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[摘要]自美国次级债危机爆发以来，危机导致美国经济放缓，全球经济也受到波及。在经济全球化的今天，我们必须清醒地认识美国次贷危机对中国经济的影响，采取灵活的宏观调控政策，调整进出口结构，实施市场多元化战略，坚持扩大内需的战略方针，实现中国经济结构的调整，加强金融资本市场建设，增强中国经济的抗风险能力，保证中国的经济安全，实现又好又快的健康发展。
[关键词]次级债；影响；对策
[中图分类号]F832 [文献标识码]A [文章编号]1673-5595(2008)02-0025-(05)
一、美国次级债危机根源
美国次级债危机源自次级抵押贷款市场出现的信用危机。次级抵押贷款分为次级房贷和次级信用卡贷款，目前出现问题的是次级房贷。次级抵押贷款主要面向的是那些没有资格获得最佳市场贷款利率的人，这些贷款者通常具有较差的信用记录，难以获得正常标准的贷款。由于次级抵押贷款客户信用风险非常高，次级抵押贷款的还款利息要高于正常借贷利息。
次级债危机始于美国第二大次级房贷公司新世纪金融在2007年4月初申请破产保护，随后在2007年8月以贝尔斯登为首的多家投资公司关闭其旗下与次贷业务有关的基金，使次级债危机开始恶化。尽管美联储在2007年下半年连续降息并向金融系统注资近2000亿美元，但是并没有使次级债危机得到缓解，在2008年伊始，花旗和美林两家银行爆出2007年第四季度业绩巨亏，显示次级债危机并未得到遏制，反而还在蔓延。
(一)次级债证券化构成
次级抵押贷款市场本身出现问题并不会造成如今的乱局，而是次级债证券化的产品价格暴跌且通过杠杆效应将损失放大，令金融机构损失惨重所致。
次级抵押贷款是由次级抵押贷款公司向客户发行的，通常公司不是靠自有资金来提供贷款，而是将债权抵押给投资银行融资，投资银行将次级抵押债权做成资产支持证券(Asset Backed Security，ABS)。投资银行为了提高资产的使用率，将手中的资产支持证券转卖给保险公司以及对冲基金等金融机构，然后将回笼的资金再次出借。
资产支持证券本身具有较高的信用风险，其信用评级无法达到保险公司的购买标准，因此投资银行设计了担保债务凭证(CDO)，将资产支持证券、按揭支持证券(MBS，有联邦政府担保)、垃圾债券、新兴市场债券等高风险固定收益资产组合在一起。整个CDO债券的评级是根据其中风险低的债券来确定，这样CDO债券就通过自身结构设计达到信用增级的目的。评级公司将CDO债券按信用评级分类，其中高评级(A以上)的CDO债券卖给保险公司等要求低风险收益的公司，而相对低评级高收益的CDO债券就卖给追求高风险高收益的对冲基金。
在以上整个次级债证券化过程中，信用最低的债权被留在次级抵押贷款公司，由于客户每月偿还抵押贷款所产生的现金流是按照不同的级别优先支付给信用级别高的，所以一旦现金流收窄，那么最先断流的将是最低层的债权资产。因此在违约率上升之初，最先倒闭的也是那些次级抵押贷款公司，其次是对冲基金。
(二)次级债危机成因解析
次级房贷市场规模在整个美国房地产市场中比例不大，如果仅仅是将次级债权进行一次证券化，整个金融市场很难出现危机，但是精明的投资银行将次级债权多次证券化，使次级债券的规模成倍放大。此外，CDO债券实施场外交易，价格是由投资银行根据次级房贷市场的违约率等指标定价。当次级抵押贷款的违约率上升时，这些CDO债券的价格就会下跌。
次级债券价格暴跌导致次级房贷市场的违约率上升的原因有两个：一是美国联邦基金利率过高；二是美国房地产市场持续低迷。
2000年底美国股市科技股泡沫破灭后，美联储在2001-2003年13次下调基础利率，联邦基准利率最低降至1％，极低的利率激发次级房贷业务飞速发展，但是近年来随着美国经济走强，美国通过持续加息的货币政策调控经济，联邦基准利率在2006年中期已超过5％。由于次级房贷的利率要远远高于普通抵押贷款利率，而且大部分次级抵押贷采取可调整利率的形式，随着联邦基金利率的提高，贷款利息较高的次级房贷客户面临的还贷压力越来越大，甚至月还贷利息超过了月收入，这就使一部分次贷客户丧失了还款能力，从而使次级房贷市场的违约率提高。
更为不利的是从2006年3月开始，美国房地产市场就_二路走低，截至2007年10月，美国私人住宅总价值已从2006年3月的9733亿美元降至2007年12月份的8425亿美元，下降了15.5％。由于大部分次级房贷客户的贷款额已经超过了所抵押房屋的实际价值，在支付高额贷款利息的沉重负担下，有相当一部分信用不佳的借贷人宁可违约，让贷款公司收回房产，也不愿意还债。由此导致管制宽松的次级房贷市场违约率(丧失抵押品赎回权)的快速上升。
二、次级抵押贷款危机的影响
(一)金融市场动荡
美国次级债危机造成全球最严重的影响是金融市场的动荡，首当其冲的是全球股市的暴跌，截至2008年2月15日，美国标准普尔500指数已跌至2006年上半年的高点位置，2006年下半年和2007年全年的涨幅已经消失殆尽。如果对比全球主要股票市场股指的周线走势图，就可以发现各国股指的上升趋势已经被严重破坏，股指已明显步入下行通道。
不仅仅是股市暴跌，全球期货市场也受到金融市场动荡的系统性风险的冲击，在次级债恶化的几个时点，特别是在2007年7、8月，几个交易日都出现了所有期货品种全线下跌的单边市态。不同期货品种的价格波动也受到次级债危机的影响，像美国原油期货价格就是从2007年8月份次级债危机恶化时开始一路上扬，并攀越100美元／桶大关。而铜、铝等金属期货价格则受到房地产需求下降影响走势疲软。
(二)美元贬值
2007年8月次级债危机恶化后，美联储持续降息，2008年1月更是两次降息达100基点，达到2005年5月份3％的水平。应该说目前的利率水平已使房贷者的利率成本得到有效控制。美联储接连降息促使美元加速下跌，从2007年8月美元指数最高达到81.854降至2008年2月15日的76.077，跌幅达7.6％。在2008年1月美国联邦基金利率降至3％时，美元利率已低于欧元利率，这就意味着低风险收益资金将可能流出美国进人欧洲市场，如果出现大规模资金流出，将使美元下跌压力增加。未来美联储很可能继续执行降息政策，从而打压美元走弱。
(三)基金公司和投资公司收益下降
目前欧美金融机构普遍使用美国ABX指数衡量次贷的潜在损失，ABX指数由一篮子具有代表性的次级抵押贷款价值构成，其中ABX-HE-AAA 07-2 表示2007年发行的信用等级为AAA的房产支持证券指数。自2007年8月次级债危机恶化以来房产支持证券指数一路下跌，截至2008年2月15日，AAA等级的ABX-HE下跌了约32％，AA等级的ABX-HE下跌了约62％，A等级的ABX-HE下跌了约60％，BBB等级的ABX-HE下跌了约58％。可谓损失惨重。
到底次级债危机令金融机构损失多少呢?截至2006年底，持有CDO债券排名前25位的机构的CDO债券总价值为2894亿美元，其中含有的ABS总价值为2018亿美元，占CDO总价值的71％，而贝尔斯登的ABS债券占CDO债券比重超过90％，风险承受能力极差。如果按照AAA等级次级债券价格30％的跌幅计算，前25位的机构亏损了605亿美元；如果按照A等级的ABX-HE下跌60％计算，2006年底的2018亿美元ABS将损失1200亿美元。
就目前全球投资银行已公布的提取次级债坏账数额，还远远低于笔者上面估计的数额，这应与银行和机构客户达成协议推迟提取坏账有关，预计2008年第二季度投资银行季报还将亏损，届时全球股市还将出现动荡。
(四)美国银行紧缩银根
投资银行热衷于发行次级债并不是为了获取小幅的利差收益，将次级债卖出后，银行获得的资金可以冲抵银行的资本充足率，令银行的贷款规模成倍放大。假如一家银行拥有l 000亿资本用于房贷市场，通过次级债的杠杆化效应，最终可以贷出5 000亿甚至1万亿的房贷。当次级债出现问题后，不仅仅次级债价值缩水，银行资本充足率也大幅下降，不得不紧缩银根以减少放贷规模，由此房地产市场需求下降，导致房地产市场继续疲软，进而次级债价值继续贬值，形成恶性循环。
将银行的贷款规模萎缩至一定水平，就会影响生产企业的短期经营贷款业务，运营资金的短缺会对企业的生产经营活动造成很大的冲击。当生产企业的经营难以为继时，就可能是美国经济衰退的开始。所以由金融系统引发的危机将比2000年底美国科技股泡沫破灭的破坏性更强，持续时间更久。遗憾的是现在很多人并没有意识到问题的严重性。
(五)全球经济数据疲软
随着美国次级债危机的恶化以及蔓延，全球经济都不约而同地受到影响，各宏观经济指标开始有疲软的迹象。为了化解次级债危机对美国经济的危害，美联储双管齐下，采用持续降息的货币政策以及减税的财政政策来遏制次级债危机，但从2007年下半年美国经济数据表现来看收效甚微。次级债危机对美国经济的影响是渐进的，美国经济衰退的可能性不大，但是2008年经济放缓已被市场所认同。美联储主席贝南特在2008年2月中旬的参议院听证会上表示：住房、劳动力和信贷市场仍对经济增长构成下行风险。美国经济将进入一段增长缓慢的时期，到2008年下半年财政政策和货币政策见效后，经济增速将开始有所加快。
在美国经济受到次级债危机拖累时，欧洲经济也受到一定影响，特别是英国深受其害，先是北岩银行爆出巨亏，接着英国房地产价格急跌，2008年2月英国央行又被迫宣布降息50个基点以对抗经济走弱。欧盟各国也受到间接影响，不仅欧洲各国因购买了大量的次级债损失惨重，而且美元走低使欧元坚挺，抑制了欧洲的出口贸易，未来次级债危机能否向欧洲各国快速扩散令人担忧。
三、美国次贷危机对中国的影响
(一)对中国经济的影响
目前美联储正积极采用货币政策和财政政策缓解危机对经济的不利影响，但是美国经济放缓已成定局，是否会出现经济衰退还有待进一步观察。在此背景下，中国的出口贸易必然会受到影响，特别是中小出口企业的日子会比较难过，但是考虑到中国正处于人口红利时期，内需的增长将对冲一部分出口的下降，短期看，美国次级债危机对中国经济的负面影响一定存在，但是影响有限。如果未来美国经济恶化，中国经济也必然会受到更大的冲击。
另外，中国经济有过热迹象，如果未来出口贸易出现下降，实际上是有利于国家进行宏观调控，特别是缓解货币流动性过剩的难题。但是要注意的是，中国目前的利率水平高于美国联邦基金利率，这样很可能导致国际热钱向中国流动，同时也减少了中国央行加息的空间，增加了中国宏观经济调控的难度。此外，美元贬值使大宗商品价格暴涨，这给中国带来较大的通胀压力，中国将不可避免的面临全球性通胀。
(二)对中国银行业的影响
根据中行2007年的三季报，到去年9月底中行持有的次按相关资产总头寸为87.41亿美元，其中按揭支持债券(MBS)为79.58亿美元，CDO为7.83亿美元，工行持有约12.28亿美元的次按债券，建行持有10.62亿美元的次按资产，中信银行持有约10亿美元的MBS。中行的90亿次贷资产中近80亿是受美国联邦政府担保的MBS，这部分债券信用评级较高，风险较小。至于工行、建行和中信银行，由于次按相关资产数额有限，对业绩影响不大。总体看，中国银行业受次级债危机影响有限。
(三)对人民币汇率的影响
2007年8月以来美联储持续降息，导致美元走弱，这一阶段人民币开始加速升值，2007年7月31日人民币兑美元牌价为7.5737，到2008年2月15日人民币兑美元牌价为7.1763，人民币相对美元升值约5％。相对于欧元则变化不大，2007年8月至11月，人民币兑欧元大幅升值，但随后开始回落，截至2008年2月15日，人民币对欧元牌价已接近2007年7月底的水平。对比人民币兑美元以及兑欧元牌价变化，人民币仍将保持升值趋势，而且外国特别是来自欧盟对人民币升值压力将明显减弱。考虑到近期金融板块受次贷影响较大，人民币升值对股市影响有限。
(四)对中国房地产的影响
目前中国也存在房地产反复抵押的现象，美国的次级抵押贷款危机已经引起了中国政府的警觉。中国各大银行已经开始紧缩房贷，这将使中国火爆的房地产市场降温，尽管中国的人口红利对房地产刚性需求还非常强劲。预计短期房地产价格特别是二手房价将小幅回调，如果美国经济继续恶化，中国的房地产市场也会步入回调期，这一拐点的出现将落后于经济的拐点。
(五)对中国股市的影响
在2007年8月次级债危机恶化时，中国股市未受影响，还创出历史新高，尽管在2007年第四季度A股市场出现较大幅度的回调，但是随后出现较强的反弹走势。直到2008年1月中旬花旗、美林等大投资银行爆出第四季度巨亏后，A股走势开始与全球股指联动，其中A股指数与恒生指数联动性较强。出现这种情况的原因与中国金融股有关，自2006年下半年银行股加速上扬开始，一直是推动大盘上涨。2007年，中国央行持续加息更是促使金融板块股票暴涨，当美国金融股出现问题后，对国内的 金融板块打击也非常大。未来A股市场还将受到全球股市走向影响，且走势并不乐观。
四、中国应对美国次贷危机影响的对策
(一)采用灵活的宏观调控政策
从目前看，由于中国金融系统在次贷领域介入有限，资本项目尚未完全开放，此次次贷危机对中国金融市场短期影响有限；但从长期看，随着次贷危机的蔓延，国外可能会降低对中国产品的需求，对中国出口企业产生影响，间接影响中国资本市场稳定。
2008年初，中国遭遇了多年罕见的雪灾，导致粮食、金属和能源价格暴涨，预计2008年1月的CPI指标将接近7％，中国将面临更大的通货膨胀压力。为此，中国央行可能采取加息的货币政策来抑制通胀压力，考虑到美国利率已低于中国一年期存款利率，建议央行谨慎采用货币政策，以防国际热钱大量涌入中国，导致中国通货膨胀压力加剧。对于银行紧缩银根的政策可适当放开，以减轻全球经济放缓对中国经济发展的冲击，还是要加强对房地产抵押贷款的控制，降低房地产抵押贷款可能出现的风险。
(二)调整进出口结构，实施市场多元化战略
不管此次美国次贷危机情节是轻是重，影响是近是远，都会不同程度地造成很多国家经济增长放慢，财富缩水，投资萎缩，保护主义抬头。次贷危机给美、欧发达国家市场造成了比较大的冲击，但对其他国家尤其是金融关联度较低的新兴市场，冲击比较有限，中国企业可对中东、拉美、非洲等市场尤其是产油国、产矿国市场加大开拓力度，以新的市场增量填补原有市场存量，争取东方不亮西方亮，维护出口的持续、稳定发展。
要高度防范次贷危机可能引发的新一轮贸易保护主义，积极配合国家互利共赢开放战略的实施，引导企业积极有效地适应国际贸易规则，积极主动地参与国际贸易规则的制定和贸易制度体系的建设。加强企业和行业自律，更加注重企业的社会责任和信用意识，维护正常的对外贸易秩序。建立健全外贸预警体系和重点行业、重点产品风险预警机制，实现公平贸易信息交流和共享。强化政府部门、商会协会为主的中介组织、企业间的联动工作机制，实现有序、畅通和高效运转，及时应对和主动防范境外发起的反倾销、反补贴、保障措施、特别保障措施以及反垄断、“337”知识产权调查等各类贸易摩擦。
(三)坚持“引进来，走出去”的战略壮大自己
次贷危机对国外大公司和规范经营的财务公司影响相对较小，面对中国前所未有的投资机遇，国外大公司有可能增加对中国实业投资比重。另一方面，次贷危机造成了境外有关市场的房屋价格下降、金融资产缩水的局面，也为中国继续实施“引进来，走出去”的战略提供了机遇。我们要抓住机遇，实施创新投资促进方式，提高招商引资水平。同时，中国企业应加快走出去步伐，鼓励企业通过新设、并购、重组、联合等多种形式，积极参股、控股国外优质企业，为中国引进国外先进技术和管理经验创造良好条件，并消化中国过多的外汇储备。鼓励有条件的企业采用多种方式开发利用境外资源，重点选择资源丰富的俄罗斯、澳洲、北欧、非洲和拉美等国家与地区，争取以较低价格在矿产资源、林业资源和渔业资源的开发利用上有新的突破。
(四)坚持扩大内需的战略方针，实现经济结构的调整
投资、消费、出口是推动中国经济增长的“三驾马车”，其中，出口约占40％。加入世界贸易组织后，中国出口贸易快速增长，已成为世界第三大贸易国，外汇储备第一大国，对美国、欧洲的贸易顺差不断扩大。这种局面不但对人民币升值形成了巨大的压力，而且也引起了频繁的贸易摩擦。美国次贷危机引起美、欧经济放缓已成事实，减少中国商品的进口和保护主义抬头不可避免。为了防止美国次贷危机对中国经济的影响，一方面，我们要调整商品的出口结构，另一方面，我们要下决心调整经济增长结构，实施扩大内需的战略方针：一是要调整投资与消费的比例关系，逐步提高消费在国内生产总值中的比重；二是千方百计增加城乡人民的收入，特别是增加农民和城市低收入群体的收入，提高居民的购买力；三是完善社会保障体系，扩大就业和再就业；四是优化消费结构，拓宽消费领域，培育新的消费增长点。总之，内需推动是中国经济发展的重要支撑，只要我们坚持扩大内需的战略方针，就可以避免外部需求尤其是美国需求降低所带来的负面影响。
(五)加强金融资本市场建设，增强金融资本市场的抗风险能力
从目前看，由于中国金融系统在次贷领域介入有限，资本项目尚未完全开放，美国次贷危机对中国金融市场短期影响有限。但从长期看，随着中国金融业走向国际资本市场，享受全球一体化的收益和承担由此而带来的风险已是必然趋势。因此，为了防止国际资本市场的波动对中国资本市场带来一些负面的影响，维护中国的经济安全，我们应从以下几方面加强金融资本市场建设，不断增强中国资本市场在开放条件下的抗风险能力：一是推动优质大型企业和高成长性中小企业上市，扩大流通股比重，发展公司债券市场，适时推出金融期货，多渠道增加直接融资比重。二是推动证券、基金、期货业稳步有序创新，提高整体竞争力。推进证券公司资产证券化，鼓励优胜劣汰；扩大基金公司业务范围和模式；在做深做精现有期货品种基础上，研究开发适应国民经济发展需要的期货新品种。三是建设投资者教育长效机制，增强投资者自我保护意识、法律意识和风险防范能力。次贷危机给中国金融企业“上了一课”，提醒我们在进入国际市场时，要时刻防范各类风险尤其是金融风险，重视全球经济一体化条件下外部危机强大的传导性，提高对金融衍生产品放大功能双面性的认识。四是加强和改进市场监管，依法严厉打击市场违纪违规行为。五是国内商业银行在房地产抵押贷款操作流程上应进一步加强规范化和动态管理，并引进外部权威个人资信机构进行资料共享，最大可能地保证借款人资料的真实性，降低不良客户隐患。同时，大力推进房地产抵押贷款证券化和相关房地产信托产品的研发，进行风险分散，提高危机预防和应变能力。
[责任编辑：张岩林]
[关键词]次级债；影响；对策
[中图分类号]F832 [文献标识码]A [文章编号]1673-5595(2008)02-0025-(05)
一、美国次级债危机根源
美国次级债危机源自次级抵押贷款市场出现的信用危机。次级抵押贷款分为次级房贷和次级信用卡贷款，目前出现问题的是次级房贷。次级抵押贷款主要面向的是那些没有资格获得最佳市场贷款利率的人，这些贷款者通常具有较差的信用记录，难以获得正常标准的贷款。由于次级抵押贷款客户信用风险非常高，次级抵押贷款的还款利息要高于正常借贷利息。
次级债危机始于美国第二大次级房贷公司新世纪金融在2007年4月初申请破产保护，随后在2007年8月以贝尔斯登为首的多家投资公司关闭其旗下与次贷业务有关的基金，使次级债危机开始恶化。尽管美联储在2007年下半年连续降息并向金融系统注资近2000亿美元，但是并没有使次级债危机得到缓解，在2008年伊始，花旗和美林两家银行爆出2007年第四季度业绩巨亏，显示次级债危机并未得到遏制，反而还在蔓延。
(一)次级债证券化构成
次级抵押贷款市场本身出现问题并不会造成如今的乱局，而是次级债证券化的产品价格暴跌且通过杠杆效应将损失放大，令金融机构损失惨重所致。
次级抵押贷款是由次级抵押贷款公司向客户发行的，通常公司不是靠自有资金来提供贷款，而是将债权抵押给投资银行融资，投资银行将次级抵押债权做成资产支持证券(Asset Backed Security，ABS)。投资银行为了提高资产的使用率，将手中的资产支持证券转卖给保险公司以及对冲基金等金融机构，然后将回笼的资金再次出借。
资产支持证券本身具有较高的信用风险，其信用评级无法达到保险公司的购买标准，因此投资银行设计了担保债务凭证(CDO)，将资产支持证券、按揭支持证券(MBS，有联邦政府担保)、垃圾债券、新兴市场债券等高风险固定收益资产组合在一起。整个CDO债券的评级是根据其中风险低的债券来确定，这样CDO债券就通过自身结构设计达到信用增级的目的。评级公司将CDO债券按信用评级分类，其中高评级(A以上)的CDO债券卖给保险公司等要求低风险收益的公司，而相对低评级高收益的CDO债券就卖给追求高风险高收益的对冲基金。
在以上整个次级债证券化过程中，信用最低的债权被留在次级抵押贷款公司，由于客户每月偿还抵押贷款所产生的现金流是按照不同的级别优先支付给信用级别高的，所以一旦现金流收窄，那么最先断流的将是最低层的债权资产。因此在违约率上升之初，最先倒闭的也是那些次级抵押贷款公司，其次是对冲基金。
(二)次级债危机成因解析
次级房贷市场规模在整个美国房地产市场中比例不大，如果仅仅是将次级债权进行一次证券化，整个金融市场很难出现危机，但是精明的投资银行将次级债权多次证券化，使次级债券的规模成倍放大。此外，CDO债券实施场外交易，价格是由投资银行根据次级房贷市场的违约率等指标定价。当次级抵押贷款的违约率上升时，这些CDO债券的价格就会下跌。
次级债券价格暴跌导致次级房贷市场的违约率上升的原因有两个：一是美国联邦基金利率过高；二是美国房地产市场持续低迷。
2000年底美国股市科技股泡沫破灭后，美联储在2001-2003年13次下调基础利率，联邦基准利率最低降至1％，极低的利率激发次级房贷业务飞速发展，但是近年来随着美国经济走强，美国通过持续加息的货币政策调控经济，联邦基准利率在2006年中期已超过5％。由于次级房贷的利率要远远高于普通抵押贷款利率，而且大部分次级抵押贷采取可调整利率的形式，随着联邦基金利率的提高，贷款利息较高的次级房贷客户面临的还贷压力越来越大，甚至月还贷利息超过了月收入，这就使一部分次贷客户丧失了还款能力，从而使次级房贷市场的违约率提高。
更为不利的是从2006年3月开始，美国房地产市场就_二路走低，截至2007年10月，美国私人住宅总价值已从2006年3月的9733亿美元降至2007年12月份的8425亿美元，下降了15.5％。由于大部分次级房贷客户的贷款额已经超过了所抵押房屋的实际价值，在支付高额贷款利息的沉重负担下，有相当一部分信用不佳的借贷人宁可违约，让贷款公司收回房产，也不愿意还债。由此导致管制宽松的次级房贷市场违约率(丧失抵押品赎回权)的快速上升。
二、次级抵押贷款危机的影响
(一)金融市场动荡
美国次级债危机造成全球最严重的影响是金融市场的动荡，首当其冲的是全球股市的暴跌，截至2008年2月15日，美国标准普尔500指数已跌至2006年上半年的高点位置，2006年下半年和2007年全年的涨幅已经消失殆尽。如果对比全球主要股票市场股指的周线走势图，就可以发现各国股指的上升趋势已经被严重破坏，股指已明显步入下行通道。
不仅仅是股市暴跌，全球期货市场也受到金融市场动荡的系统性风险的冲击，在次级债恶化的几个时点，特别是在2007年7、8月，几个交易日都出现了所有期货品种全线下跌的单边市态。不同期货品种的价格波动也受到次级债危机的影响，像美国原油期货价格就是从2007年8月份次级债危机恶化时开始一路上扬，并攀越100美元／桶大关。而铜、铝等金属期货价格则受到房地产需求下降影响走势疲软。
(二)美元贬值
2007年8月次级债危机恶化后，美联储持续降息，2008年1月更是两次降息达100基点，达到2005年5月份3％的水平。应该说目前的利率水平已使房贷者的利率成本得到有效控制。美联储接连降息促使美元加速下跌，从2007年8月美元指数最高达到81.854降至2008年2月15日的76.077，跌幅达7.6％。在2008年1月美国联邦基金利率降至3％时，美元利率已低于欧元利率，这就意味着低风险收益资金将可能流出美国进人欧洲市场，如果出现大规模资金流出，将使美元下跌压力增加。未来美联储很可能继续执行降息政策，从而打压美元走弱。
(三)基金公司和投资公司收益下降
目前欧美金融机构普遍使用美国ABX指数衡量次贷的潜在损失，ABX指数由一篮子具有代表性的次级抵押贷款价值构成，其中ABX-HE-AAA 07-2 表示2007年发行的信用等级为AAA的房产支持证券指数。自2007年8月次级债危机恶化以来房产支持证券指数一路下跌，截至2008年2月15日，AAA等级的ABX-HE下跌了约32％，AA等级的ABX-HE下跌了约62％，A等级的ABX-HE下跌了约60％，BBB等级的ABX-HE下跌了约58％。可谓损失惨重。
到底次级债危机令金融机构损失多少呢?截至2006年底，持有CDO债券排名前25位的机构的CDO债券总价值为2894亿美元，其中含有的ABS总价值为2018亿美元，占CDO总价值的71％，而贝尔斯登的ABS债券占CDO债券比重超过90％，风险承受能力极差。如果按照AAA等级次级债券价格30％的跌幅计算，前25位的机构亏损了605亿美元；如果按照A等级的ABX-HE下跌60％计算，2006年底的2018亿美元ABS将损失1200亿美元。
就目前全球投资银行已公布的提取次级债坏账数额，还远远低于笔者上面估计的数额，这应与银行和机构客户达成协议推迟提取坏账有关，预计2008年第二季度投资银行季报还将亏损，届时全球股市还将出现动荡。
(四)美国银行紧缩银根
投资银行热衷于发行次级债并不是为了获取小幅的利差收益，将次级债卖出后，银行获得的资金可以冲抵银行的资本充足率，令银行的贷款规模成倍放大。假如一家银行拥有l 000亿资本用于房贷市场，通过次级债的杠杆化效应，最终可以贷出5 000亿甚至1万亿的房贷。当次级债出现问题后，不仅仅次级债价值缩水，银行资本充足率也大幅下降，不得不紧缩银根以减少放贷规模，由此房地产市场需求下降，导致房地产市场继续疲软，进而次级债价值继续贬值，形成恶性循环。
将银行的贷款规模萎缩至一定水平，就会影响生产企业的短期经营贷款业务，运营资金的短缺会对企业的生产经营活动造成很大的冲击。当生产企业的经营难以为继时，就可能是美国经济衰退的开始。所以由金融系统引发的危机将比2000年底美国科技股泡沫破灭的破坏性更强，持续时间更久。遗憾的是现在很多人并没有意识到问题的严重性。
(五)全球经济数据疲软
随着美国次级债危机的恶化以及蔓延，全球经济都不约而同地受到影响，各宏观经济指标开始有疲软的迹象。为了化解次级债危机对美国经济的危害，美联储双管齐下，采用持续降息的货币政策以及减税的财政政策来遏制次级债危机，但从2007年下半年美国经济数据表现来看收效甚微。次级债危机对美国经济的影响是渐进的，美国经济衰退的可能性不大，但是2008年经济放缓已被市场所认同。美联储主席贝南特在2008年2月中旬的参议院听证会上表示：住房、劳动力和信贷市场仍对经济增长构成下行风险。美国经济将进入一段增长缓慢的时期，到2008年下半年财政政策和货币政策见效后，经济增速将开始有所加快。
在美国经济受到次级债危机拖累时，欧洲经济也受到一定影响，特别是英国深受其害，先是北岩银行爆出巨亏，接着英国房地产价格急跌，2008年2月英国央行又被迫宣布降息50个基点以对抗经济走弱。欧盟各国也受到间接影响，不仅欧洲各国因购买了大量的次级债损失惨重，而且美元走低使欧元坚挺，抑制了欧洲的出口贸易，未来次级债危机能否向欧洲各国快速扩散令人担忧。
三、美国次贷危机对中国的影响
(一)对中国经济的影响
目前美联储正积极采用货币政策和财政政策缓解危机对经济的不利影响，但是美国经济放缓已成定局，是否会出现经济衰退还有待进一步观察。在此背景下，中国的出口贸易必然会受到影响，特别是中小出口企业的日子会比较难过，但是考虑到中国正处于人口红利时期，内需的增长将对冲一部分出口的下降，短期看，美国次级债危机对中国经济的负面影响一定存在，但是影响有限。如果未来美国经济恶化，中国经济也必然会受到更大的冲击。
另外，中国经济有过热迹象，如果未来出口贸易出现下降，实际上是有利于国家进行宏观调控，特别是缓解货币流动性过剩的难题。但是要注意的是，中国目前的利率水平高于美国联邦基金利率，这样很可能导致国际热钱向中国流动，同时也减少了中国央行加息的空间，增加了中国宏观经济调控的难度。此外，美元贬值使大宗商品价格暴涨，这给中国带来较大的通胀压力，中国将不可避免的面临全球性通胀。
(二)对中国银行业的影响
根据中行2007年的三季报，到去年9月底中行持有的次按相关资产总头寸为87.41亿美元，其中按揭支持债券(MBS)为79.58亿美元，CDO为7.83亿美元，工行持有约12.28亿美元的次按债券，建行持有10.62亿美元的次按资产，中信银行持有约10亿美元的MBS。中行的90亿次贷资产中近80亿是受美国联邦政府担保的MBS，这部分债券信用评级较高，风险较小。至于工行、建行和中信银行，由于次按相关资产数额有限，对业绩影响不大。总体看，中国银行业受次级债危机影响有限。
(三)对人民币汇率的影响
2007年8月以来美联储持续降息，导致美元走弱，这一阶段人民币开始加速升值，2007年7月31日人民币兑美元牌价为7.5737，到2008年2月15日人民币兑美元牌价为7.1763，人民币相对美元升值约5％。相对于欧元则变化不大，2007年8月至11月，人民币兑欧元大幅升值，但随后开始回落，截至2008年2月15日，人民币对欧元牌价已接近2007年7月底的水平。对比人民币兑美元以及兑欧元牌价变化，人民币仍将保持升值趋势，而且外国特别是来自欧盟对人民币升值压力将明显减弱。考虑到近期金融板块受次贷影响较大，人民币升值对股市影响有限。
(四)对中国房地产的影响
目前中国也存在房地产反复抵押的现象，美国的次级抵押贷款危机已经引起了中国政府的警觉。中国各大银行已经开始紧缩房贷，这将使中国火爆的房地产市场降温，尽管中国的人口红利对房地产刚性需求还非常强劲。预计短期房地产价格特别是二手房价将小幅回调，如果美国经济继续恶化，中国的房地产市场也会步入回调期，这一拐点的出现将落后于经济的拐点。
(五)对中国股市的影响
在2007年8月次级债危机恶化时，中国股市未受影响，还创出历史新高，尽管在2007年第四季度A股市场出现较大幅度的回调，但是随后出现较强的反弹走势。直到2008年1月中旬花旗、美林等大投资银行爆出第四季度巨亏后，A股走势开始与全球股指联动，其中A股指数与恒生指数联动性较强。出现这种情况的原因与中国金融股有关，自2006年下半年银行股加速上扬开始，一直是推动大盘上涨。2007年，中国央行持续加息更是促使金融板块股票暴涨，当美国金融股出现问题后，对国内的 金融板块打击也非常大。未来A股市场还将受到全球股市走向影响，且走势并不乐观。
四、中国应对美国次贷危机影响的对策
(一)采用灵活的宏观调控政策
从目前看，由于中国金融系统在次贷领域介入有限，资本项目尚未完全开放，此次次贷危机对中国金融市场短期影响有限；但从长期看，随着次贷危机的蔓延，国外可能会降低对中国产品的需求，对中国出口企业产生影响，间接影响中国资本市场稳定。
2008年初，中国遭遇了多年罕见的雪灾，导致粮食、金属和能源价格暴涨，预计2008年1月的CPI指标将接近7％，中国将面临更大的通货膨胀压力。为此，中国央行可能采取加息的货币政策来抑制通胀压力，考虑到美国利率已低于中国一年期存款利率，建议央行谨慎采用货币政策，以防国际热钱大量涌入中国，导致中国通货膨胀压力加剧。对于银行紧缩银根的政策可适当放开，以减轻全球经济放缓对中国经济发展的冲击，还是要加强对房地产抵押贷款的控制，降低房地产抵押贷款可能出现的风险。
(二)调整进出口结构，实施市场多元化战略
不管此次美国次贷危机情节是轻是重，影响是近是远，都会不同程度地造成很多国家经济增长放慢，财富缩水，投资萎缩，保护主义抬头。次贷危机给美、欧发达国家市场造成了比较大的冲击，但对其他国家尤其是金融关联度较低的新兴市场，冲击比较有限，中国企业可对中东、拉美、非洲等市场尤其是产油国、产矿国市场加大开拓力度，以新的市场增量填补原有市场存量，争取东方不亮西方亮，维护出口的持续、稳定发展。
要高度防范次贷危机可能引发的新一轮贸易保护主义，积极配合国家互利共赢开放战略的实施，引导企业积极有效地适应国际贸易规则，积极主动地参与国际贸易规则的制定和贸易制度体系的建设。加强企业和行业自律，更加注重企业的社会责任和信用意识，维护正常的对外贸易秩序。建立健全外贸预警体系和重点行业、重点产品风险预警机制，实现公平贸易信息交流和共享。强化政府部门、商会协会为主的中介组织、企业间的联动工作机制，实现有序、畅通和高效运转，及时应对和主动防范境外发起的反倾销、反补贴、保障措施、特别保障措施以及反垄断、“337”知识产权调查等各类贸易摩擦。
(三)坚持“引进来，走出去”的战略壮大自己
次贷危机对国外大公司和规范经营的财务公司影响相对较小，面对中国前所未有的投资机遇，国外大公司有可能增加对中国实业投资比重。另一方面，次贷危机造成了境外有关市场的房屋价格下降、金融资产缩水的局面，也为中国继续实施“引进来，走出去”的战略提供了机遇。我们要抓住机遇，实施创新投资促进方式，提高招商引资水平。同时，中国企业应加快走出去步伐，鼓励企业通过新设、并购、重组、联合等多种形式，积极参股、控股国外优质企业，为中国引进国外先进技术和管理经验创造良好条件，并消化中国过多的外汇储备。鼓励有条件的企业采用多种方式开发利用境外资源，重点选择资源丰富的俄罗斯、澳洲、北欧、非洲和拉美等国家与地区，争取以较低价格在矿产资源、林业资源和渔业资源的开发利用上有新的突破。
(四)坚持扩大内需的战略方针，实现经济结构的调整
投资、消费、出口是推动中国经济增长的“三驾马车”，其中，出口约占40％。加入世界贸易组织后，中国出口贸易快速增长，已成为世界第三大贸易国，外汇储备第一大国，对美国、欧洲的贸易顺差不断扩大。这种局面不但对人民币升值形成了巨大的压力，而且也引起了频繁的贸易摩擦。美国次贷危机引起美、欧经济放缓已成事实，减少中国商品的进口和保护主义抬头不可避免。为了防止美国次贷危机对中国经济的影响，一方面，我们要调整商品的出口结构，另一方面，我们要下决心调整经济增长结构，实施扩大内需的战略方针：一是要调整投资与消费的比例关系，逐步提高消费在国内生产总值中的比重；二是千方百计增加城乡人民的收入，特别是增加农民和城市低收入群体的收入，提高居民的购买力；三是完善社会保障体系，扩大就业和再就业；四是优化消费结构，拓宽消费领域，培育新的消费增长点。总之，内需推动是中国经济发展的重要支撑，只要我们坚持扩大内需的战略方针，就可以避免外部需求尤其是美国需求降低所带来的负面影响。
(五)加强金融资本市场建设，增强金融资本市场的抗风险能力
从目前看，由于中国金融系统在次贷领域介入有限，资本项目尚未完全开放，美国次贷危机对中国金融市场短期影响有限。但从长期看，随着中国金融业走向国际资本市场，享受全球一体化的收益和承担由此而带来的风险已是必然趋势。因此，为了防止国际资本市场的波动对中国资本市场带来一些负面的影响，维护中国的经济安全，我们应从以下几方面加强金融资本市场建设，不断增强中国资本市场在开放条件下的抗风险能力：一是推动优质大型企业和高成长性中小企业上市，扩大流通股比重，发展公司债券市场，适时推出金融期货，多渠道增加直接融资比重。二是推动证券、基金、期货业稳步有序创新，提高整体竞争力。推进证券公司资产证券化，鼓励优胜劣汰；扩大基金公司业务范围和模式；在做深做精现有期货品种基础上，研究开发适应国民经济发展需要的期货新品种。三是建设投资者教育长效机制，增强投资者自我保护意识、法律意识和风险防范能力。次贷危机给中国金融企业“上了一课”，提醒我们在进入国际市场时，要时刻防范各类风险尤其是金融风险，重视全球经济一体化条件下外部危机强大的传导性，提高对金融衍生产品放大功能双面性的认识。四是加强和改进市场监管，依法严厉打击市场违纪违规行为。五是国内商业银行在房地产抵押贷款操作流程上应进一步加强规范化和动态管理，并引进外部权威个人资信机构进行资料共享，最大可能地保证借款人资料的真实性，降低不良客户隐患。同时，大力推进房地产抵押贷款证券化和相关房地产信托产品的研发，进行风险分散，提高危机预防和应变能力。
[责任编辑：张岩林]