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【摘要】国际证券投资（FPI）资本是我国引用外资中的重要部分，研究FPI流入对我国经济增长的影响具有重要意义。本文就我国1985～2012年的数据，通过建立多元回归模型、VAR模型，对FPI流入的影响做实证分析，结果表明FPI流入对我国经济不促进反而起轻微阻碍作用。
【关键词】FPI 经济增长 VAR模型
随着经济全球化、金融自由化格局的发展和我国资本市场开放程度的加深，FPI在我国资本市场上的活动越来越频繁，而关于FPI与国内经济增长之间的关系，国内文献鲜有涉及，主要集中在國外。
一、相关文献回顾
关于FPI流入对东道国经济增长影响的主流观点有三个：一是FPI流入对东道国经济增长具有正向积极影响，二是FPI流入给东道国经济增长带来不利影响，三是FPI流入对经济增长没有显著影响。Dasgupta & Ratha（2000）认为FPI流入和东道国经济增长相互间具有显著的正向影响关系。Bekaert & Harvey（1998）和Narag（2000）进行实证分析后认为，国际证券投资对资本流入国的经济增长起到直接的促进作用。与此相反，FitzGerald（1999）和Stigiliz（1998）认为FPI会出现大幅度波动，这对国内经济造成不确定性的影响，甚至对经济增长出现负向作用。而Durham（2003）通过研究88个国家1997～2000年的数据后，得出FPI对资本流入国的经济增长并没有显著的影响。Parthapratimpal（2006）在对印度资本市场进行研究后发现，虽然FPI影响了印度二级股票市场，但并没有对印度实体经济具有联动效应，更没有观察到可察利益。
二、实证分析方法
（一）建立模型
为了定量的研究FPI流入对我国经济增长的影响，首先，本文假定生产函数是只关于物质资本和人力资本的柯布道格拉斯的生产函数，即：
Y■=f（K■，H■）=A■K■■H■■ （1）
其中，Y■、A■、K■、H■分别为第t年的总产出、全要素生产力、投入的物质资本和投入的人力资本，α∈[0，1]。其次，为了分别对投入物质和人力资本进行考量，将物质资本又细分为FDI、FPI和外国其他投资（FOI），本文着重考察FPI的影响，且FOI所占比重较少，故只将FDI、FPI引入生产函数；将人力资本存量按教育存量法来算。如下：
Kt=（Kdt）β（FDIt）γ（FPIt）1-β-γ （2）
H■=e■L■ （3）
这里Kt、Kdt分别表示一国总资本和国内资本，β、γ、1-β-γ分别是国内资本、FDI和FPI在总资本构成中的比重。Edut、λ分别表示劳动者受教育程度和人均人力资本（h=H/L）相对于受教育程度的比例系数。最后，为配合后文的计量分析，首先对（2）式建立简单的回归模型如下：
lnKt=β0+β1lnKdt+β2lnFDIt+β3lnFPIt+ε1 （4）
lnKdt=α0+α1lnFPI+lnFDI+υt （5）
然后将（2）（3）式代入（1）式并取对数进行线性化，得到如下等式：
lnYt=lnAt+αβlnKdt+αγlnFDIt+α（1-β-γ）lnFPIt+（1-α）lnLt+（1-α）λEdut （6）
（二）变量数据的选取
国内生产总值（Y）代表总产出，以当年价格计价，单位为亿元人民币；国内资本（Kd）以除外资以外的全社会固定资产投资总额代替，单位也为亿元人民币；劳动力（L）采用各年度的社会就业人员总数代表，单位为万人。以上三者的数据均来源于我国各年统计年鉴。FDI、FPI数据来源于我国外汇管理局各年度国际收支平衡表，由于其按美元计价，所以对照各年度人民币兑美元的年均汇率转化为人民币，单位为亿元人民币。劳动者受教育程度（Edu）则用在校中学生人数占人口数的比重来衡量，数据来自中国人口统计年鉴。本文采用1985～2012年共28年的年度数据为研究对象。
下文将为研究FPI对我国经济及对我国国内资本形成的影响采取回归模型的分析方法，为研究FPI对我国经济增长的影响采取VAR模型分析法。
三、实证结果及分析
（一）回归结果分析
1.FPI对国内产出影响的回归分析。以上文建立的柯布道格拉斯生产函数的变形式（6）为计量模型，考察FPI的流入对我国经济的影响。首先对（6）中全要素生产率做适当分解，得到最终回归方程lnYt=α0+α1lnFDIt+α3lnFPIt+α4lnLt+α5Edut+εt。然后运用Stata软件对相关数据进行回归分析，结果如下：
从上表回归结果看，模型Ⅰ-Ⅳ均通过了显著性水平为1%的F检验，表明模型所对应的回归方程拟合优度高，可信度强，并且所有的回归系数都通过了1%或5%显著性水平的t检验。模型Ⅰ、Ⅱ只考虑了投入的资本量和投入的劳动量，模型Ⅲ增加了FPI、FDI的影响，模型Ⅳ中则全面添加了传统生产函数和新经济增长理论所强调的所有要素，以劳动者受教育程度代替人力资本。模型Ⅲ、Ⅳ中，FPI的回归系数分别是-0.034和-0.047，并都在5%显著性水平下显著，这说明无论是否考虑劳动者受教育的程度，FPI的流入对我国经济增长都具有负效应，即其并不能促进我国经济增长，反而起阻碍作用，只是作用并不明显；FDI的回归系数分别是0.097和0.151，并分别在5%和1%显著性水平下显著，表明外国直接投资与国内资本一起对我国经济增长起到了促进作用，但没有预计的明显。对比模型Ⅰ-Ⅳ，发现劳动力对经济增长的影响最为明显，资本投入量次之，两者直接的差别不大。这可能的原因在于我国之前的经济增长模式是劳动密集型，但正积极的向资本、知识、技术密集型的模式转变，并且取得了较为显著的成效。
【关键词】FPI 经济增长 VAR模型
随着经济全球化、金融自由化格局的发展和我国资本市场开放程度的加深，FPI在我国资本市场上的活动越来越频繁，而关于FPI与国内经济增长之间的关系，国内文献鲜有涉及，主要集中在國外。
一、相关文献回顾
关于FPI流入对东道国经济增长影响的主流观点有三个：一是FPI流入对东道国经济增长具有正向积极影响，二是FPI流入给东道国经济增长带来不利影响，三是FPI流入对经济增长没有显著影响。Dasgupta & Ratha（2000）认为FPI流入和东道国经济增长相互间具有显著的正向影响关系。Bekaert & Harvey（1998）和Narag（2000）进行实证分析后认为，国际证券投资对资本流入国的经济增长起到直接的促进作用。与此相反，FitzGerald（1999）和Stigiliz（1998）认为FPI会出现大幅度波动，这对国内经济造成不确定性的影响，甚至对经济增长出现负向作用。而Durham（2003）通过研究88个国家1997～2000年的数据后，得出FPI对资本流入国的经济增长并没有显著的影响。Parthapratimpal（2006）在对印度资本市场进行研究后发现，虽然FPI影响了印度二级股票市场，但并没有对印度实体经济具有联动效应，更没有观察到可察利益。
二、实证分析方法
（一）建立模型
为了定量的研究FPI流入对我国经济增长的影响，首先，本文假定生产函数是只关于物质资本和人力资本的柯布道格拉斯的生产函数，即：
Y■=f（K■，H■）=A■K■■H■■ （1）
其中，Y■、A■、K■、H■分别为第t年的总产出、全要素生产力、投入的物质资本和投入的人力资本，α∈[0，1]。其次，为了分别对投入物质和人力资本进行考量，将物质资本又细分为FDI、FPI和外国其他投资（FOI），本文着重考察FPI的影响，且FOI所占比重较少，故只将FDI、FPI引入生产函数；将人力资本存量按教育存量法来算。如下：
Kt=（Kdt）β（FDIt）γ（FPIt）1-β-γ （2）
H■=e■L■ （3）
这里Kt、Kdt分别表示一国总资本和国内资本，β、γ、1-β-γ分别是国内资本、FDI和FPI在总资本构成中的比重。Edut、λ分别表示劳动者受教育程度和人均人力资本（h=H/L）相对于受教育程度的比例系数。最后，为配合后文的计量分析，首先对（2）式建立简单的回归模型如下：
lnKt=β0+β1lnKdt+β2lnFDIt+β3lnFPIt+ε1 （4）
lnKdt=α0+α1lnFPI+lnFDI+υt （5）
然后将（2）（3）式代入（1）式并取对数进行线性化，得到如下等式：
lnYt=lnAt+αβlnKdt+αγlnFDIt+α（1-β-γ）lnFPIt+（1-α）lnLt+（1-α）λEdut （6）
（二）变量数据的选取
国内生产总值（Y）代表总产出，以当年价格计价，单位为亿元人民币；国内资本（Kd）以除外资以外的全社会固定资产投资总额代替，单位也为亿元人民币；劳动力（L）采用各年度的社会就业人员总数代表，单位为万人。以上三者的数据均来源于我国各年统计年鉴。FDI、FPI数据来源于我国外汇管理局各年度国际收支平衡表，由于其按美元计价，所以对照各年度人民币兑美元的年均汇率转化为人民币，单位为亿元人民币。劳动者受教育程度（Edu）则用在校中学生人数占人口数的比重来衡量，数据来自中国人口统计年鉴。本文采用1985～2012年共28年的年度数据为研究对象。
下文将为研究FPI对我国经济及对我国国内资本形成的影响采取回归模型的分析方法，为研究FPI对我国经济增长的影响采取VAR模型分析法。
三、实证结果及分析
（一）回归结果分析
1.FPI对国内产出影响的回归分析。以上文建立的柯布道格拉斯生产函数的变形式（6）为计量模型，考察FPI的流入对我国经济的影响。首先对（6）中全要素生产率做适当分解，得到最终回归方程lnYt=α0+α1lnFDIt+α3lnFPIt+α4lnLt+α5Edut+εt。然后运用Stata软件对相关数据进行回归分析，结果如下：
从上表回归结果看，模型Ⅰ-Ⅳ均通过了显著性水平为1%的F检验，表明模型所对应的回归方程拟合优度高，可信度强，并且所有的回归系数都通过了1%或5%显著性水平的t检验。模型Ⅰ、Ⅱ只考虑了投入的资本量和投入的劳动量，模型Ⅲ增加了FPI、FDI的影响，模型Ⅳ中则全面添加了传统生产函数和新经济增长理论所强调的所有要素，以劳动者受教育程度代替人力资本。模型Ⅲ、Ⅳ中，FPI的回归系数分别是-0.034和-0.047，并都在5%显著性水平下显著，这说明无论是否考虑劳动者受教育的程度，FPI的流入对我国经济增长都具有负效应，即其并不能促进我国经济增长，反而起阻碍作用，只是作用并不明显；FDI的回归系数分别是0.097和0.151，并分别在5%和1%显著性水平下显著，表明外国直接投资与国内资本一起对我国经济增长起到了促进作用，但没有预计的明显。对比模型Ⅰ-Ⅳ，发现劳动力对经济增长的影响最为明显，资本投入量次之，两者直接的差别不大。这可能的原因在于我国之前的经济增长模式是劳动密集型，但正积极的向资本、知识、技术密集型的模式转变，并且取得了较为显著的成效。