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11月中旬至12月中旬，受国内外多种因素综合影响，债券收益率先升后降，呈现震荡下行走势。国内方面，政策影响资金面松紧及债券市场供需，叠加临近年末机构配置力度加大，共同推动了收益率曲线中枢下移。国际方面，中美贸易谈判几经反复，也对市场造成一定的扰动。
11月11日，市场预期10月经济金融数据不及预期，国债期货全线收涨，10年期主力合约1涨0.32%，中债10年期国债收益率下行3BP至3.2500%。随后，有消息称各地方已完成地方债额度上报，预计提前下发额度1.29万亿元。而13日召开的国务院常务会议决定降低部分基础设施项目最低资本金比例。14日，受次日为增值税、个人所得税等税费申报截止日的影响，3个月期上海银行间拆放利率（Shibor）升至3%。一系列因素令市场做多情绪承压，债市呈现小幅盘整。15日，人民银行在当日并没有中期借贷便利（MLF）到期的情况下意外开展2000亿元MLF操作，流动性紧张局面得到显著缓解。不过当天股份制银行1年期同业存单利率升至3.2%的年内高点。
16 日是周六，人民银行公布《2019年第三季度中国货币政策执行报告》，定调政策的主基调是逆周期调控，并首次提到“主动维护好我国在主要经济体中少数实行常态货币政策国家的地位”，强调定力和以我为主，珍惜正常的货币政策空间。
18日，人民银行开展了1800亿元7天期逆回购操作，并下调中标利率5BP至2.5%，这是2015年10月以来央行首次下调7天期逆回购操作利率。本次利率下调超出市场预期，当日国债期货10年期主力合约涨0.45%;各期限品种收益率均有较大幅度的下行，中债10年期国债收益率下行4BP至3.2000%。利率互换（IRS）也大幅下行，FR007_5Y IRS当日下行约10BP。20 日，1年期贷款市场报价利率（LPR）和5年期以上LPR均较前值下调5BP，分别至4.15%和4.80%。本轮利率的调降令市场再次确认了逆周期调节、降低实体经济融资成本的政策意图，稳定了市场对货币政策的预期，并成为推动市场做多情绪的重要推动因素。
25日至29日一周，资金面整体充裕，隔夜回购加权利率再次跌破2%，债券市场表现为小幅盘整，围绕中美经贸谈判消息窄幅波动。其中在27日，国家统计局公布称，10月规模以上工业企业实现利润总额4275.6亿元，同比下降9.9%，降幅比9月扩大4.6个百分点。在此背景下，一级市场招标结果向好提振市场情绪，进一步点燃市场做多热情，交易性买盘入场，中债10年期国债收益率最低下行至3.1700%。
11月30日，国家统计局公布11月制造业采购经理指数为50.2%，回升0.9个百分点，为7个月来首次重回扩张区间。12月1日，人民银行行长易纲在《求是》杂志刊发文章指出，下一步货币政策工作的要点包括总量适度、精准滴灌、协同发力等，“不能让老百姓手中的票子变‘毛’了”，不搞竞争性的零利率或量化宽松政策。该文削弱了市场对货币政策短期内将有大幅放松空间的预期。受上述因素影响，12月2日债券市场收益率出现回调，国债期货全线明显收跌，10年期主力合约跌0.38%，中债10年期国债收益率上行4BP至3.2100%。
12月3日，银行间资金面延续宽松局面，市场传闻中美经贸谈判又添新障碍，中债10年期国债收益率快速下行4BP至3.1700%。6日，人民银行开展1年期MLF操作3000亿元，比当日到期量多1125亿元，中标利率与之前持平。MLF加量不减价，资金宽松程度略收敛，隔夜回购利率反弹至2%以上，市场反应谨慎，中债10年期国债收益率小幅上行至3.1750%。
9日，美国公布的11月非农数据大幅好于预期，美股全线收高，10年期美债收益率上行5BP至2.85%。受此影响，加之市场预期次日即将公布的通胀及金融数据会对债市形成利空，我国债券市场出现调整，中债10年期国债收益率继续上行1.5BP至3.1900%。10日，国家统计局公布的11月居民消费价格指数同比上涨4.5%，涨幅比上月扩大0.7个百分点;工业生产者出厂价格指数同比下降1.4%，降幅环比收窄0.2个百分点。同时公布的11月金融数据中除M2同比增长8.2%略微弱于预期外，贷款及社会融资规模指标均好于预期。但债券市场对数据的反应较为平淡，午盘后出现一波拉升，国债期货全天收红，10年期主力合约涨0.16%，中债10年期国债收益率下行1BP至3.1800%。12日至13日，债券市场配置力量增强，主要购买标的为剩余期限为3年至5年的政策性银行债，市场流动性溢价被修复，3年至5年期品种老券收益率快速下行4～7BP，至3.0%～3.3%的水平。同期，中债10年期国债收益率下行至3.1650%。
展望后市，2020年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年，中央经济工作会议明确2020年政策主基调要坚持“稳”字当头，积极的财政政策要大力提质增效，稳健的货币政策要灵活适度。临近岁末，预计资金面相对平稳，以摊余成本法估值的債券型基金以及银行自营配置资金仍将对中短期限品种形成一定支撑，收益率曲线可能继续变陡。随着中美就第一阶段经贸协议文本达成一致，收益率曲线长端将面临一定的压力。
注：
1.本文指10年期国债期货合约T2003。
作者单位：长沙银行金融市场部
责任编辑：刘颖 罗邦敏
11月11日，市场预期10月经济金融数据不及预期，国债期货全线收涨，10年期主力合约1涨0.32%，中债10年期国债收益率下行3BP至3.2500%。随后，有消息称各地方已完成地方债额度上报，预计提前下发额度1.29万亿元。而13日召开的国务院常务会议决定降低部分基础设施项目最低资本金比例。14日，受次日为增值税、个人所得税等税费申报截止日的影响，3个月期上海银行间拆放利率（Shibor）升至3%。一系列因素令市场做多情绪承压，债市呈现小幅盘整。15日，人民银行在当日并没有中期借贷便利（MLF）到期的情况下意外开展2000亿元MLF操作，流动性紧张局面得到显著缓解。不过当天股份制银行1年期同业存单利率升至3.2%的年内高点。
16 日是周六，人民银行公布《2019年第三季度中国货币政策执行报告》，定调政策的主基调是逆周期调控，并首次提到“主动维护好我国在主要经济体中少数实行常态货币政策国家的地位”，强调定力和以我为主，珍惜正常的货币政策空间。
18日，人民银行开展了1800亿元7天期逆回购操作，并下调中标利率5BP至2.5%，这是2015年10月以来央行首次下调7天期逆回购操作利率。本次利率下调超出市场预期，当日国债期货10年期主力合约涨0.45%;各期限品种收益率均有较大幅度的下行，中债10年期国债收益率下行4BP至3.2000%。利率互换（IRS）也大幅下行，FR007_5Y IRS当日下行约10BP。20 日，1年期贷款市场报价利率（LPR）和5年期以上LPR均较前值下调5BP，分别至4.15%和4.80%。本轮利率的调降令市场再次确认了逆周期调节、降低实体经济融资成本的政策意图，稳定了市场对货币政策的预期，并成为推动市场做多情绪的重要推动因素。
25日至29日一周，资金面整体充裕，隔夜回购加权利率再次跌破2%，债券市场表现为小幅盘整，围绕中美经贸谈判消息窄幅波动。其中在27日，国家统计局公布称，10月规模以上工业企业实现利润总额4275.6亿元，同比下降9.9%，降幅比9月扩大4.6个百分点。在此背景下，一级市场招标结果向好提振市场情绪，进一步点燃市场做多热情，交易性买盘入场，中债10年期国债收益率最低下行至3.1700%。
11月30日，国家统计局公布11月制造业采购经理指数为50.2%，回升0.9个百分点，为7个月来首次重回扩张区间。12月1日，人民银行行长易纲在《求是》杂志刊发文章指出，下一步货币政策工作的要点包括总量适度、精准滴灌、协同发力等，“不能让老百姓手中的票子变‘毛’了”，不搞竞争性的零利率或量化宽松政策。该文削弱了市场对货币政策短期内将有大幅放松空间的预期。受上述因素影响，12月2日债券市场收益率出现回调，国债期货全线明显收跌，10年期主力合约跌0.38%，中债10年期国债收益率上行4BP至3.2100%。
12月3日，银行间资金面延续宽松局面，市场传闻中美经贸谈判又添新障碍，中债10年期国债收益率快速下行4BP至3.1700%。6日，人民银行开展1年期MLF操作3000亿元，比当日到期量多1125亿元，中标利率与之前持平。MLF加量不减价，资金宽松程度略收敛，隔夜回购利率反弹至2%以上，市场反应谨慎，中债10年期国债收益率小幅上行至3.1750%。
9日，美国公布的11月非农数据大幅好于预期，美股全线收高，10年期美债收益率上行5BP至2.85%。受此影响，加之市场预期次日即将公布的通胀及金融数据会对债市形成利空，我国债券市场出现调整，中债10年期国债收益率继续上行1.5BP至3.1900%。10日，国家统计局公布的11月居民消费价格指数同比上涨4.5%，涨幅比上月扩大0.7个百分点;工业生产者出厂价格指数同比下降1.4%，降幅环比收窄0.2个百分点。同时公布的11月金融数据中除M2同比增长8.2%略微弱于预期外，贷款及社会融资规模指标均好于预期。但债券市场对数据的反应较为平淡，午盘后出现一波拉升，国债期货全天收红，10年期主力合约涨0.16%，中债10年期国债收益率下行1BP至3.1800%。12日至13日，债券市场配置力量增强，主要购买标的为剩余期限为3年至5年的政策性银行债，市场流动性溢价被修复，3年至5年期品种老券收益率快速下行4～7BP，至3.0%～3.3%的水平。同期，中债10年期国债收益率下行至3.1650%。
展望后市，2020年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年，中央经济工作会议明确2020年政策主基调要坚持“稳”字当头，积极的财政政策要大力提质增效，稳健的货币政策要灵活适度。临近岁末，预计资金面相对平稳，以摊余成本法估值的債券型基金以及银行自营配置资金仍将对中短期限品种形成一定支撑，收益率曲线可能继续变陡。随着中美就第一阶段经贸协议文本达成一致，收益率曲线长端将面临一定的压力。
注：
1.本文指10年期国债期货合约T2003。
作者单位：长沙银行金融市场部
责任编辑：刘颖 罗邦敏