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摘要： 在解决股权分置这一根本性制度缺陷以后，中国资本市场即将迎来全流通时代，但资本市场制度层面的建设任务还远没有结束。从这一思路出发，本文从多层次资本市场的建立、发行制度的市场化改革、完善上市公司的法人治理、信息披露、保护中小投资者制度及加强市场文化建设等多方面进行了探讨。
关键词：全流通；资本市场；制度建设
中图分类号：F830.91 文献标识码：A
股权分置是多年来中国证券市场遗留的制度性缺陷，而股权分置改革可以说是中国资本市场制度建设所取得的突破性进展，但制度建设的任务还远远没有完成。全流通时代即将到来，我国资本市场应加强以下几方面的制度性建设。
一、建立多层次资本市场
发达国家资本市场建设、发展的成果和经验，是我国构架多层次资本市场体系的重要参照。但是多层次资本市场体系的构架不能离开我国市场经济发展的特定阶段和经济社会转型期的具体国情，也不能简单照搬哪个国家的具体模式。因此，我国多层次资本市场的基本框架应包括：
1.主板市场
具体来说，就是以上海证券交易所为基地，把现有深圳、上海两个证券交易所的上市公司进行重新整合，将大型和成熟企业统一整合在上海证券交易所上市和交易，使其成为中国真正的资本市场的主板市场。统一的主板建立后，既便于管理，保证政策的统一性，统一指数、指数期货等金融产品都将更加容易推出。同时，在条件成熟的情况下，在上海证券交易所设立国际板，吸引全世界大型和成熟企业到中国上市。上海证券交易所发展的目标不仅是我国多层次资本市场体系的中心市场，而且应该是经济开放格局中亚洲、乃至世界最重要的资本中心市场之一。
2.创业板市场
目前，在深圳证券交易所建立中小企业板块，是在现有条件下分步推进创业板市场建设的现实选择，但是中小企业板却并非创业板。目前在中小企业板上市的企业只是从公司规模上与主板市场有所不同，门槛仍比较高，制度上存在同质化的问题。根据国外成功经验，我国创业板市场总体的设计框架应该是：上市交易所为深圳证券交易所，将中小企业板整合成创业板；上市主体为高科技创新企业；上市股本全额流通；降低上市条件；信息披露更加严格；市场原则为公开、公平、公正和诚实信用。
3. 三板市场
将全国性的非上市公司股权交易市场、区域性证券市场和产权交易市场整合成“三板市场”。第一层次是全国性非上市公司股权交易中心市场，地点可以考虑设在天津。基本设想是：在天津滨海新区设立“定位于三板中心市场”的全国第三家证券交易所，面向科技和创新类中小公司，门槛较低，规模较小，并考虑逐步实现融资。在符合条件的情况下，可以通过转板，实现主板、创业板上市。主板、创业板不再符合上市条件的公司，可以降到三板市场交易，努力打造与主、创业板对接的三板中心市场；第二层次是在区域经济较发达的中心城市如武汉、成都、西安、沈阳等地建立四至五家区域性交易市场，同时设立区域报价系统。区域报价系统向上与中心市场相联通，向下与各省产权交易所相联通，这既作为管理层对区域性证券市场的控制监管平台，同时也作为区域性证券市场的信息技术处理中心；第三层次是每个省经合并重组后只设立一家产权交易所。每个产权交易市场是与区域市场相连通的地方柜台交易市场。这种柜台交易市场应该是全国性的非上市公司股权交易网络的接点。
二、发行制度的市场化改革
证券发行方式的改革要以多元化创新为核心，全面推行股票交易实名制，采用和完善国际市场普遍采用的公开发行与私募配售相结台的发行方式，引入国际通行的收款银行制度，引入并推广“超额配售选择权”制度等。加强发行中承销商、会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所的推荐作用和法律责任。加强发行定价机制的多元化与市场化改革，逐步减少政府对股价的行政干预，将进入市场的选择权更多地留给市场，对于发行过程中的询价范围、发行速度、发行供给量等市场基本要素，交由市场自身按照供求关系去调节，将IPO询价范围完全放开，不要仅仅局限于限定的投资基金等六类机构投资者，让市场各方共同参与，并以各自的估值来自愿报价，形成能够完全代表市场意愿的公允价格，以合理反应股票的价值，缩小一级市场定价和二级市场高溢价发行的畸形差价局面，防止爆炒后的一级市场为二级市场恶性循环埋下隐患。
三、完善上市公司的法人治理
完善股东大会制度，在赋予股东大会最高权力的同时又不应对其权力加以限制，完善违反公司章程的惩罚措施和赔偿责任，大股东行使表决权给公司和中小股东利益造成损害，要负一定赔偿责任。董事会在上市公司法人治理结构中处于中心位置，应将董事或董事会置于股东或股东会的约束之下。强化监事会的监督职能，监事会成员中必须有精通公司业务、财务、法律的人员，当董事、经理的行为侵害公司利益时，监事会有权代表公司对其提起诉讼，以维护股东和公司的利益。完善对董事会和经理层的激励机制，设立股权奖励“基金”，以及包括基本工资、年度奖金和股票期权相结合的薪金报酬制度。完善独立董事制度，保障独立董事享有与其他董事同等的知情权和聘请外部咨询机构的权力，建立独立董事的激励机制和约束机制，采取固定报酬或期权、声誉、额外报酬等相结合的方法，建立整套公开透明而完备的制度对独立性评定考核，规范其任职资格、任期、选聘制度。
四、完善信息披露监管制度
提高违规成本，完善证券法中的民事损害赔偿制度，动员广大的投资者参与监控，剥夺违规者通过违规行为所获得的非法利益，加大处罚力度；建立中介机构及其从业人员的信用体系，对中介机构及其从业人员的信誉程度进行动态的评定，在不同的信誉等级阶段，可以实施相应的业务禁止，让严重违法中介机构及其从业人员从证券行业中彻底出局，或者从此彻底丧失执业资格；提高发现违规行为的能力，加强监管力量，提高监管人员的专业素质，确立政府监管、行业自律和社会监督的三位一体的监管框架，由证券交易所、证券中介机构及各种自律机构为监管的第一线，证监会为监管第二线；注册会计师协会应积极丰富监管手段，加强监管工作，建立协会和政府部门在监管和惩处工作上的“互动”合作机制。
五、建立对投资者提供直接保护的制度
投资者的直接保护制度就是要以保护投资者合法权益为中心，建立起股东代表诉讼制度，保护中小股东的各项合法权利；建立上市公司董事和高管人员的赔偿制度，确立民事赔偿优先的原则；建立专门的投资者保护机构，进一步明确整个监管机构的责任，确实做到有法必依等。比如在中国证监会或中国证券业协会下建立中小股东权益保护协会，其主要职能应包括：加强保护中小股东利益的宣传教育，提高中小股东保护自身合法权益的意识；为投资者提供咨询并接受投资者的投诉，在遇到重大的侵犯中小股东利益的案件时，中小股东权益保护协会可以发挥其作用，代表投资者进行集体诉讼；负责投资者与证券经营机构、上市公司之间的纠纷的调解，以使有关纠纷得到尽快处理。
六、加强证券市场的文化建设
首先进一步促进股权文化的形成，股权分置改革后，市场各方面形成共同的利益基础，上市公司管理人员应该更加尊重股东的合法权益，同时社会各界应该减少对股权权益不断干涉和损害，健康的股权文化与和谐的资本市场有助于投资者的权益在全社会得到尊重和保护，有助于资本市场的稳定发展；加强资本市场的诚信建设，建立科学的信用评价体系和统一互联的信用网络，形成信用识别系统和信用违约处罚机制；提高证券从业人员的专业水平和职业道德，增强资本市场从业人员的资本意识和从业观念，培育一批专业技能和专业职能具备，具有国际竞争力的职业人才；进一步加强投资者的教育，从多渠道，多方位多层次对投资者进行教育，树立科学投资理念，提高认识水平，形成真正成熟的投资者队伍。
作者单位：桂林航天工业高等专科学校
参考文献：
[1]张育军.我国资本市场制度设计与制度建设研究[J].证券市场导报，2006，7：22-34.
[2]张雪南，叶红林.后股权时代如何提高上市公司竞争力[J].财会月刊，2006，8：17-18.
关键词：全流通；资本市场；制度建设
中图分类号：F830.91 文献标识码：A
股权分置是多年来中国证券市场遗留的制度性缺陷，而股权分置改革可以说是中国资本市场制度建设所取得的突破性进展，但制度建设的任务还远远没有完成。全流通时代即将到来，我国资本市场应加强以下几方面的制度性建设。
一、建立多层次资本市场
发达国家资本市场建设、发展的成果和经验，是我国构架多层次资本市场体系的重要参照。但是多层次资本市场体系的构架不能离开我国市场经济发展的特定阶段和经济社会转型期的具体国情，也不能简单照搬哪个国家的具体模式。因此，我国多层次资本市场的基本框架应包括：
1.主板市场
具体来说，就是以上海证券交易所为基地，把现有深圳、上海两个证券交易所的上市公司进行重新整合，将大型和成熟企业统一整合在上海证券交易所上市和交易，使其成为中国真正的资本市场的主板市场。统一的主板建立后，既便于管理，保证政策的统一性，统一指数、指数期货等金融产品都将更加容易推出。同时，在条件成熟的情况下，在上海证券交易所设立国际板，吸引全世界大型和成熟企业到中国上市。上海证券交易所发展的目标不仅是我国多层次资本市场体系的中心市场，而且应该是经济开放格局中亚洲、乃至世界最重要的资本中心市场之一。
2.创业板市场
目前，在深圳证券交易所建立中小企业板块，是在现有条件下分步推进创业板市场建设的现实选择，但是中小企业板却并非创业板。目前在中小企业板上市的企业只是从公司规模上与主板市场有所不同，门槛仍比较高，制度上存在同质化的问题。根据国外成功经验，我国创业板市场总体的设计框架应该是：上市交易所为深圳证券交易所，将中小企业板整合成创业板；上市主体为高科技创新企业；上市股本全额流通；降低上市条件；信息披露更加严格；市场原则为公开、公平、公正和诚实信用。
3. 三板市场
将全国性的非上市公司股权交易市场、区域性证券市场和产权交易市场整合成“三板市场”。第一层次是全国性非上市公司股权交易中心市场，地点可以考虑设在天津。基本设想是：在天津滨海新区设立“定位于三板中心市场”的全国第三家证券交易所，面向科技和创新类中小公司，门槛较低，规模较小，并考虑逐步实现融资。在符合条件的情况下，可以通过转板，实现主板、创业板上市。主板、创业板不再符合上市条件的公司，可以降到三板市场交易，努力打造与主、创业板对接的三板中心市场；第二层次是在区域经济较发达的中心城市如武汉、成都、西安、沈阳等地建立四至五家区域性交易市场，同时设立区域报价系统。区域报价系统向上与中心市场相联通，向下与各省产权交易所相联通，这既作为管理层对区域性证券市场的控制监管平台，同时也作为区域性证券市场的信息技术处理中心；第三层次是每个省经合并重组后只设立一家产权交易所。每个产权交易市场是与区域市场相连通的地方柜台交易市场。这种柜台交易市场应该是全国性的非上市公司股权交易网络的接点。
二、发行制度的市场化改革
证券发行方式的改革要以多元化创新为核心，全面推行股票交易实名制，采用和完善国际市场普遍采用的公开发行与私募配售相结台的发行方式，引入国际通行的收款银行制度，引入并推广“超额配售选择权”制度等。加强发行中承销商、会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所的推荐作用和法律责任。加强发行定价机制的多元化与市场化改革，逐步减少政府对股价的行政干预，将进入市场的选择权更多地留给市场，对于发行过程中的询价范围、发行速度、发行供给量等市场基本要素，交由市场自身按照供求关系去调节，将IPO询价范围完全放开，不要仅仅局限于限定的投资基金等六类机构投资者，让市场各方共同参与，并以各自的估值来自愿报价，形成能够完全代表市场意愿的公允价格，以合理反应股票的价值，缩小一级市场定价和二级市场高溢价发行的畸形差价局面，防止爆炒后的一级市场为二级市场恶性循环埋下隐患。
三、完善上市公司的法人治理
完善股东大会制度，在赋予股东大会最高权力的同时又不应对其权力加以限制，完善违反公司章程的惩罚措施和赔偿责任，大股东行使表决权给公司和中小股东利益造成损害，要负一定赔偿责任。董事会在上市公司法人治理结构中处于中心位置，应将董事或董事会置于股东或股东会的约束之下。强化监事会的监督职能，监事会成员中必须有精通公司业务、财务、法律的人员，当董事、经理的行为侵害公司利益时，监事会有权代表公司对其提起诉讼，以维护股东和公司的利益。完善对董事会和经理层的激励机制，设立股权奖励“基金”，以及包括基本工资、年度奖金和股票期权相结合的薪金报酬制度。完善独立董事制度，保障独立董事享有与其他董事同等的知情权和聘请外部咨询机构的权力，建立独立董事的激励机制和约束机制，采取固定报酬或期权、声誉、额外报酬等相结合的方法，建立整套公开透明而完备的制度对独立性评定考核，规范其任职资格、任期、选聘制度。
四、完善信息披露监管制度
提高违规成本，完善证券法中的民事损害赔偿制度，动员广大的投资者参与监控，剥夺违规者通过违规行为所获得的非法利益，加大处罚力度；建立中介机构及其从业人员的信用体系，对中介机构及其从业人员的信誉程度进行动态的评定，在不同的信誉等级阶段，可以实施相应的业务禁止，让严重违法中介机构及其从业人员从证券行业中彻底出局，或者从此彻底丧失执业资格；提高发现违规行为的能力，加强监管力量，提高监管人员的专业素质，确立政府监管、行业自律和社会监督的三位一体的监管框架，由证券交易所、证券中介机构及各种自律机构为监管的第一线，证监会为监管第二线；注册会计师协会应积极丰富监管手段，加强监管工作，建立协会和政府部门在监管和惩处工作上的“互动”合作机制。
五、建立对投资者提供直接保护的制度
投资者的直接保护制度就是要以保护投资者合法权益为中心，建立起股东代表诉讼制度，保护中小股东的各项合法权利；建立上市公司董事和高管人员的赔偿制度，确立民事赔偿优先的原则；建立专门的投资者保护机构，进一步明确整个监管机构的责任，确实做到有法必依等。比如在中国证监会或中国证券业协会下建立中小股东权益保护协会，其主要职能应包括：加强保护中小股东利益的宣传教育，提高中小股东保护自身合法权益的意识；为投资者提供咨询并接受投资者的投诉，在遇到重大的侵犯中小股东利益的案件时，中小股东权益保护协会可以发挥其作用，代表投资者进行集体诉讼；负责投资者与证券经营机构、上市公司之间的纠纷的调解，以使有关纠纷得到尽快处理。
六、加强证券市场的文化建设
首先进一步促进股权文化的形成，股权分置改革后，市场各方面形成共同的利益基础，上市公司管理人员应该更加尊重股东的合法权益，同时社会各界应该减少对股权权益不断干涉和损害，健康的股权文化与和谐的资本市场有助于投资者的权益在全社会得到尊重和保护，有助于资本市场的稳定发展；加强资本市场的诚信建设，建立科学的信用评价体系和统一互联的信用网络，形成信用识别系统和信用违约处罚机制；提高证券从业人员的专业水平和职业道德，增强资本市场从业人员的资本意识和从业观念，培育一批专业技能和专业职能具备，具有国际竞争力的职业人才；进一步加强投资者的教育，从多渠道，多方位多层次对投资者进行教育，树立科学投资理念，提高认识水平，形成真正成熟的投资者队伍。
作者单位：桂林航天工业高等专科学校
参考文献：
[1]张育军.我国资本市场制度设计与制度建设研究[J].证券市场导报，2006，7：22-34.
[2]张雪南，叶红林.后股权时代如何提高上市公司竞争力[J].财会月刊，2006，8：17-18.