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摘要：针对地方政府债券的信用评级、发行渠道和管理制度框架和缺少理论依据和指导的现实状况，本文借鉴国外市政债券发行的经验，对比各国债券的发行模式及特点，探讨我国地方政府债券的发行模式选择问题，以期对规范地方政府债券的发展提出建议。
关键词：地方政府债券、发行模式、利率、风险；
中图分类号：F812.7
一、我国地方债券发行现状
为有效应对国际金融危机冲击，保持经济平稳较快发展，2009年国务院决定由财政部代理发行2000亿元地方政府债券，用于中央投资地方配套的公益性建设项目及其他难以吸引社会投资的公益性建设项目。债券按照记账式国债发行方式，债券期限全部为3年，利率由市场化招标确定，利息按年支付。虽然按计划地方政府债券已经全部发放，但在发行中仍存在一些问题。
首先，此次地方债发行带有过多的行政色彩，发行额度分配不甚合理。发行地方政府债券是为了筹集建设资金，因此债券的额度分配向中西部地区倾斜，尤其是四川获得了180亿元的发行额度，以支持灾后重建。
其次，地方政府债券的招标利率区间限制在招标前5个工作日3年期国债收益率均值的15%左右，没有考虑到各个地方政府的信用风险。各地发行的债券，利率普遍偏低，平均为1.78%，远远低于3年期的基准利率3.33%，因此地方债对于银行以外的普通投资者几乎是没有吸引力。
最后，此次发债资金主要用于基础设施建设，发行的债券期限全部为3年，而发达国家需要5-10年的还款周期，地方政府是否有能力在3年内改善地区经济状况并且归还债务仍存在疑问。《2009年地方政府债券预算管理办法》规定，如果地方政府存在还本困难，经批准，到期后可按一定比例发行1-5年期新债券，分年全部归还。新债还旧债，只会加重地方政府的财政困难。由此可以看出，我国地方政府债券的发行模式存在很大的改进空间。
二、国外市政发行模式及对比
利用发行市政债券的方法为城市基础设施建设筹集资金是发达国家广泛采用的一种方法。在国际上，地方政府债券主要有四种管理类型，即中央政府统管型、统一的市场规律型、中央和地方政府协调型、以及规则规定性，其不同之处主要表现在发行法规、发行方式、管理控制和相应财政体制等方面（见表1）。
具体来说，中央政府统管型即中央政府对于地方政府的借款有直接的管理权限，决定地方政府的每年借款上限，规定借款的形式，由中央政府统一借款，分配给地方政府。现在的日本、英国、希腊、爱尔兰等属于这个类型。
统一的市场规律型中，地方政府的借款依赖于市场，根据市场的价格、市场风险决定发行条件，这已成为地方政府的财政运行营运的常態，中央政府没有具体限制。加拿大、法国等属于这种类型。
中央和地方政府协调型，即中央政府和地方政府谈判借款总额，地方自治政府自己决定细则。澳大利亚、德国等属于这种类型。
规则规定型中，国家法规规定债务余额的上限、财政年收入的本利偿还比例，地方政府再决定新发行债券的规模，借款的使用途径。美国、瑞士等国属于这种类型。
三、发达国家市政债券模式分析
通过发行模式的比较可以看出，除了管理机构的不同，各个国家的地方政府债券发行都具有一定的特色。例如，日本的管理严格，发行公债有严格的审批制度；英国的市政债券发行有具体的组织和集合场所，伦敦证券交易所在债券的发行、管理方面担负着重要的任务；法国发行市政债券必须以政府的资产作为抵押或安保，筹集资金只能用于基础设施建设，不能弥补预算缺口；澳大利亚由国库公司作为发债平台，便于统一管理，同时也有利于在国际金融市场发行债券，吸引更广泛的投资者；美国的市政债券发展最为成熟，尤其是市政债券保险制度，降低了债券的投资风险。
各国各级政府的事权和财权划分都由宪法或法律做出了明确的规定，增强了各级政府的责任，避免了不必要的互相推诿和争取资金的不正当手段。另外从融资来源、资金管理、投放范围到债务偿还也都有明确的法律规定，大多数国家均规定地方债主要用于城市基础设施建设，特别是市政设施建设。中央对地方发债实行严格的审批制度，进行总量控制，结构调整。包括约束机制、信用评级、审批制度、预警系统等等。
除法国四级外，其它的地方政府级次都只有三级。从财政角度来讲，至少有两方面的好处：一是有利于更明确清晰地划分各级政府间的财权事权；二是有利于简化政府间转移支付制度的设计和减少转移支付的环节，增加财政政策的时效性。
由于地方债的资金主要用于资本性的建设项目，这些项目建设周期长，收益回收慢，因此客观要求具有足够长的还款周期，否则就会加重地方政府的现期收入负担。
此外，地方支出中有很大一部分是由上级政府转移支付解决，并且这些拨款都是根据客观、透明的公式计算出来的，减少了转移支付中的随意性和盲目性。
四、我国地方政府债券发行模式的选择与建议
我国的债券市场还很不成熟，还需要由中央政府监管地方政府债券的发行，从财政部代理发行过渡到地方独立发行还需要一个较长的过程。在这期间，中央政府应建立地方政府发行债券的制度体系，包括地方政府发债资格的审核、发债的程序、发债规模和利率的确定、资金使用的监管机制、债务偿还机制等。
在发债主体的资格评估和审核过程中，要重点围绕偿债能力，综合考虑一个地区现有的GDP、经济效益及财政收入水平和未来的经济增长与财政收入增长潜力等因素，并认真考核其对现有债务的偿还业绩和债务资信。2009年我国发行的2000亿元地方政府债券均属于独立省（市）发行，而2010年新发行的债券均为多省联发，扩大了发行规模，吸引了更多的投资者。但是，多个省市合并发行、合并托管也存在不足，即利率不能体现出省市间的信用风险。地方政府债券市场逐渐成熟之后，各个地方政府独立发债的规模也会随之扩大，就不需要多省联发以补充流动性，也可以由自主发债取代财政部代发，但发行资格、资金使用等仍受中央政府监管。
纵观我国现阶段情况，发行地方债的市场条件正逐渐具备，日趋市场化的多样化国债、金融债和企业债发行制度，以及日渐规范的债券交易流通市场，这些都为地方债的发行提供了良好的市场环境和制度基础。但政策的出台必须慎重，稳步推进。发行地方政府债券较为稳妥的办法是具体问题具体分析，针对不同地区经济条件和偿付能力进行量身定制。
基金资助: 本文获教育部人文社会科学研究规划基金资助(项目号: 09YJA790014)
作者单位：北京交通大学经济管理学院
参考文献
[1] 才凤玲.发达国家市政债券的发展及启示.中国财政，2009（3）
[2] 韩立岩，郑承利，罗雯，杨哲彬.中国市政债券信用风险与发债规模研究.金融研究2003（2）
[3] 何德旭.中国地方政府债券市场的发展模式选择.中国经济快讯周刊，2002（7）.
[4] 李伟，牟晖.美国市政债券特点与发行模式.经济导刊，2004（1）
[5] 任晓娜.地方政府债券发行中可能存在的问题及应对机制.大众商务，2009（6）
[6] 宋宝云.澳大利亚地方公共机构债券融资模式及对我国启示.中国债券，2009（4）.
[7] 宋立.地方公共机构债券融资制度的国际比较及启示——以美国市政债券与日本地方债券为例.经济社会体制比较，2005（3）
[8] 肖娜.中外政府地方债券若干问题比较研究.江西社会科学，2009（8）
[9] 张丽莉.地方政府债券发行中存在的问题及完善对策.中国房地产金融，2010（3）
关键词：地方政府债券、发行模式、利率、风险；
中图分类号：F812.7
一、我国地方债券发行现状
为有效应对国际金融危机冲击，保持经济平稳较快发展，2009年国务院决定由财政部代理发行2000亿元地方政府债券，用于中央投资地方配套的公益性建设项目及其他难以吸引社会投资的公益性建设项目。债券按照记账式国债发行方式，债券期限全部为3年，利率由市场化招标确定，利息按年支付。虽然按计划地方政府债券已经全部发放，但在发行中仍存在一些问题。
首先，此次地方债发行带有过多的行政色彩，发行额度分配不甚合理。发行地方政府债券是为了筹集建设资金，因此债券的额度分配向中西部地区倾斜，尤其是四川获得了180亿元的发行额度，以支持灾后重建。
其次，地方政府债券的招标利率区间限制在招标前5个工作日3年期国债收益率均值的15%左右，没有考虑到各个地方政府的信用风险。各地发行的债券，利率普遍偏低，平均为1.78%，远远低于3年期的基准利率3.33%，因此地方债对于银行以外的普通投资者几乎是没有吸引力。
最后，此次发债资金主要用于基础设施建设，发行的债券期限全部为3年，而发达国家需要5-10年的还款周期，地方政府是否有能力在3年内改善地区经济状况并且归还债务仍存在疑问。《2009年地方政府债券预算管理办法》规定，如果地方政府存在还本困难，经批准，到期后可按一定比例发行1-5年期新债券，分年全部归还。新债还旧债，只会加重地方政府的财政困难。由此可以看出，我国地方政府债券的发行模式存在很大的改进空间。
二、国外市政发行模式及对比
利用发行市政债券的方法为城市基础设施建设筹集资金是发达国家广泛采用的一种方法。在国际上，地方政府债券主要有四种管理类型，即中央政府统管型、统一的市场规律型、中央和地方政府协调型、以及规则规定性，其不同之处主要表现在发行法规、发行方式、管理控制和相应财政体制等方面（见表1）。
具体来说，中央政府统管型即中央政府对于地方政府的借款有直接的管理权限，决定地方政府的每年借款上限，规定借款的形式，由中央政府统一借款，分配给地方政府。现在的日本、英国、希腊、爱尔兰等属于这个类型。
统一的市场规律型中，地方政府的借款依赖于市场，根据市场的价格、市场风险决定发行条件，这已成为地方政府的财政运行营运的常態，中央政府没有具体限制。加拿大、法国等属于这种类型。
中央和地方政府协调型，即中央政府和地方政府谈判借款总额，地方自治政府自己决定细则。澳大利亚、德国等属于这种类型。
规则规定型中，国家法规规定债务余额的上限、财政年收入的本利偿还比例，地方政府再决定新发行债券的规模，借款的使用途径。美国、瑞士等国属于这种类型。
三、发达国家市政债券模式分析
通过发行模式的比较可以看出，除了管理机构的不同，各个国家的地方政府债券发行都具有一定的特色。例如，日本的管理严格，发行公债有严格的审批制度；英国的市政债券发行有具体的组织和集合场所，伦敦证券交易所在债券的发行、管理方面担负着重要的任务；法国发行市政债券必须以政府的资产作为抵押或安保，筹集资金只能用于基础设施建设，不能弥补预算缺口；澳大利亚由国库公司作为发债平台，便于统一管理，同时也有利于在国际金融市场发行债券，吸引更广泛的投资者；美国的市政债券发展最为成熟，尤其是市政债券保险制度，降低了债券的投资风险。
各国各级政府的事权和财权划分都由宪法或法律做出了明确的规定，增强了各级政府的责任，避免了不必要的互相推诿和争取资金的不正当手段。另外从融资来源、资金管理、投放范围到债务偿还也都有明确的法律规定，大多数国家均规定地方债主要用于城市基础设施建设，特别是市政设施建设。中央对地方发债实行严格的审批制度，进行总量控制，结构调整。包括约束机制、信用评级、审批制度、预警系统等等。
除法国四级外，其它的地方政府级次都只有三级。从财政角度来讲，至少有两方面的好处：一是有利于更明确清晰地划分各级政府间的财权事权；二是有利于简化政府间转移支付制度的设计和减少转移支付的环节，增加财政政策的时效性。
由于地方债的资金主要用于资本性的建设项目，这些项目建设周期长，收益回收慢，因此客观要求具有足够长的还款周期，否则就会加重地方政府的现期收入负担。
此外，地方支出中有很大一部分是由上级政府转移支付解决，并且这些拨款都是根据客观、透明的公式计算出来的，减少了转移支付中的随意性和盲目性。
四、我国地方政府债券发行模式的选择与建议
我国的债券市场还很不成熟，还需要由中央政府监管地方政府债券的发行，从财政部代理发行过渡到地方独立发行还需要一个较长的过程。在这期间，中央政府应建立地方政府发行债券的制度体系，包括地方政府发债资格的审核、发债的程序、发债规模和利率的确定、资金使用的监管机制、债务偿还机制等。
在发债主体的资格评估和审核过程中，要重点围绕偿债能力，综合考虑一个地区现有的GDP、经济效益及财政收入水平和未来的经济增长与财政收入增长潜力等因素，并认真考核其对现有债务的偿还业绩和债务资信。2009年我国发行的2000亿元地方政府债券均属于独立省（市）发行，而2010年新发行的债券均为多省联发，扩大了发行规模，吸引了更多的投资者。但是，多个省市合并发行、合并托管也存在不足，即利率不能体现出省市间的信用风险。地方政府债券市场逐渐成熟之后，各个地方政府独立发债的规模也会随之扩大，就不需要多省联发以补充流动性，也可以由自主发债取代财政部代发，但发行资格、资金使用等仍受中央政府监管。
纵观我国现阶段情况，发行地方债的市场条件正逐渐具备，日趋市场化的多样化国债、金融债和企业债发行制度，以及日渐规范的债券交易流通市场，这些都为地方债的发行提供了良好的市场环境和制度基础。但政策的出台必须慎重，稳步推进。发行地方政府债券较为稳妥的办法是具体问题具体分析，针对不同地区经济条件和偿付能力进行量身定制。
基金资助: 本文获教育部人文社会科学研究规划基金资助(项目号: 09YJA790014)
作者单位：北京交通大学经济管理学院
参考文献
[1] 才凤玲.发达国家市政债券的发展及启示.中国财政，2009（3）
[2] 韩立岩，郑承利，罗雯，杨哲彬.中国市政债券信用风险与发债规模研究.金融研究2003（2）
[3] 何德旭.中国地方政府债券市场的发展模式选择.中国经济快讯周刊，2002（7）.
[4] 李伟，牟晖.美国市政债券特点与发行模式.经济导刊，2004（1）
[5] 任晓娜.地方政府债券发行中可能存在的问题及应对机制.大众商务，2009（6）
[6] 宋宝云.澳大利亚地方公共机构债券融资模式及对我国启示.中国债券，2009（4）.
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[8] 肖娜.中外政府地方债券若干问题比较研究.江西社会科学，2009（8）
[9] 张丽莉.地方政府债券发行中存在的问题及完善对策.中国房地产金融，2010（3）