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近年来，我国以新发展理念为指导，持续加强与可持续发展相关的金融创新，十九届五中全会公报再次强调要深入实施可持续发展战略。从国际经验看，联合国提出，到2030年努力实现可持续发展目标（SDGs）。近年来以绿色债券为基础，国际金融市场加大了可持续发展债券的创新发展力度。可持续发展债券作为融合了推动经济、社会、环境等领域可持续发展理念的金融深化创新，对我国金融市场加大改革开放力度，落实十九届五中全会和“十四五”规划纲要相关金融创新要求，以及推动我国金融创新与国际接轨具有参考作用和现实意义。
可持续发展债券在国际市场的发展与演变
什么是可持续发展债券
可持续发展债券是国际金融市场正在探索和发展的一个金融创新种类，它是对一系列有助于实现经济、社会、环境等各领域可持续发展的金融创新尝试的总称。自联合国各成员国在协商一致基础上提出了可持续发展目标（SDGs），可持续发展债券就受到全球各界越来越多的关注。国际上一般认为，可持续发展债券包括绿色债券（green bonds）、气候债券（climate bonds）、社会责任债券（social bonds），以及各类与可持续发展相关的创新品种，如扶贫债券、疫情防控债券、小微企业债券等。其中，绿色债券与社会责任债券是相对发展规模最大、最受关注的品种。随着国际金融市场标准制定工作不断发展，上述单独种类债券正逐渐发展形成整体性的可持续发展债券标准。
绿色债券与社会责任债券。
绿色债券的发展历程。通常认为，国际可持续发展债券的发展最早起步于2007年的全球首支绿色债券，即欧洲投资银行发行的气候意识债券。受全球金融危机影响，绿色债券在诞生之初发展相对缓慢，大部分由国际金融机构发行，少部分由各国的开发性银行和地方政府发行。2013年，国际绿色债券步入高速发展阶段，当年发行额高达114.42亿美元，同比增长476.4%。此后几年，绿色债券维持着高速增长的态势，尤其是2016年，中国绿色债券市场发行规模实现爆发式增长，成为全球最大的绿色债券发行市场和国际绿色债券发展的重要支柱。
与此同时，国际绿色债券的参与主体逐步多元化，创新品种不断问世。首先，更多的私营部门企业加入到绿色债券的发行人行列，丰田公司在2014发行了第一只17.5亿美元的资产支持型（ABS）绿色债券。随着全球绿色公司债主体增多，债券评级中枢开始下降。Abengoa Greenfield SA公司（标普级别为B）成为全球首单绿色高收益债券发行人。2016年，苹果公司发行了首支科技公司绿色债券。其次，市场出现多家绿色债券指数，成为绿色债券投资者的重要参考。再次，绿色债券投资人从最初的养老基金、中央银行等公共机构投资者，拓展至资产管理机构、保险公司、跨国公司等私营机构投资者。截至2019年末，全球绿色债券发行总额达到2549亿美元，比2018年的1711亿美元增长了49%。
社会责任债券的发展历程。社会责任债券与绿色债券几乎在同一时期起步。在一开始，社会责任债券发行人基本均为政府或公共机构。首支社会责任债券由社会金融公司在2010年发行，此后英国彼得伯勒监狱（Peterborough Prison）在2011年发行了一只影响力较大的社会责任债券（也称作“社会影响力债券”），从17个投资者里筹集500万英镑以资助一项降低短期囚犯再犯罪率的试点项目。
2012～2015年，社会责任债券开始加速发展，其中，2012年实现了173.8%的同比增速，并在随后三年保持着60%～95%的同比增速水平。2016年，国际资本市场协会发布了社会责任债券指引，标志着社会责任债券进入全面发展阶段。国际金融公司（IFC）于2017年启动社会责任债券计划，促进了国际开发机构与私人资本在实现可持续发展目标领域的合作。在ICMA社会责任债券指引的指导下，东盟于2018年发布东盟社会和可持续发展债券标准，首次将社会和可持续发展债券实践引入东盟债券市场。
2019年，全球社会责任债券新增发行额200亿美元，发行总额同比增长41%。随着疫情、自然灾害等全球性社会问题对经济的冲击日益增强，社会责任债券创新将持续增加，全球投资者对其关注和认可也将持续上升。
可持续发展债券品种及结构
目前，可持续发展债券大体可以分为两大类：标准化债券和结构较特殊的私募债券。在标准化债券中发展程度最高的是绿色债券。从细分品种来看，国际绿色债券可以划分为绿色资产支持证券（ABS）、绿色收益债券、绿色项目债券和绿色用途债券。从发行结构来看，绿色债券从开始的以银行为主体的单一结构发展为如今非金融机构、金融机构、主权机构、政府支持实体及政策性银行并存的局面。非金融企业发行量在2019年实现了接近一倍的增长，累积发行额为593亿美元，占2019年绿色债券发行总额的23%。金融企业发行保持稳定增长，在2019年接近550亿美元，占发行总额的21%，中国的工商银行和兴业银行占据了全球发行量的前两名。政府支持实体的发行量在2019年占比为15%。分区域来看，绿色债券发行主体已经遍布欧洲、北美地区、亚洲、拉丁美洲、非洲和大洋洲，欧洲成为2019年发行量大幅增长的主要推动力，同比增幅达到74%，其次是北美地区（46%）和亚太地区（29%）。全球绿色债券进一步实现了地域多元化，近两年来，俄罗斯、乌克兰、希腊、肯尼亚、巴拿马、巴巴多斯、厄瓜多尔和沙特阿拉伯等国首次发行绿色债券，显示出绿色债券在新兴市场愈发活跃。
除此之外，可持續发展债券还包括国际多边机构、主权和次主权政府、金融机构、非金融企业等发行的疫情防控债券、小微企业债券等。在普通债券基础上，市场内出现了含权债券创新，如碳收益挂钩债券等。结合当前重大社会热点问题，中国银行于2020年2月发行了国际市场上首单抗疫主题社会责任债券，成为全球问题嵌入可持续发展债券创新的良好实践。 另一类结构特殊的私募形式社会责任债券的发行主体和资金用途公益性较强， 并通过私募形式发给特定投资者。这种债券的主要目的是将原来相对不易监督检查的公益捐助，变成更透明、更具监督效力的资本市场运作模式，以吸引社会责任投资者更积极地参与社会发展项目。
国际市场可持续发展债券标准的制定与发展
国际债券市场与可持续发展融资相关的标准制定以国际组织、国际开发机构、行业自律组织和非政府组织开展的自愿性标准研发和制定为主。影响力较大的有由国际资本市场协会（ICMA）制定的《綠色债券原则》（GBP）、《社会责任债券原则》（SBP）两套认定标准，以及气候债券倡议组织的《气候债券标准》（CBS）。联合国开发计划署（UNDP）中国办公室从联合国可持续发展目标整体出发，于2020年推出的《可持续发展投融资支持项目目录技术报告》，成为对包括债券在内的金融产品创新制定标准规范的有益补充和尝试。可持续发展债券相关标准的制定不仅有利于让国际市场参与者更好地理解和接受此类金融创新，同时也为我国在市场开放过程中吸引国际发行人和投资人参与我国可持续发展债券创新提供了包容性的制度基础。
ICMA倡导的绿色债券原则和社会债券原则。绿色债券市场原则自2014年1月启动，于2018年6月最新更新的《绿色债券原则》（Green Bond Principles 或 G BP，以下简称《原则》）是一套自愿性的流程指引。该《原则》确定了发行绿色债券的四大核心要素，包括募集资金用途、项目评估与遴选流程、募集资金管理、报告。这些要素已被各国市场广泛承认和吸收，用于发展本国绿色债券。《社会责任债券原则》（So c i a l B o n d Principles或SBP，以下简称“《SBP原则》”）的核心是将发债募集资金全部用于社会效益项目，这点应当在证券法律文件中明确约定。发行人需对所有披露项目的社会效益进行清晰评估，在可行的情况下进行量化评估。社会效益项目主要适用的领域包括可负担的基础生活设施（例如清洁饮用水、地下排污管道、卫生设施、交通运输、能源）、基本服务需求（例如健康、教育和职业培训、医疗保健、融资和金融服务）、可负担的住宅、创造就业， 包括通过提供中小企业融资和小额信贷的间接方式、食品安全、社会经济发展和权利保障。目标人群主要包括生活在贫困线以下的人群、遭排斥或边缘化的人群或社会群体、弱势群体，包括遭受自然灾害的群体、残障人士、移民/流离失所人群、低教育程度群体、因缺乏优质的基本物资和服务而出现的底层群体、失业群体。
联合国开发计划署（UN DP）开启可持续发展投融资标准制定。除ICMA的绿色债券和社会责任债券标准之外，国际金融市场还进行了众多与可持续发展相关的标准制定尝试。然而，越来越多的国际组织和市场参与者呼吁，应结合联合国可持续发展目标，及时总结已有各个领域与可持续发展投融资相关的创新实践，制定更全面的、具有总体指导性的可持续发展金融标准。联合国开发计划署（UNDP）中国办公室在这方面做出了探索性的尝试，于2020年8月推出《可持续发展投融资支持项目目录（中国）〔2020版〕》。该报告试图构建一个清楚、易于协调和使用的项目分类，以可衡量的方式规范、指导与可持续发展目标一致的投融资项目，对债券领域的可持续发展投融资也有指导和借鉴作用。该目录在根据联合国可持续发展目标和金融市场投融资实践构建了一个可持续发展产业清单，提出兼备可持续发展意义与市场投资机会的项目类型和商业模式（包括使用创新型的金融工具，如债券），为每类项目提供主要的评估指标，衡量其对可持续发展目标的贡献。据了解，一些国际开发机构和金融市场成员对该目录提出的标准和指标较为重视，也在研究在债券领域应用该目录中部分标准的可行性和途径。尽管作为初步尝试，该目录的框架和标准还有不少需要进一步完善的问题，但这是在可持续发展融资领域首次由国际组织在我国的分支机构发起、旨在对国际市场发挥指导作用的标准制定工作，对后续我国市场成员积极参与可持续发展金融创新、推动相关标准制定起到了促进作用。
中国的可持续发展债券创新与实践
自联合国提出2030年可持续发展议程以来，中国政府一直采用各种政策工具支持可持续发展目标（SDGs）。伴随着中国债券市场自身改革和开放的不断深化，中国债券市场在促进可持续发展投融资创新相关领域已经由跟随者逐渐转变为引领者，并在标准、机制、实践和方案等层面为全球可持续投融资发展做出积极贡献。
从绿色债券开始推动可持续发展债券创新
近年来，我国债券市场的可持续创新与实践在充分借鉴国际经验的基础上实现了快速发展。在绿色债券领域，我国从2015年开始搭建绿色债券规则体系，中国金融学会绿色金融专业委员会发布的《绿色债券支持项目目录 （2015年版） 》首次确定了绿色产业项目定义和界定条件。该目录也是后续上海证券交易所绿色债券产业范围认定以及证监会《关于支持绿色债券发展的指导意见》中所采纳的产业项目范围。中国人民银行和国家发改委在2015年先后发布《关于在银行间债券市场发行绿色金融债券有关事宜的公告》和《绿色债券发行指引》，为绿色债券进行顶层设计，使中国成为全球首个建立系统性绿色金融政策框架的国家;2016～2018年，我国绿色债券发行规模连创新高，2019年的发行规模达到3862亿元;2019年3月，国家发改委等七部委印发《绿色产业指导目录（2019年版）》。现阶段，我国已经形成完整的绿色债券产业目录和发行规则，并在逐步探索绿色评估自律管理机制，如何进一步发展绿色投资者是我国绿色债券市场下一步发展壮大的关键。
此外，我国在社会发展领域进行了广泛的债券创新和探索。截至2020年9月末，我国债券市场共发行了超过2040只扶贫、纾困、疫情防控、农发、三农、铁道部、新基建、“一带一路”和小微企业债券，债券存量规模达到119622.39亿元。但与国际市场相比，我国社会责任债券市场也存在发行方式较为单一、各类机制有待完善、可持续投资者群体需要进一步扩大等问题。 日益呈现多元化与国际化的特点
非金融企业带动市场参与主体更加多元。以绿色债券为例，我国市场格局正在由金融债的“一枝独秀”逐渐转为非金融企业广泛参与的多元发展。绿色金融债在2019年之前一直是我国绿色债券市场的绝对主力，随着更多实体企业积极参与，非金融企业贴标绿色债券发行规模在2019年首次超过金融企业。
投资者群体迈向国际化。随着债券市场深化对外开放，国际投资者持续增加对我国债市投资，包括对绿色债券等可持续发展债券的投资。国家开发银行于2019年11月发行首单可持续发展专题“债券通”金融债券，成为中资机构面向全球投资者发行可持续发展债券市场的里程碑。同期，中资机构赴海外市场发行绿色“一带一路”债券已经实现“一带一路”沿线十多个国家和地区的共同承销，成为国际绿色债券标准和中国绿色债券标准互信互认的成功范例。
债券市场开放将促进可持续发展融资创新
经过近40年发展，中国债券市场已具备通过债券市场支持可持续发展融资创新的客观基础。
首先，我国债券市场近年来快速发展，融资工具日益丰富，对可持续发展相关重要产业和领域已有覆盖。我国债券市场存量在2020年9月末达到111.03万亿元，位列世界第二，目前市场已形成比较完整的融资工具谱系。
其次，债券市场内具有可持续发展意识的发行人和投资者群体已日渐成熟。十八大以来，党中央高度重视实现经济和社会的可持续发展，在监管机构和自律组织的引领与推动下，债券市场中不断涌现出探索与可持续发展相关创新的发行人、投资者、律师、会计师和评级等专业机构。在发行人方面，市场内现有353家发行机构发行超过812只绿色债券，2000多只扶贫、纾困、疫情防控、新基建和“一带一路”等创新型债券已经撬动大量社会资金投入到可持续发展相关领域。在投资者方面，随着我国投资者的可持续投资意识持续增强，ESG（环境、社会、治理）投资理念在国内正在逐渐趋于主流，有了这样的市场环境，ESG产品、指数和评分工具近两年在国内相继落地。其中，由博时基金定制，中证指数有限公司编制，社会价值投资联盟（简称“社投盟”）联合研发的中证可持续发展100指数在2019年11月正式发布，标志着我国在可持续发展金融领域再进一步。国内首只可持续发展主题投资交易型开放式指数基金产品——博时中证可持续发展100ETF则于2019年12月正式发布。可持续发展债券创新特别需要具有可持续发展意识的中长期投资者，即债券市场的“耐心资本”。社会老龄化的发展、经济转型升级的需要以及资本市场不断成熟完善都会推动养老金管理机构、保险机构等中长期投资者的发展，我国债市有望成为耐心资本的重要供给方，同时也将成为国际耐心资本的重要目的地市场。
再次，我国债市近年来打破刚兑，大力加强信息披露制度，日益完善投资者保护机制，切实推动违约处置制度建设，为债市进一步创新发展夯实了法律基础和监管框架，为投资者参与中长期耐心投资创造良好环境。尤其是党中央从顶层推动相关司法改革，推动修订《破产法》，设立金融法院，为债市长远发展奠定基础。
最后，我国债券市场深化对外开放，为中国债市整合国际市场资源，与国际市场形成联动和相互交流打开了空间。自2010年以来，中国人民银行等监管机关和自律组织加速推动市场开放，尤其是2015年人民币加入特别提款权货币篮子以来，开放程度显著提升。截至2020年9月末，我国银行间市场共59家境外发行主体发行债券等值人民币3062亿元。截至2020年9月末，1049家境外法人机构投资者在中国银行间债券市场持有债券超过2.9万亿元。尽管发展迅速，但中国债市的开放水平仍与经济发展和开放水平不符，未来开放潜力巨大。
可持续发展债券存在的问题与建议
产品结构和种类亟待丰富
实现经济社会可持续发展需要市场基于可持续发展项目的实际特点和现有成熟的市场实践不断推出新的创新债券品种，通过多种方式盘活存量可持续项目资产。目前，我国绿色债券创新已取得显著成绩，但我国在绿色债券和社会责任债券领域的创新性金融工具种类仍然相对有限，与可持续发展配套的指数产品、衍生产品、创新交易工具仍显不足。需要进一步吸收国际经验，加大创新力度，丰富产品结构和产品品种。一方面，可以随着债市分层分类改革不断完善，针对特定成熟投资人和国际投资人推出私募社会责任债券，另一方面，可以加大力度推动绿色债券、社会影响力指数创新，为绿色投资者提供便利的分析工具。同时，可鼓励我国发行主体在走出去过程中利用海外市场开展可持续债券发行创新试验。
市场主体激励机制亟须加强
实现可持续发展融资的市场化发展，核心是要解决市场主体激励机制的问题，否则难以形成规模。激励机制主要包括价格激励、税收激励、声誉激励、政策激励、效率激励、交易成本激励等。声誉激励和政策激励在市场发展初期可以起到一定引导作用。在一些市场上，还经常采用绿色通道等方式提高具有特殊社会效益证券的发行效率。提高信息披露和评估认证有效性，降低追求社会效益的投资者的交易成本，也是今后值得重点研究的一个方向。我国市场当前可首先进一步强化声誉资本的正向激励，对可持续发展债券细分领域优秀案例和优质项目加强正面宣传，对于真正的绿色投资人和社会责任投资人及时予以公布，引导培育绿色和社会责任投资者群体。此外，可进一步增强区域发展战略、产业集聚和经济园区规划与可持续发展金融创新的结合，设立多层次的可持续发展担保及增信机制，探索设立区域性可持续发展基金，落實可持续发展债券融资与PPP项目的有效衔接，从而吸引长期稳定的社会资金。
须进一步加强信息披露监管
规范发行人信息披露行为，提升可持续发展债券的可信度，是可持续发展债券创新自身能够持续发展的关键。第一，募集资金需要全部用于可持续发展项目，为避免资金挪为他用，贯穿于项目周期的信息披露和市场监督尤为重要。监管机构和自律组织须进一步加强绿色债券等可持续发展融资的信息披露规模管理。第二，需进一步加强对绿色、社会责任评估认证机构的行业规范管理，制定准入和退出机制，使得相关机构能够依法依规从业，并履行自身的报告和信息披露义务。第三，建立专业和标准化的可持续发展信息披露平台和数据库，有利于可持续发展投资人提升信息获取渠道和质量，并促进市场参与主体多方监督，实现对可持续发展债券全生命周期的监督、管理和评价，进而增强投资者信心。
推动相关标准和认证的国内外互认
我国可持续发展债券的发展需要吸引更多的国际投资者和发行人的加入，同时，中国主体也需要走向国际市场进行可持续发展投融资，这就需要主动与不同海外可持续发展债券市场加强合作与协调，尤其是推动标准与认证机构、认证结果的国际互认。这样有利于发行人降低国内外发行壁垒和成本、投资者降低国内外信息不对称和道德风险，同时也有利于未来监管部门强化跨境市场监督管理合作。我国绿色债券标准在形成过程中已经与国际标准进行了一定程度的融合，在此基础上，还需要加快与国际绿色标准和目录的互认。在社会责任债券标准和可持续发展投融资的整体标准制定、认证评估方面，国际市场也尚在探索阶段，我国市场可借助自身的快速发展，不断深化改革开放的优势，充分发挥后发优势，与国际市场主体合作，在相关领域标准制定和互认方面发挥引领作用。
（本文仅代表作者个人观点，不代表所在单位）
（作者单位：特华博士后工作站，中债资信评估有限公司）
可持续发展债券在国际市场的发展与演变
什么是可持续发展债券
可持续发展债券是国际金融市场正在探索和发展的一个金融创新种类，它是对一系列有助于实现经济、社会、环境等各领域可持续发展的金融创新尝试的总称。自联合国各成员国在协商一致基础上提出了可持续发展目标（SDGs），可持续发展债券就受到全球各界越来越多的关注。国际上一般认为，可持续发展债券包括绿色债券（green bonds）、气候债券（climate bonds）、社会责任债券（social bonds），以及各类与可持续发展相关的创新品种，如扶贫债券、疫情防控债券、小微企业债券等。其中，绿色债券与社会责任债券是相对发展规模最大、最受关注的品种。随着国际金融市场标准制定工作不断发展，上述单独种类债券正逐渐发展形成整体性的可持续发展债券标准。
绿色债券与社会责任债券。
绿色债券的发展历程。通常认为，国际可持续发展债券的发展最早起步于2007年的全球首支绿色债券，即欧洲投资银行发行的气候意识债券。受全球金融危机影响，绿色债券在诞生之初发展相对缓慢，大部分由国际金融机构发行，少部分由各国的开发性银行和地方政府发行。2013年，国际绿色债券步入高速发展阶段，当年发行额高达114.42亿美元，同比增长476.4%。此后几年，绿色债券维持着高速增长的态势，尤其是2016年，中国绿色债券市场发行规模实现爆发式增长，成为全球最大的绿色债券发行市场和国际绿色债券发展的重要支柱。
与此同时，国际绿色债券的参与主体逐步多元化，创新品种不断问世。首先，更多的私营部门企业加入到绿色债券的发行人行列，丰田公司在2014发行了第一只17.5亿美元的资产支持型（ABS）绿色债券。随着全球绿色公司债主体增多，债券评级中枢开始下降。Abengoa Greenfield SA公司（标普级别为B）成为全球首单绿色高收益债券发行人。2016年，苹果公司发行了首支科技公司绿色债券。其次，市场出现多家绿色债券指数，成为绿色债券投资者的重要参考。再次，绿色债券投资人从最初的养老基金、中央银行等公共机构投资者，拓展至资产管理机构、保险公司、跨国公司等私营机构投资者。截至2019年末，全球绿色债券发行总额达到2549亿美元，比2018年的1711亿美元增长了49%。
社会责任债券的发展历程。社会责任债券与绿色债券几乎在同一时期起步。在一开始，社会责任债券发行人基本均为政府或公共机构。首支社会责任债券由社会金融公司在2010年发行，此后英国彼得伯勒监狱（Peterborough Prison）在2011年发行了一只影响力较大的社会责任债券（也称作“社会影响力债券”），从17个投资者里筹集500万英镑以资助一项降低短期囚犯再犯罪率的试点项目。
2012～2015年，社会责任债券开始加速发展，其中，2012年实现了173.8%的同比增速，并在随后三年保持着60%～95%的同比增速水平。2016年，国际资本市场协会发布了社会责任债券指引，标志着社会责任债券进入全面发展阶段。国际金融公司（IFC）于2017年启动社会责任债券计划，促进了国际开发机构与私人资本在实现可持续发展目标领域的合作。在ICMA社会责任债券指引的指导下，东盟于2018年发布东盟社会和可持续发展债券标准，首次将社会和可持续发展债券实践引入东盟债券市场。
2019年，全球社会责任债券新增发行额200亿美元，发行总额同比增长41%。随着疫情、自然灾害等全球性社会问题对经济的冲击日益增强，社会责任债券创新将持续增加，全球投资者对其关注和认可也将持续上升。
可持续发展债券品种及结构
目前，可持续发展债券大体可以分为两大类：标准化债券和结构较特殊的私募债券。在标准化债券中发展程度最高的是绿色债券。从细分品种来看，国际绿色债券可以划分为绿色资产支持证券（ABS）、绿色收益债券、绿色项目债券和绿色用途债券。从发行结构来看，绿色债券从开始的以银行为主体的单一结构发展为如今非金融机构、金融机构、主权机构、政府支持实体及政策性银行并存的局面。非金融企业发行量在2019年实现了接近一倍的增长，累积发行额为593亿美元，占2019年绿色债券发行总额的23%。金融企业发行保持稳定增长，在2019年接近550亿美元，占发行总额的21%，中国的工商银行和兴业银行占据了全球发行量的前两名。政府支持实体的发行量在2019年占比为15%。分区域来看，绿色债券发行主体已经遍布欧洲、北美地区、亚洲、拉丁美洲、非洲和大洋洲，欧洲成为2019年发行量大幅增长的主要推动力，同比增幅达到74%，其次是北美地区（46%）和亚太地区（29%）。全球绿色债券进一步实现了地域多元化，近两年来，俄罗斯、乌克兰、希腊、肯尼亚、巴拿马、巴巴多斯、厄瓜多尔和沙特阿拉伯等国首次发行绿色债券，显示出绿色债券在新兴市场愈发活跃。
除此之外，可持續发展债券还包括国际多边机构、主权和次主权政府、金融机构、非金融企业等发行的疫情防控债券、小微企业债券等。在普通债券基础上，市场内出现了含权债券创新，如碳收益挂钩债券等。结合当前重大社会热点问题，中国银行于2020年2月发行了国际市场上首单抗疫主题社会责任债券，成为全球问题嵌入可持续发展债券创新的良好实践。 另一类结构特殊的私募形式社会责任债券的发行主体和资金用途公益性较强， 并通过私募形式发给特定投资者。这种债券的主要目的是将原来相对不易监督检查的公益捐助，变成更透明、更具监督效力的资本市场运作模式，以吸引社会责任投资者更积极地参与社会发展项目。
国际市场可持续发展债券标准的制定与发展
国际债券市场与可持续发展融资相关的标准制定以国际组织、国际开发机构、行业自律组织和非政府组织开展的自愿性标准研发和制定为主。影响力较大的有由国际资本市场协会（ICMA）制定的《綠色债券原则》（GBP）、《社会责任债券原则》（SBP）两套认定标准，以及气候债券倡议组织的《气候债券标准》（CBS）。联合国开发计划署（UNDP）中国办公室从联合国可持续发展目标整体出发，于2020年推出的《可持续发展投融资支持项目目录技术报告》，成为对包括债券在内的金融产品创新制定标准规范的有益补充和尝试。可持续发展债券相关标准的制定不仅有利于让国际市场参与者更好地理解和接受此类金融创新，同时也为我国在市场开放过程中吸引国际发行人和投资人参与我国可持续发展债券创新提供了包容性的制度基础。
ICMA倡导的绿色债券原则和社会债券原则。绿色债券市场原则自2014年1月启动，于2018年6月最新更新的《绿色债券原则》（Green Bond Principles 或 G BP，以下简称《原则》）是一套自愿性的流程指引。该《原则》确定了发行绿色债券的四大核心要素，包括募集资金用途、项目评估与遴选流程、募集资金管理、报告。这些要素已被各国市场广泛承认和吸收，用于发展本国绿色债券。《社会责任债券原则》（So c i a l B o n d Principles或SBP，以下简称“《SBP原则》”）的核心是将发债募集资金全部用于社会效益项目，这点应当在证券法律文件中明确约定。发行人需对所有披露项目的社会效益进行清晰评估，在可行的情况下进行量化评估。社会效益项目主要适用的领域包括可负担的基础生活设施（例如清洁饮用水、地下排污管道、卫生设施、交通运输、能源）、基本服务需求（例如健康、教育和职业培训、医疗保健、融资和金融服务）、可负担的住宅、创造就业， 包括通过提供中小企业融资和小额信贷的间接方式、食品安全、社会经济发展和权利保障。目标人群主要包括生活在贫困线以下的人群、遭排斥或边缘化的人群或社会群体、弱势群体，包括遭受自然灾害的群体、残障人士、移民/流离失所人群、低教育程度群体、因缺乏优质的基本物资和服务而出现的底层群体、失业群体。
联合国开发计划署（UN DP）开启可持续发展投融资标准制定。除ICMA的绿色债券和社会责任债券标准之外，国际金融市场还进行了众多与可持续发展相关的标准制定尝试。然而，越来越多的国际组织和市场参与者呼吁，应结合联合国可持续发展目标，及时总结已有各个领域与可持续发展投融资相关的创新实践，制定更全面的、具有总体指导性的可持续发展金融标准。联合国开发计划署（UNDP）中国办公室在这方面做出了探索性的尝试，于2020年8月推出《可持续发展投融资支持项目目录（中国）〔2020版〕》。该报告试图构建一个清楚、易于协调和使用的项目分类，以可衡量的方式规范、指导与可持续发展目标一致的投融资项目，对债券领域的可持续发展投融资也有指导和借鉴作用。该目录在根据联合国可持续发展目标和金融市场投融资实践构建了一个可持续发展产业清单，提出兼备可持续发展意义与市场投资机会的项目类型和商业模式（包括使用创新型的金融工具，如债券），为每类项目提供主要的评估指标，衡量其对可持续发展目标的贡献。据了解，一些国际开发机构和金融市场成员对该目录提出的标准和指标较为重视，也在研究在债券领域应用该目录中部分标准的可行性和途径。尽管作为初步尝试，该目录的框架和标准还有不少需要进一步完善的问题，但这是在可持续发展融资领域首次由国际组织在我国的分支机构发起、旨在对国际市场发挥指导作用的标准制定工作，对后续我国市场成员积极参与可持续发展金融创新、推动相关标准制定起到了促进作用。
中国的可持续发展债券创新与实践
自联合国提出2030年可持续发展议程以来，中国政府一直采用各种政策工具支持可持续发展目标（SDGs）。伴随着中国债券市场自身改革和开放的不断深化，中国债券市场在促进可持续发展投融资创新相关领域已经由跟随者逐渐转变为引领者，并在标准、机制、实践和方案等层面为全球可持续投融资发展做出积极贡献。
从绿色债券开始推动可持续发展债券创新
近年来，我国债券市场的可持续创新与实践在充分借鉴国际经验的基础上实现了快速发展。在绿色债券领域，我国从2015年开始搭建绿色债券规则体系，中国金融学会绿色金融专业委员会发布的《绿色债券支持项目目录 （2015年版） 》首次确定了绿色产业项目定义和界定条件。该目录也是后续上海证券交易所绿色债券产业范围认定以及证监会《关于支持绿色债券发展的指导意见》中所采纳的产业项目范围。中国人民银行和国家发改委在2015年先后发布《关于在银行间债券市场发行绿色金融债券有关事宜的公告》和《绿色债券发行指引》，为绿色债券进行顶层设计，使中国成为全球首个建立系统性绿色金融政策框架的国家;2016～2018年，我国绿色债券发行规模连创新高，2019年的发行规模达到3862亿元;2019年3月，国家发改委等七部委印发《绿色产业指导目录（2019年版）》。现阶段，我国已经形成完整的绿色债券产业目录和发行规则，并在逐步探索绿色评估自律管理机制，如何进一步发展绿色投资者是我国绿色债券市场下一步发展壮大的关键。
此外，我国在社会发展领域进行了广泛的债券创新和探索。截至2020年9月末，我国债券市场共发行了超过2040只扶贫、纾困、疫情防控、农发、三农、铁道部、新基建、“一带一路”和小微企业债券，债券存量规模达到119622.39亿元。但与国际市场相比，我国社会责任债券市场也存在发行方式较为单一、各类机制有待完善、可持续投资者群体需要进一步扩大等问题。 日益呈现多元化与国际化的特点
非金融企业带动市场参与主体更加多元。以绿色债券为例，我国市场格局正在由金融债的“一枝独秀”逐渐转为非金融企业广泛参与的多元发展。绿色金融债在2019年之前一直是我国绿色债券市场的绝对主力，随着更多实体企业积极参与，非金融企业贴标绿色债券发行规模在2019年首次超过金融企业。
投资者群体迈向国际化。随着债券市场深化对外开放，国际投资者持续增加对我国债市投资，包括对绿色债券等可持续发展债券的投资。国家开发银行于2019年11月发行首单可持续发展专题“债券通”金融债券，成为中资机构面向全球投资者发行可持续发展债券市场的里程碑。同期，中资机构赴海外市场发行绿色“一带一路”债券已经实现“一带一路”沿线十多个国家和地区的共同承销，成为国际绿色债券标准和中国绿色债券标准互信互认的成功范例。
债券市场开放将促进可持续发展融资创新
经过近40年发展，中国债券市场已具备通过债券市场支持可持续发展融资创新的客观基础。
首先，我国债券市场近年来快速发展，融资工具日益丰富，对可持续发展相关重要产业和领域已有覆盖。我国债券市场存量在2020年9月末达到111.03万亿元，位列世界第二，目前市场已形成比较完整的融资工具谱系。
其次，债券市场内具有可持续发展意识的发行人和投资者群体已日渐成熟。十八大以来，党中央高度重视实现经济和社会的可持续发展，在监管机构和自律组织的引领与推动下，债券市场中不断涌现出探索与可持续发展相关创新的发行人、投资者、律师、会计师和评级等专业机构。在发行人方面，市场内现有353家发行机构发行超过812只绿色债券，2000多只扶贫、纾困、疫情防控、新基建和“一带一路”等创新型债券已经撬动大量社会资金投入到可持续发展相关领域。在投资者方面，随着我国投资者的可持续投资意识持续增强，ESG（环境、社会、治理）投资理念在国内正在逐渐趋于主流，有了这样的市场环境，ESG产品、指数和评分工具近两年在国内相继落地。其中，由博时基金定制，中证指数有限公司编制，社会价值投资联盟（简称“社投盟”）联合研发的中证可持续发展100指数在2019年11月正式发布，标志着我国在可持续发展金融领域再进一步。国内首只可持续发展主题投资交易型开放式指数基金产品——博时中证可持续发展100ETF则于2019年12月正式发布。可持续发展债券创新特别需要具有可持续发展意识的中长期投资者，即债券市场的“耐心资本”。社会老龄化的发展、经济转型升级的需要以及资本市场不断成熟完善都会推动养老金管理机构、保险机构等中长期投资者的发展，我国债市有望成为耐心资本的重要供给方，同时也将成为国际耐心资本的重要目的地市场。
再次，我国债市近年来打破刚兑，大力加强信息披露制度，日益完善投资者保护机制，切实推动违约处置制度建设，为债市进一步创新发展夯实了法律基础和监管框架，为投资者参与中长期耐心投资创造良好环境。尤其是党中央从顶层推动相关司法改革，推动修订《破产法》，设立金融法院，为债市长远发展奠定基础。
最后，我国债券市场深化对外开放，为中国债市整合国际市场资源，与国际市场形成联动和相互交流打开了空间。自2010年以来，中国人民银行等监管机关和自律组织加速推动市场开放，尤其是2015年人民币加入特别提款权货币篮子以来，开放程度显著提升。截至2020年9月末，我国银行间市场共59家境外发行主体发行债券等值人民币3062亿元。截至2020年9月末，1049家境外法人机构投资者在中国银行间债券市场持有债券超过2.9万亿元。尽管发展迅速，但中国债市的开放水平仍与经济发展和开放水平不符，未来开放潜力巨大。
可持续发展债券存在的问题与建议
产品结构和种类亟待丰富
实现经济社会可持续发展需要市场基于可持续发展项目的实际特点和现有成熟的市场实践不断推出新的创新债券品种，通过多种方式盘活存量可持续项目资产。目前，我国绿色债券创新已取得显著成绩，但我国在绿色债券和社会责任债券领域的创新性金融工具种类仍然相对有限，与可持续发展配套的指数产品、衍生产品、创新交易工具仍显不足。需要进一步吸收国际经验，加大创新力度，丰富产品结构和产品品种。一方面，可以随着债市分层分类改革不断完善，针对特定成熟投资人和国际投资人推出私募社会责任债券，另一方面，可以加大力度推动绿色债券、社会影响力指数创新，为绿色投资者提供便利的分析工具。同时，可鼓励我国发行主体在走出去过程中利用海外市场开展可持续债券发行创新试验。
市场主体激励机制亟须加强
实现可持续发展融资的市场化发展，核心是要解决市场主体激励机制的问题，否则难以形成规模。激励机制主要包括价格激励、税收激励、声誉激励、政策激励、效率激励、交易成本激励等。声誉激励和政策激励在市场发展初期可以起到一定引导作用。在一些市场上，还经常采用绿色通道等方式提高具有特殊社会效益证券的发行效率。提高信息披露和评估认证有效性，降低追求社会效益的投资者的交易成本，也是今后值得重点研究的一个方向。我国市场当前可首先进一步强化声誉资本的正向激励，对可持续发展债券细分领域优秀案例和优质项目加强正面宣传，对于真正的绿色投资人和社会责任投资人及时予以公布，引导培育绿色和社会责任投资者群体。此外，可进一步增强区域发展战略、产业集聚和经济园区规划与可持续发展金融创新的结合，设立多层次的可持续发展担保及增信机制，探索设立区域性可持续发展基金，落實可持续发展债券融资与PPP项目的有效衔接，从而吸引长期稳定的社会资金。
须进一步加强信息披露监管
规范发行人信息披露行为，提升可持续发展债券的可信度，是可持续发展债券创新自身能够持续发展的关键。第一，募集资金需要全部用于可持续发展项目，为避免资金挪为他用，贯穿于项目周期的信息披露和市场监督尤为重要。监管机构和自律组织须进一步加强绿色债券等可持续发展融资的信息披露规模管理。第二，需进一步加强对绿色、社会责任评估认证机构的行业规范管理，制定准入和退出机制，使得相关机构能够依法依规从业，并履行自身的报告和信息披露义务。第三，建立专业和标准化的可持续发展信息披露平台和数据库，有利于可持续发展投资人提升信息获取渠道和质量，并促进市场参与主体多方监督，实现对可持续发展债券全生命周期的监督、管理和评价，进而增强投资者信心。
推动相关标准和认证的国内外互认
我国可持续发展债券的发展需要吸引更多的国际投资者和发行人的加入，同时，中国主体也需要走向国际市场进行可持续发展投融资，这就需要主动与不同海外可持续发展债券市场加强合作与协调，尤其是推动标准与认证机构、认证结果的国际互认。这样有利于发行人降低国内外发行壁垒和成本、投资者降低国内外信息不对称和道德风险，同时也有利于未来监管部门强化跨境市场监督管理合作。我国绿色债券标准在形成过程中已经与国际标准进行了一定程度的融合，在此基础上，还需要加快与国际绿色标准和目录的互认。在社会责任债券标准和可持续发展投融资的整体标准制定、认证评估方面，国际市场也尚在探索阶段，我国市场可借助自身的快速发展，不断深化改革开放的优势，充分发挥后发优势，与国际市场主体合作，在相关领域标准制定和互认方面发挥引领作用。
（本文仅代表作者个人观点，不代表所在单位）
（作者单位：特华博士后工作站，中债资信评估有限公司）