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【摘 要】广东佳兆业佳云科技股份有限公司作为互联网营销细分领域的龙头企业，在2014年为实现公司制定的战略目标，先后并购了3个企业，并与之进行了业绩承诺的约定。文章首先介绍了案例企业的基本情况，其次选取了2014—2018年并购后5年的财务数据，使用四大能力即盈利能力、营运能力、成长能力和偿债能力进行企业并购后的财务状况的分析，再次从经营活动产生的现金流量净额变动和股票收盘价进行财务分析，最后得出结论，为研究其他上市公司并购后的财务管理提供了案例支持。
【关键词】佳云科技;并购;财务分析
【中图分类号】F231.5 【文献标识码】A 【文章编号】1674-0688（2021）04-0152-03
1 公司简介
广东佳兆业佳云科技股份有限公司（简称佳云科技），于2011年7月在深圳证券交易所创业板挂牌上市（证券代码：300242），主要从事电涌保护产品的研究开发、生产和销售，是畅销全球的电涌保护器制造商，自2002年成立以来始终专注于通过核心技术的优化和创新、业务渠道的拓展增强其工业价值的变现能力。该公司为了进入新的发展领域即互联网市场，从2014年开始先后并购了3家公司，均并购100%股权，并且并购双方企业约定了业绩承诺，承诺期为2014—2018年。目前，该公司的主要业务是互联网营销，主要为客户提供一站式集成营销解决方案，包括信息流广告营销、SEM、超级App品牌营销、应用程序分发等服务。佳云科技在新领域取得不错的成绩，在各细分领域也成为“领头羊”。
2 佳云科技四大财务能力分析
查阅佳云科技的审计报告得知，自并购后的5年内，会计师事务所为该公司出具的都是标准无保留意见。因此，本文使用该公司公布的财务报表进行分析，结果是可靠的 [1]。
2.1 盈利能力
本文分析佳云科技财务报表的盈利能力，主要选取以下指标（见表1） [2]。
（1）总资产报酬率。由表1可知，佳云科技2014—2018年的总资产报酬率分别为13.80%、4.08%、6.87%、7.36%、-57.35%。可以发现，该公司的总资产报酬率在2018年大幅下降约64%，说明2018年公司利用总资产获得现金流开始变得困难，公司利用已拥有的资产创造价值变得困难。
（2）净资产收益率。根据表1中的数据显示：佳云科技2014—2018年的净资产收益率分别为1.59%、2.83%、8.54%、8.38%、-121.65%。显而易见，佳云科技的净资产收益率不高，尤其在2018年急骤降低，说明公司想要利用投资谋得收益的想法不能轻易实现，该公司的净利润与平均股东权益之间的比值较小。
（3）销售净利润率。该项指标越小，说明创造利润水平越低。佳云科技2014—2018年的销售净利润率分别为2.43%、6.14%、6.45%、7.13%、-22.19%。虽然佳云科技的销售收入是逐年上升的，但是2018年的净利润直降到-12.4亿元，因此销售净利润率也随之下降至0以下。
（4）主营业务利润率。由表1可知，佳云科技2014—2018年的主营业务利润率分别为18.48%、12.95%、12.22%、13.30%、4.32%。可以看出，佳云科技在并购之后主营业务利润率基本保持在12%左右，但在2018年下降了9%。主营业务收入增长率上升了107%，说明主营业务成本在此期间的增长幅度大于主营业务收入的增长幅度，从而影响了主营业务利润率，使之最终出现下降的趋势。
（5）销售毛利率。佳云科技2014—2018年的销售毛利率分别为19.07%、13.60%、12.45%、13.43%、4.42%。2018年，公司为了实现下一步战略目標，也为了获取更多媒体资源，加大了成本投入。在行业竞争加剧的情况下，公司为留住现有客户及吸引更多新客户，给予客户较前期更优惠的返利政策，而媒体给予公司的利润空间却很小。受到上述多重因素的影响，使得公司的互联网营销业务整体毛利率由2017年的13.43%下降为4.42%，下降了9.01个百分点。
综上，盈利能力的各项指标在2018年均有下降，说明这3家被并购公司品质不良，告诫上市公司若想并购就需认真考察被并购公司的盈利能力，不要过度依赖高业绩承诺，一旦完成并购，劣质企业会给上市公司带来深远的影响。并且，佳云科技所属互联网营销行业，该行业具有轻资产、竞争充分、集中度较低等特点且受旗下子公司在市场拓展、内部管理等方面的不利因素影响，导致该公司盈利持续下滑。
2.2 营运能力
营运能力相关数据见表2。
（1）应收账款周转率。佳云科技2014—2018年的应收账款周转率分别为4.38次、4.34次、5.81次、4.37次、7.03次，公司的应收票据为0。2014—2017年，公司应收账款周转率基本保持在4.4次左右，但在2018年小幅度上升，说明公司应收账款的流动性开始变强。
（2）流动资产周转率。由表2可知，佳云科技2014—2018年的流动资产周转率分别为0.77次、1.68次、2.93次、2.50次、3.96次，自该公司并购后，流动资产周转率逐渐提高，在2018年达到了3.96次，说明佳云科技流动资产的周转效率不断提升。
（3）固定资产周转率。该指标通常用来衡量固定资产的使用效率。从表2可知，佳云科技2014—2018年的固定资产周转率分别为2.43次、14.69次、85.14次、315.53次、822.88次，固定资产周转率持续上升，尤其在2018年增幅高达61.66%，说明企业在固定资产管理方面力度较强。
（4）总资产周转率。佳云科技2014—2018年的总资产周转率分别为0.54次、0.62次、1.05次、0.97次、2.28次，总资产周转率自2014年以来，除2017年有所下降，其余年份都在增长，2018年达2.28次，说明该企业的销售能力不断增强。 综上所述，佳云科技的内部整改尚未完善，还有待加强，营运能力较弱，还未达到盈利状态。
2.3 成长能力
本文分析佳云科技财务报表的成长能力，主要选取以下指标（见表3）。
（1）净利润增长率。佳云科技2015—2018年的净利润增长率分别为1250.15%、229.24%、5.97%、-744.74%，净利润增长率在2015年高达1 250.15%，之后每年都大幅下降，2018年为-744.74%。2015年能达到较高的净利润增长率是因为当年3家被并购公司在业绩承诺第一年勤恳敬业，均达到了高业绩承诺额，给并购公司带来了高收入和高利润。但2015年之后逐年下降是因为被并购公司的能力有限，使得并购公司的净利润增幅越来越小。到2017年增幅仅有6%不到，这是因为2017年是业绩承诺期的最后一年，而这一年3家被并购公司均未达成业绩承诺金额，所以拉低了公司的利润率。2018年净利润大幅减少，甚至出现了负值。
（2）主营业务收入增长率。主营业务收入增长率可以用来判断公司产品的生命周期，进而可以判断公司的发展处于何种阶段。佳云科技2014—2018年的主营业务收入增长率分别为17.54%、433.04%、213.47%、-4.17%、107.31%，主营业务收入增长率除2014年和2017年，其余年份均大于100%，说明该公司正处于发展阶段，主营业务收入大幅增加。
（3）总资产增长率。总资产增长率可以综合地反映企业资产的经营质量和使用效率。佳云科技2014—2018年的总资产增长率分别为0.49%、716.30%、8.75%、-1.30%、-21.92%，2015年完成并购后，总资产增长率高达716.3%，但此后大幅下降，并在业绩承诺期的最后一年即2017年为负增长。
由以上指标可以看出，3家被并购公司的实际能力其实并不好，只是在并购前利用高估值和高业绩承诺转移佳云科技的注意力，使其能够顺利完成并购，到了后期，其真正实力才浮出水面，慢慢达不到约定好的业绩承诺，最终拉垮佳云科技的业绩增长率。
2.4 偿债能力
表4是偿债能力相关指标。
（1）流动比率。该指标反映了企業的短期偿债能力强弱，普遍来说较为合理的流动比率为2左右。佳云科技2014—2018年的流动比率分别为3.60%、1.69%、1.76%、2.45%、1.56%，在承诺期满之后流动比率要比承诺期间低，这说明在短期内，佳云科技在业绩承诺精准踩线达标的情况下偿债能力有所降低。
（2）资产负债率。该指标是资产与负债的比值，它既可以反映公司的还债能力，还可以评估衡量公司的借债能力。佳云科技2014—2018年的资产负债率分别为18.38%、23.92%、23.68%、16.49%、51.94%，资产负债率变化不大，都低于50%，说明债权人的利益可以得到保障。但在2018年，资产负债率却高于50%，此时债权人的利益无法得到有效保证。
3 佳云科技其他财务指标分析
3.1 经营活动产生的现金流量净额变动指标
公司所从事的互联网营销业务，上游为各种广告媒体企业，包括“小米”、“华为”、vivo等主流手机厂商，以及百度、今日头条等互联网企业，下游为有广告投放需求的广告主，涵盖电商、游戏、汽车等领域的知名企业。佳云科技处在业务链条的中间环节，开展业务时先向上游媒体企业支付款项采购媒体广告投放资源，对下游客户则根据广告投放消耗情况确认收入且收入的结算一般存在信用账期，经营模式及收入确认的会计政策决定了公司在业务快速增长阶段资金占用有所增加，因此2018年呈现出经营活动现金流量净流出31 433万元。
由年报数据可知，经营活动产生的现金流量净额由正转负，反映了企业经营活动产生的现金流量自我适应能力不够强，通过互联网广告销售的经营活动收取的现金已无法满足经营本身的需要。
3.2 事件窗口的股票收盘价变动指标
本文将公司2018年度报告（更新后）的发布公告之日（2019年4月30日）作为事件日，设定事件发生日及之后6个交易日作为事件窗口期 [3]。如图1所示，通过在事件窗内的股票收盘价可以看出，在公司公布2018年报的当天，公司的股价由上一个交易日的5.29元每股下降至4.8元每股，价格降低了9.26%，收盘价在事件窗内最低降至3.97元每股，说明外部投资者在接收到佳云科技公司2018年经营业绩和财务状况急速下滑的情况下，对公司的发展前景和未来盈利状况不再抱有积极和乐观的态度，纷纷选择出售手中的股票，导致公司的股票价值在短短一周内，较公告发布前三日平均下降了15.8%，意味着投资者持有100元公司的股票较公告日前平均每日减少15.8元，短期内的亏损金额很大，公司的市值也因此蒸发较大。
4 结语
综上，不论是四大能力的分析还是其他财务指标的分析，可以发现佳云科技在2014年并购发生时，业绩很好，而后在业绩承诺期内逐步下降，尤其是在业绩承诺期的最后一年，公司的财务状况不太乐观。因此，对于上市公司而言，首先，应当规范并购行为，并在并购前充分了解标的资源各方面情况。其次，对被并购企业的情况一定要充分了解，避免因业绩承诺和补偿条款而对被评估标的未来获利能力过分高估进而给出高额合并对价。最后，并购方可以允许进入被并方产业中进行实地调查，对标的资产的超额收益能力及未来发展的空间做出客观的评估，给出合理的并购对价，避免发生盲目给出高额估值而增大商誉减值风险的并购行为。
参 考 文 献
[1]刘洋，王雨.上市公司的财务报表分析——以古井贡酒为例[J].财会研究，2021（4）：167-170.
[2]赵东娟.以岭药业盈利模式研究[D].河北：燕山大学经济管理学院，2018：13-43.
[3]庄云枫.“好想你”并购“百草味”的动因及绩效分析[D].安徽：阜阳师范学院商学院，2019：15.
【关键词】佳云科技;并购;财务分析
【中图分类号】F231.5 【文献标识码】A 【文章编号】1674-0688（2021）04-0152-03
1 公司简介
广东佳兆业佳云科技股份有限公司（简称佳云科技），于2011年7月在深圳证券交易所创业板挂牌上市（证券代码：300242），主要从事电涌保护产品的研究开发、生产和销售，是畅销全球的电涌保护器制造商，自2002年成立以来始终专注于通过核心技术的优化和创新、业务渠道的拓展增强其工业价值的变现能力。该公司为了进入新的发展领域即互联网市场，从2014年开始先后并购了3家公司，均并购100%股权，并且并购双方企业约定了业绩承诺，承诺期为2014—2018年。目前，该公司的主要业务是互联网营销，主要为客户提供一站式集成营销解决方案，包括信息流广告营销、SEM、超级App品牌营销、应用程序分发等服务。佳云科技在新领域取得不错的成绩，在各细分领域也成为“领头羊”。
2 佳云科技四大财务能力分析
查阅佳云科技的审计报告得知，自并购后的5年内，会计师事务所为该公司出具的都是标准无保留意见。因此，本文使用该公司公布的财务报表进行分析，结果是可靠的 [1]。
2.1 盈利能力
本文分析佳云科技财务报表的盈利能力，主要选取以下指标（见表1） [2]。
（1）总资产报酬率。由表1可知，佳云科技2014—2018年的总资产报酬率分别为13.80%、4.08%、6.87%、7.36%、-57.35%。可以发现，该公司的总资产报酬率在2018年大幅下降约64%，说明2018年公司利用总资产获得现金流开始变得困难，公司利用已拥有的资产创造价值变得困难。
（2）净资产收益率。根据表1中的数据显示：佳云科技2014—2018年的净资产收益率分别为1.59%、2.83%、8.54%、8.38%、-121.65%。显而易见，佳云科技的净资产收益率不高，尤其在2018年急骤降低，说明公司想要利用投资谋得收益的想法不能轻易实现，该公司的净利润与平均股东权益之间的比值较小。
（3）销售净利润率。该项指标越小，说明创造利润水平越低。佳云科技2014—2018年的销售净利润率分别为2.43%、6.14%、6.45%、7.13%、-22.19%。虽然佳云科技的销售收入是逐年上升的，但是2018年的净利润直降到-12.4亿元，因此销售净利润率也随之下降至0以下。
（4）主营业务利润率。由表1可知，佳云科技2014—2018年的主营业务利润率分别为18.48%、12.95%、12.22%、13.30%、4.32%。可以看出，佳云科技在并购之后主营业务利润率基本保持在12%左右，但在2018年下降了9%。主营业务收入增长率上升了107%，说明主营业务成本在此期间的增长幅度大于主营业务收入的增长幅度，从而影响了主营业务利润率，使之最终出现下降的趋势。
（5）销售毛利率。佳云科技2014—2018年的销售毛利率分别为19.07%、13.60%、12.45%、13.43%、4.42%。2018年，公司为了实现下一步战略目標，也为了获取更多媒体资源，加大了成本投入。在行业竞争加剧的情况下，公司为留住现有客户及吸引更多新客户，给予客户较前期更优惠的返利政策，而媒体给予公司的利润空间却很小。受到上述多重因素的影响，使得公司的互联网营销业务整体毛利率由2017年的13.43%下降为4.42%，下降了9.01个百分点。
综上，盈利能力的各项指标在2018年均有下降，说明这3家被并购公司品质不良，告诫上市公司若想并购就需认真考察被并购公司的盈利能力，不要过度依赖高业绩承诺，一旦完成并购，劣质企业会给上市公司带来深远的影响。并且，佳云科技所属互联网营销行业，该行业具有轻资产、竞争充分、集中度较低等特点且受旗下子公司在市场拓展、内部管理等方面的不利因素影响，导致该公司盈利持续下滑。
2.2 营运能力
营运能力相关数据见表2。
（1）应收账款周转率。佳云科技2014—2018年的应收账款周转率分别为4.38次、4.34次、5.81次、4.37次、7.03次，公司的应收票据为0。2014—2017年，公司应收账款周转率基本保持在4.4次左右，但在2018年小幅度上升，说明公司应收账款的流动性开始变强。
（2）流动资产周转率。由表2可知，佳云科技2014—2018年的流动资产周转率分别为0.77次、1.68次、2.93次、2.50次、3.96次，自该公司并购后，流动资产周转率逐渐提高，在2018年达到了3.96次，说明佳云科技流动资产的周转效率不断提升。
（3）固定资产周转率。该指标通常用来衡量固定资产的使用效率。从表2可知，佳云科技2014—2018年的固定资产周转率分别为2.43次、14.69次、85.14次、315.53次、822.88次，固定资产周转率持续上升，尤其在2018年增幅高达61.66%，说明企业在固定资产管理方面力度较强。
（4）总资产周转率。佳云科技2014—2018年的总资产周转率分别为0.54次、0.62次、1.05次、0.97次、2.28次，总资产周转率自2014年以来，除2017年有所下降，其余年份都在增长，2018年达2.28次，说明该企业的销售能力不断增强。 综上所述，佳云科技的内部整改尚未完善，还有待加强，营运能力较弱，还未达到盈利状态。
2.3 成长能力
本文分析佳云科技财务报表的成长能力，主要选取以下指标（见表3）。
（1）净利润增长率。佳云科技2015—2018年的净利润增长率分别为1250.15%、229.24%、5.97%、-744.74%，净利润增长率在2015年高达1 250.15%，之后每年都大幅下降，2018年为-744.74%。2015年能达到较高的净利润增长率是因为当年3家被并购公司在业绩承诺第一年勤恳敬业，均达到了高业绩承诺额，给并购公司带来了高收入和高利润。但2015年之后逐年下降是因为被并购公司的能力有限，使得并购公司的净利润增幅越来越小。到2017年增幅仅有6%不到，这是因为2017年是业绩承诺期的最后一年，而这一年3家被并购公司均未达成业绩承诺金额，所以拉低了公司的利润率。2018年净利润大幅减少，甚至出现了负值。
（2）主营业务收入增长率。主营业务收入增长率可以用来判断公司产品的生命周期，进而可以判断公司的发展处于何种阶段。佳云科技2014—2018年的主营业务收入增长率分别为17.54%、433.04%、213.47%、-4.17%、107.31%，主营业务收入增长率除2014年和2017年，其余年份均大于100%，说明该公司正处于发展阶段，主营业务收入大幅增加。
（3）总资产增长率。总资产增长率可以综合地反映企业资产的经营质量和使用效率。佳云科技2014—2018年的总资产增长率分别为0.49%、716.30%、8.75%、-1.30%、-21.92%，2015年完成并购后，总资产增长率高达716.3%，但此后大幅下降，并在业绩承诺期的最后一年即2017年为负增长。
由以上指标可以看出，3家被并购公司的实际能力其实并不好，只是在并购前利用高估值和高业绩承诺转移佳云科技的注意力，使其能够顺利完成并购，到了后期，其真正实力才浮出水面，慢慢达不到约定好的业绩承诺，最终拉垮佳云科技的业绩增长率。
2.4 偿债能力
表4是偿债能力相关指标。
（1）流动比率。该指标反映了企業的短期偿债能力强弱，普遍来说较为合理的流动比率为2左右。佳云科技2014—2018年的流动比率分别为3.60%、1.69%、1.76%、2.45%、1.56%，在承诺期满之后流动比率要比承诺期间低，这说明在短期内，佳云科技在业绩承诺精准踩线达标的情况下偿债能力有所降低。
（2）资产负债率。该指标是资产与负债的比值，它既可以反映公司的还债能力，还可以评估衡量公司的借债能力。佳云科技2014—2018年的资产负债率分别为18.38%、23.92%、23.68%、16.49%、51.94%，资产负债率变化不大，都低于50%，说明债权人的利益可以得到保障。但在2018年，资产负债率却高于50%，此时债权人的利益无法得到有效保证。
3 佳云科技其他财务指标分析
3.1 经营活动产生的现金流量净额变动指标
公司所从事的互联网营销业务，上游为各种广告媒体企业，包括“小米”、“华为”、vivo等主流手机厂商，以及百度、今日头条等互联网企业，下游为有广告投放需求的广告主，涵盖电商、游戏、汽车等领域的知名企业。佳云科技处在业务链条的中间环节，开展业务时先向上游媒体企业支付款项采购媒体广告投放资源，对下游客户则根据广告投放消耗情况确认收入且收入的结算一般存在信用账期，经营模式及收入确认的会计政策决定了公司在业务快速增长阶段资金占用有所增加，因此2018年呈现出经营活动现金流量净流出31 433万元。
由年报数据可知，经营活动产生的现金流量净额由正转负，反映了企业经营活动产生的现金流量自我适应能力不够强，通过互联网广告销售的经营活动收取的现金已无法满足经营本身的需要。
3.2 事件窗口的股票收盘价变动指标
本文将公司2018年度报告（更新后）的发布公告之日（2019年4月30日）作为事件日，设定事件发生日及之后6个交易日作为事件窗口期 [3]。如图1所示，通过在事件窗内的股票收盘价可以看出，在公司公布2018年报的当天，公司的股价由上一个交易日的5.29元每股下降至4.8元每股，价格降低了9.26%，收盘价在事件窗内最低降至3.97元每股，说明外部投资者在接收到佳云科技公司2018年经营业绩和财务状况急速下滑的情况下，对公司的发展前景和未来盈利状况不再抱有积极和乐观的态度，纷纷选择出售手中的股票，导致公司的股票价值在短短一周内，较公告发布前三日平均下降了15.8%，意味着投资者持有100元公司的股票较公告日前平均每日减少15.8元，短期内的亏损金额很大，公司的市值也因此蒸发较大。
4 结语
综上，不论是四大能力的分析还是其他财务指标的分析，可以发现佳云科技在2014年并购发生时，业绩很好，而后在业绩承诺期内逐步下降，尤其是在业绩承诺期的最后一年，公司的财务状况不太乐观。因此，对于上市公司而言，首先，应当规范并购行为，并在并购前充分了解标的资源各方面情况。其次，对被并购企业的情况一定要充分了解，避免因业绩承诺和补偿条款而对被评估标的未来获利能力过分高估进而给出高额合并对价。最后，并购方可以允许进入被并方产业中进行实地调查，对标的资产的超额收益能力及未来发展的空间做出客观的评估，给出合理的并购对价，避免发生盲目给出高额估值而增大商誉减值风险的并购行为。
参 考 文 献
[1]刘洋，王雨.上市公司的财务报表分析——以古井贡酒为例[J].财会研究，2021（4）：167-170.
[2]赵东娟.以岭药业盈利模式研究[D].河北：燕山大学经济管理学院，2018：13-43.
[3]庄云枫.“好想你”并购“百草味”的动因及绩效分析[D].安徽：阜阳师范学院商学院，2019：15.