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摘 要 上市公司通过资本市场进行再融资，可以改善公司的资本结构和财务状况，获得公司可持续发展所需要的资金，使公司实现跨越式发展。上市公司要成功地实施再融资活动，必须明确再融资的目的，选择合适的再融资时机，建立合理的资本结构，降低再融资成本以及加强再融资实施过程的管理与控制。
关键词 再融资；资本结构；融资成本
上市公司再融资，一般是指在深圳、上海证券交易所已经发行上市的公司在境内证券市场进行再融资的行为。目前我国证券市场再融资包括向原股东配售股份、向不特定对象公开募集股份、非公开发行股票、发行普通可转换债券、发行分离交易的可转换公司债券以及普通公司债券等。上市公司通过资本市场进行再融资，不仅可以获得公司可持续发展所需要的资金，改善公司的资本结构和财务状况，而且可以为公司收购兼并提供资金支持，使公司实现跨越式发展。
然而，上市公司再融资也不是无条件或永无限度地，企业要想既从资本市场筹措所需资金，又能降低融资成本，并树立在资本市场的良好形象，必须考虑许多因素。本文就这些因素作初步探讨。
一、明确再融资的目的
上市公司如果要在证券市场上进行再融资，必须要有明确的目的。一般而言，上市公司再融资的目的主要包括以下几个方面：①扩大生产经营规模；②进行技术产品创新；③改善公司财务状况；④进行企业购并。无论出于何种目的，都必须在确定融资计划前明确。这不仅是提高募集资金使用效率的要求，也是由证券市场的性质所决定的。因为证券市场是一个公众广泛参与的市场，该市场的行为主体的行为必然受到管理层的严格监管和中小投资者的监督与关注，企业的再融资行为也必须是公开、透明的行为。如果上市公司以保守商业秘密或其他理由作为借口，对融资目的含糊其辞，甚至打算募集资金后再改变用途，这不仅会使监管部门难以核准，也会受到社会公众的抨击，损害其在证券市场上的形象。例如，中国平安保险公司在2007年3月IPO，共募集资金389亿元人民币。此后不到一年，又于2008年1月推出高达近1600亿的再融资计划，不仅使本来已处于下降中的股市雪上加霜，也招来众多投资者的诟病，在证券市场造成较恶劣的影响，结果不得不改变再融资计划。
二、选择合适的再融资时机
再融资时机对于企业来说至关重要。再融资时机对于上市公司再融资的影响主要表现在两个方面：①国家产业政策的影响。在经济发展的某些时期，国家对某些产业的发展可能采取扶持或鼓励政策，这时企业进行再融资就比较容易获得通过。而对另一些产业可能采取限制发展的政策，这时企业要进行再融资就比较难以通过。从今后相当长的一段时间的发展趋势来看，国家对于节能、环保、高科技、农业、能源、交通等基础产业等会采取积极扶持的政策，而对于污染较重、耗能较大的产业以及一些竞争性很强的产业如家电、房地产业等则会采取限制性政策。处于这类产业的上市公司可考虑其他融资方式或进行产业逐步转型。②二级市场股价的影响。行为金融学研究成果表明，成熟市场经济国家的公司通常是在市值高的时候--市值高于公司资产的账面价值的时候或者是现在的市值高于过去的市值的时候--上市，发行股票，而在市值低的时候回购股票。而在我国现实的证券市场中，选择二级市场股价高涨时进行再融资，不仅可以较顺利通过核准，而且可以提高发行价格，扩大融资规模，同时还可以缩短融资所费时间和降低融资的实际成本。例如，我国证券市场在2007出现了一轮大行情。有关数据显示，2007年全年共有190余家上市公司实现再融资。其中增发3025.91亿元，配股融资232.54亿元，债券融资280.28亿元。总额达到3500亿元，接近2006年再融资金额的4倍，也超过前6年之和，创下了沪深股市的历史最高记录。
三、建立合理的资本结构
资本结构是指各种资金的构成及其比例关系。上市公司的资本结构是由公司采用的各种融资方式筹集资金而形成的。各种融资方式不同的组合类型决定着企业的资本结构及其变化。尽管融资方式有很多种，但从总体上看可分为股权融资和债权融资。因此，资本结构问题实质是负债资本的比例问题。合理的公司资本结构取决于公司经营风险及其与财务风险的配合、公司所处的寿命周期阶段、公司对风险的承担能力以及管理者的理财观念等。
一般来说，股权融资有利于改善公司的资本结构，降低公司的财务风险；而债权融资则有利于公司充分利用财务杠杆的作用，但也存在恶化公司资本结构，增大公司财务风险的可能性。如果企业的经营风险较大，则应该采用较小的财务风险，相应的资本结构应该是权益资本所占比重较大，而负债资本较小；如果企业的经营风险较小，则可以承受偏大的财务风险，相应的资本结构也可以采用较大的债务资本比重，而权益资本可偏小。因此，在确定再融资方式时必须进行充分论证，特别是要认真研究企业所处的寿命周期阶段及其相应的经营风险大小，比较各种融资方式对企业资本结构从而对企业财务风险影响的大小，选择最适合于本企业实际情况的再融资方式。
四、降低再融资成本
再融资成本是上市公司再融资需要考虑的关键因素。因为融资成本的高低，在一定程度上影响融资后企业财务负担以及公司治理结构的运作状况，因此，必须高度重视对再融资成本的分析。然而，不同的再融资方式会产生不同的成本，因此，必须分清不同情况，权衡利弊。
对于新发股份而言，除了融资活动自身所带来的成本之外，其成本主要表现在三个方面，①股本规模扩大，以后支付的股利会随之增加，这将成为公司一项长期的成本负担；②对原有股东利益的摊薄，使其利益受到一定损失，必然受到原有股东一定程度的抵制，使融资方案在公司股东会上难以获得通过；③随着股本规模的扩大，公司的股权结构会发生变化，从而导致公司原有治理结构的改变，会在一定程度上形成公司治理效率下降的潜在风险。
对于新发债券而言，除了融资活动本身的成本之外，其主要成本在于每年需要支付的利息增加，在债券到期还本之前，将形成一笔固定的财务费用，从而加重企业的财务负担。同时，企业发行债券，一般都需要有资产作抵押或第三方提供担保，这些都会构成发行债券的现实成本或潜在成本。
除上述成本之外，上市公司通过证券市场再融资还会产生机会成本和时间成本。例如，选择证券市场融资可能会放弃银行借贷等其他融资方式，从而产生机会成本。另外，通过证券市场再融资可能会花较长时间，花费较多人力和财力而最终难以获得通过。这些因素都是上市公司进行再融资时必须要考虑的成本因素。
五、加强再融资实施过程的管理与控制
上市公司实施再融资，是一项系统性工作，不仅涉及到企业内部，还涉及到企业外部的诸多方面。因此，实施一次再融资行动，必须对整个过程进行严密的管理与控制，以确保融资活动的成功。
从企业内部工作来看，首先必须制定严格周密的工作方案，组织高效、得力的管理团队，编制实事求是、同时又具有吸引力的募资方案，组织各种上报材料的编制与上报工作等。
从企业外部工作来看，要认真选择影响力较大、资信好、办事效率高的中介机构，包括券商、会计师事务所等。同时，在非公开发行股票的情况下，要做好与战略投资者的沟通、协调工作，向他们介绍本公司的发展战略、经营状况、财务状况以及募集资金的具体用途与安排，使战略投资者建立投资信心并能够以合适的价格出资购买。
此外，还要做好与公司股东（特别是一些持股比例较大的机构）的沟通、协调工作，争取融资方案获得股东的理解与支持，以便顺利获得股东大会的通过。还要做好与有关部门包括经济管理部门、证券监管部门的沟通与协调工作，争取相关部门的支持，使企业再融资方案能够及早获得相关部门的核准。
参考文献
[1] 中国平安再融资事件回顾，北京青年报，2008年1月28日。
[2] 2007年上市公司3500亿元创出新高，上海证券报，2008年4月30日。
[3] 李国平.行为金融学.北京:北京大学出版社，2006。
作者简介：郭银华 男（1956），教授，经济学博士。主要研究方向：公司治理，公司财务。
关键词 再融资；资本结构；融资成本
上市公司再融资，一般是指在深圳、上海证券交易所已经发行上市的公司在境内证券市场进行再融资的行为。目前我国证券市场再融资包括向原股东配售股份、向不特定对象公开募集股份、非公开发行股票、发行普通可转换债券、发行分离交易的可转换公司债券以及普通公司债券等。上市公司通过资本市场进行再融资，不仅可以获得公司可持续发展所需要的资金，改善公司的资本结构和财务状况，而且可以为公司收购兼并提供资金支持，使公司实现跨越式发展。
然而，上市公司再融资也不是无条件或永无限度地，企业要想既从资本市场筹措所需资金，又能降低融资成本，并树立在资本市场的良好形象，必须考虑许多因素。本文就这些因素作初步探讨。
一、明确再融资的目的
上市公司如果要在证券市场上进行再融资，必须要有明确的目的。一般而言，上市公司再融资的目的主要包括以下几个方面：①扩大生产经营规模；②进行技术产品创新；③改善公司财务状况；④进行企业购并。无论出于何种目的，都必须在确定融资计划前明确。这不仅是提高募集资金使用效率的要求，也是由证券市场的性质所决定的。因为证券市场是一个公众广泛参与的市场，该市场的行为主体的行为必然受到管理层的严格监管和中小投资者的监督与关注，企业的再融资行为也必须是公开、透明的行为。如果上市公司以保守商业秘密或其他理由作为借口，对融资目的含糊其辞，甚至打算募集资金后再改变用途，这不仅会使监管部门难以核准，也会受到社会公众的抨击，损害其在证券市场上的形象。例如，中国平安保险公司在2007年3月IPO，共募集资金389亿元人民币。此后不到一年，又于2008年1月推出高达近1600亿的再融资计划，不仅使本来已处于下降中的股市雪上加霜，也招来众多投资者的诟病，在证券市场造成较恶劣的影响，结果不得不改变再融资计划。
二、选择合适的再融资时机
再融资时机对于企业来说至关重要。再融资时机对于上市公司再融资的影响主要表现在两个方面：①国家产业政策的影响。在经济发展的某些时期，国家对某些产业的发展可能采取扶持或鼓励政策，这时企业进行再融资就比较容易获得通过。而对另一些产业可能采取限制发展的政策，这时企业要进行再融资就比较难以通过。从今后相当长的一段时间的发展趋势来看，国家对于节能、环保、高科技、农业、能源、交通等基础产业等会采取积极扶持的政策，而对于污染较重、耗能较大的产业以及一些竞争性很强的产业如家电、房地产业等则会采取限制性政策。处于这类产业的上市公司可考虑其他融资方式或进行产业逐步转型。②二级市场股价的影响。行为金融学研究成果表明，成熟市场经济国家的公司通常是在市值高的时候--市值高于公司资产的账面价值的时候或者是现在的市值高于过去的市值的时候--上市，发行股票，而在市值低的时候回购股票。而在我国现实的证券市场中，选择二级市场股价高涨时进行再融资，不仅可以较顺利通过核准，而且可以提高发行价格，扩大融资规模，同时还可以缩短融资所费时间和降低融资的实际成本。例如，我国证券市场在2007出现了一轮大行情。有关数据显示，2007年全年共有190余家上市公司实现再融资。其中增发3025.91亿元，配股融资232.54亿元，债券融资280.28亿元。总额达到3500亿元，接近2006年再融资金额的4倍，也超过前6年之和，创下了沪深股市的历史最高记录。
三、建立合理的资本结构
资本结构是指各种资金的构成及其比例关系。上市公司的资本结构是由公司采用的各种融资方式筹集资金而形成的。各种融资方式不同的组合类型决定着企业的资本结构及其变化。尽管融资方式有很多种，但从总体上看可分为股权融资和债权融资。因此，资本结构问题实质是负债资本的比例问题。合理的公司资本结构取决于公司经营风险及其与财务风险的配合、公司所处的寿命周期阶段、公司对风险的承担能力以及管理者的理财观念等。
一般来说，股权融资有利于改善公司的资本结构，降低公司的财务风险；而债权融资则有利于公司充分利用财务杠杆的作用，但也存在恶化公司资本结构，增大公司财务风险的可能性。如果企业的经营风险较大，则应该采用较小的财务风险，相应的资本结构应该是权益资本所占比重较大，而负债资本较小；如果企业的经营风险较小，则可以承受偏大的财务风险，相应的资本结构也可以采用较大的债务资本比重，而权益资本可偏小。因此，在确定再融资方式时必须进行充分论证，特别是要认真研究企业所处的寿命周期阶段及其相应的经营风险大小，比较各种融资方式对企业资本结构从而对企业财务风险影响的大小，选择最适合于本企业实际情况的再融资方式。
四、降低再融资成本
再融资成本是上市公司再融资需要考虑的关键因素。因为融资成本的高低，在一定程度上影响融资后企业财务负担以及公司治理结构的运作状况，因此，必须高度重视对再融资成本的分析。然而，不同的再融资方式会产生不同的成本，因此，必须分清不同情况，权衡利弊。
对于新发股份而言，除了融资活动自身所带来的成本之外，其成本主要表现在三个方面，①股本规模扩大，以后支付的股利会随之增加，这将成为公司一项长期的成本负担；②对原有股东利益的摊薄，使其利益受到一定损失，必然受到原有股东一定程度的抵制，使融资方案在公司股东会上难以获得通过；③随着股本规模的扩大，公司的股权结构会发生变化，从而导致公司原有治理结构的改变，会在一定程度上形成公司治理效率下降的潜在风险。
对于新发债券而言，除了融资活动本身的成本之外，其主要成本在于每年需要支付的利息增加，在债券到期还本之前，将形成一笔固定的财务费用，从而加重企业的财务负担。同时，企业发行债券，一般都需要有资产作抵押或第三方提供担保，这些都会构成发行债券的现实成本或潜在成本。
除上述成本之外，上市公司通过证券市场再融资还会产生机会成本和时间成本。例如，选择证券市场融资可能会放弃银行借贷等其他融资方式，从而产生机会成本。另外，通过证券市场再融资可能会花较长时间，花费较多人力和财力而最终难以获得通过。这些因素都是上市公司进行再融资时必须要考虑的成本因素。
五、加强再融资实施过程的管理与控制
上市公司实施再融资，是一项系统性工作，不仅涉及到企业内部，还涉及到企业外部的诸多方面。因此，实施一次再融资行动，必须对整个过程进行严密的管理与控制，以确保融资活动的成功。
从企业内部工作来看，首先必须制定严格周密的工作方案，组织高效、得力的管理团队，编制实事求是、同时又具有吸引力的募资方案，组织各种上报材料的编制与上报工作等。
从企业外部工作来看，要认真选择影响力较大、资信好、办事效率高的中介机构，包括券商、会计师事务所等。同时，在非公开发行股票的情况下，要做好与战略投资者的沟通、协调工作，向他们介绍本公司的发展战略、经营状况、财务状况以及募集资金的具体用途与安排，使战略投资者建立投资信心并能够以合适的价格出资购买。
此外，还要做好与公司股东（特别是一些持股比例较大的机构）的沟通、协调工作，争取融资方案获得股东的理解与支持，以便顺利获得股东大会的通过。还要做好与有关部门包括经济管理部门、证券监管部门的沟通与协调工作，争取相关部门的支持，使企业再融资方案能够及早获得相关部门的核准。
参考文献
[1] 中国平安再融资事件回顾，北京青年报，2008年1月28日。
[2] 2007年上市公司3500亿元创出新高，上海证券报，2008年4月30日。
[3] 李国平.行为金融学.北京:北京大学出版社，2006。
作者简介：郭银华 男（1956），教授，经济学博士。主要研究方向：公司治理，公司财务。