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摘要：直到目前，美国次贷危机引发的全球金融危机仍困扰着世界经济，次贷危机的根本原因是金融过度自由化下的资产阶级泡沫的破灭。中国的金融发展本身不及发达国家，金融自由化之路也在摸索中前进，此次金融危机值得我们警醒，如何在金融危机与金融自由化之间寻求一个相对合理有效的平衡点是一个需要业内人士广泛探讨和研究的问题。
关键词：金融自由化 金融监管 金融脆弱性
随着世界经济一体化的进程不断加快，国际间的自由贸易更加频繁，国际贸易更加自由化，在此基础上的金融市场也进一步开放，加大了对各国金融业发展水平的要求，从而金融自由化程度的高低越来越受到各国的重视。20世纪70年代中期以来，金融自由化浪潮席卷全球，成为西方发达国家金融创新的主流。
金融自由化相关理论
金融自由化理论是美国经济学家罗纳德•麦金农（R.J.Mckinnon）和爱德华•肖（E.S.Show）在20世纪70年代，针对当时发展中国家普遍存在的金融市场不完全、资本市场严重扭曲和患有政府对金融的“干预综合症”，影响经济发展的状况首次提出的。他们严密地论证了金融深化与储蓄、就业与经济增长的正向关系，深刻地指出金融压抑（financial repression）的危害，认为发展中国家经济欠发达是因为存在着金融压抑现象，因此主张发展中国家以金融自由化的方式实现金融深化（finacial deepening），促进经济增长。金融自由化就是针对金融抑制这种现象，减少政府干预，确立市场机制的基础作用。因此，金融自由化也称金融深化，是金融抑制的对称。该理论主张改革金融制度，改革政府对金融的过度干预，放松对金融机构和金融市场的限制，增强国内的筹资功能以改变对外资的过度依赖，放松对利率和汇率的管制，使之市场化，从而使利率能反映资金供求，汇率能反映外汇供求，促进国内储蓄率的提高，最终达到抑制通货膨胀，刺激经济增长的目的。
金融自由化的主要方面（利率自由化、合业经营、业务范围自由化、金融机构准入自由、资本自由流动）都有引发金融脆弱性的可能。
金融自由化一方面加强了竞争，提高了金融体系的效率，促进了世界经济的全球化，另一方面，也在金融市场之间形成了高度的依存关系，增大了国际金融市场的风险，加之金融衍生工具的广泛运用，使得国际金融的不稳定性日渐突出，金融体系的脆弱性进一步加深。主要表现在以下方面：
首先，金融创新促进了全球金融自由化，也加剧了全球金融市场的脆弱性。随着全球金融自由化发展，银行和银行之间、银行和非银行金融机构之间的界限逐渐模糊，竞争日益激烈。银行业纷纷寻求新的增加利润方式，不断推出新型金融衍生工具。金融衍生产品自身的潜在风险以及银行业务的表外化都在不同程度上增大了监管的难度。金融衍生品的备受青睐促进了金融创新，在重收益轻风险的环境下，整个金融体系的脆弱性大大增加了。
其次，国际金融的自由化使资本市场呈现出“无边界的扩张”。近些年来，发展中国家普遍加快了金融自由化进程，竞相放宽金融管制，逐渐形成了一大批新兴金融市场，这为发展中国家吸引外资创造了优越的条件，但是由于大量私人资本的流入，特别是大量投机性短期资本流出入的不稳定，往往对流入国经济造成很大冲击，极易引发金融动荡和危机。
再次，引发资产价格尤其是利率和汇率较大幅度波动。受世界经济影响，各国政府不同程度地放松对金融的管制，资产价格的自由化一方面加快了金融市场自由化步伐，增强了资本在国际间的流动性，另一方面也加剧了金融机构间的竞争。
最后，金融监管的相对滞后性也加大了金融风险发生的可能性。在金融自由化进程中，资金结构和流向、投资品种及技巧发生了重大变化，技术和通讯的进步为金融投资创造了更广阔的活动空间和崭新的运行形式。然而现行的国际金融体系和金融监管明显滞后于市场环境的快速变化，因而提高了发生危机的可能性。
从世界各国看，金融自由化普遍开展，但是我们看到，金融管制不断放松，市场化进程和金融自由化程度不断深入。金融自由化在促进金融、经济发展的同时加剧了金融脆弱性，传统金融监管手段明显地显示出其不足与落后。
金融自由化———中国金融发展的趋势
中国的金融自由化进程应该是从1992年正式开始的。中国的金融自由化进程主要体现为利率自由化、汇率自由化、金融部门进出自由化、证券市场开放以及资本账户自由化等5个方面。利率自由化是金融自由化的核心内容，随着人民币升值的渐炒渐热，汇率问题也是一个大家很关注的问题。
（一）利率市场化问题
利率市场化早不是新鲜东西，相关理论也已经相当成熟，但中国之所以迟迟未能推动利率市场化，其根本原因仍是顾虑全面放开利率的风险。通常来说，由利率管制转向利率自由化，名义利率的波动幅度会增大，利率將主要由市场决定，真正的市场风险——利率风险便会产生。在利率放开管制的初期，利率自由化通过两种途径加重金融系统的不稳定性，一是利率自由化后，利率水平显著升高危机宏观金融稳定；二是利率自由化后，利率水平变动不羁，长期在管制状态环境生存的商业银行，还来不及发展金融工具来规避利率风险。中国银行业的高不良债权及国有企业的高负债率，使得其面临极大冲击。这显然和中国长期坚持的渐进式改革的思路不相吻合。国家力求先通过资本市场的发展推动国有企业的民营化，降低企业代理成本，同时通过上市等不同方式推动银行业改革，降低银行不良债权率。在加入WTO后，结合中国长期以来的改革思路，我们认为中国的利率市场化的最佳选择仍是渐进式的路径。但从长期看，利率走向真正的市场化是大势所趋，只有利率的真正市场化，才能更合理地配置社会资源，提高投资效率，推动经济发展。
（二）浮动汇率制——金融自由化中的人民币汇率制度选择
从世界发展趋势看，自20世纪80年代以来，许多国家都在逐步由固定汇率向浮动汇率制度过渡。在1998年世界182个国家中，实行浮动汇率的有118个，实行固定汇率的只有64个，而1981年144个国家中有94个实行了固定汇率。当然，中国目前选择浮动汇率制度的条件并不十分充足，仓促过渡到浮动汇率甚至是更加灵活的浮动汇率制度可能会给中国经济带来巨大的冲击。因此，中国的汇率制度选择同利率市场化一样，必然是个渐进的过程。先实行爬行浮动汇率制，逐渐扩大人民币汇率的波动区间，直至最后完全放开人民币汇率。按照世贸组织的《服务贸易协定》，加入WTO的中国已经列出金融开放的时间表，国内金融将与国际金融市场完全融合。根据麦金农所论证的金融政策的最佳顺序（麦金农，1999），解除对资本流动的管制应在国内金融体系自由化之后进行，在金融开放之前，国内金融自由化改革必须到位；否则，经济增长将受到由开放所致的金融危机的打击，亚洲金融危机就是一个典型例证。
总之，尽管道路是曲折的，我们也碰到了很多的问题，但是金融自由化依然是中国金融发展的唯一选择，加快金融改革已经迫在眉睫。
走好中国金融自由化之路的战略措施
次贷危机引发的金融危机给我们一个很好的启发，说明金融自由化过程将不是一帆风顺的，且这一道路上也存在很多危机，如何稳定地实施金融自由化，是摆在我们面前的一个重要问题。本文提出如下建议：
（一）首先要消除金融隐患，打好金融自由化的基础
金融自由化是中国金融改革的必然选择，也是中国经济融入世界经济的必要手段。当前中国必须从基础做起，消除金融隐患，为金融自由化奠定基础。如不良信贷资产的处理、商业银行产权的改革、严格的市场推出机制的实施等等。只有解决好这些问题，建立起一个自由开放的市场环境和合理的金融体系，中国金融自由化才能有一个基础的保障。
（二）稳步推进利率市场化进程，解决好金融自由化中的核心问题
从利率市场化与资源配置效率的理论分析中我们可以看出，处在完全竞争市场上的利率市场化对资源配置是完全有效的。在不完全竞争市场，由于存在人为制度等方面干扰因素，如利率管制，市场过度竞争行为会引起市场利率波动，从而造成市场资源配置是低效或无效率。多年来，中国的利率主要是由官方调节的，逐步放弃利率管制，建立由市场资金供求双方共同决定利率的金融产品定价机制，使之真实反映资金成本与供求关系，灵活有效地发挥其经济杠杆作用，是中国深化金融改革的任务之一。同时必须完善利率结构体系，进一步确立统一的市场化的基准利率。
（三）继续推进资本流动自由化改革，实现与国际资本市场的接轨
随着经济全球化进程的加快，资本市场领域中的国际化、自由化趋势日益明显：银行业的跨国经营和国际资本市场的全球化扩张不再仅局限于少数发达国家，而是开始向全球扩散；世界各国互相开放金融领域，金融机构、金融业务和资本市场的国界、地域限制逐步消失；巨额金融资本按照国际通行的规则在全球范围内自由转移，资金流动的数量和速度急剧增加；全球资本市场的关联度、结合度越来越高，并逐步形成全球统一的资本市场甚至统一的货币体系。在此背景下，不断促进中国资本市场的开放也成为一种必然的选择。
（四）实行更有弹性的汇率制度，对外汇市场实行双向干预
汇率机制改革以来，人民币小幅升值看似稳妥，但其最大弊端是强化了市场上对人民币升值的单边预期，风险反而最大。在当前全球经济衰退的形势下，应抓住有利时机，暂时尝试人民币汇率完全自由浮动，从而成功打掉市场上对人民币升值的单边预期。更有弹性的汇率制度能对大规模、不可预测的资本流动有所反应，在货币政策趋向与实现国内平衡发生冲突时，能减轻货币政策的压力。在实施自由浮动的汇率制度后，央行在外汇市场的干预更应慎重，央行应努力避免在汇率变动过程中造成双向波动的风险。央行的职责主要是对市场的异常波动采取限制、压缩异常的过高波幅和滤掉频率过高的波动成分。并且干预波动幅度应该足够宽，才能确保汇率围着中央平价双向波动。随着资本市场更加開放，有效的双向干预就变得更加紧迫。
（五）加强金融监管，保证金融自由化的顺利推进
金融自由化并不否认金融监管，而且还要加强金融监管。美国的次贷危机就给了我们一个很好的教训。多年来，中国金融监管一直侧重对金融机构执行国家政策的合规性监管，但金融监管的目标应是弥补市场失灵，建立一个竞争高效有序的金融系统，保持金融系统的稳定性。为此，中国可以认真研究各种金融制度在市场中的不同表现，借鉴不同发达国家的制度或国际标准来监管金融体系，探索符合中国国情的监管制度。
（作者单位：华中师范大学经济学院）
参考文献
1、韩秋,刘殿新.金融深化与中国金融稳定[J].学术研究,2006(1).
2、CarlosDiaz-Alejandro.送走了金融压制，迎来了金融危机[Z].1985.
3、陈兵建.美国次贷危机对中国金融监管的启示[J].学术纵横,2008(7).
4、李光红,杨晨.金融自由化、金融脆弱性与金融监管[J].生产力研究,2007(14).
5、彭兴庭.“金融自由化”的前车之鉴[EB/OL].大公网，2008-06-01.
关键词：金融自由化 金融监管 金融脆弱性
随着世界经济一体化的进程不断加快，国际间的自由贸易更加频繁，国际贸易更加自由化，在此基础上的金融市场也进一步开放，加大了对各国金融业发展水平的要求，从而金融自由化程度的高低越来越受到各国的重视。20世纪70年代中期以来，金融自由化浪潮席卷全球，成为西方发达国家金融创新的主流。
金融自由化相关理论
金融自由化理论是美国经济学家罗纳德•麦金农（R.J.Mckinnon）和爱德华•肖（E.S.Show）在20世纪70年代，针对当时发展中国家普遍存在的金融市场不完全、资本市场严重扭曲和患有政府对金融的“干预综合症”，影响经济发展的状况首次提出的。他们严密地论证了金融深化与储蓄、就业与经济增长的正向关系，深刻地指出金融压抑（financial repression）的危害，认为发展中国家经济欠发达是因为存在着金融压抑现象，因此主张发展中国家以金融自由化的方式实现金融深化（finacial deepening），促进经济增长。金融自由化就是针对金融抑制这种现象，减少政府干预，确立市场机制的基础作用。因此，金融自由化也称金融深化，是金融抑制的对称。该理论主张改革金融制度，改革政府对金融的过度干预，放松对金融机构和金融市场的限制，增强国内的筹资功能以改变对外资的过度依赖，放松对利率和汇率的管制，使之市场化，从而使利率能反映资金供求，汇率能反映外汇供求，促进国内储蓄率的提高，最终达到抑制通货膨胀，刺激经济增长的目的。
金融自由化的主要方面（利率自由化、合业经营、业务范围自由化、金融机构准入自由、资本自由流动）都有引发金融脆弱性的可能。
金融自由化一方面加强了竞争，提高了金融体系的效率，促进了世界经济的全球化，另一方面，也在金融市场之间形成了高度的依存关系，增大了国际金融市场的风险，加之金融衍生工具的广泛运用，使得国际金融的不稳定性日渐突出，金融体系的脆弱性进一步加深。主要表现在以下方面：
首先，金融创新促进了全球金融自由化，也加剧了全球金融市场的脆弱性。随着全球金融自由化发展，银行和银行之间、银行和非银行金融机构之间的界限逐渐模糊，竞争日益激烈。银行业纷纷寻求新的增加利润方式，不断推出新型金融衍生工具。金融衍生产品自身的潜在风险以及银行业务的表外化都在不同程度上增大了监管的难度。金融衍生品的备受青睐促进了金融创新，在重收益轻风险的环境下，整个金融体系的脆弱性大大增加了。
其次，国际金融的自由化使资本市场呈现出“无边界的扩张”。近些年来，发展中国家普遍加快了金融自由化进程，竞相放宽金融管制，逐渐形成了一大批新兴金融市场，这为发展中国家吸引外资创造了优越的条件，但是由于大量私人资本的流入，特别是大量投机性短期资本流出入的不稳定，往往对流入国经济造成很大冲击，极易引发金融动荡和危机。
再次，引发资产价格尤其是利率和汇率较大幅度波动。受世界经济影响，各国政府不同程度地放松对金融的管制，资产价格的自由化一方面加快了金融市场自由化步伐，增强了资本在国际间的流动性，另一方面也加剧了金融机构间的竞争。
最后，金融监管的相对滞后性也加大了金融风险发生的可能性。在金融自由化进程中，资金结构和流向、投资品种及技巧发生了重大变化，技术和通讯的进步为金融投资创造了更广阔的活动空间和崭新的运行形式。然而现行的国际金融体系和金融监管明显滞后于市场环境的快速变化，因而提高了发生危机的可能性。
从世界各国看，金融自由化普遍开展，但是我们看到，金融管制不断放松，市场化进程和金融自由化程度不断深入。金融自由化在促进金融、经济发展的同时加剧了金融脆弱性，传统金融监管手段明显地显示出其不足与落后。
金融自由化———中国金融发展的趋势
中国的金融自由化进程应该是从1992年正式开始的。中国的金融自由化进程主要体现为利率自由化、汇率自由化、金融部门进出自由化、证券市场开放以及资本账户自由化等5个方面。利率自由化是金融自由化的核心内容，随着人民币升值的渐炒渐热，汇率问题也是一个大家很关注的问题。
（一）利率市场化问题
利率市场化早不是新鲜东西，相关理论也已经相当成熟，但中国之所以迟迟未能推动利率市场化，其根本原因仍是顾虑全面放开利率的风险。通常来说，由利率管制转向利率自由化，名义利率的波动幅度会增大，利率將主要由市场决定，真正的市场风险——利率风险便会产生。在利率放开管制的初期，利率自由化通过两种途径加重金融系统的不稳定性，一是利率自由化后，利率水平显著升高危机宏观金融稳定；二是利率自由化后，利率水平变动不羁，长期在管制状态环境生存的商业银行，还来不及发展金融工具来规避利率风险。中国银行业的高不良债权及国有企业的高负债率，使得其面临极大冲击。这显然和中国长期坚持的渐进式改革的思路不相吻合。国家力求先通过资本市场的发展推动国有企业的民营化，降低企业代理成本，同时通过上市等不同方式推动银行业改革，降低银行不良债权率。在加入WTO后，结合中国长期以来的改革思路，我们认为中国的利率市场化的最佳选择仍是渐进式的路径。但从长期看，利率走向真正的市场化是大势所趋，只有利率的真正市场化，才能更合理地配置社会资源，提高投资效率，推动经济发展。
（二）浮动汇率制——金融自由化中的人民币汇率制度选择
从世界发展趋势看，自20世纪80年代以来，许多国家都在逐步由固定汇率向浮动汇率制度过渡。在1998年世界182个国家中，实行浮动汇率的有118个，实行固定汇率的只有64个，而1981年144个国家中有94个实行了固定汇率。当然，中国目前选择浮动汇率制度的条件并不十分充足，仓促过渡到浮动汇率甚至是更加灵活的浮动汇率制度可能会给中国经济带来巨大的冲击。因此，中国的汇率制度选择同利率市场化一样，必然是个渐进的过程。先实行爬行浮动汇率制，逐渐扩大人民币汇率的波动区间，直至最后完全放开人民币汇率。按照世贸组织的《服务贸易协定》，加入WTO的中国已经列出金融开放的时间表，国内金融将与国际金融市场完全融合。根据麦金农所论证的金融政策的最佳顺序（麦金农，1999），解除对资本流动的管制应在国内金融体系自由化之后进行，在金融开放之前，国内金融自由化改革必须到位；否则，经济增长将受到由开放所致的金融危机的打击，亚洲金融危机就是一个典型例证。
总之，尽管道路是曲折的，我们也碰到了很多的问题，但是金融自由化依然是中国金融发展的唯一选择，加快金融改革已经迫在眉睫。
走好中国金融自由化之路的战略措施
次贷危机引发的金融危机给我们一个很好的启发，说明金融自由化过程将不是一帆风顺的，且这一道路上也存在很多危机，如何稳定地实施金融自由化，是摆在我们面前的一个重要问题。本文提出如下建议：
（一）首先要消除金融隐患，打好金融自由化的基础
金融自由化是中国金融改革的必然选择，也是中国经济融入世界经济的必要手段。当前中国必须从基础做起，消除金融隐患，为金融自由化奠定基础。如不良信贷资产的处理、商业银行产权的改革、严格的市场推出机制的实施等等。只有解决好这些问题，建立起一个自由开放的市场环境和合理的金融体系，中国金融自由化才能有一个基础的保障。
（二）稳步推进利率市场化进程，解决好金融自由化中的核心问题
从利率市场化与资源配置效率的理论分析中我们可以看出，处在完全竞争市场上的利率市场化对资源配置是完全有效的。在不完全竞争市场，由于存在人为制度等方面干扰因素，如利率管制，市场过度竞争行为会引起市场利率波动，从而造成市场资源配置是低效或无效率。多年来，中国的利率主要是由官方调节的，逐步放弃利率管制，建立由市场资金供求双方共同决定利率的金融产品定价机制，使之真实反映资金成本与供求关系，灵活有效地发挥其经济杠杆作用，是中国深化金融改革的任务之一。同时必须完善利率结构体系，进一步确立统一的市场化的基准利率。
（三）继续推进资本流动自由化改革，实现与国际资本市场的接轨
随着经济全球化进程的加快，资本市场领域中的国际化、自由化趋势日益明显：银行业的跨国经营和国际资本市场的全球化扩张不再仅局限于少数发达国家，而是开始向全球扩散；世界各国互相开放金融领域，金融机构、金融业务和资本市场的国界、地域限制逐步消失；巨额金融资本按照国际通行的规则在全球范围内自由转移，资金流动的数量和速度急剧增加；全球资本市场的关联度、结合度越来越高，并逐步形成全球统一的资本市场甚至统一的货币体系。在此背景下，不断促进中国资本市场的开放也成为一种必然的选择。
（四）实行更有弹性的汇率制度，对外汇市场实行双向干预
汇率机制改革以来，人民币小幅升值看似稳妥，但其最大弊端是强化了市场上对人民币升值的单边预期，风险反而最大。在当前全球经济衰退的形势下，应抓住有利时机，暂时尝试人民币汇率完全自由浮动，从而成功打掉市场上对人民币升值的单边预期。更有弹性的汇率制度能对大规模、不可预测的资本流动有所反应，在货币政策趋向与实现国内平衡发生冲突时，能减轻货币政策的压力。在实施自由浮动的汇率制度后，央行在外汇市场的干预更应慎重，央行应努力避免在汇率变动过程中造成双向波动的风险。央行的职责主要是对市场的异常波动采取限制、压缩异常的过高波幅和滤掉频率过高的波动成分。并且干预波动幅度应该足够宽，才能确保汇率围着中央平价双向波动。随着资本市场更加開放，有效的双向干预就变得更加紧迫。
（五）加强金融监管，保证金融自由化的顺利推进
金融自由化并不否认金融监管，而且还要加强金融监管。美国的次贷危机就给了我们一个很好的教训。多年来，中国金融监管一直侧重对金融机构执行国家政策的合规性监管，但金融监管的目标应是弥补市场失灵，建立一个竞争高效有序的金融系统，保持金融系统的稳定性。为此，中国可以认真研究各种金融制度在市场中的不同表现，借鉴不同发达国家的制度或国际标准来监管金融体系，探索符合中国国情的监管制度。
（作者单位：华中师范大学经济学院）
参考文献
1、韩秋,刘殿新.金融深化与中国金融稳定[J].学术研究,2006(1).
2、CarlosDiaz-Alejandro.送走了金融压制，迎来了金融危机[Z].1985.
3、陈兵建.美国次贷危机对中国金融监管的启示[J].学术纵横,2008(7).
4、李光红,杨晨.金融自由化、金融脆弱性与金融监管[J].生产力研究,2007(14).
5、彭兴庭.“金融自由化”的前车之鉴[EB/OL].大公网，2008-06-01.