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金融压抑是发展中国家的一个普遍现象，包括中国在内的亚洲很多国家和地区也不例外。由于资本稀缺，政府往往会通过直接干预金融体系的办法来影响信用资源的分配，实现政府特定的经济发展目标。政府干预金融体系的直接后果是金融体系的扭曲、资源配置的低效率和经济发展的失衡。
正是因为这个原因，包括韩国、台湾、泰国、马来西亚、菲律宾等在内的亚洲国家和地区于上个世纪80年代开始实施金融自由化，通过利率市场化、银行商业化（包括减少和消除政策性贷款、鼓励竞争等）和降低金融业的国有成份等自由化措施，重构金融体系，提高信用资源配置的效率。尽管如此，这些国家仍然在上个世纪末遭遇到了程度不同的金融危机，其经济不但没有享受到金融自由化带来的好处，反而深陷高失业率和低增长的泥淖。不少研究承认，金融自由化是亚洲金融危机的一个主要肇因。
说金融自由化是金融危机的始作俑者，并不是否认亚洲国家存在金融压抑或扭曲，也并不否认改革扭曲的金融体系的重要性，而是认为需要对什么是扭曲的金融体系、造成扭曲的金融体系的原因，以及如何改革扭曲的金融体系进行重新的认识。换句话说，扭曲的金融体系可能是特定经济体制和市场发育不完善的结果，是特定的经济发展阶段决定了金融体系的扭曲程度，而不是反过来。这样认识的一个好处是，也许并不存在着一个最优的金融体系可以适应不同的经济发展阶段和市场发育水平。一个经济中的金融体系可能是内生的，会随着经济发展的水平而不断演变。如果过早地片面追求一个所谓“免扭曲”的、全能的现代金融体系，结果可能适得其反。
首先，什么是扭曲的金融体系？一般认为，一个金融体系是指包括正规的信贷市场、股票市场，以及非正规的“路边市场”的一个集合，同时，也指包括银行、信用社、保险公司等金融机构和由企业与家庭为单位参与的非金融机构在内的组织。从金融资源配置的角度来看，可以分为直接融资和间接融资。到目前为止，还没有研究表明，什么样的金融体系是一个最优的金融体系。如果单从融资渠道来划分，现在公认的有以美国为代表的以资本市场为核心的金融模式，也有以德国和日本为代表的以银行为核心的金融模式，孰优孰劣完全由经济环境所决定。因此，我们很难说，直接融资的比例越高，金融体系扭曲的程度就越低，也不能说由银行主导的信用分配模式就一定是扭曲的，会带来经济的不平衡发展。需要指出的是，在发展中国家，非正规金融往往很发达，正规金融机构的融资结构很难反映一个经济的总体水平，如果仅仅以此为依据判断一个经济融资的“依存度”，难免有失偏颇。
因此，判断一个金融体系是否扭曲的一个重要指标是金融资源配置的效率，而不是融资的“依存度”，特别是要看一个经济中中小企业资金需求的满足程度。这主要是因为，中小企业融资中存在着很大的经营风险和严重的信息不对称，解决信息不对称需要一系列的制度和金融工具创新才能完成，这些创新是整个金融体系的一个重要组成部分。
其次，扭曲的金融体系常见于发展中国家和新兴的市场经济国家，政府干预和不发达市场是造成金融体系扭曲的两个主要原因。政府干预的目的是为了实现特定的经济“赶超”目标，如发展重工业和高科技行业，只要政府的经济“赶超”战略不改变，通过金融自由化的方式来改革扭曲的金融体系就是一个不可能的任务。道理很简单，对银行来讲，政府信用是最安全的信用，由政府支持的国有企业就是银行最安全的贷款客户，对国有银行来讲是这样，对私营银行来讲同样如此。而市场不发达一方面为政府干预提供了借口，另一方面也是造成金融体系没有效率的直接原因。不发达的市场增加了金融机构的不确定性和交易成本，使之更加倾向于通过与政府交易的办法获得政府的保护，这也是为什么发展中国家的银行很多都是国有的一个主要原因。同时，市场环境如法律制度、会计审计制度、征信制度和监管制度等的完善与否也会直接影响到金融体系的完整程度与效率。一个经济的金融体系都或多或少地带有政府干预和市场不发达的烙印，由此造成的扭曲不是金融体系本身可以解决的。
根据前面的分析逻辑，一个经济的不平衡发展不全是金融体系之过，也不可能只通过改革扭曲的金融体系来实现，事实上，金融体系的改革只能适应而不是超越其所处的环境。一个金融体系只要有足够的弹性能够适应其环境的变化，就是一个好的金融体系。中国金融改革的经验说明了这一点。在中国金融改革过程中，随着经济成份从国有和集体所有向多元化发展，银行开始要求和完善抵押担保机制，并从拒绝向私营企业贷款到开始向私营企业发放贷款。尽管这样的弹性还很不够，但我们不能否认中国的金融体系在逐渐演进当中。如果这样的逻辑成立的话，随着国有经济成份的不断下降，中国私营银行的出现将不可避免。
最后，改革低效率的金融体系需要从改革政府对经济的控制方式和改善市场环境和市场运行效率入手，在加强公司治理、降低交易成本和保护产权等方面取得新的进展。与此同时，金融改革本身也可以提高金融体系适应环境变化的能力。
对中国而言，更需要从以下几个方面逐步推进金融改革：第一，引进竞争机制，允许不同所有制（包括国有银行、私人银行和外资银行）平等竞争。第二，允许多种融资渠道并存以化解银行的金融风险。粗略地分，融资渠道主要包括内部融资与外部融资，直接融资与间接融资，正规金融融资与非正规金融融资，公开市场融资与私募资金融资等。在直接融资中，更可以细分为股权融资、债权融资和票据融资。债券中还分国库券、高级债券、次级债券和垃圾债券等。间接融资中有信用贷款、担保贷款、高级贷款和低级贷款等。现代金融衍生工具更是因应市场融资的需求而蓬勃发展，如金融期权、可转换债券、认股权证、掉期等。名目繁多的融资渠道或金融工具的主要目的无外乎以下两个方面：一是解决融资过程中存在的信息不对称，二是解决融资过程中可能出现的风险。第三，尊重市场规则，鼓励市场制度创新。银行是一种形式的金融中介机构，除此之外，至少还有三种类型的金融中介机构会在公司金融中发挥重要的作用，这三类金融中介机构包括：投资类金融中介机构（包括投资银行和保险公司等机构投资者等）、信息服务类金融中介机构（包括征信机构、信用评级机构、咨询机构、会计审计机构、担保再担保机构等），和市场类金融中介机构（包括产权交易市场、金融工具的柜台交易场所和资金拆借市场等）。这些金融中介机构在帮助解决金融市场上存在的信息不对称、降低交易成本和市场风险方面发挥着各自独特的作用。第四，有一个完整、有效的监管体系。金融监管的能力在很大程度上影响了金融的多元化，但是金融监管不可能只靠银行监管部门独立完成，而必须建立一个完整的金融机构监管体系。一个完善的市场监管体系包括三个层次：一是金融机构的内部监督机制，二是金融机构外部监督制衡机制，最后才是金融机构监管部门的有效监管。这样三个层次的监管可以发挥各自的优势，各司其职，又相互补充，既提高了监管效率，又能够提高金融机构的绩效。■
作者为经济学博士、北京大学中国经济研究中心副教授
正是因为这个原因，包括韩国、台湾、泰国、马来西亚、菲律宾等在内的亚洲国家和地区于上个世纪80年代开始实施金融自由化，通过利率市场化、银行商业化（包括减少和消除政策性贷款、鼓励竞争等）和降低金融业的国有成份等自由化措施，重构金融体系，提高信用资源配置的效率。尽管如此，这些国家仍然在上个世纪末遭遇到了程度不同的金融危机，其经济不但没有享受到金融自由化带来的好处，反而深陷高失业率和低增长的泥淖。不少研究承认，金融自由化是亚洲金融危机的一个主要肇因。
说金融自由化是金融危机的始作俑者，并不是否认亚洲国家存在金融压抑或扭曲，也并不否认改革扭曲的金融体系的重要性，而是认为需要对什么是扭曲的金融体系、造成扭曲的金融体系的原因，以及如何改革扭曲的金融体系进行重新的认识。换句话说，扭曲的金融体系可能是特定经济体制和市场发育不完善的结果，是特定的经济发展阶段决定了金融体系的扭曲程度，而不是反过来。这样认识的一个好处是，也许并不存在着一个最优的金融体系可以适应不同的经济发展阶段和市场发育水平。一个经济中的金融体系可能是内生的，会随着经济发展的水平而不断演变。如果过早地片面追求一个所谓“免扭曲”的、全能的现代金融体系，结果可能适得其反。
首先，什么是扭曲的金融体系？一般认为，一个金融体系是指包括正规的信贷市场、股票市场，以及非正规的“路边市场”的一个集合，同时，也指包括银行、信用社、保险公司等金融机构和由企业与家庭为单位参与的非金融机构在内的组织。从金融资源配置的角度来看，可以分为直接融资和间接融资。到目前为止，还没有研究表明，什么样的金融体系是一个最优的金融体系。如果单从融资渠道来划分，现在公认的有以美国为代表的以资本市场为核心的金融模式，也有以德国和日本为代表的以银行为核心的金融模式，孰优孰劣完全由经济环境所决定。因此，我们很难说，直接融资的比例越高，金融体系扭曲的程度就越低，也不能说由银行主导的信用分配模式就一定是扭曲的，会带来经济的不平衡发展。需要指出的是，在发展中国家，非正规金融往往很发达，正规金融机构的融资结构很难反映一个经济的总体水平，如果仅仅以此为依据判断一个经济融资的“依存度”，难免有失偏颇。
因此，判断一个金融体系是否扭曲的一个重要指标是金融资源配置的效率，而不是融资的“依存度”，特别是要看一个经济中中小企业资金需求的满足程度。这主要是因为，中小企业融资中存在着很大的经营风险和严重的信息不对称，解决信息不对称需要一系列的制度和金融工具创新才能完成，这些创新是整个金融体系的一个重要组成部分。
其次，扭曲的金融体系常见于发展中国家和新兴的市场经济国家，政府干预和不发达市场是造成金融体系扭曲的两个主要原因。政府干预的目的是为了实现特定的经济“赶超”目标，如发展重工业和高科技行业，只要政府的经济“赶超”战略不改变，通过金融自由化的方式来改革扭曲的金融体系就是一个不可能的任务。道理很简单，对银行来讲，政府信用是最安全的信用，由政府支持的国有企业就是银行最安全的贷款客户，对国有银行来讲是这样，对私营银行来讲同样如此。而市场不发达一方面为政府干预提供了借口，另一方面也是造成金融体系没有效率的直接原因。不发达的市场增加了金融机构的不确定性和交易成本，使之更加倾向于通过与政府交易的办法获得政府的保护，这也是为什么发展中国家的银行很多都是国有的一个主要原因。同时，市场环境如法律制度、会计审计制度、征信制度和监管制度等的完善与否也会直接影响到金融体系的完整程度与效率。一个经济的金融体系都或多或少地带有政府干预和市场不发达的烙印，由此造成的扭曲不是金融体系本身可以解决的。
根据前面的分析逻辑，一个经济的不平衡发展不全是金融体系之过，也不可能只通过改革扭曲的金融体系来实现，事实上，金融体系的改革只能适应而不是超越其所处的环境。一个金融体系只要有足够的弹性能够适应其环境的变化，就是一个好的金融体系。中国金融改革的经验说明了这一点。在中国金融改革过程中，随着经济成份从国有和集体所有向多元化发展，银行开始要求和完善抵押担保机制，并从拒绝向私营企业贷款到开始向私营企业发放贷款。尽管这样的弹性还很不够，但我们不能否认中国的金融体系在逐渐演进当中。如果这样的逻辑成立的话，随着国有经济成份的不断下降，中国私营银行的出现将不可避免。
最后，改革低效率的金融体系需要从改革政府对经济的控制方式和改善市场环境和市场运行效率入手，在加强公司治理、降低交易成本和保护产权等方面取得新的进展。与此同时，金融改革本身也可以提高金融体系适应环境变化的能力。
对中国而言，更需要从以下几个方面逐步推进金融改革：第一，引进竞争机制，允许不同所有制（包括国有银行、私人银行和外资银行）平等竞争。第二，允许多种融资渠道并存以化解银行的金融风险。粗略地分，融资渠道主要包括内部融资与外部融资，直接融资与间接融资，正规金融融资与非正规金融融资，公开市场融资与私募资金融资等。在直接融资中，更可以细分为股权融资、债权融资和票据融资。债券中还分国库券、高级债券、次级债券和垃圾债券等。间接融资中有信用贷款、担保贷款、高级贷款和低级贷款等。现代金融衍生工具更是因应市场融资的需求而蓬勃发展，如金融期权、可转换债券、认股权证、掉期等。名目繁多的融资渠道或金融工具的主要目的无外乎以下两个方面：一是解决融资过程中存在的信息不对称，二是解决融资过程中可能出现的风险。第三，尊重市场规则，鼓励市场制度创新。银行是一种形式的金融中介机构，除此之外，至少还有三种类型的金融中介机构会在公司金融中发挥重要的作用，这三类金融中介机构包括：投资类金融中介机构（包括投资银行和保险公司等机构投资者等）、信息服务类金融中介机构（包括征信机构、信用评级机构、咨询机构、会计审计机构、担保再担保机构等），和市场类金融中介机构（包括产权交易市场、金融工具的柜台交易场所和资金拆借市场等）。这些金融中介机构在帮助解决金融市场上存在的信息不对称、降低交易成本和市场风险方面发挥着各自独特的作用。第四，有一个完整、有效的监管体系。金融监管的能力在很大程度上影响了金融的多元化，但是金融监管不可能只靠银行监管部门独立完成，而必须建立一个完整的金融机构监管体系。一个完善的市场监管体系包括三个层次：一是金融机构的内部监督机制，二是金融机构外部监督制衡机制，最后才是金融机构监管部门的有效监管。这样三个层次的监管可以发挥各自的优势，各司其职，又相互补充，既提高了监管效率，又能够提高金融机构的绩效。■
作者为经济学博士、北京大学中国经济研究中心副教授