论文部分内容阅读
【摘 要】金融危机后，国际场外衍生品监管者意识到双边清算模式无法满足风险管理要求，改革清算模式成为各监管当局的首要任务。本文首先分析了相较于双边清算模式而言集中清算模式有哪些进步，然后具体总结了当前国际集中清算制度的发展情况，最后分析国际集中清算趋势对我国构建场外衍生品监管体系、完善集中清算制度有哪些借鉴意义和启示。
【关键词】场外衍生品；集中清算制度；启示
2008年金融危机后，国际上开始探讨该如何对场外衍生品监管进行改革，最具里程碑意义的是2009年匹兹堡G20峰会，其核心内容是改革场外衍生品清算制度。美国、欧洲、英国等国家在峰会后出台了一系列相关法规，已经在推行强制集中清算上取得了实质性的进展。中国在峰会上也明确表态要开展场外衍生品市场改革但进展非常缓慢，因此研究国际改革经验对提高我国改革效率具有重要的指导和实践意义。
一、场外衍生品集中清算制度的概念及特点
1.场外衍生品集中清算制度的概念
集中清算也称中央清算，是指由中央交易对手方（Central counterparties，以下简称CCP）作为原交易参与者的法定对手方介入清算流程，不承担定价责任。CCP的出现改变了交易零散的情况，所有参与集中清算的注册交易商都只能以CCP为唯一对手方进行交易。
2.场外衍生品集中清算制度的特点
第一，集中清算制度下CCP根据交易风险波动和交易者资信水平设置初始保证金来覆盖风险敞口，采取逐日盯市及收取变动保证金方式对交易进行动态风险管理，将违约风险保持在可控范围内。第二，集中清算以CCP为唯一交易对手方，清算所可以即时获取交易信息并对每个交易者、整个市场的风险敞口进行分析计算。第三，集中清算下只有CCP一个交易对手增强了市场流动性。
二、国际场外衍生品集中清算制度的发展
1.场外衍生品监管机构的确立
危机之后各国政府开始致力于明确监管机构和修订监管法规，以美国为例，影响最深刻的金融改革法案是2010年7月颁布的《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法》。美国政府首次对场外衍生品监管权限进行了划分，授权SEC监管证券类场外衍生品，CFTC监管其他商品类场外衍生品，对于混合型场外衍生品，由SEC和CFTC共同协商监管权限，并将之前排除在外的互换产品纳入监管范围。
2.推行强制集中清算制度
2009年9月匹兹堡举办的G20峰会提出最迟到2012年底，所有符合标准的场外衍生品都要在交易所或电子平台上进行交易，并通过中央对手方集中清算。美国《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法》规定：“不管是证券类还是非证券类的场外衍生品，如果需要进行强制集中清算，都应由清算机构向相应的监管机构，即CFTC或SEC提交申请并获得事先授权。”欧洲证券和市场管理局（以下简称ESMA）作为唯一权威性机构对集中清算的场外衍生品进行审批。新加坡管理场外衍生品的唯一权威机构新加坡金融管理局（以下简称MAS）规定除外汇远期及互换外所有标准化场外衍生工具都要进行集中清算，货币期权、远期合约及货币互换必须强制集中清算。
三、国际集中清算制度对我国的启示
1.确立人民银行监管的主导地位
我国目前采取的是“一行三会”（人民银行、银监会、证监会、保监会）的监管模式，但各监管机构之间监管范畴不明晰。我国应该进一步加强人民银行的主导地位，协调“三会”共同建立职能统一、体系完善的场外衍生品监管系统。
2.循序渐进推进强制集中清算制度
《人民币利率互换集中清算业务规则》中并没有照搬西方国家强制集中清算的改革办法，反映出我国一贯的稳健中寻求创新的金融监管态度。我国尚处于场外衍生品市场的起步期，过紧的监管可能会削弱市场参与者的积极性，不仅不利于我国场外衍生品市场的扩容，国内投资者还可能由于缺乏衍生品交易专业知识参与境外高风险交易而遭受损失。
3.构建合格的中央对手方
集中清算的核心在于中央对手方的运行是否有效，我国唯一具备中央对手方资格的机构是上海清算所，目前尚处于探索阶段。借鉴国外的丰富经验，我国构建合格的中央对手方应考虑以下两点：
（1）有效的违约缓冲基金体系：清算所的基金体系主要包括结算会员保证金、担保结算基金、清算所资本金、银行授信和潜在征收金额。
（2）完善信息披露制度：使参与者及时准确地把握整个市场交易和风险头寸情况，促进交易合约的匹配，提高市场流动性和信息透明度。
4.增强风险管理意识
我们必须意识到，指望集中清算制度并不是一劳永逸的，国内投资者必须以开放进取的态度提升自身资金运作的能力和风险管理意识，在资本市场中固步自封只会加速灭亡。
5.寻求国际合作，提升市场地位
不同国家之间衍生品市场存在较大差异，因此可能存在监管套利，这种情况下就要求各国之间协调监管。我国在构建完善的清算体系同时，还要加强国际合作和国际谈判，争取交易中的话语权，双管齐下才能提升我国在场外衍生品市场的地位。
参考文献：
[1]Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act，2010
[2]杜伟岸，魏建国.OTC衍生品市场中央清算制度研究[J].武汉金融，2011年第9期
[3]王钢，张田，王青.场外衍生品市场改革的国际框架、进展和展望[J].金融发展评论，2013年第5期
[4]张志勇.场外衍生品的场内清算化趋势分析及对交易所的启示[EB/OL].上海期货交易所博士后科研工作站
[5]人民币利率互换集中清算业务规则.上海清算所，2013年
作者简介：
谢思明（1990—），女，广西北海人，中央财经大学金融学院金融学专业2012级研究生，研究方向是金融市场。
【关键词】场外衍生品；集中清算制度；启示
2008年金融危机后，国际上开始探讨该如何对场外衍生品监管进行改革，最具里程碑意义的是2009年匹兹堡G20峰会，其核心内容是改革场外衍生品清算制度。美国、欧洲、英国等国家在峰会后出台了一系列相关法规，已经在推行强制集中清算上取得了实质性的进展。中国在峰会上也明确表态要开展场外衍生品市场改革但进展非常缓慢，因此研究国际改革经验对提高我国改革效率具有重要的指导和实践意义。
一、场外衍生品集中清算制度的概念及特点
1.场外衍生品集中清算制度的概念
集中清算也称中央清算，是指由中央交易对手方（Central counterparties，以下简称CCP）作为原交易参与者的法定对手方介入清算流程，不承担定价责任。CCP的出现改变了交易零散的情况，所有参与集中清算的注册交易商都只能以CCP为唯一对手方进行交易。
2.场外衍生品集中清算制度的特点
第一，集中清算制度下CCP根据交易风险波动和交易者资信水平设置初始保证金来覆盖风险敞口，采取逐日盯市及收取变动保证金方式对交易进行动态风险管理，将违约风险保持在可控范围内。第二，集中清算以CCP为唯一交易对手方，清算所可以即时获取交易信息并对每个交易者、整个市场的风险敞口进行分析计算。第三，集中清算下只有CCP一个交易对手增强了市场流动性。
二、国际场外衍生品集中清算制度的发展
1.场外衍生品监管机构的确立
危机之后各国政府开始致力于明确监管机构和修订监管法规，以美国为例，影响最深刻的金融改革法案是2010年7月颁布的《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法》。美国政府首次对场外衍生品监管权限进行了划分，授权SEC监管证券类场外衍生品，CFTC监管其他商品类场外衍生品，对于混合型场外衍生品，由SEC和CFTC共同协商监管权限，并将之前排除在外的互换产品纳入监管范围。
2.推行强制集中清算制度
2009年9月匹兹堡举办的G20峰会提出最迟到2012年底，所有符合标准的场外衍生品都要在交易所或电子平台上进行交易，并通过中央对手方集中清算。美国《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法》规定：“不管是证券类还是非证券类的场外衍生品，如果需要进行强制集中清算，都应由清算机构向相应的监管机构，即CFTC或SEC提交申请并获得事先授权。”欧洲证券和市场管理局（以下简称ESMA）作为唯一权威性机构对集中清算的场外衍生品进行审批。新加坡管理场外衍生品的唯一权威机构新加坡金融管理局（以下简称MAS）规定除外汇远期及互换外所有标准化场外衍生工具都要进行集中清算，货币期权、远期合约及货币互换必须强制集中清算。
三、国际集中清算制度对我国的启示
1.确立人民银行监管的主导地位
我国目前采取的是“一行三会”（人民银行、银监会、证监会、保监会）的监管模式，但各监管机构之间监管范畴不明晰。我国应该进一步加强人民银行的主导地位，协调“三会”共同建立职能统一、体系完善的场外衍生品监管系统。
2.循序渐进推进强制集中清算制度
《人民币利率互换集中清算业务规则》中并没有照搬西方国家强制集中清算的改革办法，反映出我国一贯的稳健中寻求创新的金融监管态度。我国尚处于场外衍生品市场的起步期，过紧的监管可能会削弱市场参与者的积极性，不仅不利于我国场外衍生品市场的扩容，国内投资者还可能由于缺乏衍生品交易专业知识参与境外高风险交易而遭受损失。
3.构建合格的中央对手方
集中清算的核心在于中央对手方的运行是否有效，我国唯一具备中央对手方资格的机构是上海清算所，目前尚处于探索阶段。借鉴国外的丰富经验，我国构建合格的中央对手方应考虑以下两点：
（1）有效的违约缓冲基金体系：清算所的基金体系主要包括结算会员保证金、担保结算基金、清算所资本金、银行授信和潜在征收金额。
（2）完善信息披露制度：使参与者及时准确地把握整个市场交易和风险头寸情况，促进交易合约的匹配，提高市场流动性和信息透明度。
4.增强风险管理意识
我们必须意识到，指望集中清算制度并不是一劳永逸的，国内投资者必须以开放进取的态度提升自身资金运作的能力和风险管理意识，在资本市场中固步自封只会加速灭亡。
5.寻求国际合作，提升市场地位
不同国家之间衍生品市场存在较大差异，因此可能存在监管套利，这种情况下就要求各国之间协调监管。我国在构建完善的清算体系同时，还要加强国际合作和国际谈判，争取交易中的话语权，双管齐下才能提升我国在场外衍生品市场的地位。
参考文献：
[1]Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act，2010
[2]杜伟岸，魏建国.OTC衍生品市场中央清算制度研究[J].武汉金融，2011年第9期
[3]王钢，张田，王青.场外衍生品市场改革的国际框架、进展和展望[J].金融发展评论，2013年第5期
[4]张志勇.场外衍生品的场内清算化趋势分析及对交易所的启示[EB/OL].上海期货交易所博士后科研工作站
[5]人民币利率互换集中清算业务规则.上海清算所，2013年
作者简介：
谢思明（1990—），女，广西北海人，中央财经大学金融学院金融学专业2012级研究生，研究方向是金融市场。