【摘 要】 文章利用创业板2009—2015年上市公司数据，在区分一级和二级市场的基础上，实证检验了风险资本、承销商声誉对IPO定价效率的影响。研究发现：一级市场上风险资本持股比例能显著削弱IPO定价效率，说明在我国“追求声誉假说”比“认证假说”对IPO定价效率的影响更大，而这一关系在二级市场中并不成立；一级市场上风险资本的声誉越高，IPO定价效率越高，而二级市场上的结论则相反；一级市场上高声誉的承销商能削弱风险资本持股比例与IPO定价效率之间的负相关关系，但二级市场上并没有得到类似结论。总之，风险资本和承销商声誉对IPO定价效率的影响在一级和二级市场上不同，这一结论有助于我们更好地理解创业板一级、二级市场的定价效率。
　　【关键词】 风险资本； 承销商声誉； IPO定价效率； 一级市场； 二级市场
　　【中图分类号】 F230 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2016）15-0086-07
　　一、引言
　　相比于国外成熟资本市场，我国股票市场新股价格严重偏离上市公司的内在价值，IPO定价效率低下，严重削弱了股票市场为实体经济输血的功能，是我国资本市场亟待解决的问题之一。在政府大力提倡“大众创业、万众创新”的背景下，各种诸如互联网金融等创业型企业如雨后春笋般冒了出来，而这背后，风险资本发挥着决定性作用，为初创企业提供了充足而宝贵的现金流，使得这些企业迅速发展壮大。因此，风险资本的参与可在一定程度上为企业的营运能力、盈利能力背书，进而影响到初创企业的IPO定价。与此同时，承销商在IPO过程中需对拟上市公司进行尽职调查，帮助它们通过证监会审核，并参与到IPO定价中，因而其声誉同样影响着投资者愿意接受的新股价格，即选择恰当的承销商有助于提高IPO公司的定价效率。由于在创业板上市的门槛相对于主板和中小板较低，并且接受风险资本投资的创业板上市企业相对较多，所以本文选择创业板上市公司作为研究对象。
　　前人有关IPO定价效率的研究大多局限于对IPO抑价的研究，未分别研究一级市场和二级市场的IPO定价效率。也有研究创造性地依据一级市场和二级市场上股票价格偏离股票内在价值的程度，分别定义IPO定价效率的计算公式，但该公式存在一定的缺陷，本文借鉴并改进了该衡量方式。另外，前人关于IPO定价效率的研究往往利用主板上市公司的数据进行实证检验，而本文研究的主要对象之一是风险资本，因此利用的是创业板上市公司的数据进行实证检验。
　　本文利用创业板2009—2015年上市公司数据，在区分一级和二级市场的基础上，实证检验了风险资本、承销商声誉对IPO定价效率的影响。研究发现：一级市场上风险资本持股比例能显著削弱IPO定价效率，而这一关系在二级市场中并不成立；一级市场上风险资本的声誉越高，IPO定价效率越高，而二级市场上的结论则相反；一级市场上高声誉的承销商能削弱风险资本持股比例与IPO定价效率之间的负相关关系，但二级市场上并没有得到类似结论。总之，风险资本和承销商声誉对IPO定价效率的影响在一级和二级市场上不同，这一结论有助于我们更好地理解创业板一级、二级市场的定价效率。
　　本文可能的贡献在于：（1）拓展了已有的关于新股价格的分析框架，将承销商声誉作为调节变量，纳入到影响新股价格因素的范畴之内；（2）前人的研究大部分使用“IPO抑价”替代IPO定价效率，且未针对一级市场和二级市场进行区分，本文在这些方面进行了拓展。
　　本文后续内容安排如下：第二部分进行相关文献的回顾，并以此为基础，提出本文的多个研究假设；第三部分构建检验模型，给出主要变量及其定义，并筛选样本数据；第四部分实证检验此前提出的研究假设，对实证结果进行分析，判断假设是否成立，并进行稳健性检验；第五部分得出本文结论和关于我国资本市场的启示和建议。
　　二、文献回顾与假设
　　（一）风险资本在IPO定价中的作用：认证假说与追求声誉假说
　　目前，关于风险资本在IPO中的作用存在两种相反观点：其一是“认证假说”，其二是“追求声誉假说”。Megginson