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粤电力（000539/200539.SZ）于6月30日发布公告，称收到中国证监会关于重组的核准批复。根据重组报告书，粤电力将向控股股东广东省粤电集团有限公司（下称“粤电集团”）发行约15.6亿股A股，发行价格为4.79元/股，购买粤电集团旗下的七项资产。
粤电力是粤电集团下唯一的上市公司，从粤电集团几次三番修改、递交重组报告来看，粤电集团将电力资产陆续注入粤电力的姿态是坚定而连贯的，在火电企业普遍亏损的时候，粤电集团仍能保持盈利，且旗下仍有优质未上市资产，粤电力仍然存在股权融资提升价值的可能，而且一旦粤电力A的市场价格随着盈利好转而上升，那么以A股市场价为定价参考的定向增发，将给目前粤电力的股东创造出更多新的价值。
另外，如果煤炭价格的长周期逆转，火电企业的盈利能力将大幅恢复。届时，粤电力的现有资产，以及此次重组交易标的资产都将体现出更高的价值。
从投资机会来看，粤电力B远低于粤电力A的股价，对长期投资者而言，更具有吸引力。
重组交易标的资产解析
粤电力要注入的资产包括粤电集团持有的深圳市广前电力有限公司60%股权、广东惠州天然气发电有限公司35%股权、广东粤电石碑山风能开发有限公司40%股权、广东惠州平海发电厂有限公司45%股权、广东红海湾发电有限公司40%股权、广东国华粤电台山发电有限公司20%股权以及广东省电力工业燃料公司15%股权。这些资产最近三年的、经普华永道中天会计师事务所有限公司审计过的盈利能力如表所示。
其中，广前LNG电厂3台燃气发电机组、惠州LNG电厂3台燃气发电机组都于2006年、2007年投产，主要设备八点五成新，两个LNG电厂投产以来，在上网电价略有下调的情况下，仍能保持稳定的20%以上的ROE，最主要的原因是2006年签订了长达25年的低价燃料供应合同。
广东大鹏液化天然气有限公司采购来自澳大利亚的天然气，提供给广前和惠州LNG电厂，价格与原油价格挂钩，并以25美元/桶的原油价为相关封顶价格，即2.7093美元/吉焦，这一价格连目前市场价格的一半都不到。因此，广前LNG电厂和惠州LNG电厂的燃料成本低得不可思议，在竞价上网时享有巨大的优势，自然获得了稳定可观的ROE。
三个火电厂中，平海电厂地处惠州，现拥有一期2×100万千瓦的超超临界燃煤机组（锅炉参数在临界点之上，主蒸汽温度达到或超过600度），2010年下半年试运行，并于2011年盈利，当年ROE高达38.99%。
红海湾电厂地处汕尾，现拥有2×60万千瓦的超临界燃煤机组（锅炉参数在临界点以上的机组）和2×66万千瓦的超超临界燃煤机组，1、2号机组于2008年投入商业运行，3、4号机组2011年上半年已转固，但下半年方才并网发电，折旧费用和财务费用导致2011年ROE下降至2.84%，但2012年预计会恢复至正常盈利水平。
台山电厂地处台山市，现拥有5×60万千瓦的亚临界燃煤机组，分别于2003年至2006年投入商业运营，二期6、7号机组已基本建成，具备运营条件，在缺电高峰时临时投入使用，但尚未正式投产。台山电厂采购的低价煤炭全部来自控股80%的大股东神华集团，成熟的5台机组加未投产的2台机组，在过去3年，持续创造了27%以上的ROE，而6、7号机组正式投产后，盈利水平将再提高。
在火电行业普遍亏损的背景下，这三个火电厂的盈利能力是否真实？评估这一点非常难，从粤电力现有的火电资产来看，冰火两重天。2011年末，公司控股的粤嘉电力上网小时数锐减，巨额亏损，而湛江电力和粤电靖海却堪堪盈利。从广东省另一个能源公司深圳能源（000027.SZ）的2011年年报来看，虽然参股火电公司大多亏损，但也有控股的妈湾公司及深圳东部电厂盈利良好，ROE在10%以上。
此次重组交易暂时没有发现确凿可疑的地方，且在公司反复递交证监会的几份不同时期的报告书中，展示的财务数据保持了一致性和合理性，而华能国际、神华集团与广东地方政府、地方国资委，以及粤电集团和别的本地企业联合在一起，一定程度上形成了广东省内电力投资方面的垄断。所以，在没有新的反面证据浮现以前，投资者可以将交易标的中的三个火电厂当作行业中的良品看待。
定向增发后，粤电集团的控股权将由52.51%进一步增加至69.50%，所以，大股东对待小股东的态度，将极大程度上影响小股东的投资回报，且小股东只能被动接受。目前看，粤电集团没有故意损害小股东利益的前科，这次定向增发，小股东反而受益。
粤电力B极具吸引力
由于重组交易的资产评估值为74.6亿元，而粤电力在2012年一季度末的净资产值为102.5亿元，显然，公司的基本面将在重组后发生重大变化。
按交易的股权比例，重组交易的资产在2011年末的净资产账面值合计约42.8亿元，净利润合计约9.5亿元，ROE高达22%。其中净资产账面值主要因为分红的关系，较评估基准日2011年6月30日有所减少，根据重组报告书，交割日较评估基准日净资产账面值减少，粤电集团需要补足现金，支付给粤电力。
为方便投资评估，假设交割日就是2011年末，则相当于粤电力按69.8亿元（评估值74.6亿元-净资产值差额4.8亿元），购买了2011年净利润达9.5亿元的资产，市盈率约7.3倍。显然，对原粤电力的股东来说，这是一笔相当划算的投资。
粤电力总股本约28亿股，增发后总股本为28+15.6=43.6亿股，增发后注入的资产评估值为74.6亿元。由于电力行业经营性现金流以及分红派息的稳定性，投资者完全可以按净利润倍数来估值，给予全部注入资产15倍PE的内在价值评估，即2011年末交易标的按股权比例计算的净利润合计值的15倍，约9.5×15=142.5亿元，按增发后的股本计算，粤电力公司的内在价值增厚142.5/43.6=3.27元/股，约合3.98港元/股。
若投资者支付3.75港元的市场现价买入粤电力B，相当于以15倍PE买入了盈利能力强劲，在火电行业低谷期，仍能保持ROE为22%的交易标的的资产组合，而粤电力公司现有每股3.67元的有一定盈利能力的净资产，则完全相当于白送。
作者声明：此文仅代表个人观点，本人持有文中所提及的股票
粤电力是粤电集团下唯一的上市公司，从粤电集团几次三番修改、递交重组报告来看，粤电集团将电力资产陆续注入粤电力的姿态是坚定而连贯的，在火电企业普遍亏损的时候，粤电集团仍能保持盈利，且旗下仍有优质未上市资产，粤电力仍然存在股权融资提升价值的可能，而且一旦粤电力A的市场价格随着盈利好转而上升，那么以A股市场价为定价参考的定向增发，将给目前粤电力的股东创造出更多新的价值。
另外，如果煤炭价格的长周期逆转，火电企业的盈利能力将大幅恢复。届时，粤电力的现有资产，以及此次重组交易标的资产都将体现出更高的价值。
从投资机会来看，粤电力B远低于粤电力A的股价，对长期投资者而言，更具有吸引力。
重组交易标的资产解析
粤电力要注入的资产包括粤电集团持有的深圳市广前电力有限公司60%股权、广东惠州天然气发电有限公司35%股权、广东粤电石碑山风能开发有限公司40%股权、广东惠州平海发电厂有限公司45%股权、广东红海湾发电有限公司40%股权、广东国华粤电台山发电有限公司20%股权以及广东省电力工业燃料公司15%股权。这些资产最近三年的、经普华永道中天会计师事务所有限公司审计过的盈利能力如表所示。
其中，广前LNG电厂3台燃气发电机组、惠州LNG电厂3台燃气发电机组都于2006年、2007年投产，主要设备八点五成新，两个LNG电厂投产以来，在上网电价略有下调的情况下，仍能保持稳定的20%以上的ROE，最主要的原因是2006年签订了长达25年的低价燃料供应合同。
广东大鹏液化天然气有限公司采购来自澳大利亚的天然气，提供给广前和惠州LNG电厂，价格与原油价格挂钩，并以25美元/桶的原油价为相关封顶价格，即2.7093美元/吉焦，这一价格连目前市场价格的一半都不到。因此，广前LNG电厂和惠州LNG电厂的燃料成本低得不可思议，在竞价上网时享有巨大的优势，自然获得了稳定可观的ROE。
三个火电厂中，平海电厂地处惠州，现拥有一期2×100万千瓦的超超临界燃煤机组（锅炉参数在临界点之上，主蒸汽温度达到或超过600度），2010年下半年试运行，并于2011年盈利，当年ROE高达38.99%。
红海湾电厂地处汕尾，现拥有2×60万千瓦的超临界燃煤机组（锅炉参数在临界点以上的机组）和2×66万千瓦的超超临界燃煤机组，1、2号机组于2008年投入商业运行，3、4号机组2011年上半年已转固，但下半年方才并网发电，折旧费用和财务费用导致2011年ROE下降至2.84%，但2012年预计会恢复至正常盈利水平。
台山电厂地处台山市，现拥有5×60万千瓦的亚临界燃煤机组，分别于2003年至2006年投入商业运营，二期6、7号机组已基本建成，具备运营条件，在缺电高峰时临时投入使用，但尚未正式投产。台山电厂采购的低价煤炭全部来自控股80%的大股东神华集团，成熟的5台机组加未投产的2台机组，在过去3年，持续创造了27%以上的ROE，而6、7号机组正式投产后，盈利水平将再提高。
在火电行业普遍亏损的背景下，这三个火电厂的盈利能力是否真实？评估这一点非常难，从粤电力现有的火电资产来看，冰火两重天。2011年末，公司控股的粤嘉电力上网小时数锐减，巨额亏损，而湛江电力和粤电靖海却堪堪盈利。从广东省另一个能源公司深圳能源（000027.SZ）的2011年年报来看，虽然参股火电公司大多亏损，但也有控股的妈湾公司及深圳东部电厂盈利良好，ROE在10%以上。
此次重组交易暂时没有发现确凿可疑的地方，且在公司反复递交证监会的几份不同时期的报告书中，展示的财务数据保持了一致性和合理性，而华能国际、神华集团与广东地方政府、地方国资委，以及粤电集团和别的本地企业联合在一起，一定程度上形成了广东省内电力投资方面的垄断。所以，在没有新的反面证据浮现以前，投资者可以将交易标的中的三个火电厂当作行业中的良品看待。
定向增发后，粤电集团的控股权将由52.51%进一步增加至69.50%，所以，大股东对待小股东的态度，将极大程度上影响小股东的投资回报，且小股东只能被动接受。目前看，粤电集团没有故意损害小股东利益的前科，这次定向增发，小股东反而受益。
粤电力B极具吸引力
由于重组交易的资产评估值为74.6亿元，而粤电力在2012年一季度末的净资产值为102.5亿元，显然，公司的基本面将在重组后发生重大变化。
按交易的股权比例，重组交易的资产在2011年末的净资产账面值合计约42.8亿元，净利润合计约9.5亿元，ROE高达22%。其中净资产账面值主要因为分红的关系，较评估基准日2011年6月30日有所减少，根据重组报告书，交割日较评估基准日净资产账面值减少，粤电集团需要补足现金，支付给粤电力。
为方便投资评估，假设交割日就是2011年末，则相当于粤电力按69.8亿元（评估值74.6亿元-净资产值差额4.8亿元），购买了2011年净利润达9.5亿元的资产，市盈率约7.3倍。显然，对原粤电力的股东来说，这是一笔相当划算的投资。
粤电力总股本约28亿股，增发后总股本为28+15.6=43.6亿股，增发后注入的资产评估值为74.6亿元。由于电力行业经营性现金流以及分红派息的稳定性，投资者完全可以按净利润倍数来估值，给予全部注入资产15倍PE的内在价值评估，即2011年末交易标的按股权比例计算的净利润合计值的15倍，约9.5×15=142.5亿元，按增发后的股本计算，粤电力公司的内在价值增厚142.5/43.6=3.27元/股，约合3.98港元/股。
若投资者支付3.75港元的市场现价买入粤电力B，相当于以15倍PE买入了盈利能力强劲，在火电行业低谷期，仍能保持ROE为22%的交易标的的资产组合，而粤电力公司现有每股3.67元的有一定盈利能力的净资产，则完全相当于白送。
作者声明：此文仅代表个人观点，本人持有文中所提及的股票