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三方回购是国际回购市场的主要品种，由于其显著降低交易成本、提高交易效率，近年来在国际市场发展迅速，深受参与者欢迎。自2009年起，在人民银行的组织和指导下，中央结算公司立足银行间市场实际需要，借鉴国际同业先进经验，启动对三方回购业务的相关研究。2009年，人民银行金融市场司与中央结算公司共同完成“三方回购问题研究”课题。三方回购业务中最为核心的环节就是担保品管理，而违约处置是该业务不可缺少的履约保障机制。
三方回购业务的担保品管理
三方回购交易前需制定统一的质押券管理规则，该规则由监管部门、市场参与者和中央结算公司共同确定。中央结算公司根据该规则，通过专业的担保品系统为三方回购提供质押券的自动选取、计算、质押，并进行期间管理服务。
（一）交易前管理
三方回购的质押券管理规则通过担保品系统设置业务参数实现。
质押券范围：在业务开展初期，出于对业务整体风险可控的考虑，质押券范围限定为托管在中央结算公司的国债、政策性银行债等利率债以及评级着AA+以上的信用债。
质押率：回购本金额与所对应按公允价值计算的需质押债券价值的比，即：质押率=回购本金额/质押券价值×100%。
质押券选取顺序：中央结算公司根据三方回购交易成交合同，在正回购方账户中自动选取合格质押券时的先后排序。
质押券价值计算基础值：核算质押券价值时所用的基数。中央结算公司使用债券的公允价值（即中债估值）作为质押券价值计算基础值。
质押超额率：在质押率基础上计算的质押券价值超过风险敞口金额的比例。
敞口差值临界比例：敞口差值比例指质押券价值与回购本金额之差占回购本金额的比例，敞口差值临界比例是中央结算公司设定的敞口差值比例临界值。
（二）担保品的期间管理服务
在三方回购期间内，中央结算公司提供期间管理服务，包括逐日盯市、自动增补（退还）、置换等功能。
逐日盯市和自动增补（退还）：每个工作日初，担保品管理系统根据前一工作日的中债债券估值（公允价值），计算、比较每笔三方回购业务质押券价值和风险敞口。当质押券价值小于设定的临界比例下限时，发起质押券自动增补业务；当质押券价值大于设定的临界比例上限时，发起自动退还业务。
质押券置换：一是质押券到期自动置换，如换入债券足额，中央结算公司系统将在兑付日前的规定时间内自动完成置换。二是人工置换，如正回购方在回购期内需使用质押券，可通过发送置换指令办理。
从三方回购业务的实践来看，中央结算公司为三方回购业务提供安全、专业、高效的担保品管理服务，全流程风险敞口可覆盖，控制回购期内质押券价值不足的风险。同时，正回购方也可在保证足额质押的前提下，随时人工置换需要的债券，以满足其投资或库存管理等需求。通过担保品系统全流程、自动化的管理，大大提高了回购效率、降低了交易成本、防控了信用风险。
三方回购中的违约处理机制
（一）国外成功经验
欧美国家在金融担保品快速处置方面的立法和业务实践都较为成熟，已经建立起了相对完善的制度体系。一方面，欧美国家法律在证券交易领域，大多允许让与担保、所有权转让担保等非典型性担保方式，证券交易各方约定交易违约后担保品可直接归担保权人所有，不存在法律障碍；另一方面，即便一般法禁止让与担保或所有权转让式的担保，欧美国家或地区会在特别法中明确规定金融担保品快速处置机制。一般而言，担保合同双方可事先约定：一旦发生违约，担保权人可不用与担保人另行协商或通过司法程序，即可通过折价过户、拍卖、债务抵消、直接占有等方式迅速实现担保权益。
（二）国内法律依据
目前，我国相关法律法规对质押券快速处置机制已形成了有力支持。《物权法》第219条规定：“债务人不履行到期债务或者发生当事人约定的实现质权的情形，质权人可以与出质人协议以质押财产折价，也可以就拍卖、变卖质押财产所得的价款优先受偿。”《担保法》第33条规定：“债务人不履行债务时，债权人有权依照本法规定以该财产折价或者以拍卖、变卖该财产的价款优先受偿。”另外，质押券快速处置机制已有先例。人民银行、银监会和证监会联合发布的《证券公司股票质押贷款管理办法》第34条规定：“借款合同期满，借款人没有履行还款义务的，贷款人有权依照合同约定通过特别席位卖出质押股票，所得的价款直接用于清偿所担保的贷款人债权。”
（三）违约处置方案
目前，中央结算公司已经研究制定了质押券的快速处置方案。通过对有关法律规定的研读，针对三方回购到期违约情形，我们认为应由质押双方授权托管机构，在出现特定的违约情形时对正回购方质押券进行快速处置，依照公允价值将违约方提供的回购质押券作拍卖处理，从而尽快补偿逆回购方的信用风险损失。托管机构也将根据有关规定，遵循公开、公正、公平的原则建立担保品拍卖机制。
（四）实践案例应用
上述违约处置方案已经在中央结算公司的跨境担保品管理业务中有所实践，实现了在担保品快速处置方面的创新突破。
今年11月3日，中国银行在境外成功发行“绿色资产担保债券”，以中行在境内持有的绿色债券作为担保资产池，为境外发债融资提供担保。中央结算公司在这期债券发行中承担非常重要的作用：一是作为担保品管理人，对该债券的担保资产池进行估值、盯市、押品评估等监控工作；二是作为执行人，当发生违约时履行担保资产违约处置职责，即通过质押双方事先授权的方式，中央结算公司有权采用拍卖方式处置担保品，并将履约款项汇出境外。这种模式实现了质押券的快速处置，既有效规避了当前国内对担保品快速处置缺乏明确规定而给跨境业务造成的障碍，又是国内债券市场违约处置机制的有益尝试。
作者单位：中债担保品业务中心
责任编辑：刘颖
三方回购业务的担保品管理
三方回购交易前需制定统一的质押券管理规则，该规则由监管部门、市场参与者和中央结算公司共同确定。中央结算公司根据该规则，通过专业的担保品系统为三方回购提供质押券的自动选取、计算、质押，并进行期间管理服务。
（一）交易前管理
三方回购的质押券管理规则通过担保品系统设置业务参数实现。
质押券范围：在业务开展初期，出于对业务整体风险可控的考虑，质押券范围限定为托管在中央结算公司的国债、政策性银行债等利率债以及评级着AA+以上的信用债。
质押率：回购本金额与所对应按公允价值计算的需质押债券价值的比，即：质押率=回购本金额/质押券价值×100%。
质押券选取顺序：中央结算公司根据三方回购交易成交合同，在正回购方账户中自动选取合格质押券时的先后排序。
质押券价值计算基础值：核算质押券价值时所用的基数。中央结算公司使用债券的公允价值（即中债估值）作为质押券价值计算基础值。
质押超额率：在质押率基础上计算的质押券价值超过风险敞口金额的比例。
敞口差值临界比例：敞口差值比例指质押券价值与回购本金额之差占回购本金额的比例，敞口差值临界比例是中央结算公司设定的敞口差值比例临界值。
（二）担保品的期间管理服务
在三方回购期间内，中央结算公司提供期间管理服务，包括逐日盯市、自动增补（退还）、置换等功能。
逐日盯市和自动增补（退还）：每个工作日初，担保品管理系统根据前一工作日的中债债券估值（公允价值），计算、比较每笔三方回购业务质押券价值和风险敞口。当质押券价值小于设定的临界比例下限时，发起质押券自动增补业务；当质押券价值大于设定的临界比例上限时，发起自动退还业务。
质押券置换：一是质押券到期自动置换，如换入债券足额，中央结算公司系统将在兑付日前的规定时间内自动完成置换。二是人工置换，如正回购方在回购期内需使用质押券，可通过发送置换指令办理。
从三方回购业务的实践来看，中央结算公司为三方回购业务提供安全、专业、高效的担保品管理服务，全流程风险敞口可覆盖，控制回购期内质押券价值不足的风险。同时，正回购方也可在保证足额质押的前提下，随时人工置换需要的债券，以满足其投资或库存管理等需求。通过担保品系统全流程、自动化的管理，大大提高了回购效率、降低了交易成本、防控了信用风险。
三方回购中的违约处理机制
（一）国外成功经验
欧美国家在金融担保品快速处置方面的立法和业务实践都较为成熟，已经建立起了相对完善的制度体系。一方面，欧美国家法律在证券交易领域，大多允许让与担保、所有权转让担保等非典型性担保方式，证券交易各方约定交易违约后担保品可直接归担保权人所有，不存在法律障碍；另一方面，即便一般法禁止让与担保或所有权转让式的担保，欧美国家或地区会在特别法中明确规定金融担保品快速处置机制。一般而言，担保合同双方可事先约定：一旦发生违约，担保权人可不用与担保人另行协商或通过司法程序，即可通过折价过户、拍卖、债务抵消、直接占有等方式迅速实现担保权益。
（二）国内法律依据
目前，我国相关法律法规对质押券快速处置机制已形成了有力支持。《物权法》第219条规定：“债务人不履行到期债务或者发生当事人约定的实现质权的情形，质权人可以与出质人协议以质押财产折价，也可以就拍卖、变卖质押财产所得的价款优先受偿。”《担保法》第33条规定：“债务人不履行债务时，债权人有权依照本法规定以该财产折价或者以拍卖、变卖该财产的价款优先受偿。”另外，质押券快速处置机制已有先例。人民银行、银监会和证监会联合发布的《证券公司股票质押贷款管理办法》第34条规定：“借款合同期满，借款人没有履行还款义务的，贷款人有权依照合同约定通过特别席位卖出质押股票，所得的价款直接用于清偿所担保的贷款人债权。”
（三）违约处置方案
目前，中央结算公司已经研究制定了质押券的快速处置方案。通过对有关法律规定的研读，针对三方回购到期违约情形，我们认为应由质押双方授权托管机构，在出现特定的违约情形时对正回购方质押券进行快速处置，依照公允价值将违约方提供的回购质押券作拍卖处理，从而尽快补偿逆回购方的信用风险损失。托管机构也将根据有关规定，遵循公开、公正、公平的原则建立担保品拍卖机制。
（四）实践案例应用
上述违约处置方案已经在中央结算公司的跨境担保品管理业务中有所实践，实现了在担保品快速处置方面的创新突破。
今年11月3日，中国银行在境外成功发行“绿色资产担保债券”，以中行在境内持有的绿色债券作为担保资产池，为境外发债融资提供担保。中央结算公司在这期债券发行中承担非常重要的作用：一是作为担保品管理人，对该债券的担保资产池进行估值、盯市、押品评估等监控工作；二是作为执行人，当发生违约时履行担保资产违约处置职责，即通过质押双方事先授权的方式，中央结算公司有权采用拍卖方式处置担保品，并将履约款项汇出境外。这种模式实现了质押券的快速处置，既有效规避了当前国内对担保品快速处置缺乏明确规定而给跨境业务造成的障碍，又是国内债券市场违约处置机制的有益尝试。
作者单位：中债担保品业务中心
责任编辑：刘颖