内结算不具有的外汇风险、托管风险和法律风险等。此外，同一种风险在跨境结算中可能要远高于国内结算。
三、我国当前跨境结算面临的问题
（一）法律问题普遍存在，需要解决
首先，国外对证券登记结算实践中一些基本概念的法律解释还比较模糊。其次，我国在法律上并没有承认结算机构中的中央对手方的地位，而且对中央对手方及其他参与人在权利义务关系方面没有法律规定。再次当结算过程中涉及到财产权利问题时，我国法律没有明确解释。
（二）当前结算模式将增大QFII的投资风险
受T+1交收期的限制，在合格的境外机构投资者参与境内证券登记结算业务时，国内结算机构不能提供对盘机制。在这种情况下，可能会发生QFII的投资代理人发送了错误指令但是QFII和其托管银行并不知道的情况，可是按照规定作为第一交收责任人的托管银行必须承担直接的资金或证券交付责任，这就给托管行带来流动性风险。此外当前的结算模式还增加了QFII的托管成本。
（三）证券编码和代码与国际标准存在差异
我国证券编码与国际标准相比较位数不足，上海证券交易所和深圳证券交易所采用6位制编码，而国际标准为9位；另外我国股票编码结构也与国际标准存在差异，和国际标准编码结构相比，我国证券编码缺少国家代码和检查码。上述两个方面的差异， 不利于国内市场与国际市场的联接和跨境证券交易。
四、基本建议
（一）完善法律架构，避免法律冲突
一方面要完善国内涉及到证券结算的法律。对一些在法律解释上还比较模糊的基本概念要加以明确其法律含义，对于随着证券活动新的实践而出现的法律疏漏要加以完善。另一方面要补充跨境结算方面的法律规定。由于法律冲突在阻碍跨境结算的因素中尤为突出，所以补充完善跨境结算法律制度，诸如市场准入制度、结算机构选择、跨国监管等，成为减少跨境法律风险的重中之重。
（二）积极推行证券行业的标准化建设，实现证券编码的国际标准化
只有实现了证券行业标准化，只有国内证券编码和代码与国际标准一致，才能够更方便的按照国际证券统一标准进行跨境交易结算，这有利于提高结算效率和减少结算成本。
（三）尽快实现DVP结算模式，降低跨境结算风险
DVP结算模式能够较好的解决证券结算的本金风险问题。实现货银对付有两条途径：一是改变资金交收时间，由之前的T+1缩短为T+1开市前，实现资金交收与证券交付同步。二是不改变资金交收时间，建立银行担保制度，如果出现券商保证金账户上的资金余额不足而导致无法履行交收义务，可由其担保银行代其履行交收义务。担保银行可通过对券商实施抵押策略防范风险。
（四）调整QFII结算办法，使之符合国际通行做法
一方面，改变当前由托管银行作为第一交收负责人的做法，而让QFII的投资代理人承担第一交收责任。另一方面，尝试建立对盘机制，主要是解决QFII所在地与我国存在的时差对对盘所带来的时间限制问题；延长交收期可以避开时差问题而建立起对盘机制，但这同时会降低市场效率。
参考文献
[1]刘铁峰，李海涛.国际投资新渠道：中港两大债券结算系统正式联网.上海证券报，2004.
[2]邱永红.证券跨国发行与交易中的法律监管问题刍议.河北经贸大学学，1998.