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2011年，不会出现预料之中的“大危机”，判断理由是——整个社会充斥着显而易见的群体性“焦虑”。历史可鉴，几乎没有一次像样的危机会发生在这样的期待氛围中。因此，2011年或会出现“大转折”，促使众人情绪由焦虑转向乐观，直至疯狂。尽管，目前并不清楚乐观理由究竟会来自何处……
本文将陈述三个层面的前瞻观点：1、（市场内部）A股正在攀爬“wall of worry”；2、（中国经济）“焦虑型”通胀一定是受控的；3、（海外宏观）下一次危机“爆破点”依然来自美元。这三个论断，都以同一个客观规律作为前提——情绪周期与经济周期的吻合度会比我们想象中更为紧密。
群体性情绪的周期性与宏观经济周期性，二者之间的反射性影响决定了周期吻合的确定性。很难讲清楚，到底是经济影响了人们的预期，还是预期影响了经济。不过，作为镜像，我们可以通过情绪观察来判断经济趋势，以辅助我们校正“仅依靠眼前数据对于经济趋势的臆断”。
“控制了（自我或他人）情绪，进而就能够控制（自我或他人）行为，进而就能够控制（自我或他人）财富。”无论是上世纪三十年代大萧条时当政的罗斯福，还是本世纪初金融风暴中的中国领导人，都曾经充分利用了群体性情绪来影响经济走向。
历史清楚记载下了这些事迹。
——“炉边谈话”是大萧条期间美国总统罗斯福在白宫接待室壁炉前所作的广播谈话。这一谈话对稳定国民情绪、提振大众信心、激励工商业界起到了巨大作用。
——“信心比黄金更重要”是在金融危机处于最疯狂时中国领导人四处宣讲的一句名言。这句话激励了各国政要、商界人士，用信心翘起了精神杠杆。
当民众都信仰“给我一个支点，我就能撬起地球”，还有什么样的危机不能逾越？要知道，经济只是人与人之间的交易行为而已。这样的案例历史上数不胜数，只是，你是否“重视”这一客观规律的存在。
A股正在攀爬“wall of worry”
“中国投资人正在攀爬‘wall of worry’（焦虑之墙）！”安东尼·波顿发表在英国《金融时报》上的一篇文章这样表述当前A股市场。此君被称为“欧洲的彼得·林奇”，不仅被认为是英国乃至欧洲30年来最成功的基金经理，而且还被《泰晤士报》评选为史上十大投资大师，位列格雷厄姆与巴菲特之后。
过去一两年，中国民众正处于极端焦虑之中，这影响了投资人对于本国证券市场估值的客观判断。对于通胀形势的焦虑、对于房价“空调”的焦虑、对于货币从紧的焦虑、对于经济复苏的焦虑、对于分配制度缺乏平衡的焦虑……这一系列焦虑促使大众投资人不愿介入证券市场，而愿意等待“更坏”事件的发生。
如果我们脱离情绪噪音的干扰，以静默的心态看待市场，会发现A股正在攀爬“wall of worry”，并且比我们想象中要“强硬”许多——历史告诉我们，这是牛市初期的典型特征。仅仅基于这一点去判断“牛市来临”稍显草率。不过，“过度焦虑”会显得更加失去理智。客观上，我们没有必要否定牛市正在发生，因为牛市只有走出来才知道，而身处进程之中，看到的更多是迷惑。回想2009年，难道不是这样演绎？
两个实例佐证了A股正在翻越“焦虑之墙”。
行为案例一：A、H股差价的变化。截至2010年12月1日，有21只股票的A股价格低于H股,折价最高的中国平安倒挂幅度为40%。至2011年1月18日，出现倒挂的个股有23只，折价最高的是中国平安为28%。而至2011年2月9日，A-H折价股已快速减少至15只。随着时间推移，我们看到群体性焦虑——这一“某种原因”正在失去对于价格的控制力。
行为案例二：超预期事件的“冲击”。中国央行在年初策动的超预期事件，提升了大部分投资人的焦虑程度，但却没有得到来自于市场的价格“确认”。1月14日随着央行一声枪响，A股开始疯狂下泄。2月10日，央行再次“枪响”的第二天，A股毅然宣告收复全部失地。有鉴于此，我建议：降低央行层面货币政策调控对于A股影响的评估权重。这一调整，有利于降低“基于货币从紧的焦虑”而影响结论推导的正确性。翻开历史扉页，加息、准备金上调，从未成为股市中长下跌的起点。货币政策周期与股市运行周期，二者并非“高度”吻合——如果要通过历史举证来验证“货币政策周期预测股市周期无用”，那么过程实在相当轻松。可是，大多人更愿意相信“常识”，而不是打开电脑自己去判断。
中国经济“焦虑型”通胀一定受控
2011年首月CPI（权重调整之后的数据）公布之后，基本上没有多少人愿意投出“信任票”，或以此作为判断未来通胀形势的“基准线”。“通胀焦虑”没有因为数字“乐观”而减轻，反而掺杂了更多偏执。发生这种群体性的意识变化一点都不意外。相信随着时间推移，“高潮”还在并不遥远的未来。
不过，我现在要提出的观点是——中国经济“焦虑型”通胀一定受控。“高通胀”将是2011年中国经济特征的标注，这一点没有疑问，但“恶性通胀”的爆发，可能性却不大。让我给出判断的理由不是来自经济层面，而是来自中国民众的“情绪控制”。
“高通胀”与焦虑伴生，而“恶性通胀”与恐慌伴生。我坚信，焦虑不会直接转换为恐慌，在中国决策层已经高度认知这一点的前提之下。情绪控制得当，只要群体性行为没有从焦虑转换为恐慌，恶性通胀爆发的重要驱动因素就不存在。我认为，对中国政府控制力的信心，是中国价值投资的重要前提。
“高通胀”的局面出现，意料之中。2011年通胀形势的变数，在于输入型通胀的调控，而不在于眼前的内生性通胀。输入型通胀是2011年必须警惕的通胀“爆点”。
重温国策，温总理多次强调了“宏观经济政策必须处理好经济发展、调整结构和管好通胀预期三者的关系”。为什么不说“管理通胀”，而是“管理通胀预期”呢？
我认为，这一差异基于两个基本共识：其一，“通胀不可避免”的中期判断；其二，管理住情绪，防止焦虑演变成恐慌，避免恶性通胀发生。
如果判断与事实相符，那么大多数人产生“焦虑”，则是一种“可控”的慢性宣泄。这一群体性行为的持续时间越长，最后演变成为“恐慌”的可能性越小。当然，更重要的是，中国决策层已经高度认知，并采取了对策。合理可控的宣泄，比突如其来的“一次偿还”要安全许多。
这一点中央政府非常清楚，至少比大多人都要清楚。
所以，通胀演变的最后，更容易发生的结局是——一场“通胀危机”在暴风雨中来临之前突然化解。
下一次危机“爆点”依然来自美元
2010年年末至今，热钱出现“逆流”迹象。进而，引起市场人士“焦虑”——担心国际资本回流美国，进而，造成新兴市场发生一轮危机。如同1998年东南亚金融危机一样。
这份“焦虑”有价值吗？
2011年1月末，我给出了评估，至今没有改变——观点是：警惕发生资本“逆流”，是正确选择，但现在谈“逆流”问题尚早。
2011年年初所发生的国际资本流动异常趋向，是预警，但不是集结号。据近期观测所取得的结果来看，进一步确认——国际资本从新兴市场撤离回流美国的趋势并未形成。
支持这一理由的观察视角分别是：其一，美债市场没有出现资本流入趋势，债券资金仍在撤离趋势中。其二，美元指数近期处于“偏空”趋势，没有出现稳定的多头“通道”。其三，新兴市场内部分化。一些表现比较好的市场如南亚进行货币回吐，流入一些原来表现比较差的市场。资金从印尼、马来西亚、菲律宾、泰国等地调整到了像韩国、台湾、新加坡等地。
我相信，国际资本总有一天将出现从新兴市场大举撤退的一幕，相关金融市场也必将因此而出现大幅震荡。不过，仅仅依据部分机构所出具的单方面统计数据，然后加上想象力进行猜测，有失严谨。
美国经济向好（QE政策提前退出或美联储加息）、欧债风险再度恶化（西班牙发生债务危机）、中国经济硬着陆（中国央行过度紧缩）等等，都可能触发资本逆流，但在没有看到进一步数据前，一切都还是想象中的“可能”。
国际资本套利交易决定了美元汇价一定能够前瞻反映资金流向的变化——当出现“疑似”资本“逆流”时，观测美元是否走强，观测美债是否出现资金流入，可以帮助我们很清楚判断国际资本的中期流向。
值得注意的是，部分新兴市场的资金撤离，的确可能是“真相”。只不过，没有流向美国。所以，仅从单边资金数据上，很难分辨资本逆流是否真实出现。而投资人的“焦虑”会强化短期行为的影响，进而构成一个阶段性错觉。■
本文将陈述三个层面的前瞻观点：1、（市场内部）A股正在攀爬“wall of worry”；2、（中国经济）“焦虑型”通胀一定是受控的；3、（海外宏观）下一次危机“爆破点”依然来自美元。这三个论断，都以同一个客观规律作为前提——情绪周期与经济周期的吻合度会比我们想象中更为紧密。
群体性情绪的周期性与宏观经济周期性，二者之间的反射性影响决定了周期吻合的确定性。很难讲清楚，到底是经济影响了人们的预期，还是预期影响了经济。不过，作为镜像，我们可以通过情绪观察来判断经济趋势，以辅助我们校正“仅依靠眼前数据对于经济趋势的臆断”。
“控制了（自我或他人）情绪，进而就能够控制（自我或他人）行为，进而就能够控制（自我或他人）财富。”无论是上世纪三十年代大萧条时当政的罗斯福，还是本世纪初金融风暴中的中国领导人，都曾经充分利用了群体性情绪来影响经济走向。
历史清楚记载下了这些事迹。
——“炉边谈话”是大萧条期间美国总统罗斯福在白宫接待室壁炉前所作的广播谈话。这一谈话对稳定国民情绪、提振大众信心、激励工商业界起到了巨大作用。
——“信心比黄金更重要”是在金融危机处于最疯狂时中国领导人四处宣讲的一句名言。这句话激励了各国政要、商界人士，用信心翘起了精神杠杆。
当民众都信仰“给我一个支点，我就能撬起地球”，还有什么样的危机不能逾越？要知道，经济只是人与人之间的交易行为而已。这样的案例历史上数不胜数，只是，你是否“重视”这一客观规律的存在。
A股正在攀爬“wall of worry”
“中国投资人正在攀爬‘wall of worry’（焦虑之墙）！”安东尼·波顿发表在英国《金融时报》上的一篇文章这样表述当前A股市场。此君被称为“欧洲的彼得·林奇”，不仅被认为是英国乃至欧洲30年来最成功的基金经理，而且还被《泰晤士报》评选为史上十大投资大师，位列格雷厄姆与巴菲特之后。
过去一两年，中国民众正处于极端焦虑之中，这影响了投资人对于本国证券市场估值的客观判断。对于通胀形势的焦虑、对于房价“空调”的焦虑、对于货币从紧的焦虑、对于经济复苏的焦虑、对于分配制度缺乏平衡的焦虑……这一系列焦虑促使大众投资人不愿介入证券市场，而愿意等待“更坏”事件的发生。
如果我们脱离情绪噪音的干扰，以静默的心态看待市场，会发现A股正在攀爬“wall of worry”，并且比我们想象中要“强硬”许多——历史告诉我们，这是牛市初期的典型特征。仅仅基于这一点去判断“牛市来临”稍显草率。不过，“过度焦虑”会显得更加失去理智。客观上，我们没有必要否定牛市正在发生，因为牛市只有走出来才知道，而身处进程之中，看到的更多是迷惑。回想2009年，难道不是这样演绎？
两个实例佐证了A股正在翻越“焦虑之墙”。
行为案例一：A、H股差价的变化。截至2010年12月1日，有21只股票的A股价格低于H股,折价最高的中国平安倒挂幅度为40%。至2011年1月18日，出现倒挂的个股有23只，折价最高的是中国平安为28%。而至2011年2月9日，A-H折价股已快速减少至15只。随着时间推移，我们看到群体性焦虑——这一“某种原因”正在失去对于价格的控制力。
行为案例二：超预期事件的“冲击”。中国央行在年初策动的超预期事件，提升了大部分投资人的焦虑程度，但却没有得到来自于市场的价格“确认”。1月14日随着央行一声枪响，A股开始疯狂下泄。2月10日，央行再次“枪响”的第二天，A股毅然宣告收复全部失地。有鉴于此，我建议：降低央行层面货币政策调控对于A股影响的评估权重。这一调整，有利于降低“基于货币从紧的焦虑”而影响结论推导的正确性。翻开历史扉页，加息、准备金上调，从未成为股市中长下跌的起点。货币政策周期与股市运行周期，二者并非“高度”吻合——如果要通过历史举证来验证“货币政策周期预测股市周期无用”，那么过程实在相当轻松。可是，大多人更愿意相信“常识”，而不是打开电脑自己去判断。
中国经济“焦虑型”通胀一定受控
2011年首月CPI（权重调整之后的数据）公布之后，基本上没有多少人愿意投出“信任票”，或以此作为判断未来通胀形势的“基准线”。“通胀焦虑”没有因为数字“乐观”而减轻，反而掺杂了更多偏执。发生这种群体性的意识变化一点都不意外。相信随着时间推移，“高潮”还在并不遥远的未来。
不过，我现在要提出的观点是——中国经济“焦虑型”通胀一定受控。“高通胀”将是2011年中国经济特征的标注，这一点没有疑问，但“恶性通胀”的爆发，可能性却不大。让我给出判断的理由不是来自经济层面，而是来自中国民众的“情绪控制”。
“高通胀”与焦虑伴生，而“恶性通胀”与恐慌伴生。我坚信，焦虑不会直接转换为恐慌，在中国决策层已经高度认知这一点的前提之下。情绪控制得当，只要群体性行为没有从焦虑转换为恐慌，恶性通胀爆发的重要驱动因素就不存在。我认为，对中国政府控制力的信心，是中国价值投资的重要前提。
“高通胀”的局面出现，意料之中。2011年通胀形势的变数，在于输入型通胀的调控，而不在于眼前的内生性通胀。输入型通胀是2011年必须警惕的通胀“爆点”。
重温国策，温总理多次强调了“宏观经济政策必须处理好经济发展、调整结构和管好通胀预期三者的关系”。为什么不说“管理通胀”，而是“管理通胀预期”呢？
我认为，这一差异基于两个基本共识：其一，“通胀不可避免”的中期判断；其二，管理住情绪，防止焦虑演变成恐慌，避免恶性通胀发生。
如果判断与事实相符，那么大多数人产生“焦虑”，则是一种“可控”的慢性宣泄。这一群体性行为的持续时间越长，最后演变成为“恐慌”的可能性越小。当然，更重要的是，中国决策层已经高度认知，并采取了对策。合理可控的宣泄，比突如其来的“一次偿还”要安全许多。
这一点中央政府非常清楚，至少比大多人都要清楚。
所以，通胀演变的最后，更容易发生的结局是——一场“通胀危机”在暴风雨中来临之前突然化解。
下一次危机“爆点”依然来自美元
2010年年末至今，热钱出现“逆流”迹象。进而，引起市场人士“焦虑”——担心国际资本回流美国，进而，造成新兴市场发生一轮危机。如同1998年东南亚金融危机一样。
这份“焦虑”有价值吗？
2011年1月末，我给出了评估，至今没有改变——观点是：警惕发生资本“逆流”，是正确选择，但现在谈“逆流”问题尚早。
2011年年初所发生的国际资本流动异常趋向，是预警，但不是集结号。据近期观测所取得的结果来看，进一步确认——国际资本从新兴市场撤离回流美国的趋势并未形成。
支持这一理由的观察视角分别是：其一，美债市场没有出现资本流入趋势，债券资金仍在撤离趋势中。其二，美元指数近期处于“偏空”趋势，没有出现稳定的多头“通道”。其三，新兴市场内部分化。一些表现比较好的市场如南亚进行货币回吐，流入一些原来表现比较差的市场。资金从印尼、马来西亚、菲律宾、泰国等地调整到了像韩国、台湾、新加坡等地。
我相信，国际资本总有一天将出现从新兴市场大举撤退的一幕，相关金融市场也必将因此而出现大幅震荡。不过，仅仅依据部分机构所出具的单方面统计数据，然后加上想象力进行猜测，有失严谨。
美国经济向好（QE政策提前退出或美联储加息）、欧债风险再度恶化（西班牙发生债务危机）、中国经济硬着陆（中国央行过度紧缩）等等，都可能触发资本逆流，但在没有看到进一步数据前，一切都还是想象中的“可能”。
国际资本套利交易决定了美元汇价一定能够前瞻反映资金流向的变化——当出现“疑似”资本“逆流”时，观测美元是否走强，观测美债是否出现资金流入，可以帮助我们很清楚判断国际资本的中期流向。
值得注意的是，部分新兴市场的资金撤离，的确可能是“真相”。只不过，没有流向美国。所以，仅从单边资金数据上，很难分辨资本逆流是否真实出现。而投资人的“焦虑”会强化短期行为的影响，进而构成一个阶段性错觉。■