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【摘 要】文章以189家创业板上市公司作为研究样本，采用回归分析的方法对公司内部治理因素与信息披露质量之间的关系进行了实证分析。结果显示：董事会规模及独立董事比例同信息披露质量显著相关，其他如法人持股比例、股权集中度、两职分离、监事会规模等对信息披露质量产生的影响并不显著。
【关键词】公司内部治理 创业板 信息披露质量 董事会规模 独立董事比例
会计信息披露是资本市场发展的产物，高质量的会计信息披露是资源有效配置和证券市场健康发展的前提。而无论是在证券市场发展成熟的西方国家，还是在属于新兴资本市场的我国，上市公司会计信息披露违规、会计信息造假的现象时有发生。从2011年3月至今，先后有18家中国公司被纳斯达克或纽约证券交易所停牌，4家企业被勒令退市。其中，财务造假是主要原因之一。这些企业大部分规模较小，显示了中小企业在信息披露上的危机。国内创业板市场也面临着同样的问题：中小企业的公司治理结构不完善，股权相对分散，企业存在严重的管理层和大股东道德风险、信用风险。因此，公司内部治理机制同信息披露质量紧密相连。
所谓的公司内部治理是指公司的出资者为保障投资收益，在出资者、董事会、高级经理层组成的内部结构之间所形成的制度安排。这种制度安排主要包括股权结构、董事会制度、经营者激励等。
一 文献回顾
对公司内部治理与会计信息披露质量的研究，国外较早，最近十年内，国内在这方面的研究也快速升温。实证研究方面，不同学者所侧重的角度有所不同，有些相同的研究方向却得出了相反的结论，主要集中在两方面。
1．股权结构
从股权构成来看，主要研究国家持股、法人持股，以及管理层持股同信息披露质量之间的关系。国家持股方面，国外学者Eng and Mak（2003）通过对新加坡158家上市公司的实证研究发现，政府持股比例越高的公司，披露程度越高；而刘立国、杜莹（2003）以及钟伟强、张天西、张燕妮（2006）通过对中国上市公司的实验研究得出了相反的结论，即国家持股比例同自愿披露水平呈显著负相关。法人持股方面，孟俊婷、池倩倩（2012）认为，法人投资者专注于公司长远的发展，注重长期投资，因此法人股比例与会计信息披露质量正相关。管理层持股方面，专门研究管理层持股同信息披露质量关系的文献较少，钟伟强、张天西、张燕妮（2006）预期信息披露水平随管理层持股比例的下降而上升，但在其后的实证研究中的结论却是中国上市公司管理层持股比例同信息披露质量无显著关系。
从股权集中度来看，La Porta et al.（1998）发现股权集中程度与财务报告质量呈负相关，刘国亮、常艳丽（2008）也同意这种看法，但是彭启发、李彬（2010）却认为大股东为了公司的可持续发展势必会提高上市公司的会计信息披露质量。
2．董事会治理
关于董事会治理同信息披露质量之间关系的研究，主要集中在董事会规模、独立董事比例，以及董事长、总经理是否两职分离这三个方面。
董事会规模方面，学术界一般认为董事会规模的限制是良好公司治理机制的表现。通过对董事会中董事人数的限制，董事会成员之间的交流更加通畅，决策效率也能得到提高。Jensen（1993）发现，小规模的董事会在监管公司总经理行为时更加有效，并且更难被总经理和董事长所操纵。Vafeas（2000）发现，与拥有大规模董事会公司相比，投资者更愿意认为小规模董事会公司盈利信息具有更大的价值。但是王怀明、宿金香（2007）却认为，如果董事会规模较大即董事会人数比较多，可以降低CEO控制董事会的可能性，也可以避免任人唯亲，从而聘任有能力的外部董事领导公司，促使公司管理层披露更多的信息。独立董事比例方面，学术界一般认为独立董事比例与公司信息披露质量呈正相关。Fama和Jensen提出，独立董事比例越大，越能有效监督董事会，使公司倾向于更多的自愿披露。乔旭东通过实证发现，上市公司的自愿披露程度与独立董事的存在与否密切相关。董事长、总经理两职分离方面，Jensen（1993）认为，董事会中成员在管理层中任职会产生利益冲突，并且使董事会在行使其监督职能时产生困难。这种扮演双重角色的情况在中国和欧洲国家的公司都很常见。Gul and Leung（2004）通过对香港上市公司的研究发现，两职合一公司的信息披露水平较低。
二 研究设计
1．研究假设
假设1：国家持股比例与信息披露质量呈负相关；假设2：法人持股比例与信息披露质量呈正相关；假设3：股权集中度与信息披露质量呈负相关；假设4：董事会规模与信息披露质量呈负相关；假设5：独立董事比例与信息披露质量呈正相关；假设6：两职分离与信息披露质量呈正相关；假设7：监事会规模与信息披露质量呈正相关。
2．样本选择及数据来源
现有文献的研究对象都是主板市场的上市公司，只有近期的孟俊婷、池倩倩（2012）对中小板市场进行了研究。但对于深圳证券交易所的创业板上市公司尚没有相关的研究，因此本文选取了深圳证券交易所2010～2011年公布信息披露评级的创业板上市公司作为研究样本，最终获得的样本数量为189个。研究变量中，会计信息披露质量指标摘自深圳证券交易所网站，其他数据全部来自国泰安CSMAR数据库，本文的数据通过Excel及SPSS软件进行处理。
3．变量的含义及计量（见表1）
四 实证结果分析
1．描述性统计分析（见表2）
从表2可以看出各变量的描述性统计分析结果如下：（1）从均值上看，2011年创业板上市公司的会计信息披露质量为3.10，略高于深圳证券交易所给出的B级评级，表明创业板上市公司总体的披露质量良好。（2）国有股比例较低，为3.09%，这与创业板上市公司规模较小，大部分由私人创办有关。（3）法人股比例为17.81%。（4）股权集中度为68.32%，这个数据同肖华芳（2007）所统计的主板市场63.56%，以及孟俊婷、池倩倩（2012）所统计的中小板市场63%相比要高，并且标准差较小，说明我国创业板上市公司股权集中度相当高。（5）董事会平均规模为8.44人；其中独立董事的比例为36.8%，略高于证监会独立董事至少占三分之一的要求，说明创业板上市公司缺少聘请独立董事对公司事务进行监督的意愿。（6）有47%的创业板上市公司CEO两职合一，这个数据同肖华芳（2007）所统计的主板10%的数据相差很大，同何浚1998年47.7%的数据类似，说明很多的创业板上市公司决策权和监督权没有分离。（7）监事会规模平均为3.28人，人数不多。（8）样本公司平均总资产的对数为20.8360，资产负债率为16.5%，相对来说财务风险较低。（9）总资产收益率平均值为6.1%，平均成长性为29.8%，但是标准差大，说明创业板各企业间差别较大。 2．回归分析
考虑到国有股比例和法人股比例的共线性问题，又考虑到样本数据里国有股比例均值较低，方差较大，因此，本文在回归分析中舍弃了国有股比例（SOE）这一自变量。回归分析结果如表3所示。
从表3的回归分析结果可以看出各个变量对会计信息披露质量的影响度如下：（1）在10%的显著性水平下，假设4得到了验证，表明董事会规模越大，公司会计信息披露质量越低。（2）在1%的显著性水平下，同假设5相反，表明独立董事的比例越高，公司会计信息披露质量越低。究其原因，可能与大部分样本的独立董事比例接近三分之一有关，或者说现今国内的独立董事制度还没有起到应有的作用，众多上市公司和独立董事对此敷衍了事。（3）法人持股比例、股权集中度、两职分离、监事会规模等自变量的变量系数的显著性均大于10%，表明它们对信息披露水平产生的影响并不显著。（4）在控制变量中，资产负债率、总资产收益率和成长性通过了显著性验证。表明会计信息披露质量可能在很大程度上同公司的经营状况相关。
五 结论
鉴于创业板市场相对于主板市场和中小板市场具有更大的风险，有必要研究这些公司的公司内部治理与会计信息披露质量的关系，以制定相应的政策，提高创业板上市公司会计信息披露质量，保护投资者利益和维护证券市场的有效运行。本文的研究表明会计信息披露质量同董事会规模及独立董事比例密切相关，并且发现公司的会计信息质量可能更多地同公司经营绩效相关联，指明未来的研究方向。
参考文献
［1］E Fama and M. Jensen，Organizational forms and investment decisions .Journal of Financial Economies，1985
［2］周国林.公司内部治理的理论与实证研究——基于中国上市公司的视角［D］.暨南大学，2004
［3］肖华芳.公司治理对自愿披露影响的实证研究［D］.华中科技大学，2007
［4］刘立国、杜莹.公司治理与会计信息质量关系的实证研究［J］.会计研究，2003（2）
［5］孟俊婷、池倩倩.公司治理对会计信息披露质量影响的实证研究［J］.会计之友，2012（1）
［6］乔旭东、孙美华、巫升柱.我国上市公司内部治理结构影响自愿披露水平的实证分析［J］.财经论丛，2007（128）
【关键词】公司内部治理 创业板 信息披露质量 董事会规模 独立董事比例
会计信息披露是资本市场发展的产物，高质量的会计信息披露是资源有效配置和证券市场健康发展的前提。而无论是在证券市场发展成熟的西方国家，还是在属于新兴资本市场的我国，上市公司会计信息披露违规、会计信息造假的现象时有发生。从2011年3月至今，先后有18家中国公司被纳斯达克或纽约证券交易所停牌，4家企业被勒令退市。其中，财务造假是主要原因之一。这些企业大部分规模较小，显示了中小企业在信息披露上的危机。国内创业板市场也面临着同样的问题：中小企业的公司治理结构不完善，股权相对分散，企业存在严重的管理层和大股东道德风险、信用风险。因此，公司内部治理机制同信息披露质量紧密相连。
所谓的公司内部治理是指公司的出资者为保障投资收益，在出资者、董事会、高级经理层组成的内部结构之间所形成的制度安排。这种制度安排主要包括股权结构、董事会制度、经营者激励等。
一 文献回顾
对公司内部治理与会计信息披露质量的研究，国外较早，最近十年内，国内在这方面的研究也快速升温。实证研究方面，不同学者所侧重的角度有所不同，有些相同的研究方向却得出了相反的结论，主要集中在两方面。
1．股权结构
从股权构成来看，主要研究国家持股、法人持股，以及管理层持股同信息披露质量之间的关系。国家持股方面，国外学者Eng and Mak（2003）通过对新加坡158家上市公司的实证研究发现，政府持股比例越高的公司，披露程度越高；而刘立国、杜莹（2003）以及钟伟强、张天西、张燕妮（2006）通过对中国上市公司的实验研究得出了相反的结论，即国家持股比例同自愿披露水平呈显著负相关。法人持股方面，孟俊婷、池倩倩（2012）认为，法人投资者专注于公司长远的发展，注重长期投资，因此法人股比例与会计信息披露质量正相关。管理层持股方面，专门研究管理层持股同信息披露质量关系的文献较少，钟伟强、张天西、张燕妮（2006）预期信息披露水平随管理层持股比例的下降而上升，但在其后的实证研究中的结论却是中国上市公司管理层持股比例同信息披露质量无显著关系。
从股权集中度来看，La Porta et al.（1998）发现股权集中程度与财务报告质量呈负相关，刘国亮、常艳丽（2008）也同意这种看法，但是彭启发、李彬（2010）却认为大股东为了公司的可持续发展势必会提高上市公司的会计信息披露质量。
2．董事会治理
关于董事会治理同信息披露质量之间关系的研究，主要集中在董事会规模、独立董事比例，以及董事长、总经理是否两职分离这三个方面。
董事会规模方面，学术界一般认为董事会规模的限制是良好公司治理机制的表现。通过对董事会中董事人数的限制，董事会成员之间的交流更加通畅，决策效率也能得到提高。Jensen（1993）发现，小规模的董事会在监管公司总经理行为时更加有效，并且更难被总经理和董事长所操纵。Vafeas（2000）发现，与拥有大规模董事会公司相比，投资者更愿意认为小规模董事会公司盈利信息具有更大的价值。但是王怀明、宿金香（2007）却认为，如果董事会规模较大即董事会人数比较多，可以降低CEO控制董事会的可能性，也可以避免任人唯亲，从而聘任有能力的外部董事领导公司，促使公司管理层披露更多的信息。独立董事比例方面，学术界一般认为独立董事比例与公司信息披露质量呈正相关。Fama和Jensen提出，独立董事比例越大，越能有效监督董事会，使公司倾向于更多的自愿披露。乔旭东通过实证发现，上市公司的自愿披露程度与独立董事的存在与否密切相关。董事长、总经理两职分离方面，Jensen（1993）认为，董事会中成员在管理层中任职会产生利益冲突，并且使董事会在行使其监督职能时产生困难。这种扮演双重角色的情况在中国和欧洲国家的公司都很常见。Gul and Leung（2004）通过对香港上市公司的研究发现，两职合一公司的信息披露水平较低。
二 研究设计
1．研究假设
假设1：国家持股比例与信息披露质量呈负相关；假设2：法人持股比例与信息披露质量呈正相关；假设3：股权集中度与信息披露质量呈负相关；假设4：董事会规模与信息披露质量呈负相关；假设5：独立董事比例与信息披露质量呈正相关；假设6：两职分离与信息披露质量呈正相关；假设7：监事会规模与信息披露质量呈正相关。
2．样本选择及数据来源
现有文献的研究对象都是主板市场的上市公司，只有近期的孟俊婷、池倩倩（2012）对中小板市场进行了研究。但对于深圳证券交易所的创业板上市公司尚没有相关的研究，因此本文选取了深圳证券交易所2010～2011年公布信息披露评级的创业板上市公司作为研究样本，最终获得的样本数量为189个。研究变量中，会计信息披露质量指标摘自深圳证券交易所网站，其他数据全部来自国泰安CSMAR数据库，本文的数据通过Excel及SPSS软件进行处理。
3．变量的含义及计量（见表1）
四 实证结果分析
1．描述性统计分析（见表2）
从表2可以看出各变量的描述性统计分析结果如下：（1）从均值上看，2011年创业板上市公司的会计信息披露质量为3.10，略高于深圳证券交易所给出的B级评级，表明创业板上市公司总体的披露质量良好。（2）国有股比例较低，为3.09%，这与创业板上市公司规模较小，大部分由私人创办有关。（3）法人股比例为17.81%。（4）股权集中度为68.32%，这个数据同肖华芳（2007）所统计的主板市场63.56%，以及孟俊婷、池倩倩（2012）所统计的中小板市场63%相比要高，并且标准差较小，说明我国创业板上市公司股权集中度相当高。（5）董事会平均规模为8.44人；其中独立董事的比例为36.8%，略高于证监会独立董事至少占三分之一的要求，说明创业板上市公司缺少聘请独立董事对公司事务进行监督的意愿。（6）有47%的创业板上市公司CEO两职合一，这个数据同肖华芳（2007）所统计的主板10%的数据相差很大，同何浚1998年47.7%的数据类似，说明很多的创业板上市公司决策权和监督权没有分离。（7）监事会规模平均为3.28人，人数不多。（8）样本公司平均总资产的对数为20.8360，资产负债率为16.5%，相对来说财务风险较低。（9）总资产收益率平均值为6.1%，平均成长性为29.8%，但是标准差大，说明创业板各企业间差别较大。 2．回归分析
考虑到国有股比例和法人股比例的共线性问题，又考虑到样本数据里国有股比例均值较低，方差较大，因此，本文在回归分析中舍弃了国有股比例（SOE）这一自变量。回归分析结果如表3所示。
从表3的回归分析结果可以看出各个变量对会计信息披露质量的影响度如下：（1）在10%的显著性水平下，假设4得到了验证，表明董事会规模越大，公司会计信息披露质量越低。（2）在1%的显著性水平下，同假设5相反，表明独立董事的比例越高，公司会计信息披露质量越低。究其原因，可能与大部分样本的独立董事比例接近三分之一有关，或者说现今国内的独立董事制度还没有起到应有的作用，众多上市公司和独立董事对此敷衍了事。（3）法人持股比例、股权集中度、两职分离、监事会规模等自变量的变量系数的显著性均大于10%，表明它们对信息披露水平产生的影响并不显著。（4）在控制变量中，资产负债率、总资产收益率和成长性通过了显著性验证。表明会计信息披露质量可能在很大程度上同公司的经营状况相关。
五 结论
鉴于创业板市场相对于主板市场和中小板市场具有更大的风险，有必要研究这些公司的公司内部治理与会计信息披露质量的关系，以制定相应的政策，提高创业板上市公司会计信息披露质量，保护投资者利益和维护证券市场的有效运行。本文的研究表明会计信息披露质量同董事会规模及独立董事比例密切相关，并且发现公司的会计信息质量可能更多地同公司经营绩效相关联，指明未来的研究方向。
参考文献
［1］E Fama and M. Jensen，Organizational forms and investment decisions .Journal of Financial Economies，1985
［2］周国林.公司内部治理的理论与实证研究——基于中国上市公司的视角［D］.暨南大学，2004
［3］肖华芳.公司治理对自愿披露影响的实证研究［D］.华中科技大学，2007
［4］刘立国、杜莹.公司治理与会计信息质量关系的实证研究［J］.会计研究，2003（2）
［5］孟俊婷、池倩倩.公司治理对会计信息披露质量影响的实证研究［J］.会计之友，2012（1）
［6］乔旭东、孙美华、巫升柱.我国上市公司内部治理结构影响自愿披露水平的实证分析［J］.财经论丛，2007（128）