论文部分内容阅读
“去年12月初，我们提到长达三年的熊市即将结束，可以期待一个小牛市的到来。2013年A股市场将取得大约20%的回报率。”15日在2013年瑞银大中华研讨会上，瑞银证券首席证券策略分析师陈李接受《投资者报》采访时，表示了他对今年市场前景的乐观态度。他同时预计今年A股动态市盈率将从8.5倍上升到9至10倍，每股收益将增长9%左右。
《投资者报》：看好今年A股表现是基于怎样的逻辑？
陈李：有几方面理由。首先是估值修复，尽管2011年和2012年都是下跌的年份，但情况很不一样。2011年的下跌主要是估值的下跌，2012年的估值没跌，主要是盈利预期向下调整。在我来看，估值如果不跌实际上就是一个熊市尾端的信号，因为通常来看，估值是盈利预期的一个先导性指标。
第二是盈利的增长。我们认为2013年全部A股上市公司利润将增长9%到10%左右，其中银行上升6%，非银行上升12%，特别是非银行企业12%的利润增长将是过去三年第一次实现正增长，这是一个非常积极的数字。对于银行来说，实际上6%的增长可能还会被不断提高，从近期公布的银行2012年业绩我们已经发现，他们的一些利差、不良贷款数字都好于预期。这意味着整个A股上市公司利润增速水平比我们现在预期的9%到10%更高一些。所以我们对2013年的A股市场比较乐观。
《投资者报》：为什么企业盈利之前一直在下降，今年却可以期待出现反转？
陈李：我们是基于这样的假设，即企业ROE会从2012年9.1%回升到2013年的9.3%，ROE回升的理由包括几个方面。第一是总资产周转率上升，因为收入增速会提高，我们的宏观经济学家认为2013年中国GDP增速会从2012年7.8%反弹到2013年的8.0%或者更高。更重要是物价的回升，因为2012年整体CPI和PPI都是非常低的数字，到2013年我们认为全年CPI水平恢复到3.5%。
这就意味着企业的收入增速会有快速地上升，对企业的ROE有正面的帮助。第二，我们相信2013年整体企业负债率不会出现大幅度下降。第三，在2013年大部分时间内，成本不可能会大幅度上升。
《投资者报》：此外，还有哪些理由看好市场？
陈李：我们认为2013年整体流动性会比2012年好一些，M1和M2增速2013年都要超过2012年，整体宏观流动性有显著改善。
还有很重要的一点是社会融资，我们预计银行理财产品和信托这样的表外融资市场在2013年会受到约束，这将给A股市场带来重大的正面利好。因为在过去三年，A股之所以熊冠全球，是因为中国有全世界最高的无风险回报率。过去三年大量的银行理财产品发行，三年前理财产品的存量规模不到7000亿人民币，现在是5.5万亿人民币。所有的老百姓都认为银行理财产品回报率是无风险的回报率。因此大量的资金离开A股市场转投银行理财产品市场。在过去两年大约有8500亿元人民币离开A股买理财产品，这必然导致A股是全世界表现最差的市场之一。
我相信这个情况在2013年可能有重大的变化，第一，我们已经看到监管层有意约束银行理财产品和信托的发行，所以2013年相信不会有那么多资金从A股市场分流。另外银行理财产品回报率逐渐下降，从一年前年化6%到现在只有4%到4.5%，相信2013年底回报率还会继续下降，这对A股市场的估值有正面作用。
《投资者报》：那么今年A股市场存在哪些风险因素，比如可能推出QDII2？
陈李：监管层当然希望有越来越多的投资品种。但决定市场的最重要因素不是进一步从场内分流资金，而是有没有可能从其他市场获取新增的资金，这就是我前面说的银行理财产品。
目前我有点担心，如果真的有资金发现理财产品和信托产品有很大的风险，要离开这些市场，他首先选择会不会不是股票，而是房地产，这也是很可能的。
在中国依照每个投资者的经验来看，过去十年在任何时候买房地产都是正确的，从来没有亏过钱，所以资金真的离开了信托和理财产品，却转投房地产，这是我们在接下来六个月面临的很大风险，就是房地产成交量和房地产价格会有加速上涨，再次引发了我们对房地产调控的担忧。这方面风险要远远大于开设国际板、QDII2或者其它的股票供给问题。
什么可能阻碍市场上涨？我认为有四点因素，其一是2013年盈利预测继续下调；其二，表外流动性收紧；其三，人民币贬值导致资本持续外流；最后，今年3月政府换届前政策仍不确定。
《投资者报》：今年瑞银会选择怎样的投资标的？
陈李：就2013年全年来说，我最喜欢的是金融加上可选消费，金融包括保险、券商、银行，可选消费包括家电、汽车，这是我全年的选择。而我未来一到两个月的选择，可能是一些消费股，选一些表现落后的食品、饮料、零售和医药，但这只是两个月的选择。
从风格上其实瑞银2013年比较喜欢A股的大盘股，而不是小盘股。2013年小盘股的表现会落后于大盘股，小盘股估值会出现较大幅度的下跌。
目前创业板流通市值大约只有2900亿人民币，但是随着股份的解禁到2013年底创业板流动市值将达到6500亿，会有两三倍的增加，在这么大的股票解禁压力面前我们很难想象中国的创业板还能维持差不多37倍的动态市盈率。所以会导致小盘股落后于大盘股，其市盈率会有显著的下跌，从37倍下跌到20倍以下。
《投资者报》：看好今年A股表现是基于怎样的逻辑？
陈李：有几方面理由。首先是估值修复，尽管2011年和2012年都是下跌的年份，但情况很不一样。2011年的下跌主要是估值的下跌，2012年的估值没跌，主要是盈利预期向下调整。在我来看，估值如果不跌实际上就是一个熊市尾端的信号，因为通常来看，估值是盈利预期的一个先导性指标。
第二是盈利的增长。我们认为2013年全部A股上市公司利润将增长9%到10%左右，其中银行上升6%，非银行上升12%，特别是非银行企业12%的利润增长将是过去三年第一次实现正增长，这是一个非常积极的数字。对于银行来说，实际上6%的增长可能还会被不断提高，从近期公布的银行2012年业绩我们已经发现，他们的一些利差、不良贷款数字都好于预期。这意味着整个A股上市公司利润增速水平比我们现在预期的9%到10%更高一些。所以我们对2013年的A股市场比较乐观。
《投资者报》：为什么企业盈利之前一直在下降，今年却可以期待出现反转？
陈李：我们是基于这样的假设，即企业ROE会从2012年9.1%回升到2013年的9.3%，ROE回升的理由包括几个方面。第一是总资产周转率上升，因为收入增速会提高，我们的宏观经济学家认为2013年中国GDP增速会从2012年7.8%反弹到2013年的8.0%或者更高。更重要是物价的回升，因为2012年整体CPI和PPI都是非常低的数字，到2013年我们认为全年CPI水平恢复到3.5%。
这就意味着企业的收入增速会有快速地上升，对企业的ROE有正面的帮助。第二，我们相信2013年整体企业负债率不会出现大幅度下降。第三，在2013年大部分时间内，成本不可能会大幅度上升。
《投资者报》：此外，还有哪些理由看好市场？
陈李：我们认为2013年整体流动性会比2012年好一些，M1和M2增速2013年都要超过2012年，整体宏观流动性有显著改善。
还有很重要的一点是社会融资，我们预计银行理财产品和信托这样的表外融资市场在2013年会受到约束，这将给A股市场带来重大的正面利好。因为在过去三年，A股之所以熊冠全球，是因为中国有全世界最高的无风险回报率。过去三年大量的银行理财产品发行，三年前理财产品的存量规模不到7000亿人民币，现在是5.5万亿人民币。所有的老百姓都认为银行理财产品回报率是无风险的回报率。因此大量的资金离开A股市场转投银行理财产品市场。在过去两年大约有8500亿元人民币离开A股买理财产品，这必然导致A股是全世界表现最差的市场之一。
我相信这个情况在2013年可能有重大的变化，第一，我们已经看到监管层有意约束银行理财产品和信托的发行，所以2013年相信不会有那么多资金从A股市场分流。另外银行理财产品回报率逐渐下降，从一年前年化6%到现在只有4%到4.5%，相信2013年底回报率还会继续下降，这对A股市场的估值有正面作用。
《投资者报》：那么今年A股市场存在哪些风险因素，比如可能推出QDII2？
陈李：监管层当然希望有越来越多的投资品种。但决定市场的最重要因素不是进一步从场内分流资金，而是有没有可能从其他市场获取新增的资金，这就是我前面说的银行理财产品。
目前我有点担心，如果真的有资金发现理财产品和信托产品有很大的风险，要离开这些市场，他首先选择会不会不是股票，而是房地产，这也是很可能的。
在中国依照每个投资者的经验来看，过去十年在任何时候买房地产都是正确的，从来没有亏过钱，所以资金真的离开了信托和理财产品，却转投房地产，这是我们在接下来六个月面临的很大风险，就是房地产成交量和房地产价格会有加速上涨，再次引发了我们对房地产调控的担忧。这方面风险要远远大于开设国际板、QDII2或者其它的股票供给问题。
什么可能阻碍市场上涨？我认为有四点因素，其一是2013年盈利预测继续下调；其二，表外流动性收紧；其三，人民币贬值导致资本持续外流；最后，今年3月政府换届前政策仍不确定。
《投资者报》：今年瑞银会选择怎样的投资标的？
陈李：就2013年全年来说，我最喜欢的是金融加上可选消费，金融包括保险、券商、银行，可选消费包括家电、汽车，这是我全年的选择。而我未来一到两个月的选择，可能是一些消费股，选一些表现落后的食品、饮料、零售和医药，但这只是两个月的选择。
从风格上其实瑞银2013年比较喜欢A股的大盘股，而不是小盘股。2013年小盘股的表现会落后于大盘股，小盘股估值会出现较大幅度的下跌。
目前创业板流通市值大约只有2900亿人民币，但是随着股份的解禁到2013年底创业板流动市值将达到6500亿，会有两三倍的增加，在这么大的股票解禁压力面前我们很难想象中国的创业板还能维持差不多37倍的动态市盈率。所以会导致小盘股落后于大盘股，其市盈率会有显著的下跌，从37倍下跌到20倍以下。