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对一个证券市场而言，投机是不可或缺的，但整个市场的投机气氛过度浓重就会出现问题
最近这段时间，中国证券市场出现了较大的波动，鲜明地反映出新兴市场的特征。
大牛市不可能永远延续，因为证券市场发展最终还是要以国家的经济发展和企业成长来支撑。由于各种条件约束，国家和企业的发展是有限度的，证券市场的发展也就不可能是无限的。
一旦人们普遍认为证券市场的指数被高估，市场就会反转。投资者可能会亏钱、金融机构的业务会萎缩、直接融资市场就会停顿。这是大家不愿意看到的。事实上，即使在大牛市中，投资者尤其是个人投资者也不都是赚钱的，比如在5月31日开始的股市调整中，虽然股指下降得并不多，但是许多个股跌得相当惨，以后再没有涨回来。虽然10月26日股市到达了最高点，但早在那之前一两个月，相当多的股票已经开始下跌，从那时到现在，跌幅达到30%以上的股票已经很多。但是从发展上看，我们已经看到，这种调整正在使股市的价格结构向更加合理的方向发展。在5月30日前后，如果把包括各种ST股票在内的全部股票进行价格排序，我们就会发现，市场上最便宜的股票是工商银行。当时，股票市场上人们关注的主流是题材股，真正业绩好、具有良好成长性的股票反而没人关注。在这种情况下，如果证券投资者还有理性，不管股市已经涨到了多少点，又回调了多少点，上涨趋势肯定不会结束。中国股市的结构性调整还应该继续。在香港股票市场上，有一种股票叫“仙股”，就是几分钱(cents)的股票，因为公司业绩太滥，没有人要它们的股票，跌到一分钱，人们买了之后，公司发公告每10股并成一股，继续往下跌。如果这种现象也在我们的市场上出现，那么我们的市场也做到了以业绩和成长为导向，市场的价格结构一定要比现在更加合理。
中国市场的这一轮上涨，有多方面的原因。最主要的原因当是中国近些年的高速经济增长，这一增长的成果或迟或早要在证券市场上得到反映，这也是当时大家都不愿意买股票但QFII非常主动的原因。引发这一波暴发式上涨的导火线是中国证券市场的股权分置改革。它使中国上市公司的治理结构发生了根本性的变化，不但可能长远地影响上市公司的整体业绩，也使人们坚定了对中国证券市场的信心，证券市场的价格从此走上复归的道路。而从2002年下半年开始的中国经济加速增长，其实早已体现在企业的业绩中，只是没有在市场价格上得到合理的反映，在2006年的相当长一段时间里，这种价格复归是证券市场发展的主线。在此之后，大量优质资产通过上市的方式被注入证券市场，中国工商银行、中国银行等企业的上市，给证券市场注入了新的活力。
如果说在过去的年份中，证券市场只是一个改革的试验场，那么从现在起，中国的上市公司已经成了中国经济的缩影，几乎所有与中国经济发展密切相关的大型企业(如中国工商银行、中国银行、中国国际航空公司、中国移动、中国联通、中国石油、中国石化等)都已经或即将上市，这无疑会为中国证券市场的发展带来良好的前景。与此同时，中国几大主要证券指数的权重也相应地得到改变，从某种意义上说，现在的指数和过去的指数之间已经不具备可比性。虽然现在指数的数值和过去相比已经很高，但从长远看，随着中国上市公司的整体业绩的提高，现在这个点位很可能只是个起点。
但是也应当承认，在短期内，中国股指涨得过快。用这么短的时间换取了这么大的上涨幅度，市场甚至来不及消化各种利好，这就可能会出现前面所说的结构问题。另外一方面，正如很多人已经指出的，过快的股指上涨甚至已经透支了很多上市公司未来的业绩，所以市场调整是必须的。从现在的情况看，这种调整来得早一些，会更加有利于中国证券市场的长远发展。如果说GDP反映的是一个经济能够提供给社会作为最终使用的货物和服务，它的增长是以实体经济为基础的，那么对证券市场来说，它的增长除了和上市公司的业绩及前景有关，还和人们对这种业绩和前景的信心和热情有关，在某种情况下，指数或者股价甚至会出现偏离基本面的情况。经济增长应该防止过冷和过热，证券市场也是这样,大起大伏会弱化市场在优化资源配置上的作用。当然，由于股市本身的特点，它的波动会远远大于经济增长波动的幅度。
有人担心当前这种调整是否会导致前些年那样的股市萎缩，那完全是不必要的。中国经济增长得这么好，证券市场上又注入了这么多如此优秀的上市公司，怎么可能出现那种情况呢？但是从另外一个方面看，我们也应该认识到，证券市场的发展以及股指的成长都要经过一个渐进的过程，虽然有人在证券市场上迅速致富，但就整个市场而言，财富的成长不会脱离实体经济的依托，如果没有暴跌的代价，股市重新出现过去两年的那种暴涨同样也是不现实的。
中国证券市场稳健发展的关键在于制度建设。这两年证券市场上的制度建设所取得的成就是有目共睹的，尤其是在市场监管方面进步很大，如果没有好的制度，就不可能有过去两年证券市场上那么好的发展。但是也要看到，在这一市场上仍有很多制度应该继续完善。例如，公司上市审核制度已经发展得比较好，但是退市机制仍然比较欠缺，这就导致了人们在投资股票的时候，更加注重所谓的持仓成本、技术走势等而不是公司业绩及其成长性，从而加剧股票市场上的投机因素。
对一个证券市场而言，投机是不可或缺的，但整个市场的投机气氛过度浓重就会出现问题。从成熟市场的经验看，证券市场的发展首先要靠市场本身，要让人们在溺水中学会游泳，在失败中学会成功，但在市场发展初期，仍然需要管理层适当引导，使人们通过学习和教训了解建立在上市公司业绩和成长性基础上的长期投资的重要性。交易制度也应该随着市场的发展而发展：在合适的时候，应该允许适度的融资融券以及发展多种衍生产品，以满足不同层次的投资者的需求；目前股市的涨跌停板制度，当年是作为一种改进措施临时从国外引进的，但现在从实践的结果看，它起的是助涨和助跌的作用，其破坏市场稳定的负作用相当明显，ST板块股票长年的涨跌停板尤其说明了这一点，但是不知道为什么，对它的改革比当年要进行股权分置改革和现在进行燃油的费改税还要难。
应该看到，股市能否取得长期、稳定和较高年均增长率的成长是它是否取得成功的重要标志。通过近30年的改革和成长，我们可以毫不怀疑地说，中国的经济发展取得了成功。但是从中国证券市场迄今为止的发展看，我们还不能够对它下这样的结论。
（蔡志洲北京大学中国国民经济核算与经济增长研究中心研究员）
最近这段时间，中国证券市场出现了较大的波动，鲜明地反映出新兴市场的特征。
大牛市不可能永远延续，因为证券市场发展最终还是要以国家的经济发展和企业成长来支撑。由于各种条件约束，国家和企业的发展是有限度的，证券市场的发展也就不可能是无限的。
一旦人们普遍认为证券市场的指数被高估，市场就会反转。投资者可能会亏钱、金融机构的业务会萎缩、直接融资市场就会停顿。这是大家不愿意看到的。事实上，即使在大牛市中，投资者尤其是个人投资者也不都是赚钱的，比如在5月31日开始的股市调整中，虽然股指下降得并不多，但是许多个股跌得相当惨，以后再没有涨回来。虽然10月26日股市到达了最高点，但早在那之前一两个月，相当多的股票已经开始下跌，从那时到现在，跌幅达到30%以上的股票已经很多。但是从发展上看，我们已经看到，这种调整正在使股市的价格结构向更加合理的方向发展。在5月30日前后，如果把包括各种ST股票在内的全部股票进行价格排序，我们就会发现，市场上最便宜的股票是工商银行。当时，股票市场上人们关注的主流是题材股，真正业绩好、具有良好成长性的股票反而没人关注。在这种情况下，如果证券投资者还有理性，不管股市已经涨到了多少点，又回调了多少点，上涨趋势肯定不会结束。中国股市的结构性调整还应该继续。在香港股票市场上，有一种股票叫“仙股”，就是几分钱(cents)的股票，因为公司业绩太滥，没有人要它们的股票，跌到一分钱，人们买了之后，公司发公告每10股并成一股，继续往下跌。如果这种现象也在我们的市场上出现，那么我们的市场也做到了以业绩和成长为导向，市场的价格结构一定要比现在更加合理。
中国市场的这一轮上涨，有多方面的原因。最主要的原因当是中国近些年的高速经济增长，这一增长的成果或迟或早要在证券市场上得到反映，这也是当时大家都不愿意买股票但QFII非常主动的原因。引发这一波暴发式上涨的导火线是中国证券市场的股权分置改革。它使中国上市公司的治理结构发生了根本性的变化，不但可能长远地影响上市公司的整体业绩，也使人们坚定了对中国证券市场的信心，证券市场的价格从此走上复归的道路。而从2002年下半年开始的中国经济加速增长，其实早已体现在企业的业绩中，只是没有在市场价格上得到合理的反映，在2006年的相当长一段时间里，这种价格复归是证券市场发展的主线。在此之后，大量优质资产通过上市的方式被注入证券市场，中国工商银行、中国银行等企业的上市，给证券市场注入了新的活力。
如果说在过去的年份中，证券市场只是一个改革的试验场，那么从现在起，中国的上市公司已经成了中国经济的缩影，几乎所有与中国经济发展密切相关的大型企业(如中国工商银行、中国银行、中国国际航空公司、中国移动、中国联通、中国石油、中国石化等)都已经或即将上市，这无疑会为中国证券市场的发展带来良好的前景。与此同时，中国几大主要证券指数的权重也相应地得到改变，从某种意义上说，现在的指数和过去的指数之间已经不具备可比性。虽然现在指数的数值和过去相比已经很高，但从长远看，随着中国上市公司的整体业绩的提高，现在这个点位很可能只是个起点。
但是也应当承认，在短期内，中国股指涨得过快。用这么短的时间换取了这么大的上涨幅度，市场甚至来不及消化各种利好，这就可能会出现前面所说的结构问题。另外一方面，正如很多人已经指出的，过快的股指上涨甚至已经透支了很多上市公司未来的业绩，所以市场调整是必须的。从现在的情况看，这种调整来得早一些，会更加有利于中国证券市场的长远发展。如果说GDP反映的是一个经济能够提供给社会作为最终使用的货物和服务，它的增长是以实体经济为基础的，那么对证券市场来说，它的增长除了和上市公司的业绩及前景有关，还和人们对这种业绩和前景的信心和热情有关，在某种情况下，指数或者股价甚至会出现偏离基本面的情况。经济增长应该防止过冷和过热，证券市场也是这样,大起大伏会弱化市场在优化资源配置上的作用。当然，由于股市本身的特点，它的波动会远远大于经济增长波动的幅度。
有人担心当前这种调整是否会导致前些年那样的股市萎缩，那完全是不必要的。中国经济增长得这么好，证券市场上又注入了这么多如此优秀的上市公司，怎么可能出现那种情况呢？但是从另外一个方面看，我们也应该认识到，证券市场的发展以及股指的成长都要经过一个渐进的过程，虽然有人在证券市场上迅速致富，但就整个市场而言，财富的成长不会脱离实体经济的依托，如果没有暴跌的代价，股市重新出现过去两年的那种暴涨同样也是不现实的。
中国证券市场稳健发展的关键在于制度建设。这两年证券市场上的制度建设所取得的成就是有目共睹的，尤其是在市场监管方面进步很大，如果没有好的制度，就不可能有过去两年证券市场上那么好的发展。但是也要看到，在这一市场上仍有很多制度应该继续完善。例如，公司上市审核制度已经发展得比较好，但是退市机制仍然比较欠缺，这就导致了人们在投资股票的时候，更加注重所谓的持仓成本、技术走势等而不是公司业绩及其成长性，从而加剧股票市场上的投机因素。
对一个证券市场而言，投机是不可或缺的，但整个市场的投机气氛过度浓重就会出现问题。从成熟市场的经验看，证券市场的发展首先要靠市场本身，要让人们在溺水中学会游泳，在失败中学会成功，但在市场发展初期，仍然需要管理层适当引导，使人们通过学习和教训了解建立在上市公司业绩和成长性基础上的长期投资的重要性。交易制度也应该随着市场的发展而发展：在合适的时候，应该允许适度的融资融券以及发展多种衍生产品，以满足不同层次的投资者的需求；目前股市的涨跌停板制度，当年是作为一种改进措施临时从国外引进的，但现在从实践的结果看，它起的是助涨和助跌的作用，其破坏市场稳定的负作用相当明显，ST板块股票长年的涨跌停板尤其说明了这一点，但是不知道为什么，对它的改革比当年要进行股权分置改革和现在进行燃油的费改税还要难。
应该看到，股市能否取得长期、稳定和较高年均增长率的成长是它是否取得成功的重要标志。通过近30年的改革和成长，我们可以毫不怀疑地说，中国的经济发展取得了成功。但是从中国证券市场迄今为止的发展看，我们还不能够对它下这样的结论。
（蔡志洲北京大学中国国民经济核算与经济增长研究中心研究员）