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参考一篮子货币,就会增加国际资本的套利成本。国际资本如果想套利的话,就要“拿”一篮子货币,才能“拿”人民币。这样,既增加了套利难度,人民币也等于国际化了。
5月14日,国家外汇管理局(下称“外管局”)公布的数据显示,一季度中国直接投资净流入175亿美元,同比增长175%。
对此,外管局相关人士称,资本大量流入中国,一方面反映国际资本看好中国经济增长;另一方面反映美元低利率环境下,美元套利交易活跃,使得个人、机构更趋向于将外汇资产转换为人民币。
该人士表示,大量资本流入对央行形成较大压力,不过,央行在货币政策方面还有很多余地来化解。
今年一季度,中国资本和金融项目顺差(含净误差与遗漏)达550亿美元。上述人士分析,考虑到统计数字的时效性,550亿美元顺差并未及时剔除净误差与遗漏,因此,该数据与2009年一季度281亿美元的逆差不具可比性。但該人士强调,资本较大净流入的态势是基本确立的。
在今年1月27日召开的达沃斯世界经济论坛2010年会研讨会上,中国人民银行副行长朱民发出警告称,如果美国今年快速加息,可能会导致大量美元套利资金突然撤出新兴市场,这有可能会引发与1997年亚洲金融危机类似的新兴市场货币危机。
套利交易的规模有多大
金融危机爆发以后,美联储大幅降息,零利率政策导致投资者从美国借贷巨额低息美元,然后再投资到利率更高的新兴市场,从而赚取其中的利差,这便称作“套息交易”。
“去年金融危机期间游资大量撤离新兴市场国家,但是过了一段时间,这些游资又回来了,这造成了市场的大幅波动。”朱民表示,他估计目前因美元零息而产生的套息交易资金可能高达1万亿-1.5万亿美元,远高于10年前日元套息交易时的水平。
朱民认为,今年由美元融资套利交易引发的反复无常的资本流动,给全球经济带来实际风险。而大量的美元套利交易带来的资金流动有可能成为2010年全球将面临的又一新风险。
一位某股份制商业银行外汇分析师表示,热钱的集中流出势必会造成经济的波动,而已经形成的资产价格泡沫也有可能因此而破裂,对于刚刚走上复苏道路的中国经济来说,这样的打击无疑会是致命的。
所幸的是,央行已经意识到美元套利交易的严重性。5月10日,中国人民银行发布的《2010年第一季度中国货币政策执行报告》指出,本轮国际金融危机后,由于美国低利率政策等原因,美元逐渐成为套利交易中的融资货币。仅2009年上半年美元套利交易就达4000亿美元。
央行认为,美元套利交易的影响更加广泛。一是美元套利交易投资主体和领域更广。美元套利交易主要投资于高息货币、新兴市场、大宗商品市场等三大领域,其主体也多为机构投资者。二是美元套利交易给各国货币政策的制定与实施带来复杂影响。由于套利资金持续流入,新兴市场国家货币政策的主动性和有效性面临挑战。三是美元套利交易增大全球通胀压力。
央行认为,金融市场上也不断出现美元套利交易平仓、资金回流美国的现象。未来美元利率趋势、汇率预期和风险偏好都可能出现方向性变化,美元套利交易前景有较大不确定性。套利交易的发展及其平仓行为可能对全球经济和金融市场运行产生重大影响,需密切关注。
借钱能赚钱的套利交易
美元的低利率环境,加之人民币升值预期不减,不少企业或个人倾向于将外汇资产转换成人民币。
“甚至银行会主动建议企业(套利)。”外管局国际收支司司长管涛透露,企业以前如果需要美元,是直接用人民币去置换,但现在(部分)银行甚至会建议,把人民币存入银行,给企业贷款美元,这样可以套利。
管涛透露,金融机构1月至4月,外汇存贷比已达到1.9倍,创历史新高。
央行数据也反映出外汇贷款的激增,一季度,全部金融机构外汇贷款新增292亿元,季末余额同比增长73.8%,增速比上年末高17.8个百分点。其中,1-3月份每月新增外币贷款分别为94亿、97亿和101亿美元。而外汇存款不增反降,4月末,金融机构外币存款余额2043亿美元,同比增长0.07%,当月外币存款减少90亿美元。
据悉,当国内信贷额度收紧以致银行“无钱可放”时,作为利率市场化改革“排头兵”的外汇贷款大受欢迎,不少银行正热衷于“变卖”海外资产来调回国内发放外汇贷款,甚至不惜在海外“卖钱”——拆借资金。
在中国,外汇贷款的利率由银行自己决定,信贷规模也相对自由。复旦大学金融系副教授陆前进发现,从2008年以来,外汇贷款是一件很简单的事情,企业借钱反而能赚到一笔钱。
以现在通过外汇贷款借100万美元为例,换成682万元人民币,一年后,按照去年人民币升值4%和美元1.9%的年借贷利率计算,加上利息共需用人民币667.5万元来偿还,白用了一年钱还赚了14.5万元。
企业要取道外汇贷款,看中的是低廉的利息成本和人民币升值预期。按照去年年末的数据,国内一年期美元贷款加权平均利率为1.9%,比人民币贷款基准利率5.31%少了3.41个百分点。对于企业来说,这直接减轻了至少一半的利息负担。
陆前进说,类似的套利机会出现,激发了外汇贷款的需求冲动。
世界经济面临的最大的定时炸弹
据了解,全球外汇市场最早一轮套利交易始于1980年左右,当时金融投机者借入日元并投资于欧洲证券。这轮套利交易于1993年日本泡沫崩溃正式结束,日本投资者从海外撤退,日元大幅升值。第二轮融资套利交易开始于1995年夏季,1998年年底以一种剧烈的方式结束,标志性事件包括俄罗斯政府违约事件、长期资本管理对冲基金倒闭以及日本政府计划对其银行业注资,日元兑美元曾在短短的一周上扬15%。
次贷危机爆发以来,美联储一路降息,2008年12月将基准利率降到0-0.25%区间,至今已创16个月零利率纪录。银行间拆借市场美元Libor甚至低于日元Libor利率水平,可以说美元已沦为最廉价的融资货币。“零利率+长期弱势”使美元成为套利交易的新宠。投资者以极低的成本借入美元,然后投资于高利率或高投资收益的国家,特别是复苏较快的新兴市场与原材料、大宗商品甚为丰富的国家,最后换回更为贬值的美元,获取高额回报。
中国银行国际金融研究所副总经理陈卫东认为,尽管有种种声音质疑美元套利交易是否真实存在,例如高盛、瑞银等部分国际投行声称,美元套利交易所产生的风险实际超过其潜在的回报;还有观点认为,美国银行业比以往任何时候都惜贷,无法想象它们会冒风险为美元套利交易融资。然而,更多的证据表明,2009年以来全球资产价格与大宗商品价格的飙升,与美元套利交易有很大联系。
陈卫东认为,就年内而言,美元仍将继续成为套利交易融资来源,有如下因素支持:一是在主要的工业化国家中,美国短期利率水平目前仍排倒数第二,且美联储持续暗示将要较长时期维持低利率政策;二是美国财政赤字居高不下,预算支出占GDP的比重还将进一步上升,进一步强化弱势美元预期;三是实际利率(名义利率减去通胀)是套利交易的原始驱动力。预计2010年美国CPI将增长1.7%,日本CPI则下降1.6%,美元无论在实际利率还是名义利率上都将继续成为最便宜的融资货币。
美元套利交易过频、规模过大,将对全球金融稳定形成新的威胁。对新兴市场国家而言,潜在风险在于:目前各国货币政策和汇率政策面临两难的处境,一旦美联储实施退出战略,美元汇率强劲反弹,美元套利交易平仓势必引起美元大规模回流,从而导致新兴国家金融市场出现剧烈动荡。可预料的更坏结果包括:资产泡沫破灭、本币贬值、利率大幅提升、信贷紧缩、银行倒闭等。
美元套利对大宗商品市场的冲击亦不容忽视。由于美元是国际大宗商品的主要标价和结算货币,美元套利交易可能引发投机泡沫,对于全球金融市场的扰动和破坏性将难以估量。套利交易维持的时间越久,风险资产价格超出其公允价值的风险就越大。套利交易的条件一旦丧失,风险资产价格将出现大跌,市场波动性激增。
瑞信集团经济学家陶冬也指出,美元是美國经济的晴雨表、全球资金走向的指南针。它反映着资金的风险意识,反映着市场对美国财政状况的信心。它折射着美联储量化宽松政策的进退,折射着美国经济与其他经济体之间实力的此消彼长。除此之外还有一个重大环节,美元走势牵动着套利交易。陶冬认为,套利交易是目前世界经济面临的最大的定时炸弹。
汇改为美元套利交易减压
5月10日,中国人民银行发布《2010年第一季度中国货币政策执行报告》,一段有关人民币汇改的文字,被业内专家视为相关政策改变的重大信号。这段文字是这样的:“按照人民币汇率形成机制改革的原则,进一步完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。
经济学家认为,这是时隔一年后央行再次在货币政策执行报告中重申了人民币汇改立场。这或许是人民币再次与美元脱钩的信号之一。
在2005年,中国进行了一次较大力度的汇率制度改革,人民币改为盯住一篮子货币,并加大了汇率的浮动空间。不过,随着金融危机爆发,这一汇改进程暂时停止,人民币重新盯住美元。盯住美元的汇率安排虽然保护了贸易部门,但也给国内货币政策带来较大挑战。
这一表述与《2009年第四季度中国货币政策执行报告》中的内容相比明显丰富,后者的表述仅仅是“按照主动性、可控性和渐进性原则,完善人民币汇率形成机制,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。
“这是一个明显的信号,人民币将退出盯住美元。在不久的将来,人民币将回到2005年7月21日汇改的轨道上来,一是市场供求为基础,二是参考一篮子货币调节。”建设银行高级研究员赵庆明预计,二季度末三季度初,将是合适的时间窗口。
银河证券首席经济学家左小蕾指出,参考一篮子货币,就会增加国际资本的套利成本。她解释,实施该汇率机制后,国际资本如果想套利的话,就要“拿”一篮子货币,才能“拿”人民币,这样,既增加了套利难度,人民币也等于国际化了,可加速国际化进程。
左小蕾表示,汇改并不意味着升值,可以是双边浮动,可惯常思维偏偏把升值等同于汇改了,否则又回到从前——总是被升值压力“倒逼”着走。
权威人士认为,最新的央行货币政策报告重提“参考一篮子货币”意味着人民币汇率将重新回到市场怀抱,兑美元小幅渐进升值成为可能,甚至也可能在升值一定时间时候再贬值。
无论如何,中国政府将使用某种方式达到希望市场产生“人民币任何时候都应该有或涨或跌”的预期之目的,当然市场不一定会按照政府的希望来,但政府毕竟保留了“适当管理和干预”的权利。
5月14日,国家外汇管理局(下称“外管局”)公布的数据显示,一季度中国直接投资净流入175亿美元,同比增长175%。
对此,外管局相关人士称,资本大量流入中国,一方面反映国际资本看好中国经济增长;另一方面反映美元低利率环境下,美元套利交易活跃,使得个人、机构更趋向于将外汇资产转换为人民币。
该人士表示,大量资本流入对央行形成较大压力,不过,央行在货币政策方面还有很多余地来化解。
今年一季度,中国资本和金融项目顺差(含净误差与遗漏)达550亿美元。上述人士分析,考虑到统计数字的时效性,550亿美元顺差并未及时剔除净误差与遗漏,因此,该数据与2009年一季度281亿美元的逆差不具可比性。但該人士强调,资本较大净流入的态势是基本确立的。
在今年1月27日召开的达沃斯世界经济论坛2010年会研讨会上,中国人民银行副行长朱民发出警告称,如果美国今年快速加息,可能会导致大量美元套利资金突然撤出新兴市场,这有可能会引发与1997年亚洲金融危机类似的新兴市场货币危机。
套利交易的规模有多大
金融危机爆发以后,美联储大幅降息,零利率政策导致投资者从美国借贷巨额低息美元,然后再投资到利率更高的新兴市场,从而赚取其中的利差,这便称作“套息交易”。
“去年金融危机期间游资大量撤离新兴市场国家,但是过了一段时间,这些游资又回来了,这造成了市场的大幅波动。”朱民表示,他估计目前因美元零息而产生的套息交易资金可能高达1万亿-1.5万亿美元,远高于10年前日元套息交易时的水平。
朱民认为,今年由美元融资套利交易引发的反复无常的资本流动,给全球经济带来实际风险。而大量的美元套利交易带来的资金流动有可能成为2010年全球将面临的又一新风险。
一位某股份制商业银行外汇分析师表示,热钱的集中流出势必会造成经济的波动,而已经形成的资产价格泡沫也有可能因此而破裂,对于刚刚走上复苏道路的中国经济来说,这样的打击无疑会是致命的。
所幸的是,央行已经意识到美元套利交易的严重性。5月10日,中国人民银行发布的《2010年第一季度中国货币政策执行报告》指出,本轮国际金融危机后,由于美国低利率政策等原因,美元逐渐成为套利交易中的融资货币。仅2009年上半年美元套利交易就达4000亿美元。
央行认为,美元套利交易的影响更加广泛。一是美元套利交易投资主体和领域更广。美元套利交易主要投资于高息货币、新兴市场、大宗商品市场等三大领域,其主体也多为机构投资者。二是美元套利交易给各国货币政策的制定与实施带来复杂影响。由于套利资金持续流入,新兴市场国家货币政策的主动性和有效性面临挑战。三是美元套利交易增大全球通胀压力。
央行认为,金融市场上也不断出现美元套利交易平仓、资金回流美国的现象。未来美元利率趋势、汇率预期和风险偏好都可能出现方向性变化,美元套利交易前景有较大不确定性。套利交易的发展及其平仓行为可能对全球经济和金融市场运行产生重大影响,需密切关注。
借钱能赚钱的套利交易
美元的低利率环境,加之人民币升值预期不减,不少企业或个人倾向于将外汇资产转换成人民币。
“甚至银行会主动建议企业(套利)。”外管局国际收支司司长管涛透露,企业以前如果需要美元,是直接用人民币去置换,但现在(部分)银行甚至会建议,把人民币存入银行,给企业贷款美元,这样可以套利。
管涛透露,金融机构1月至4月,外汇存贷比已达到1.9倍,创历史新高。
央行数据也反映出外汇贷款的激增,一季度,全部金融机构外汇贷款新增292亿元,季末余额同比增长73.8%,增速比上年末高17.8个百分点。其中,1-3月份每月新增外币贷款分别为94亿、97亿和101亿美元。而外汇存款不增反降,4月末,金融机构外币存款余额2043亿美元,同比增长0.07%,当月外币存款减少90亿美元。
据悉,当国内信贷额度收紧以致银行“无钱可放”时,作为利率市场化改革“排头兵”的外汇贷款大受欢迎,不少银行正热衷于“变卖”海外资产来调回国内发放外汇贷款,甚至不惜在海外“卖钱”——拆借资金。
在中国,外汇贷款的利率由银行自己决定,信贷规模也相对自由。复旦大学金融系副教授陆前进发现,从2008年以来,外汇贷款是一件很简单的事情,企业借钱反而能赚到一笔钱。
以现在通过外汇贷款借100万美元为例,换成682万元人民币,一年后,按照去年人民币升值4%和美元1.9%的年借贷利率计算,加上利息共需用人民币667.5万元来偿还,白用了一年钱还赚了14.5万元。
企业要取道外汇贷款,看中的是低廉的利息成本和人民币升值预期。按照去年年末的数据,国内一年期美元贷款加权平均利率为1.9%,比人民币贷款基准利率5.31%少了3.41个百分点。对于企业来说,这直接减轻了至少一半的利息负担。
陆前进说,类似的套利机会出现,激发了外汇贷款的需求冲动。
世界经济面临的最大的定时炸弹
据了解,全球外汇市场最早一轮套利交易始于1980年左右,当时金融投机者借入日元并投资于欧洲证券。这轮套利交易于1993年日本泡沫崩溃正式结束,日本投资者从海外撤退,日元大幅升值。第二轮融资套利交易开始于1995年夏季,1998年年底以一种剧烈的方式结束,标志性事件包括俄罗斯政府违约事件、长期资本管理对冲基金倒闭以及日本政府计划对其银行业注资,日元兑美元曾在短短的一周上扬15%。
次贷危机爆发以来,美联储一路降息,2008年12月将基准利率降到0-0.25%区间,至今已创16个月零利率纪录。银行间拆借市场美元Libor甚至低于日元Libor利率水平,可以说美元已沦为最廉价的融资货币。“零利率+长期弱势”使美元成为套利交易的新宠。投资者以极低的成本借入美元,然后投资于高利率或高投资收益的国家,特别是复苏较快的新兴市场与原材料、大宗商品甚为丰富的国家,最后换回更为贬值的美元,获取高额回报。
中国银行国际金融研究所副总经理陈卫东认为,尽管有种种声音质疑美元套利交易是否真实存在,例如高盛、瑞银等部分国际投行声称,美元套利交易所产生的风险实际超过其潜在的回报;还有观点认为,美国银行业比以往任何时候都惜贷,无法想象它们会冒风险为美元套利交易融资。然而,更多的证据表明,2009年以来全球资产价格与大宗商品价格的飙升,与美元套利交易有很大联系。
陈卫东认为,就年内而言,美元仍将继续成为套利交易融资来源,有如下因素支持:一是在主要的工业化国家中,美国短期利率水平目前仍排倒数第二,且美联储持续暗示将要较长时期维持低利率政策;二是美国财政赤字居高不下,预算支出占GDP的比重还将进一步上升,进一步强化弱势美元预期;三是实际利率(名义利率减去通胀)是套利交易的原始驱动力。预计2010年美国CPI将增长1.7%,日本CPI则下降1.6%,美元无论在实际利率还是名义利率上都将继续成为最便宜的融资货币。
美元套利交易过频、规模过大,将对全球金融稳定形成新的威胁。对新兴市场国家而言,潜在风险在于:目前各国货币政策和汇率政策面临两难的处境,一旦美联储实施退出战略,美元汇率强劲反弹,美元套利交易平仓势必引起美元大规模回流,从而导致新兴国家金融市场出现剧烈动荡。可预料的更坏结果包括:资产泡沫破灭、本币贬值、利率大幅提升、信贷紧缩、银行倒闭等。
美元套利对大宗商品市场的冲击亦不容忽视。由于美元是国际大宗商品的主要标价和结算货币,美元套利交易可能引发投机泡沫,对于全球金融市场的扰动和破坏性将难以估量。套利交易维持的时间越久,风险资产价格超出其公允价值的风险就越大。套利交易的条件一旦丧失,风险资产价格将出现大跌,市场波动性激增。
瑞信集团经济学家陶冬也指出,美元是美國经济的晴雨表、全球资金走向的指南针。它反映着资金的风险意识,反映着市场对美国财政状况的信心。它折射着美联储量化宽松政策的进退,折射着美国经济与其他经济体之间实力的此消彼长。除此之外还有一个重大环节,美元走势牵动着套利交易。陶冬认为,套利交易是目前世界经济面临的最大的定时炸弹。
汇改为美元套利交易减压
5月10日,中国人民银行发布《2010年第一季度中国货币政策执行报告》,一段有关人民币汇改的文字,被业内专家视为相关政策改变的重大信号。这段文字是这样的:“按照人民币汇率形成机制改革的原则,进一步完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。
经济学家认为,这是时隔一年后央行再次在货币政策执行报告中重申了人民币汇改立场。这或许是人民币再次与美元脱钩的信号之一。
在2005年,中国进行了一次较大力度的汇率制度改革,人民币改为盯住一篮子货币,并加大了汇率的浮动空间。不过,随着金融危机爆发,这一汇改进程暂时停止,人民币重新盯住美元。盯住美元的汇率安排虽然保护了贸易部门,但也给国内货币政策带来较大挑战。
这一表述与《2009年第四季度中国货币政策执行报告》中的内容相比明显丰富,后者的表述仅仅是“按照主动性、可控性和渐进性原则,完善人民币汇率形成机制,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。
“这是一个明显的信号,人民币将退出盯住美元。在不久的将来,人民币将回到2005年7月21日汇改的轨道上来,一是市场供求为基础,二是参考一篮子货币调节。”建设银行高级研究员赵庆明预计,二季度末三季度初,将是合适的时间窗口。
银河证券首席经济学家左小蕾指出,参考一篮子货币,就会增加国际资本的套利成本。她解释,实施该汇率机制后,国际资本如果想套利的话,就要“拿”一篮子货币,才能“拿”人民币,这样,既增加了套利难度,人民币也等于国际化了,可加速国际化进程。
左小蕾表示,汇改并不意味着升值,可以是双边浮动,可惯常思维偏偏把升值等同于汇改了,否则又回到从前——总是被升值压力“倒逼”着走。
权威人士认为,最新的央行货币政策报告重提“参考一篮子货币”意味着人民币汇率将重新回到市场怀抱,兑美元小幅渐进升值成为可能,甚至也可能在升值一定时间时候再贬值。
无论如何,中国政府将使用某种方式达到希望市场产生“人民币任何时候都应该有或涨或跌”的预期之目的,当然市场不一定会按照政府的希望来,但政府毕竟保留了“适当管理和干预”的权利。