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摘 要：本文借助于信息共享模型与波动溢出效应模型对我国大豆和小麦的期、现货市场之间的价格发现进行了多层次的实证研究，定量描述了期、现货市场在价格发现中作用的大小，深入刻画了我国农产品期、现货市场之间的动态关系：研究结果显示：大豆期、现货价格之间存在双向引导关系，小麦仅存在期货对现货的单向引导关系；期、现货市场均扮演着重要的价格发现角色，且期货市场在价格发现中处于主导地位；期、现货市场之间均存在双向波动溢出关系，但现货市场来自期货市场的波动溢出效应均强于期货市场来自现货市场的波动溢出效应；并且，随着期货市场的发展，期、现货市场之间的波动溢出程度均呈逐渐增强态势。
关键词：期货市场；现货市场；价格发现；溢出效应
中图分类号：F830．9
文献标识码：A
文章编号：1000—176X(2006)04—0044-08
在世界经济的不断演进和发展过程中，期货市场扮演着极为重要的角色，是现代金融市场的重要 组成部分。期货市场通常具有价格发现和套期保值的功能，而价格发现功能则更为基础，离开了价格 发现功能，套期保值将无从谈起。自我国期货市场产生以来，期货市场与现货市场之间的价格发现功 能一直是监管当局和投资者十分关心的问题。通过对期货市场与现货市场之间的动态关系研究，可以 揭示出期货市场的运行效率。如果期货市场具有良好的价格发现功能，则期货市场与现货市场对新信 息的反应将较为接近，期货价格与现货价格的运动方向将基本一致，期货价格与现货价格之间应存在 长期均衡关系。否则，投资者就可以利用期货价格与现货价格之间的价格差异进行套利，从而使期货 价格与现货价格回复到正常的状态。由于期货市场的价格发现和套期保值功能均是建立在有效期货市 场基础之上的，因此，只有当期货市场是有效运行时，期货价格的变动才能准确地反映未来现货市场 供求关系的变化，期货价格对最后交割日的现货价格才具有良好的预期作用。此时，无论是对期货市 场上的实际交易者还是对关心期货市场价格信息的任何人，期货价格都将提供有价值的预测信息，期 货市场才能发挥其应有的作用。因此，对期货市场与现货市场之间的价格发现和波动溢出效应进行研 究，对了解我国期货市场的运行效率具有非常重要的意义。
一、文献回顾
由于期货市场与现货市场之间的价格发现和溢出效应能够有效反映期货市场的运行效率，因此， 国外学者已经对其进行了大量研究，产生了许多有价值的文献。Garbade和Silber[10]建立了期货价格与现货价格之间的相互关系模型，他们通过考察前一期基差的变动对后一期期货价格与现货价格变动 的影响刻画了期货价格与现货价格在价格发现功能中作用的大小。Ende和clanse[9]及Johansen和 Juselius[13]提出的协整分析为研究非平衡经济变量均衡关系提供了全新的方法，该方法在期货价格与现货价格之间的动态关系研究中得到了广泛应用。如Eavussanos和Nomikos、Haigh[11][14]等利用协整分析方法对期货价格与现货价格之间的相互关系进行了实证检验。以上学者们的研究结果表明，大多数期货品种的期货价格与现货价格之间存在协整关系，但某些期货品种的期货价格与现货价格之间不 存在协整关系。Hasbrouck[12]则在协整分析的基础上，进一步将长期作用部分的总方差进行了分解，计算出每个因子对总方差的贡献，由此识别期货市场与现货市场之间在价格发现功能中作用的大小。 在期货市场与现货市场之间的波动溢出效应这一研究方向上，Tse[19]探讨了指数市场与期货市场波动之间的波动溢出效应，他认为，一个市场的价格信息会溢出到另一市场。Tse和So[18]利用信息共享模型和多变量M—GARCH模型等研究了香港恒生指数市场、恒生指数期货市场和盈富基金市场之间 的动态关系，结果表明，三个市场之间存在一致性协整关系，且市场之间的信息溢出程度是彼此不 同的。
从我国学者在这一领域的研究来看，针对我国期货市场，徐剑刚[3]通过序列相关检验和游程检验对绿豆、大豆和玉米期货价格的相关性进行了检验；王志强等[1]采用类似的方法对大连商品交易所大豆的收盘价格进行了随机游走检验；华仁海等[2]借助Garbade和Silber[10]提出的方法对我国期货市场的价格发现功能进行了初步探讨；童宛生等[4]和马正兵[5]等对我国大陆期货市场的价格发现功能进行了实证研究，得出了许多有意义的结论。总体而言，我国学术界对这一领域的研究是有限的，对我国期货市场的运行效率、期货市场与现货市场之间的价格发现功能等方面的理论研究仍非常缺乏，也不够深入。
为此，本文将借助信息共享模型与双变量的EGARCH溢出效应模型，对我国农产品期货市场和 现货市场之间的价格发现功能和波动溢出效应等进行了准确刻画和度量，并对其价格发现功能和运行 效率做出了客观的评价。我们认为，对我国农产品期货市场与现货市场之间的价格发现和波动溢出效 应进行研究，不仅可以反映我国金属期货市场的开放程度，还可以为市场参与者包括套期保值者、投 机者、套利者、期货交易所及期货监管部门提供有益的市场信息，对正确认识我国金属期货市场在国 际大宗商品定价中的作用和地位，为监管部门和期货交易所提供有关我国期货市场有效性、国际竞争 力和影响力分析的参考。
二、数据及研究方法
(一)数据的选择
我国农产品期货市场只有大连商品交易所和郑州商品交易所两家，目前较为成熟的期货品种为大 豆和小麦期货合约，具有良好的代表性，能够较好地反映这两个商品交易所的期货价格行为特征。为 此，在对我国农产品期货市场和现货市场的价格发现功能进行研究时，主要以大豆和小麦期货品种为 代表。大豆和小麦的期货合约均选取最近期月份的期货合约为代表，在最近期期货合约进入交割月 后，选取下一个最近期期货合约，这样就得到一个连续的期货合约序列，利用连续期货合约序列每个 交易日的收盘价格数据可产生一个连续的期货数据。这样选取数据的优点在于：所产生的连续期货数 据距离最后交易日比较接近，因而期货价格与现货价格比较贴近，同时还可以克服交割月交易量较 小，数据不稳定的缺点。由于某些交易日没有实际期货交易发生，故剔除无交易的交易日，由此产生 的大豆和小麦期货连续合约数据(以日收盘价格数据作为代表)的时间跨度为：大豆从1997年1月 2日至2004年12月31日，小麦从1998年1月5日至2004年12月31日；其个数分别为1937 和1680。
由于大豆和小麦现货市场相对比较发达，有较成熟的现货价格数据可以利用，因此，大豆的现货价 格选取大连地区的现货收盘价格为代表，小麦的现货价格选取郑州粮食批发市场的普通小麦收盘价格为 代表，数据来源于大连商品交易所和郑州商品交易所和中华粮网。由于大豆和小麦市场的现货交易相对 较为活跃，且进行现货交易的质量标准与期货合约的质量标准基本一致，因此所选择的现货价格均具有 较好的代表性。同时，为研究我国大豆和小麦市场的动态性，本文把我国期货市场价格波动的周期划分 为两个阶段：第一阶段为1997年1月2日至1999年8月31日，第二阶段为1999年9月1日至2004年
表1和表2的研究结果显示，除小麦期货市场的df在5％的置信水平下统计显著外，全样本中大豆和小麦市场的其他系数ds与df均在1％的置信水平下统计显著；并且，大豆和小麦市 场的ds显著为正，df显著为负；并且，全样本的分析结果与分段样本的结果基本一致。这说明，当系统偏离均衡状态时，下一期价格调整对修复非均衡状态均有直接的影响，ds＞0说明误差修正项对期货价格的变动具有正向调节作用，df＜0说明误差修正项对期货价格的变动具有负向调整作用。例如，对期货市场而言，即当系统偏离均衡状态时，如果误差修正项为正(即zt-1＞0)，说明现货价格相对于期货价格偏高，则平均来说，下一期的现货价格将下降，而期货价格将上升；同样如果误差修正项为负(即Zt-1＜0)，说明现货价格相对于期货价格偏低，则下一期的期货价格将下降，而现货价格将上升。
进一步考察整体样本滞后变量的系数发现，在等式(1)和(2)中，在5％置信水平下，大豆 期货市场的现货系数bn与现货市场的期货系数α(i=1，2)均统计显著；而在小麦市场 上，只有现货市场的期货系数在5％置信水平下是显著的，其他期货与现货系数均不显著。由此可知，在5％ 的置信水平下，大豆期货价格和现货价格之间存在双向Granger因果关系，即期货价格的变动影响到 现货价格的变动，同时现货价格的变动影响到期货价格的变动，期货价格与现货价格之间的影响是相 互的，就置信水平而言，期货市场对现货市场的影响要强些；而小麦市场只存在期货市场到现货市场 的单向Granger引导关系，即期货价格的变动能够影响到现货价格的变动，反之则不然。另外，对分 段样本的讨论也能得到相似的结论。总而言之，我国农产晶期货价格与现货价格均能用误差修正项来 进行准确描述；在大豆市场，期货价格与现货价格之间存在双向的价格引导关系；在小麦市场，仅存 在期货市场到现货市场的单向价格引导关系。
同时，为刻画农产品期货市场与其现货市场在价格发现功能中作用的大小，本文利用Hasbmuek (1995)提出的方法，将影响期货价格与现货价格变动长期作用部分的方差进行分解，求出期货价格 和现货价格波动的方差在价格发现功能中所占的比重，再求出期货市场和现货市场信息份额的平均 数，以此作为期货市场与现货市场在价格发现功能中作用的大小。通过计算，在大豆市场上，来自现 货市场的平均方差为19．82％(期货市场产生的占18．14％，现货市场产生的占21．50％)，来自期货 市场的平均方差为80．18％(期货市场产生的占81．86％，现货市场产生的占78．50％)；在小麦市场 上，来自现货市场的平均方差为10．82％(期货市场产生的占7．90％，现货市场产生的占13．74％)， 来自期货市场的平均方差为89.18％(期货市场产生的占92．10％，现货市场产生的占86．26％)。因 此，对农产品的大豆和小麦市场而言，期货市场与现货市场均具有显著的价格发现功能，并且，期货 市场在价格发现功官B中均处于主导地位。这表明，我国农产品期货市场起到了价格发现功能，期货市 场运行状况良好。同时，相对于小麦市场而言，大豆现货市场的价格发现能力较强，这也从一个侧面 反映了大豆期货市场与现货市场的相依度相对较强，市场运行更为有效。
2．双变量EGARCH溢出效应模型的实证结果
利用双变量的EGARCH溢出效应模型，对我国大豆和小麦期货市场与现货市场进行了实证研究。 表3、表4分别给出了大豆和小麦市场双变量EGARCH溢出效应的回归结果。
由表3、表4中的整体样本可知，在大豆和小麦市场，期货市场和现货市场的非对称系数Ti在 1％的置信水平下均具有显著的杠杆效应，并且，除小麦期货市场的系数为负外，其他系数均为正。 这表明大豆期、现货市场的好消息对市场的影响要大于坏消息对市场的影响；小麦期货市场的坏消息 对市场的影响要大于好消息对市场的影响，而其现货市场的好消息对市场的影响要大于坏消息对市场 的影响。波动的集聚性系数αi在大豆和小麦期货市场和现货市场均是显著为正的，表明这两个市 场均具有集聚性特征。并且，在1％的置信水平下，溢出效应系数γf和γs均统计显著， 这说明市场波动不仅可以从现货市场溢出到期货市场，还可以从期货市场溢出到现货市场，市场波动在期货市场与现货市场之间的溢出效应是对称的，即来自期货市场与现货市场的冲击是相互影响的。这些结果表 明，大豆和小麦期货市场与现货市场均扮演着重要的价格发现角色。另外，在大豆市场上，第一阶段 的条件相关系数0．113小于第二阶段的条件相关系数0．144；在小麦市场上，第一阶段的条件相关系 数0．016也小于第二阶段的条件相关系数o．074。这说明随着我国农产品期货市场的发展，期货市场 与现货市场之间的波动溢出均逐渐加大，期货市场与现货市场之间彼此的影响能力均逐渐增强；这表 明自1999年9月1日施行《期货交易管理暂行条例》以来，我国农产品期货市场基本走上了健康发 展的轨道，期货市场的运行愈加有效。
四、结论与启示
本文利用日收盘数据，借助于信息共享模型与波动溢出效应模型对我国农产品的大豆和小麦期货 市场与其现货市场之间的价格发现和波动溢出效应进行了深入研究，研究结果显示：
(1)大豆期货价格和现货价格之间存在双向引导关系，而小麦市场只存在期货价格对现货价格 的单向引导关系；由此表明，大豆期货市场的运行比小麦期货市场更为有效。
(2)大豆和小麦的期货市场与现货市场均扮演着重要的价格发现角色，但期货市场在价格发现 中处于主导地位；并且，从大豆和小麦现货的价格发现能力来看，相对于小麦市场而言，大豆市场的 价格发现能力更强。
(3)大豆和小麦的期货市场与现货市场之间均存在双向的波动溢出关系，但现货市场来自期货 市场的波动溢出效应均强于期货市场来自现货市场的波动溢出效应。并且，随着期货市场的发展，大 豆和小麦的期货市场与现货市场之间的波动溢出程度均呈逐渐增强态势，期货市场与现货市场的运行 愈加信息有效。
(4)相对于小麦市场而言，大豆市场更为有效，其主要原因是由于大豆期货市场经过多年的发 展，市场机制较为成熟，同时受国际相关期货品种的影响也较大，难于被国内价格操纵者所操纵，在 一定程度上能够化解和抵御政策等其他市场因素的冲击。
由此可以看出，我国农产品市场经过近几年的规范整顿，市场环境已明显好转，市场的价格发现 能力和运行效率正逐渐提高，这为我国农产品期货市场的进一步发展奠定了良好的市场基础。但是， 我们要认识到进一步发展我国农产品期货市场的必要性和紧迫性，适时发展其他农产品期货品种，加 大农产品期货市场的规范力度，增强大豆和小麦等期货品种的价格发现能力，提高市场运行效率。最 为重要的是，要尽快提升我国农产品期货市场在国际期货市场上的定价权，增强和抵御国际期货市场 冲击的能力，维护我国农产品期货市场的经济安全。另外，期货市场的管理者和投资者也应认清我国 农产品期货市场的发展状况，做到合理规范和理性投资，确保我国农产品期货市场的有效运行。
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(责任编辑：孟 耀)
关键词：期货市场；现货市场；价格发现；溢出效应
中图分类号：F830．9
文献标识码：A
文章编号：1000—176X(2006)04—0044-08
在世界经济的不断演进和发展过程中，期货市场扮演着极为重要的角色，是现代金融市场的重要 组成部分。期货市场通常具有价格发现和套期保值的功能，而价格发现功能则更为基础，离开了价格 发现功能，套期保值将无从谈起。自我国期货市场产生以来，期货市场与现货市场之间的价格发现功 能一直是监管当局和投资者十分关心的问题。通过对期货市场与现货市场之间的动态关系研究，可以 揭示出期货市场的运行效率。如果期货市场具有良好的价格发现功能，则期货市场与现货市场对新信 息的反应将较为接近，期货价格与现货价格的运动方向将基本一致，期货价格与现货价格之间应存在 长期均衡关系。否则，投资者就可以利用期货价格与现货价格之间的价格差异进行套利，从而使期货 价格与现货价格回复到正常的状态。由于期货市场的价格发现和套期保值功能均是建立在有效期货市 场基础之上的，因此，只有当期货市场是有效运行时，期货价格的变动才能准确地反映未来现货市场 供求关系的变化，期货价格对最后交割日的现货价格才具有良好的预期作用。此时，无论是对期货市 场上的实际交易者还是对关心期货市场价格信息的任何人，期货价格都将提供有价值的预测信息，期 货市场才能发挥其应有的作用。因此，对期货市场与现货市场之间的价格发现和波动溢出效应进行研 究，对了解我国期货市场的运行效率具有非常重要的意义。
一、文献回顾
由于期货市场与现货市场之间的价格发现和溢出效应能够有效反映期货市场的运行效率，因此， 国外学者已经对其进行了大量研究，产生了许多有价值的文献。Garbade和Silber[10]建立了期货价格与现货价格之间的相互关系模型，他们通过考察前一期基差的变动对后一期期货价格与现货价格变动 的影响刻画了期货价格与现货价格在价格发现功能中作用的大小。Ende和clanse[9]及Johansen和 Juselius[13]提出的协整分析为研究非平衡经济变量均衡关系提供了全新的方法，该方法在期货价格与现货价格之间的动态关系研究中得到了广泛应用。如Eavussanos和Nomikos、Haigh[11][14]等利用协整分析方法对期货价格与现货价格之间的相互关系进行了实证检验。以上学者们的研究结果表明，大多数期货品种的期货价格与现货价格之间存在协整关系，但某些期货品种的期货价格与现货价格之间不 存在协整关系。Hasbrouck[12]则在协整分析的基础上，进一步将长期作用部分的总方差进行了分解，计算出每个因子对总方差的贡献，由此识别期货市场与现货市场之间在价格发现功能中作用的大小。 在期货市场与现货市场之间的波动溢出效应这一研究方向上，Tse[19]探讨了指数市场与期货市场波动之间的波动溢出效应，他认为，一个市场的价格信息会溢出到另一市场。Tse和So[18]利用信息共享模型和多变量M—GARCH模型等研究了香港恒生指数市场、恒生指数期货市场和盈富基金市场之间 的动态关系，结果表明，三个市场之间存在一致性协整关系，且市场之间的信息溢出程度是彼此不 同的。
从我国学者在这一领域的研究来看，针对我国期货市场，徐剑刚[3]通过序列相关检验和游程检验对绿豆、大豆和玉米期货价格的相关性进行了检验；王志强等[1]采用类似的方法对大连商品交易所大豆的收盘价格进行了随机游走检验；华仁海等[2]借助Garbade和Silber[10]提出的方法对我国期货市场的价格发现功能进行了初步探讨；童宛生等[4]和马正兵[5]等对我国大陆期货市场的价格发现功能进行了实证研究，得出了许多有意义的结论。总体而言，我国学术界对这一领域的研究是有限的，对我国期货市场的运行效率、期货市场与现货市场之间的价格发现功能等方面的理论研究仍非常缺乏，也不够深入。
为此，本文将借助信息共享模型与双变量的EGARCH溢出效应模型，对我国农产品期货市场和 现货市场之间的价格发现功能和波动溢出效应等进行了准确刻画和度量，并对其价格发现功能和运行 效率做出了客观的评价。我们认为，对我国农产品期货市场与现货市场之间的价格发现和波动溢出效 应进行研究，不仅可以反映我国金属期货市场的开放程度，还可以为市场参与者包括套期保值者、投 机者、套利者、期货交易所及期货监管部门提供有益的市场信息，对正确认识我国金属期货市场在国 际大宗商品定价中的作用和地位，为监管部门和期货交易所提供有关我国期货市场有效性、国际竞争 力和影响力分析的参考。
二、数据及研究方法
(一)数据的选择
我国农产品期货市场只有大连商品交易所和郑州商品交易所两家，目前较为成熟的期货品种为大 豆和小麦期货合约，具有良好的代表性，能够较好地反映这两个商品交易所的期货价格行为特征。为 此，在对我国农产品期货市场和现货市场的价格发现功能进行研究时，主要以大豆和小麦期货品种为 代表。大豆和小麦的期货合约均选取最近期月份的期货合约为代表，在最近期期货合约进入交割月 后，选取下一个最近期期货合约，这样就得到一个连续的期货合约序列，利用连续期货合约序列每个 交易日的收盘价格数据可产生一个连续的期货数据。这样选取数据的优点在于：所产生的连续期货数 据距离最后交易日比较接近，因而期货价格与现货价格比较贴近，同时还可以克服交割月交易量较 小，数据不稳定的缺点。由于某些交易日没有实际期货交易发生，故剔除无交易的交易日，由此产生 的大豆和小麦期货连续合约数据(以日收盘价格数据作为代表)的时间跨度为：大豆从1997年1月 2日至2004年12月31日，小麦从1998年1月5日至2004年12月31日；其个数分别为1937 和1680。
由于大豆和小麦现货市场相对比较发达，有较成熟的现货价格数据可以利用，因此，大豆的现货价 格选取大连地区的现货收盘价格为代表，小麦的现货价格选取郑州粮食批发市场的普通小麦收盘价格为 代表，数据来源于大连商品交易所和郑州商品交易所和中华粮网。由于大豆和小麦市场的现货交易相对 较为活跃，且进行现货交易的质量标准与期货合约的质量标准基本一致，因此所选择的现货价格均具有 较好的代表性。同时，为研究我国大豆和小麦市场的动态性，本文把我国期货市场价格波动的周期划分 为两个阶段：第一阶段为1997年1月2日至1999年8月31日，第二阶段为1999年9月1日至2004年
表1和表2的研究结果显示，除小麦期货市场的df在5％的置信水平下统计显著外，全样本中大豆和小麦市场的其他系数ds与df均在1％的置信水平下统计显著；并且，大豆和小麦市 场的ds显著为正，df显著为负；并且，全样本的分析结果与分段样本的结果基本一致。这说明，当系统偏离均衡状态时，下一期价格调整对修复非均衡状态均有直接的影响，ds＞0说明误差修正项对期货价格的变动具有正向调节作用，df＜0说明误差修正项对期货价格的变动具有负向调整作用。例如，对期货市场而言，即当系统偏离均衡状态时，如果误差修正项为正(即zt-1＞0)，说明现货价格相对于期货价格偏高，则平均来说，下一期的现货价格将下降，而期货价格将上升；同样如果误差修正项为负(即Zt-1＜0)，说明现货价格相对于期货价格偏低，则下一期的期货价格将下降，而现货价格将上升。
进一步考察整体样本滞后变量的系数发现，在等式(1)和(2)中，在5％置信水平下，大豆 期货市场的现货系数bn与现货市场的期货系数α(i=1，2)均统计显著；而在小麦市场 上，只有现货市场的期货系数在5％置信水平下是显著的，其他期货与现货系数均不显著。由此可知，在5％ 的置信水平下，大豆期货价格和现货价格之间存在双向Granger因果关系，即期货价格的变动影响到 现货价格的变动，同时现货价格的变动影响到期货价格的变动，期货价格与现货价格之间的影响是相 互的，就置信水平而言，期货市场对现货市场的影响要强些；而小麦市场只存在期货市场到现货市场 的单向Granger引导关系，即期货价格的变动能够影响到现货价格的变动，反之则不然。另外，对分 段样本的讨论也能得到相似的结论。总而言之，我国农产晶期货价格与现货价格均能用误差修正项来 进行准确描述；在大豆市场，期货价格与现货价格之间存在双向的价格引导关系；在小麦市场，仅存 在期货市场到现货市场的单向价格引导关系。
同时，为刻画农产品期货市场与其现货市场在价格发现功能中作用的大小，本文利用Hasbmuek (1995)提出的方法，将影响期货价格与现货价格变动长期作用部分的方差进行分解，求出期货价格 和现货价格波动的方差在价格发现功能中所占的比重，再求出期货市场和现货市场信息份额的平均 数，以此作为期货市场与现货市场在价格发现功能中作用的大小。通过计算，在大豆市场上，来自现 货市场的平均方差为19．82％(期货市场产生的占18．14％，现货市场产生的占21．50％)，来自期货 市场的平均方差为80．18％(期货市场产生的占81．86％，现货市场产生的占78．50％)；在小麦市场 上，来自现货市场的平均方差为10．82％(期货市场产生的占7．90％，现货市场产生的占13．74％)， 来自期货市场的平均方差为89.18％(期货市场产生的占92．10％，现货市场产生的占86．26％)。因 此，对农产品的大豆和小麦市场而言，期货市场与现货市场均具有显著的价格发现功能，并且，期货 市场在价格发现功官B中均处于主导地位。这表明，我国农产品期货市场起到了价格发现功能，期货市 场运行状况良好。同时，相对于小麦市场而言，大豆现货市场的价格发现能力较强，这也从一个侧面 反映了大豆期货市场与现货市场的相依度相对较强，市场运行更为有效。
2．双变量EGARCH溢出效应模型的实证结果
利用双变量的EGARCH溢出效应模型，对我国大豆和小麦期货市场与现货市场进行了实证研究。 表3、表4分别给出了大豆和小麦市场双变量EGARCH溢出效应的回归结果。
由表3、表4中的整体样本可知，在大豆和小麦市场，期货市场和现货市场的非对称系数Ti在 1％的置信水平下均具有显著的杠杆效应，并且，除小麦期货市场的系数为负外，其他系数均为正。 这表明大豆期、现货市场的好消息对市场的影响要大于坏消息对市场的影响；小麦期货市场的坏消息 对市场的影响要大于好消息对市场的影响，而其现货市场的好消息对市场的影响要大于坏消息对市场 的影响。波动的集聚性系数αi在大豆和小麦期货市场和现货市场均是显著为正的，表明这两个市 场均具有集聚性特征。并且，在1％的置信水平下，溢出效应系数γf和γs均统计显著， 这说明市场波动不仅可以从现货市场溢出到期货市场，还可以从期货市场溢出到现货市场，市场波动在期货市场与现货市场之间的溢出效应是对称的，即来自期货市场与现货市场的冲击是相互影响的。这些结果表 明，大豆和小麦期货市场与现货市场均扮演着重要的价格发现角色。另外，在大豆市场上，第一阶段 的条件相关系数0．113小于第二阶段的条件相关系数0．144；在小麦市场上，第一阶段的条件相关系 数0．016也小于第二阶段的条件相关系数o．074。这说明随着我国农产品期货市场的发展，期货市场 与现货市场之间的波动溢出均逐渐加大，期货市场与现货市场之间彼此的影响能力均逐渐增强；这表 明自1999年9月1日施行《期货交易管理暂行条例》以来，我国农产品期货市场基本走上了健康发 展的轨道，期货市场的运行愈加有效。
四、结论与启示
本文利用日收盘数据，借助于信息共享模型与波动溢出效应模型对我国农产品的大豆和小麦期货 市场与其现货市场之间的价格发现和波动溢出效应进行了深入研究，研究结果显示：
(1)大豆期货价格和现货价格之间存在双向引导关系，而小麦市场只存在期货价格对现货价格 的单向引导关系；由此表明，大豆期货市场的运行比小麦期货市场更为有效。
(2)大豆和小麦的期货市场与现货市场均扮演着重要的价格发现角色，但期货市场在价格发现 中处于主导地位；并且，从大豆和小麦现货的价格发现能力来看，相对于小麦市场而言，大豆市场的 价格发现能力更强。
(3)大豆和小麦的期货市场与现货市场之间均存在双向的波动溢出关系，但现货市场来自期货 市场的波动溢出效应均强于期货市场来自现货市场的波动溢出效应。并且，随着期货市场的发展，大 豆和小麦的期货市场与现货市场之间的波动溢出程度均呈逐渐增强态势，期货市场与现货市场的运行 愈加信息有效。
(4)相对于小麦市场而言，大豆市场更为有效，其主要原因是由于大豆期货市场经过多年的发 展，市场机制较为成熟，同时受国际相关期货品种的影响也较大，难于被国内价格操纵者所操纵，在 一定程度上能够化解和抵御政策等其他市场因素的冲击。
由此可以看出，我国农产品市场经过近几年的规范整顿，市场环境已明显好转，市场的价格发现 能力和运行效率正逐渐提高，这为我国农产品期货市场的进一步发展奠定了良好的市场基础。但是， 我们要认识到进一步发展我国农产品期货市场的必要性和紧迫性，适时发展其他农产品期货品种，加 大农产品期货市场的规范力度，增强大豆和小麦等期货品种的价格发现能力，提高市场运行效率。最 为重要的是，要尽快提升我国农产品期货市场在国际期货市场上的定价权，增强和抵御国际期货市场 冲击的能力，维护我国农产品期货市场的经济安全。另外，期货市场的管理者和投资者也应认清我国 农产品期货市场的发展状况，做到合理规范和理性投资，确保我国农产品期货市场的有效运行。
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(责任编辑：孟 耀)