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摘要：本文从游戏类公司成长性的角度出发，采用四维财务分析法，对腾讯、昆仑万维和世纪华通三家以游戏为主业的上市公司的成长性进行对比分析。分析后得出结论：腾讯作为行业巨头，依旧保持着较强的成长性，世纪华通与昆仑万维的发展稍显不足，反而衬托出腾讯的优秀特征;世纪华通在行业中具有较强的竞争优势，未来与腾讯的长期合作将更有利于其提升在游戏业的竞争优势;昆仑万维成长性相对较弱，盈利能力上具有不确定性。
关键词：成长性;四维财务分析法;净资产收益率;公司
中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1004-9436（2021）12-0-02
0 引言
从财务数据角度对游戏类公司的成长性进行分析，不仅能分析企业在一定时期的营利能力、偿债能力及资产质量情况，还能剖析该类公司成长背后的逻辑，为投资者提供定量的财务分析结论，便于其做出正确的投资决策。本文以腾讯、昆仑万维和世纪华通三家游戏公司为例，采用四维分析法，以资产负债表、利润表和现金流量表为核心内容，从经营、管理、财务和绩效四个维度，将公司的战略、经营、管理和财务有机结合起来，挖掘财务报告背后的信息，比较分析其成长性。
1 公司基本情况
腾讯是中国发展规模较大的互联网公司之一，主要发展业务为游戏。腾讯始终坚持多元化发展战略，其庞大的用户基础也为多元化发展提供了机会[1];世纪华通在营收、利润和市值方面，已连续三年蝉联A股游戏板块第一;昆仑万维作为一家以游戏为主业的企业，有一定的比较分析价值。由此，本文选择上述三家有一定代表性的游戏公司作为研究对象。表1和表2是三家公司近五年来的主要财务数据，本文的四维财务分析将围绕表中数据展开。
2 三家游戏公司四维财务分析
2.1 经营层面
营业收入和营业利润的增长率、游戏收入占总收入的比例及产品竞争力是在经营层面进行分析参照的主要财务指标。2016—2020年，腾讯的营收增长了3.17倍，年复合增长率为26%，营业利润增长了3.86倍，年复合增长率为31%。利润增速远超收入增速，且历年收入和利润增速均保持正值，可以看出腾讯具有非常强的成长性和稳定性。2016—2020年，昆仑万维营收增長了1.13倍，年复合增长率为2.5%，营业利润增长了9.03倍，年复合增长率为55.3%。2020年因股权出售，公司营业利润出现240%的增长，但收入增速起伏较大，说明昆仑万维虽有一定成长性，但稳定性不强。2016—2020年，世纪华通营收增长了4.43倍，年复合增长率为35%，营业利润增长了6.8倍，年复合增长率为46.5%。收入和利润增长率基本匹配，2018年增速尤为明显，业务增速波动较大，体现了世纪华通较强的成长性。
腾讯的游戏收入占比由2016年的47%到2020年的32%，占比逐年减少，多元化发展趋势更加明显，且主营业务逐步向更高端的技术研发转移，其竞争优势和行业地位保持不变[2]。昆仑万维2020年游戏收入占比相较2016年下降75%，说明其多元化进程也在加快。世纪华通从以生产汽车零部件为主转型为以游戏发展为主，2020年游戏收入占比88%，占比逐年递增，在2016—2020年保持稳定增长趋势，2019年加速发展，游戏业务成为推动公司业务增长的重要部分。
产品竞争力主要表现为毛利率的差异。2016—2020年，腾讯的毛利率保持在稳定区间，有下降趋势，尽管毛利率有所减少，但腾讯的规模效应足以支撑其位列行业前端;昆仑万维的毛利率一直处于较高水平，说明其游戏业务具备较强的竞争力;世纪华通的毛利率在近两年有明显提高，其游戏业务有着极强的竞争力。
2.2 管理层面
资产结构和资产周转效率是反映企业管理水平的重要指标。2016—2020年，腾讯总资产增长了近4.5倍，年均增速较稳定，保持在30%及以上;昆仑万维总资产在五年内增长了2.78倍，但年均增速波动较大;世纪华通总资产增长高达7.77倍，较另外两家公司增长幅度最大，且2018年因增发使总资产增速高达381%。综上，腾讯资产规模最大，但2016—2020年增速不及世纪华通，昆仑万维资产规模最小且增速最慢。
营运能力是公司循环使用公司资产，使其变现从而获取利润的能力。其中总资产周转率和应收账款周转率是反映营运能力的主要指标。总资产周转率是指公司资产的有效利用效率，总资产周转率越高，资产的利用效率越高。2016—2020年，腾讯的总资产周转率相对稳定，世纪华通的总资产周转率波动较为明显;与2016年相比，昆仑万维和世纪华通的总资产周转率在2020年均有所降低。2016—2020年，昆仑万维应收账款周转率波动幅度较大，由2016年的5.58上升至2019年的10，说明2019年企业运营回款能力较强;但2020年又下降至6.1，说明资产管理的稳定性不够。腾讯2020年的应收账款周转率较2016年虽有所降低，但其总资产结构稳定，成长性不受影响。世纪华通2020年的应收账款周转率最低，总资产增速不稳定。
2.3 财务层面
财务层面的分析主要是比较公司偿债能力的强弱。本文进行偿债能力分析主要选取资产负债率、流动比率和现金流量比率三个指标。腾讯的资产负债率由2016年的53%下降至2020年的42%，可看出其偿债能力较强，长期债务风险较小;昆仑万维的资产负债率从2016年的50%下降至2020年的22%，主要原因在于其分析期进行了股权融资，降低了资产负债率[3];世纪华通2020年的资产负债率较2016年不降反升，主要在于其较多的并购行为消耗了资金，长期财务风险有所增加。
腾讯公司的流动比率从2016年的1.47下降至2020年1.18，流动比率降低代表公司资产的变现能力变弱，短期偿债能力减弱;昆仑万维在2016—2020年的流动比率波动较为明显，但总体有所上升，公司的短期偿债能力有所提高，短期偿债风险较小;世纪华通2020年的流动比率较2016年有所降低，短期偿债能力变弱，但由于流动比率还是大于1，所以短期偿债风险较小。 现金流量比率指现金流量与负债的比率，用于衡量企业经营活动所产生的现金流量可以抵偿流动负债的程度。比率越高，企业的财务弹性越好。2016—2020年，腾讯的现金流比率波动较小，昆仑万维五年间的现金流比率先升后降，与公司整体发展战略有一定关系，世纪华通现金流比率波动较为明显，与公司并购行为有关。
总之，腾讯长短期的财务风险都具有可控性，经营活动的凈现金流量偿还短期债务能力是三家公司中最强的;昆仑万维长短期财务风险具有可控性，短期偿债能力有所提高，但长期偿债能力是三家公司中最弱的;世纪华通长短期财务风险都具有可控性，其偿债能力在三家公司中处于中间位置。
2.4 业绩层面
经营利润可以判断一个企业在最近一段时期的盈利能力及其增值的效率。2016—2020年，腾讯净利率波动幅度较小，盈利水平小幅度持续提高，由2016年的27.28%上升至2020年的33.21%;昆仑万维的净利率一直呈上升趋势，2020年的股权出售对净利率影响较大，增长率达到了182%;世纪华通的净利率有上升趋势，这与公司发展战略有关。
净资产收益率是总资产的投资回报率。腾讯的净资产收益率虽上下浮动，但整体数值均处于20%以上，体现了较高的股东回报水平;昆仑万维波动较为明显，只是2020年的大幅上升不包括非经常性损益，不具有持续性;世纪华通净资产收益率波动幅度不大，但相对腾讯而言其股东回报偏低。
PEG指标是市盈率和公司盈利增长速度的比值，通常PEG值越低，股价遭低估的可能性越大。若PEG小于1，通常认为股票被低估或投资者不看好公司未来的成长。若PEG大于1，股票可能被高估或被认为有超预期增长。2016—2020年，三家公司中，只有腾讯的本益成长比均高于0，这说明了公司体量大对于股票估值的影响，侧面反映了腾讯较强的成长性。
3 结语
从四维财务分析结果来看，腾讯作为行业巨头，依旧保持着较强的成长性，说明其仍有巨大的成长潜力，世纪华通、昆仑万维与腾讯相比，更衬托出了腾讯所具有的优势。
世纪华通利用多轮并购迅速从不到20亿元的营收增长至超百亿元，成功转型，成为继腾讯、网易之后的中国第三大游戏巨头。其在IP内容储备、游戏研发能力及海外市场拓展能力等方面都有较强的成长性和竞争力。与腾讯的深度合作更有利于世纪华通聚焦游戏产业，优化公司股权结构，稳定管理层团队，增加现金流，有效降低股票质押风险。
昆仑万维营收波动较大，缺少盈利增长的确定性。昆仑万维上市前以游戏业务为主，但游戏业务的发展并不出色。公司上市后分别通过增发股票和发行债券方式进行再次融资，但募集到的资金未能在游戏内容的开发方面取得明显成效。2020年整个游戏行业负增长，且游戏业务向头部企业集中。昆仑万维作为游戏行业中相对弱势的企业，是否能保持较强的成长性还是未知。
参考文献：
[1] 何香林.腾讯公司的财务分析与价值评估[D].厦门：厦门大学，2019.
[2] 冯京燕.腾讯公司的盈利模式研究[D].镇江：江苏科技大学，2019.
[3] 赵砚琦.昆仑万维股权激励实施效果分析与方案优化[D].广州：广东工业大学，2020.
作者简介：唐静宜（1999—），女，江苏盐城人，本科在读，研究方向：信息管理。
王瑶（1999—），女，江苏盐城人，本科在读，研究方向：财务会计。
关键词：成长性;四维财务分析法;净资产收益率;公司
中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1004-9436（2021）12-0-02
0 引言
从财务数据角度对游戏类公司的成长性进行分析，不仅能分析企业在一定时期的营利能力、偿债能力及资产质量情况，还能剖析该类公司成长背后的逻辑，为投资者提供定量的财务分析结论，便于其做出正确的投资决策。本文以腾讯、昆仑万维和世纪华通三家游戏公司为例，采用四维分析法，以资产负债表、利润表和现金流量表为核心内容，从经营、管理、财务和绩效四个维度，将公司的战略、经营、管理和财务有机结合起来，挖掘财务报告背后的信息，比较分析其成长性。
1 公司基本情况
腾讯是中国发展规模较大的互联网公司之一，主要发展业务为游戏。腾讯始终坚持多元化发展战略，其庞大的用户基础也为多元化发展提供了机会[1];世纪华通在营收、利润和市值方面，已连续三年蝉联A股游戏板块第一;昆仑万维作为一家以游戏为主业的企业，有一定的比较分析价值。由此，本文选择上述三家有一定代表性的游戏公司作为研究对象。表1和表2是三家公司近五年来的主要财务数据，本文的四维财务分析将围绕表中数据展开。
2 三家游戏公司四维财务分析
2.1 经营层面
营业收入和营业利润的增长率、游戏收入占总收入的比例及产品竞争力是在经营层面进行分析参照的主要财务指标。2016—2020年，腾讯的营收增长了3.17倍，年复合增长率为26%，营业利润增长了3.86倍，年复合增长率为31%。利润增速远超收入增速，且历年收入和利润增速均保持正值，可以看出腾讯具有非常强的成长性和稳定性。2016—2020年，昆仑万维营收增長了1.13倍，年复合增长率为2.5%，营业利润增长了9.03倍，年复合增长率为55.3%。2020年因股权出售，公司营业利润出现240%的增长，但收入增速起伏较大，说明昆仑万维虽有一定成长性，但稳定性不强。2016—2020年，世纪华通营收增长了4.43倍，年复合增长率为35%，营业利润增长了6.8倍，年复合增长率为46.5%。收入和利润增长率基本匹配，2018年增速尤为明显，业务增速波动较大，体现了世纪华通较强的成长性。
腾讯的游戏收入占比由2016年的47%到2020年的32%，占比逐年减少，多元化发展趋势更加明显，且主营业务逐步向更高端的技术研发转移，其竞争优势和行业地位保持不变[2]。昆仑万维2020年游戏收入占比相较2016年下降75%，说明其多元化进程也在加快。世纪华通从以生产汽车零部件为主转型为以游戏发展为主，2020年游戏收入占比88%，占比逐年递增，在2016—2020年保持稳定增长趋势，2019年加速发展，游戏业务成为推动公司业务增长的重要部分。
产品竞争力主要表现为毛利率的差异。2016—2020年，腾讯的毛利率保持在稳定区间，有下降趋势，尽管毛利率有所减少，但腾讯的规模效应足以支撑其位列行业前端;昆仑万维的毛利率一直处于较高水平，说明其游戏业务具备较强的竞争力;世纪华通的毛利率在近两年有明显提高，其游戏业务有着极强的竞争力。
2.2 管理层面
资产结构和资产周转效率是反映企业管理水平的重要指标。2016—2020年，腾讯总资产增长了近4.5倍，年均增速较稳定，保持在30%及以上;昆仑万维总资产在五年内增长了2.78倍，但年均增速波动较大;世纪华通总资产增长高达7.77倍，较另外两家公司增长幅度最大，且2018年因增发使总资产增速高达381%。综上，腾讯资产规模最大，但2016—2020年增速不及世纪华通，昆仑万维资产规模最小且增速最慢。
营运能力是公司循环使用公司资产，使其变现从而获取利润的能力。其中总资产周转率和应收账款周转率是反映营运能力的主要指标。总资产周转率是指公司资产的有效利用效率，总资产周转率越高，资产的利用效率越高。2016—2020年，腾讯的总资产周转率相对稳定，世纪华通的总资产周转率波动较为明显;与2016年相比，昆仑万维和世纪华通的总资产周转率在2020年均有所降低。2016—2020年，昆仑万维应收账款周转率波动幅度较大，由2016年的5.58上升至2019年的10，说明2019年企业运营回款能力较强;但2020年又下降至6.1，说明资产管理的稳定性不够。腾讯2020年的应收账款周转率较2016年虽有所降低，但其总资产结构稳定，成长性不受影响。世纪华通2020年的应收账款周转率最低，总资产增速不稳定。
2.3 财务层面
财务层面的分析主要是比较公司偿债能力的强弱。本文进行偿债能力分析主要选取资产负债率、流动比率和现金流量比率三个指标。腾讯的资产负债率由2016年的53%下降至2020年的42%，可看出其偿债能力较强，长期债务风险较小;昆仑万维的资产负债率从2016年的50%下降至2020年的22%，主要原因在于其分析期进行了股权融资，降低了资产负债率[3];世纪华通2020年的资产负债率较2016年不降反升，主要在于其较多的并购行为消耗了资金，长期财务风险有所增加。
腾讯公司的流动比率从2016年的1.47下降至2020年1.18，流动比率降低代表公司资产的变现能力变弱，短期偿债能力减弱;昆仑万维在2016—2020年的流动比率波动较为明显，但总体有所上升，公司的短期偿债能力有所提高，短期偿债风险较小;世纪华通2020年的流动比率较2016年有所降低，短期偿债能力变弱，但由于流动比率还是大于1，所以短期偿债风险较小。 现金流量比率指现金流量与负债的比率，用于衡量企业经营活动所产生的现金流量可以抵偿流动负债的程度。比率越高，企业的财务弹性越好。2016—2020年，腾讯的现金流比率波动较小，昆仑万维五年间的现金流比率先升后降，与公司整体发展战略有一定关系，世纪华通现金流比率波动较为明显，与公司并购行为有关。
总之，腾讯长短期的财务风险都具有可控性，经营活动的凈现金流量偿还短期债务能力是三家公司中最强的;昆仑万维长短期财务风险具有可控性，短期偿债能力有所提高，但长期偿债能力是三家公司中最弱的;世纪华通长短期财务风险都具有可控性，其偿债能力在三家公司中处于中间位置。
2.4 业绩层面
经营利润可以判断一个企业在最近一段时期的盈利能力及其增值的效率。2016—2020年，腾讯净利率波动幅度较小，盈利水平小幅度持续提高，由2016年的27.28%上升至2020年的33.21%;昆仑万维的净利率一直呈上升趋势，2020年的股权出售对净利率影响较大，增长率达到了182%;世纪华通的净利率有上升趋势，这与公司发展战略有关。
净资产收益率是总资产的投资回报率。腾讯的净资产收益率虽上下浮动，但整体数值均处于20%以上，体现了较高的股东回报水平;昆仑万维波动较为明显，只是2020年的大幅上升不包括非经常性损益，不具有持续性;世纪华通净资产收益率波动幅度不大，但相对腾讯而言其股东回报偏低。
PEG指标是市盈率和公司盈利增长速度的比值，通常PEG值越低，股价遭低估的可能性越大。若PEG小于1，通常认为股票被低估或投资者不看好公司未来的成长。若PEG大于1，股票可能被高估或被认为有超预期增长。2016—2020年，三家公司中，只有腾讯的本益成长比均高于0，这说明了公司体量大对于股票估值的影响，侧面反映了腾讯较强的成长性。
3 结语
从四维财务分析结果来看，腾讯作为行业巨头，依旧保持着较强的成长性，说明其仍有巨大的成长潜力，世纪华通、昆仑万维与腾讯相比，更衬托出了腾讯所具有的优势。
世纪华通利用多轮并购迅速从不到20亿元的营收增长至超百亿元，成功转型，成为继腾讯、网易之后的中国第三大游戏巨头。其在IP内容储备、游戏研发能力及海外市场拓展能力等方面都有较强的成长性和竞争力。与腾讯的深度合作更有利于世纪华通聚焦游戏产业，优化公司股权结构，稳定管理层团队，增加现金流，有效降低股票质押风险。
昆仑万维营收波动较大，缺少盈利增长的确定性。昆仑万维上市前以游戏业务为主，但游戏业务的发展并不出色。公司上市后分别通过增发股票和发行债券方式进行再次融资，但募集到的资金未能在游戏内容的开发方面取得明显成效。2020年整个游戏行业负增长，且游戏业务向头部企业集中。昆仑万维作为游戏行业中相对弱势的企业，是否能保持较强的成长性还是未知。
参考文献：
[1] 何香林.腾讯公司的财务分析与价值评估[D].厦门：厦门大学，2019.
[2] 冯京燕.腾讯公司的盈利模式研究[D].镇江：江苏科技大学，2019.
[3] 赵砚琦.昆仑万维股权激励实施效果分析与方案优化[D].广州：广东工业大学，2020.
作者简介：唐静宜（1999—），女，江苏盐城人，本科在读，研究方向：信息管理。
王瑶（1999—），女，江苏盐城人，本科在读，研究方向：财务会计。